Tại sao Lý Thuyết Sữa Chua Đô La Giải Thích Sự Thống Trị Tiền Tệ của Mỹ

Thế giới tài chính sôi động với những dự đoán về sự suy thoái kinh tế sắp tới của Mỹ. Tuy nhiên, lịch sử cho thấy chúng ta nên cẩn trọng khi đánh giá thấp các cấu trúc quyền lực đế quốc. Bài viết này xem xét lý thuyết “sữa lắc đô la”—một khung lý thuyết tiết lộ lý do tại sao đồng đô la Mỹ có khả năng vẫn duy trì vị thế tiền tệ thống trị của thế giới ngay cả khi hệ thống tiền tệ toàn cầu đang trải qua những biến đổi đột phá.

Mô hình này quen thuộc. Vào những năm 1970, khi tiêu chuẩn vàng sụp đổ vào năm 1971 và lạm phát tàn phá nền kinh tế, các nhà hoạch định chính sách Nixon và Kissinger đã tạo ra một giải pháp: họ hỗ trợ đồng USD bằng dầu mỏ, hình thành hệ thống petrodollar vào năm 1973. Sắp xếp sáng tạo này đã kéo dài quyền bá chủ tiền tệ của Mỹ trong năm thập kỷ. Ngày nay, khi các áp lực cấu trúc tương tự gia tăng, việc hiểu rõ cơ chế của sự thống trị đô la trở nên vô cùng cần thiết.

Kiến trúc của mất cân bằng tiền tệ toàn cầu

Để hiểu lý thuyết “sữa lắc đô la”, trước tiên chúng ta phải nhận thức được cách hệ thống tài chính toàn cầu tạo ra những mất cân bằng cấu trúc lớn. Tại Hội nghị Bretton Woods năm 1944, nhà kinh tế John Maynard Keynes đã dự đoán những vấn đề sẽ xuất hiện sau này. Khi thế giới từ bỏ tiêu chuẩn vàng mà không chọn một tài sản dự trữ trung lập, Keynes đã dự báo được sự bất ổn sẽ đeo bám tài chính quốc tế về sau.

Thị trường eurodollar—nơi các ngân hàng nước ngoài nắm giữ hàng nghìn tỷ nợ denominated bằng đô la—là ví dụ điển hình của mất cân bằng này. Khác với đô la trong nước, eurodollar tồn tại ngoài hệ thống tài chính Mỹ. Các ước tính thận trọng cho thấy có hàng chục nghìn tỷ eurodollar, trong khi một số phép tính còn chỉ ra hàng trăm nghìn tỷ. Điều này có nghĩa là nhiều nợ denominated bằng đô la tồn tại ngoài nước Mỹ hơn trong đó.

Nhà kinh tế Robert Triffin đã phát hiện ra nghịch lý này vào những năm 1950: một đồng tiền vừa là tiền tệ nội địa vừa là phương tiện dự trữ toàn cầu sẽ đối mặt với những mâu thuẫn nội tại. Các quốc gia vay nợ nhiều bằng đô la để phát triển và thương mại, tạo ra nhu cầu liên tục đối với đồng USD. Khi gặp khó khăn kinh tế—suy thoái, sụt giảm xuất khẩu hoặc sốc hàng hóa—những quốc gia này phải mua đô la từ thị trường ngoại hối để trả nợ. Trong các thời kỳ suy thoái, họ thường in tiền của chính mình để mua đô la mà họ desperately cần.

Cách thức hoạt động của lý thuyết “sữa lắc đô la” trong thực tế

Lý thuyết “sữa lắc đô la”, do nhà phân tích Brent Johnson đề xuất năm 2018, giải thích một cách tinh tế cơ chế này. Hãy tưởng tượng nền kinh tế toàn cầu như một chiếc máy xay sinh tố khổng lồ. Các ngân hàng trung ương trên toàn thế giới đã in ra lượng thanh khoản khổng lồ—hàng nghìn tỷ đơn vị tiền tệ—trong thập kỷ qua. Khi căng thẳng tài chính xuất hiện, dòng vốn sẽ theo một nguyên tắc đơn giản: tiền di chuyển về nơi an toàn nhất.

Đồng đô la Mỹ trở thành “ống hút” trong phép ẩn dụ này—hút cạn đại dương thanh khoản toàn cầu trong những thời điểm bất ổn. Cơ chế này hoạt động qua một chu trình tự củng cố:

Giai đoạn 1: Căng thẳng tài chính tấn công thị trường toàn cầu. Các nền kinh tế mới nổi đối mặt áp lực tiền tệ. Các quốc gia phát triển chứng kiến giá tài sản giảm.

Giai đoạn 2: Các nhà đầu tư và tổ chức chuyển hướng tài sản về phía an toàn hơn. Nhu cầu đô la Mỹ tăng vọt.

Giai đoạn 3: Các quốc gia nắm giữ nợ denominated bằng đô la đối mặt áp lực tàn khốc. Khi đồng đô la mạnh lên so với các đồng tiền khác, việc trả nợ của họ trở nên đắt đỏ hơn nhiều lần.

