Từ bong bóng .com đến cơn sốt AI: liệu lịch sử có lặp lại?

Khi thị trường trải qua đợt giảm mạnh vào ngày 20 tháng 11 năm 2025, màn trình diễn này nghe có vẻ quen thuộc. Chỉ số Nasdaq Composite giảm hơn 2% trong một ngày, đóng cửa ở mức 22.078,05 điểm, giảm gần 8% so với đỉnh cao lịch sử của ba tuần trước đó, Chỉ số sợ hãi CNN giảm còn 7 điểm, phản ánh tâm lý “hoảng loạn cực độ”. Các phương tiện truyền thông lại đẩy mạnh chủ đề “bong bóng AI”, khiến nhiều nhà đầu tư không khỏi tự hỏi: Liệu chúng ta có đang lặp lại câu chuyện thịnh suy của internet đã thay đổi cục diện thị trường tài chính cách đây 25 năm?

Cơn sốt .com từng có: Từ hy vọng đến tuyệt vọng

Vào giữa những năm 1990, internet từ một công nghệ bên lề đã trở thành phần không thể thiếu trong đời sống đại chúng. Với giá máy tính cá nhân giảm và mạng dial-up phổ biến, hàng triệu gia đình lần đầu tiên truy cập internet. Các doanh nghiệp cũng nhận thấy cơ hội — internet dường như có thể cách mạng hóa hoàn toàn cách bán hàng, tiếp thị và tương tác khách hàng. Tâm lý lạc quan này thu hút dòng vốn mạo hiểm đổ vào Silicon Valley. Các nhà đầu tư cạnh tranh điên cuồng, sợ bỏ lỡ cơ hội của Amazon hoặc Yahoo tiếp theo. Sự dư thừa vốn lại thu hút thêm nhiều nhà sáng lập, tạo thành một vòng lặp tự củng cố.

Đến năm 1998, sự phấn khích biến thành điên cuồng. Chỉ số Nasdaq gần như tăng thẳng đứng, hàng loạt công ty internet và công nghệ niêm yết. Cổ phiếu IPO thường tăng gấp đôi hoặc gấp ba trong ngày giao dịch đầu tiên. Đối với nhà đầu tư nhỏ lẻ, đây dường như là con đường nhanh để làm giàu; còn đối với các nhà sáng lập, đó là cách huy động vốn khổng lồ với ít kiểm tra nhất.

Logic định giá của thời kỳ đó đã bị bóp méo hoàn toàn. Các công ty không có doanh thu, không có lợi nhuận, thậm chí không rõ mô hình kinh doanh vẫn được định giá hàng chục tỷ đô la. Chỉ cần thêm hậu tố “.com” vào tên công ty, cổ phiếu có thể tăng vọt trong một đêm. Các chỉ số tài chính truyền thống bị bỏ qua, thay vào đó là các chỉ số ảo như lưu lượng truy cập website, quy mô người dùng, tạo ra ảo tưởng “lợi nhuận vô hạn trong tương lai”.

Ba yếu tố thúc đẩy bong bóng

Truyền thông thổi phồng

CNBC, các tạp chí kinh doanh và báo chí thi nhau đưa tin về câu chuyện các doanh nhân trẻ từ phòng ngủ trở thành triệu phú. Những huyền thoại “làm giàu trong một đêm” lan truyền, khiến người bình thường tin rằng họ cũng có thể chia phần.

Làn sóng nhà đầu tư nhỏ lẻ tham gia

Giao dịch trong ngày trở thành cơn sốt toàn dân. Ngày càng nhiều người mở tài khoản môi giới trực tuyến, từ bỏ nguyên tắc phân bổ đa dạng, tập trung vốn vào các cổ phiếu công nghệ đầu cơ. Thị trường chuyển từ đầu tư dài hạn sang giao dịch tần suất cao dựa trên cảm xúc.

Tăng cường tự củng cố của vốn

Thanh khoản dồi dào dẫn đến vòng xoáy tiêu cực: nhiều vốn hơn vào → nhiều nhà sáng lập hơn xuất hiện → nhà đầu tư sợ bỏ lỡ → tiếp tục theo đuổi theo đám đông. Động lực này cuối cùng đẩy thị trường lên mức không bền vững.

