Sepanjang 2024, Bitcoin telah mengalami perjalanan dinamis yang ditandai oleh koreksi, lonjakan, rekor tertinggi, pemotongan suku bunga Federal Reserve, dan pemilihan presiden AS. Bagi para investor, memahami nilainya tetap krusial. Artikel ini menganalisis tiga model penilaian utama, membandingkan kelebihan dan keterbatasan masing-masing untuk memberikan wawasan investasi komprehensif dari berbagai sudut pandang.

Tren BTC/USDT Selama Setahun Terakhir（Sumber: tradingview)

Model Stock-to-Flow (S2F)

Model S2F, yang diusulkan oleh analis crypto terkenal PlanB di Twitter [1], menggunakan "kelangkaan" Bitcoin untuk memprediksi harganya. Ide intinya adalah bahwa seiring waktu, pasokan Bitcoin akan berkurang sementara permintaan terus tumbuh, mengakibatkan kenaikan harga Bitcoin.

Konsep Model S2F dan Implikasinya

1. Indikator S2F:
   • Stok: Jumlah total cadangan atau inventaris saat ini dari Bitcoin.
   • Aliran: Pasokan baru tahunan Bitcoin (yaitu, hasil penambangan).
   • Perhitungan: Persediaan / Aliran. Rumus ini mengukur tingkat kelangkaan; rasio yang lebih tinggi menunjukkan tingkat kelangkaan yang lebih besar dan nilai yang lebih tinggi sebagai “simpanan nilai.”
2. Bitcoin Dibandingkan dengan Aset “Store of Value”:
   • Model S2F menganggap Bitcoin seperti komoditas langka seperti emas dan perak, yang mempertahankan nilainya karena sulitnya meningkatkan pasokan mereka dengan cepat.
   • Bitcoin, sebagai cryptocurrency pertama, memiliki pasokan total terbatas sebanyak 21 juta koin dan mekanisme pengurangan separuh (yang secara berkala mengurangi imbalan pertambangan). Saat ini, kurang dari 1,5 juta Bitcoin tersisa belum ditambang, dan sumber daya listrik dan komputasi yang signifikan diperlukan untuk pertambangan, memastikan tingkat pasokan yang terkontrol.
3. Prediksi Harga Berdasarkan Model S2F:
   • Model S2F memprediksi bahwa harganya akan meningkat secara signifikan saat kelangkaan Bitcoin meningkat (misalnya, melalui acara pengurangan pasokan setiap sekitar 4 tahun yang disebabkan oleh peristiwa halving).

Keterbatasan Model S2F

• Beberapa kritikus berpendapat bahwa model S2F terlalu menekankan dampak dari peristiwa pengurangan setengah tanpa memperhitungkan dengan memadai peran dinamis permintaan pasar.
• Beberapa penggemar kripto mempertanyakan akurasi jangka panjangnya, dengan mencatat bahwa harga pasar dunia nyata dipengaruhi oleh berbagai faktor seperti sentimen investor dan perubahan kebijakan, yang memperkenalkan batasan pada model ini.

Prediksi Harga Bitcoin Berdasarkan Model S2F（Sumber: bitcoinmagazinepro)

Grafik ini menumpuk harga Bitcoin pada kurva rasio stok-ke-aliran. Menurut model S2F, aktivitas penambangan masa depan Bitcoin dapat digunakan untuk memprediksi tren harga.

Warna garis harga menunjukkan jumlah hari hingga acara halving berikutnya. Halving Bitcoin terjadi setiap 210.000 blok (sekitar setiap 4 tahun), mengurangi imbalan penambang sebesar 50% hingga pasokan total mencapai 21 juta koin. Berdasarkan model S2F, acara halving meningkatkan rasio stok-ke-aliran, dan kenaikan langka teoretis mendorong harga naik.

Kurva deviasi di bawah ini mewakili perbedaan antara harga dan rasio stok-to-flow. Kurva deviasi bergeser dari hijau ke merah ketika harga melebihi rasio.

[1] Rencana B:

Plan B adalah seorang analis Bitcoin anonim di Twitter, yang namanya berasal dari Bitcoin yang sering disebut sebagai “Plan B.” Ini karena banyak pendukung Bitcoin percaya bahwa Bitcoin dapat menjadi mata uang cadangan global di masa depan, mengarah pada peralihan dari sistem moneter yang saat ini dikendalikan oleh pemerintah dan bank sentral (Plan A) ke sistem berbasis Bitcoin (Plan B).

Hukum Metcalfe

Apa itu Hukum Metcalfe?