Giai đoạn 4: Những quốc gia này phải in thêm tiền của chính mình để mua đô la trả nợ, thúc đẩy quá trình mất giá của đồng tiền của họ.

Giai đoạn 5: Chu trình này càng ngày càng trở nên dữ dội. Đồng đô la càng mạnh, các quốc gia khác càng cần nó một cách tuyệt vọng, tạo ra một dự đoán tự thực hiện.

Đây chính xác là cơ chế của lý thuyết “sữa lắc đô la”: mất cân bằng cấu trúc buộc chuỗi giảm giá tiền tệ, trong đó đô la hấp thụ thanh khoản từ các khu vực tiền tệ yếu hơn. Cục Dự trữ Liên bang Mỹ phải liên tục cung cấp đô la cho hệ thống tài chính toàn cầu—không phải vì lòng hào phóng, mà vì kiến trúc quốc tế của đô la đòi hỏi mở rộng thanh khoản liên tục.

Sự sụp đổ tàn khốc của tiền tệ toàn cầu

Những năm gần đây minh chứng rõ ràng cho quá trình này. Chỉ số đô la—được đo lường so với sáu đồng tiền chính (euro, yen, bảng Anh, đô la Canada, krona Thụy Điển, franc Thụy Sĩ)—đã trải qua ba đợt tăng giá lớn kể từ năm 1971. Mỗi lần, hậu quả lan tỏa qua các thị trường mới nổi một cách thảm khốc.

Nhật Bản, vốn thường được xem như đồng tiền an toàn cùng với đô la, là ví dụ điển hình của vấn đề này. Với tỷ lệ nợ trên GDP khoảng 266%, Ngân hàng Nhật Bản duy trì bảng cân đối kế toán vượt quá 1.280 nghìn tỷ yên. Nhật Bản nắm giữ 1,3 nghìn tỷ USD trái phiếu Kho bạc Mỹ tính đến đầu năm 2022, vượt qua cả Trung Quốc để trở thành chủ sở hữu nước ngoài lớn nhất của nợ Mỹ. Tuy nhiên, khi đồng đô la tăng mạnh trong những năm gần đây, ngay cả Nhật Bản—nền kinh tế phát triển an toàn nhất thế giới sau Mỹ—cũng buộc phải bán trái phiếu Kho bạc để bảo vệ đồng tiền của mình.

Trung Quốc cũng đối mặt áp lực tương tự. Cả Tokyo và Bắc Kinh đều thoái vốn dự trữ đô la trong giai đoạn năm 2022 khi thiếu hụt đô la toàn cầu tăng cao. Đồng yen yếu hơn đã kéo theo đồng nhân dân tệ Trung Quốc giảm giá, như thường lệ. Các nhà xuất khẩu châu Á khác—won Hàn Quốc, đô la Hồng Kông—cũng chịu áp lực tương tự. Đồng đô la Hồng Kông, theo tỷ giá cố định, gần chạm mức phá vỡ tại 7.85, đe dọa sụp đổ.

Euro, đồng tiền lớn thứ hai toàn cầu, còn trải qua thiệt hại dữ dội hơn nữa. Tỷ giá EUR/USD phá vỡ mức hỗ trợ 20 năm và giảm xuống dưới ngang giá lần đầu tiên trong hai thập kỷ. Mất 20% giá trị so với đô la trong vòng 18 tháng, khu vực đồng euro gặp phải cả khủng hoảng ngân hàng và khủng hoảng năng lượng cùng lúc. Ngân hàng Trung ương Châu Âu rơi vào trạng thái khủng hoảng, với Christine Lagarde buộc phải phát động các chương trình nới lỏng định lượng “chống phân mảnh” mới—cơ bản là hoán đổi trái phiếu Đức lấy trái phiếu Ý để ngăn chặn sự tan rã của liên minh tiền tệ.

Các quốc gia mới nổi chịu đựng cơn đau dữ dội nhất. Thổ Nhĩ Kỳ, Argentina và Sri Lanka đối mặt lạm phát trên 80% hàng năm. Những quốc gia này thể hiện rõ cách mà “quả bom” đô la tàn phá các nền kinh tế nhỏ hơn một cách không cân xứng. Không thể tiếp cận nguồn cung đô la, họ đã in tiền của chính mình đến mức vô giá trị.

Vốn không bao giờ ngừng chảy về nơi an toàn

Ở đây tồn tại một nhận thức quan trọng thường bị bỏ qua trong các dự đoán bi quan: sự thống trị của đô la Mỹ không chủ yếu đến từ sức mạnh quân sự hay sự quyết đoán địa chính trị của Mỹ. Thay vào đó, nó phản ánh một thực tế toán học về phân bổ vốn.