Vết nhức sau cơn thịnh nộ

Đến cuối năm 1999, các dấu hiệu quá mức xuất hiện khắp nơi. P/E của cổ phiếu công nghệ đạt mức cao nhất trong lịch sử, nhiều công ty dù theo dự báo tăng trưởng lạc quan nhất cũng phải mất hàng chục năm để chứng minh giá trị hợp lý. Tuy nhiên, nhà đầu tư tin rằng “quy tắc cũ đã chết”, internet sẽ tạo ra vô số thị trường mới từ hư không.

Nguy cơ cũng rõ ràng: nhiều công ty .com tiêu tiền như nước với tốc độ chóng mặt. Họ cần vốn liên tục để tranh giành người dùng, xây dựng hạ tầng, quảng cáo rầm rộ. Báo cáo tài chính quý cho thấy lỗ ngày càng lớn, nhưng các nhà phân tích lại coi đó là bằng chứng của “tăng trưởng siêu tốc”. Nhà đầu tư tự lừa dối chính mình rằng, chỉ cần chiếm lĩnh thị trường, lợi nhuận sẽ tự nhiên đến.

Suy nghĩ này củng cố giả thuyết nguy hiểm: kinh doanh internet không bị ràng buộc bởi các quy luật kinh tế cơ bản. Lợi nhuận biên, kỷ luật chi phí, dòng tiền tự do… bị bỏ qua, thay vào đó là các chỉ số mơ hồ như “nhận thức thương hiệu” và “sự chú ý”, tạo ra ảo tưởng về “lợi nhuận vô hạn trong tương lai”.

Điểm ngoặt: Khi thực tế phá vỡ ảo tưởng

Đầu năm 2000, môi trường vĩ mô thay đổi mạnh mẽ. Cục Dự trữ Liên bang bắt đầu tăng lãi suất để kiềm chế quá nóng của nền kinh tế, chi phí vay vốn tăng, các công ty công nghệ không có lợi nhuận gặp khó khăn trong huy động vốn. Đồng thời, các tập đoàn công nghệ lớn phát hành báo cáo tài chính thất vọng, cho thấy ngay cả các ông lớn ngành cũng không thể chống lại sự sụt giảm nhu cầu và khó khăn vận hành.

Điều này phá vỡ vòng hào quang “không thể ngăn cản” bao phủ toàn ngành. Nhà đầu tư đánh giá lại kỳ vọng, tâm lý từ phấn khích chuyển sang hoài nghi nhanh chóng. Các cổ phiếu bị định giá quá cao, các yếu tố cơ bản xấu đi, thanh khoản thắt chặt, báo cáo tài chính thất vọng — tất cả tạo điều kiện lý tưởng cho bong bóng vỡ.

Vụ sụp đổ lớn: Thảm họa 2000-2002

Sự sụp đổ của bong bóng .com diễn ra nhanh chóng và kịch tính như quá trình tăng giá của nó. Từ đỉnh vào tháng 3 năm 2000, Nasdaq rơi vào đợt giảm mạnh và kéo dài, mất gần 78% trong hai năm. Các công ty từng biểu tượng cho tiềm năng vô hạn của internet mất sạch giá trị trong vài tháng. Hoảng loạn, điều kiện tài chính xấu đi và nhận thức thực tế — nhiều doanh nghiệp còn cách lợi nhuận vài năm hoặc mãi mãi không thể đạt được — thúc đẩy đợt bán tháo dữ dội.

Ví dụ tiêu biểu là Cisco Systems. Công ty này từng là doanh nghiệp có giá trị nhất thế giới vào đỉnh bong bóng, cổ phiếu đạt 82 USD. Tuy nhiên, kể từ sau năm 2000, giá cổ phiếu giảm sâu đến mức đỉnh lịch sử này vẫn chưa vượt qua đến tháng 12 năm 2025. Dù Cisco tồn tại và duy trì vị trí quan trọng trong ngành công nghệ, nhưng lịch sử rõ ràng cho thấy ngay cả những doanh nghiệp mạnh nhất thời đó cũng bị định giá quá cao.

Phần lớn các công ty khởi nghiệp khác cũng không thoát khỏi đợt sụp đổ. Hàng nghìn công ty phá sản vì không thể huy động vốn. Các tòa nhà văn phòng ở Silicon Valley trống rỗng, làn sóng phá sản dẫn đến sa thải hàng loạt. Giá trị thị trường bị mất hàng chục nghìn tỷ USD, phá hủy tài sản của vô số nhà đầu tư nhỏ lẻ — phần lớn họ đã tham gia vào đỉnh điểm.