Hukum Metcalfe menggambarkan hubungan antara nilai jaringan dan jumlah pengguna (atau pertumbuhan jaringan). Diusulkan oleh George Gilder, namanya diambil dari Robert Metcalfe, rekan penemu Ethernet, sebagai pengakuan atas kontribusinya terhadap jaringan.

Hukum menyatakan bahwa semakin banyak pengguna yang dimiliki oleh suatu jaringan, semakin besar nilai seluruh jaringan dan setiap perangkat yang terhubung. Secara khusus, nilai dari suatu jaringan sebanding dengan kuadrat dari jumlah nodenya, artinya nilai jaringan meningkat secara kuadratik dengan jumlah pengguna.

Sebagai contoh, sebuah mesin faks tunggal tidak memiliki utilitas, tetapi ketika jumlah mesin faks meningkat, nilai dari masing-masing mesin meningkat karena pengguna dapat berinteraksi dengan lebih banyak orang. Demikian pula, ketika seorang penulis terkenal memposting pembaruan media sosial, tampilannya (suka, komentar) tumbuh secara eksponensial terkait dengan basis pengguna jaringan dan platform sosial. Prinsip ini berlaku untuk jaringan sosial dan jaringan cryptocurrency.

Hukum Metcalfe dalam Cryptocurrency

Hukum Metcalfe memainkan peran penting dalam operasi jaringan cryptocurrency, yang dapat dijelaskan dari sudut pandang berikut:

1. Efek Jaringan

• Seiring dengan peningkatan adopsi jaringan, utilitas dan daya tarik dari cryptocurrency tumbuh, dengan demikian meningkatkan perhatian pasar dan nilai.
• Hukum Metcalfe menyatakan bahwa nilai jaringan cryptocurrency tumbuh secara eksponensial dengan jumlah pengguna. Pertumbuhan ini menarik lebih banyak peserta, menciptakan lingkaran umpan balik positif.
• Semakin banyak peserta, semakin tinggi utilitas jaringan, memotivasi tim proyek untuk fokus pada membangun basis pengguna yang besar dan aktif.

1. Desentralisasi

• Jaringan yang lebih besar dan terdesentralisasi (misalnya, Bitcoin) dapat lebih efektif melawan serangan, seperti serangan 51%.
• Seiring bertambahnya jumlah node, risiko kontrol terpusat atau titik-titik kegagalan tunggal berkurang, memastikan stabilitas struktural dan ketangguhan jaringan.

1. Evaluasi Pasar

• Hukum Metcalfe digunakan sebagai kerangka kerja bagi investor dan analis untuk mengevaluasi proyek cryptocurrency.
• Jaringan dengan lebih banyak pengguna biasanya memiliki nilai intrinsik yang lebih tinggi, memengaruhi sentimen pasar dan membimbing keputusan investasi.

1. Token dan Utilitas）

• Hukum Metcalfe menjelaskan bahwa nilai token bergantung pada kemampuannya untuk menyediakan barang, layanan, atau keuntungan lain kepada pengguna.
• Pertumbuhan pengguna juga dapat dilihat sebagai peningkatan nilai token; ketika lebih banyak pengguna memandang token itu bernilai, permintaan dan nilai pasar meningkat, menciptakan siklus pertumbuhan.
• Namun, seiring dengan perluasan jaringan, peningkatan volume transaksi dan aktivitas pengguna mungkin menekan kapasitas blockchain. Tim proyek harus mempertimbangkan solusi peningkatan skala untuk mengatasi pertumbuhan, memastikan kinerja jaringan dan pengalaman pengguna tetap tidak terpengaruh.

Keterbatasan Hukum Metcalfe

Asumsi Hukum

Hukum Metcalfe mengasumsikan bahwa semua pengguna dalam jaringan memiliki nilai yang sama, tetapi dalam kenyataannya, kualitas hubungan antara pengguna dapat bervariasi secara signifikan. Misalnya:

• Pengguna aktif vs. pengguna pasif
• Transaksi Besar vs Transaksi Kecil

Faktor-faktor Pengaruh Eksternal

Pasar cryptocurrency dipengaruhi oleh banyak faktor eksternal yang mungkin tidak terkait langsung dengan efek jaringan tetapi berdampak signifikan pada harga dan nilai, termasuk:

• Sentimen Pasar: Psikologi dan kepercayaan investor secara langsung mempengaruhi fluktuasi harga, terutama karena mata uang kripto sering dianggap sebagai aset yang sangat fluktuatif. Selain itu, harga mata uang kripto sering dipengaruhi oleh hype pasar dan perilaku spekulatif (misalnya, meme coin).
• Kebijakan Regulasi: Larangan pemerintah atau kebijakan dukungan terhadap cryptocurrency dapat menyebabkan dampak pasar yang cepat dan dramatis.
• Lingkungan Makro-Ekonomi: Inflasi, siklus ekonomi, dan dinamika perdagangan internasional dapat mengubah preferensi investor terhadap aset kripto.