Dòng vốn chảy về các tài sản được coi là an toàn nhất. Trong một nền kinh tế toàn cầu liên kết chặt chẽ hoạt động dựa trên tiền tệ fiat, đô la có những đặc điểm mà các đồng tiền khác không thể sánh bằng:

• Thị trường tài chính lớn nhất, thanh khoản cao nhất
• Pháp luật và quyền sở hữu được bảo vệ chặt chẽ
• Rủi ro tín dụng thấp nhất trong các đồng dự trữ
• Thị trường nợ chính phủ sâu rộng nhất
• Hiệu ứng mạng (nhiều người tham gia thúc đẩy sự mở rộng hơn nữa)

Các nhà phê bình chỉ trích Mỹ với khoản nợ chưa được tài trợ 170 nghìn tỷ USD và thâm hụt ngân sách kỷ lục bỏ lỡ một nguyên lý kinh tế cơ bản: cung và cầu. Đúng vậy, chi tiêu thâm hụt của Mỹ tạo ra lượng cung đô la khổng lồ. Tuy nhiên, trọng lực kinh tế toàn cầu kéo theo chiều ngược lại.

Ước tính có khoảng 300 nghìn tỷ USD hoạt động kinh tế quốc tế lưu thông hàng ngày. Lượng lớn các giao dịch, đầu tư và thanh toán thương mại toàn cầu này đòi hỏi các khoản thanh toán, thanh lý và dự trữ bằng đô la. Phần cầu vượt xa cung. Khi tất cả các đồng tiền khác mất giá hoặc sụp đổ, sự khan hiếm tương đối của đô la đẩy giá trị của nó lên cao bất chấp thâm hụt ngân sách của Mỹ.

Câu chuyện nghịch lý về Bitcoin

Ngược lại, việc chấp nhận Bitcoin có thể thúc đẩy sự thống trị của đô la hơn là làm suy yếu nó. Hãy xem cơ chế phản hồi:

Đồng đô la mạnh thúc đẩy sự siêu đô la hóa tăng cao. Các nhà đầu tư và ngân hàng trung ương tích trữ tài sản đô la.

Siêu đô la hóa tạo ra nhu cầu về Bitcoin và stablecoin. Các tài sản đô la trở nên khan hiếm đối với người dùng bình thường; họ tìm kiếm các lựa chọn thay thế.

Sự phổ biến của stablecoin đòi hỏi dự trữ đô la. Mỗi stablecoin lưu hành đều cần có tài sản thế chấp đô la tương ứng.

Việc tăng cường sử dụng stablecoin thúc đẩy sự chấp nhận đô la hơn nữa. Nhiều người tham gia hơn trong hệ sinh thái này yêu cầu thanh toán bằng đô la.

Cơ chế này tạo ra một chu trình tự củng cố. Việc chấp nhận Bitcoin—nếu nó tăng tốc hướng tới một tiêu chuẩn Bitcoin—sẽ nghịch lý mở rộng khả năng sử dụng thực tế của đô la toàn cầu. Stablecoin sẽ trở thành phương tiện trao đổi, với đô la cung cấp dự trữ nền tảng. Mỹ sẽ hưởng lợi không cân xứng từ cấu trúc này.

Những gì có thể xảy ra trong tương lai

Hệ thống petrodollar, được thiết lập cách đây 50 năm, đang đối mặt với những áp lực thực sự. Các quốc gia thuộc BRICS và các nền kinh tế mới nổi khác đang tích cực theo đuổi các thỏa thuận dự trữ tiền tệ thay thế. Sự tất yếu về cấu trúc mà lý thuyết “sữa lắc đô la” mô tả cuối cùng sẽ diễn ra.

Tuy nhiên, các dự đoán về sự sụp đổ của đô la trong tương lai gần luôn đánh giá thấp sức hút của vốn toàn cầu đối với các tài sản tài chính Mỹ. Trong số hàng trăm đồng tiền tồn tại kể từ năm 1850, phần lớn đã trở về giá trị nội tại bằng không. Hiện tại, khoảng 150 đồng tiền fiat đang mất giá trong cuộc đua giảm giá cạnh tranh.

Đồng đô la có thể cuối cùng sẽ siêu lạm phát như tất cả các đồng tiền fiat khác đều làm. Tuy nhiên, lý thuyết “sữa lắc đô la” cho rằng Mỹ sẽ là đồng tiền fiat cuối cùng còn đứng vững. Đối mặt với khủng hoảng nợ chính phủ toàn cầu, mọi quốc gia sẽ cần đô la nhiều hơn là đô la cần họ.

Liệu Mỹ có thể chơi một lá bài tiền tệ cuối cùng? Lịch sử cho thấy các đế chế không rơi vào sự lụi tàn hoàn toàn—họ tái cấu trúc. Hoa Kỳ có thể trở thành quốc gia đầu tiên (và có thể là duy nhất) giữ vị thế dự trữ tiền tệ vô thời hạn bằng cách chuyển đổi sang tiêu chuẩn Bitcoin-đô la. Khung lý thuyết “sữa lắc đô la”, kết hợp với tiềm năng tích hợp của Bitcoin, cung cấp một lời giải thích thuyết phục về lý do tại sao sự thống trị tiền tệ của Mỹ có thể bền vững hơn nhiều so với các dự đoán hiện tại.