Thật ngạc nhiên khi, mặc dù ngành công nghệ trải qua cuộc sụp đổ sâu và nhanh nhất trong lịch sử kinh tế hiện đại, toàn cầu vẫn không rơi vào suy thoái. Nền kinh tế Mỹ chậm lại, nhưng các lĩnh vực khác như bất động sản, năng lượng và tiêu dùng vẫn ổn định, giúp giảm thiểu tác động chung.

Bài học từ những người sống sót

Trong đống đổ nát, một số ít doanh nghiệp chiến thắng nổi bật. Amazon, eBay và các công ty khác đã điều chỉnh mô hình kinh doanh, tập trung vào hiệu quả vận hành và chiến lược lợi nhuận dài hạn, thay vì đốt tiền vô tội vạ để tăng trưởng. Sức bền của họ tiết lộ một bài học quan trọng: bong bóng đầu cơ có thể vỡ, nhưng công nghệ đột phá thực sự vẫn tồn tại.

Gương phản chiếu lịch sử: Cảnh báo về thời đại AI

Hiện nay, cơn sốt AI tương tự như thời kỳ .com đến kỳ lạ. Trí tuệ nhân tạo đang định hình lại toàn ngành và đẩy giá trị các khả năng tính toán lên cao, thị trường thưởng cho lĩnh vực này bằng các định giá phi lý. Tốc độ và quy mô tăng trưởng này khiến người ta nhớ đến cuối những năm 1990, khi internet được xem là lực lượng thay đổi toàn cầu.

Trong cả hai thời kỳ, nhà đầu tư đều đối mặt với câu hỏi: Bao nhiêu trong số đam mê này phản ánh tiềm năng dài hạn thực sự, và bao nhiêu là bong bóng đầu cơ?

Câu nói quen thuộc nhất, “lần này khác”, lại xuất hiện. Trong thời kỳ .com, câu này được dùng để biện hộ cho các định giá phi lý, với lý do là ảnh hưởng của internet quá cách mạng, không thể đo lường bằng các chỉ số truyền thống. Ngày nay, cùng câu nói đó xuất hiện trong lĩnh vực AI, khi các mô hình thể hiện tốc độ tăng trưởng theo cấp số nhân và khả năng tạo dữ liệu khiến giá trị hiện tại có vẻ rẻ. Đổi mới có thể thực sự mang tính cách mạng, nhưng lịch sử dạy rằng bỏ qua các nguyên tắc định giá chặt chẽ thường dẫn đến kết quả không tốt.

Điều này dẫn đến một trong những câu hỏi được thảo luận nhiều nhất trên thị trường tài chính: Nvidia có phải là Cisco tiếp theo không? Cả hai đều dẫn đầu trong các làn sóng công nghệ riêng, kiểm soát các hạ tầng then chốt, và đối mặt với kỳ vọng tăng trưởng vượt mức của nhà đầu tư.

Tuy nhiên, Nvidia có một số điểm khác biệt quan trọng. Khác với nhiều “ngôi sao” thời kỳ .com — thậm chí cả Cisco thời đỉnh cao — Nvidia hiện tạo ra dòng tiền lớn, có quyền định giá, và hưởng lợi từ nhu cầu thực tế đối với sản phẩm của mình. Nhưng nếu kỳ vọng vượt xa khả năng sinh lợi dài hạn thực tế, thì ngay cả các nền tảng vững chắc cũng có thể bị che khuất bởi sự đầu cơ quá mức.

Nguyên tắc vĩnh cửu

Cuối cùng, bài học kinh nghiệm luôn nhất quán: dòng tiền, tính bền vững, hiệu quả vận hành và giá trị thực tiễn quan trọng hơn nhiều so với câu chuyện và xu hướng ngắn hạn. Thị trường có thể trong ngắn hạn thưởng cho các doanh nghiệp dựa trên tốc độ tăng người dùng hoặc các tầm nhìn lớn, nhưng giá trị thực sự nằm ở các công ty biến đổi đổi mới thành kết quả có thể lặp lại và sinh lợi.

Tuy nhiên, tâm lý đầu tư hầu như không thay đổi. Sợ bỏ lỡ (FOMO), đám đông và thành kiến về câu chuyện liên tục đẩy giá tài sản ra khỏi phạm vi hợp lý. Bong bóng .com vẫn là ví dụ điển hình để hiểu về cơn sốt đầu cơ hiện đại, và cũng là lời cảnh tỉnh sâu sắc: ngay cả công nghệ thay đổi thế giới cũng sẽ trải qua những điều chỉnh lớn khi kỳ vọng vượt quá thực tế.