Secara ringkas, sementara Hukum Metcalfe terutama mengukur nilai berdasarkan jumlah pengguna, ia mengabaikan keragaman perilaku pengguna dan skenario aplikasi. Selain itu, pasar cryptocurrency dikenal karena volatilitasnya, dan Hukum Metcalfe tidak dapat sepenuhnya menjelaskan fluktuasi harga jangka pendek. Investor disarankan untuk menggabungkan Hukum Metcalfe dengan metodologi lain, seperti analisis teknis dan fundamental, untuk evaluasi yang lebih komprehensif.

Model Penilaian Berbasis Biaya Penambangan

Proses penghasilan Bitcoin, yang dikenal sebagai “penambangan,” melibatkan para penambang yang memvalidasi transaksi dengan menyelesaikan masalah matematika kompleks untuk mendapatkan imbalan blok. Penambangan memerlukan konsumsi listrik yang signifikan, perangkat keras khusus, dan biaya operasional berkelanjutan, menjadikan biaya penambangan sebagai indikator kunci dari nilai Bitcoin.

Model penilaian berdasarkan biaya penambangan menyatakan bahwa nilai Bitcoin harus lebih besar atau sama dengan biaya produksinya. Bagi para penambang, Bitcoin adalah sebuah “bisnis,” dan ketika harga Bitcoin turun di bawah biaya titik impas penambangan, penambang yang kurang efisien mungkin menjadi tidak menguntungkan dan akhirnya keluar dari pasar.

Total Biaya Pertambangan Per Bitcoin（Sumber: macromicro)

Berdasarkan data dari Universitas Cambridge, grafik ini memperkirakan biaya rata-rata bagi para penambang di seluruh dunia untuk menghasilkan satu Bitcoin dengan menganalisis 'konsumsi listrik' Bitcoin global dan 'terbitan baru harian'.

Ketika harga Bitcoin melebihi biaya produksi, penambangan menjadi menguntungkan, yang berpotensi menyebabkan ekspansi operasi penambangan atau masuknya penambang baru, yang meningkatkan kesulitan penambangan dan meningkatkan biaya produksi. Sebaliknya, hal yang berkebalikan terjadi ketika harga turun.

Dalam jangka panjang, harga Bitcoin dan biaya produksi cenderung sejalan, karena setiap ketidaksesuaian menyebabkan penambang untuk masuk atau keluar dari pasar, menyebabkan konvergensi antara tren harga dan biaya.

Biaya Penambangan

1. Biaya Listrik

• Listrik adalah biaya utama dalam pertambangan, dengan konsumsi energi secara langsung mempengaruhi profitabilitas.
• Biaya Listrik = Konsumsi Daya (watt) × Waktu (jam) × Harga Listrik (per kWh).
  • Harga energi bervariasi menurut wilayah; misalnya, Islandia dan Texas adalah pusat pertambangan karena biaya listrik yang rendah.
  • Efisiensi Energi: Efisiensi mesin penambangan (konsumsi energi per hash) juga mempengaruhi penggunaan energi dan efektivitas biaya.

1. Biaya Perangkat Keras

• Biaya pembelian peralatan penambangan dan pemasangan serta pemeliharaan sistem pendinginan.
• Efisiensi Peralatan: Hash rate mesin penambangan (hashes per detik) dan rasio konsumsi energi secara langsung mempengaruhi profitabilitas penambangan.
• Usia Peralatan: Umur panjang peralatan pertambangan dan kecepatan pembaruan teknologi memiliki dampak jangka panjang terhadap biaya pertambangan.

1. Kesulitan Pertambangan

• Jaringan Bitcoin secara dinamis menyesuaikan kesulitan penambangan berdasarkan total daya hash. Semakin banyak penambang bergabung, semakin tinggi kesulitan penambangan, meningkatkan biaya penambangan satu Bitcoin.
• Ketika harga Bitcoin naik, lebih banyak penambang ikut serta, meningkatkan tingkat hash. Penyesuaian dinamis ini berfungsi sebagai pengstabil dalam fluktuasi harga.
• Seiring meningkatnya kesulitan, mesin penambangan yang kurang efisien mungkin akan ditinggalkan, meninggalkan hanya peralatan berkeuntungan tinggi.

1. Hadiah Blok dan Biaya Transaksi

• Pendapatan para penambang berasal dari dua sumber: hadiah blok tetap dan biaya transaksi.
• Mekanisme Pembagian Dua
  • Bitcoin mengalami pembagian setengah setiap 210.000 blok (kira-kira setiap 4 tahun), mengurangi imbalan blok dan meningkatkan biaya penambangan.
  • Mekanisme pembagian setengah juga meningkatkan kelangkaan Bitcoin, yang berpotensi mendorong persaingan di antara para penambang.

1. Biaya Tenaga Kerja dan Biaya Operasional Lainnya

• Biaya tenaga kerja untuk menjalankan operasi penambangan dan merawat peralatan, termasuk biaya sewa fasilitas, biaya perbaikan, dan bunga pinjaman.
• Ketika investasi modal dalam penambangan setara dengan mengabaikan peluang investasi lain, menyimpan koin secara langsung mungkin lebih menarik selama periode harga Bitcoin rendah.

Keterbatasan Model Biaya Pertambangan

Model ini mengabaikan faktor-faktor penting lainnya

• Pasokan dan Permintaan Pasar: Model ini hanya fokus pada biaya produksi dan mengabaikan volatilitas permintaan pasar.
• Sentimen Investor: Harga Bitcoin sangat dipengaruhi oleh kepercayaan investor dan harapan pasar, yang tidak dapat ditangkap oleh model ini.
• Kemajuan Teknologi: Inovasi seperti mekanisme konsensus baru dapat mengubah metode penambangan dan struktur biaya.
• Lingkungan Makroekonomi: Perubahan ekonomi global (misalnya, inflasi, fluktuasi tingkat suku bunga) yang memengaruhi nilai Bitcoin tidak dipertimbangkan dalam model ini.
• Kebijakan Regulasi: Perubahan dalam regulasi pemerintah dan kebijakan pajak mungkin memiliki dampak yang lebih besar pada harga Bitcoin daripada biaya penambangan.

Kesulitan dalam Mengukur Biaya Penambangan dengan Akurat

• Fluktuasi Biaya Listrik: Harga listrik sering berubah karena wilayah, musim, dan kebijakan energi.
• Variabilitas Biaya Perangkat Keras: Pembaruan konstan dalam teknologi pertambangan menyebabkan fluktuasi harga yang signifikan, membuat biaya perangkat keras sulit untuk dihitung dengan tepat.
• Perbedaan Biaya Pemeliharaan: Biaya bervariasi tergantung pada lokasi, ukuran, dan kualitas manajemen operasi penambangan.

Melupakan Atribut Non-Moneternya Bitcoin

• Atribut Emas Digital: Sebagai "emas" dari mata uang kripto, nilai Bitcoin dipengaruhi oleh kelangkaannya dan fungsi lindung nilainya, bukan semata-mata biaya penambangannya.
• Nilai Teknologi: Sebagai teknologi blockchain unggulan, aplikasi dan inovasi Bitcoin memengaruhi nilai pasar, aspek yang tidak diperhitungkan dalam model ini.

Kesimpulan

Artikel ini memberikan pandangan beragam bagi para investor, mulai dari analisis kelangkaan Model Stok-ke-Arus dan efek jaringan Hukum Metcalfe, hingga referensi harga dasar yang ditawarkan oleh Model Biaya Penambangan. Setiap model menawarkan wawasan unik mengenai nilai pasar Bitcoin tetapi juga memiliki keterbatasan, sehingga sulit untuk secara komprehensif mencerminkan kompleksitas pasar Bitcoin ketika digunakan sendirian.

Bergantung hanya pada satu model mungkin terlalu sederhana bagi para investor. Menggabungkan beberapa model valuasi dengan indikator teknis (seperti rata-rata bergerak, volume perdagangan, dan data makroekonomi) disarankan. Analisis multidimensional dapat membantu mengurangi risiko dan meningkatkan akurasi keputusan investasi.

Bitcoin sering dianggap sebagai “emas digital” karena sifatnya yang terdesentralisasi dan langka serta fungsinya sebagai lindung nilai. Namun, nilai jangka panjangnya tak terhindarkan akan bergantung pada apakah Bitcoin diterima secara luas sebagai mata uang digital global. Bitcoin masih menghadapi tantangan signifikan, seperti apakah volatilitas tingginya membuatnya cocok sebagai medium pertukaran dan dampak kebijakan regulasi. Pembaca diharapkan untuk berbagi pandangan mereka tentang topik-topik ini.

Perbandingan Model Evaluasi