香港证券及期货事务监察委员会（SFC）于 2026 年 4 月 20 日同步公布两份代币化相关通函。根据26EC22（中文）聚焦「代币化证监会认可投资产品在二级市场买卖」，是全球主要法域中首个针对代币化基金在规范化平台上二级交易的完整框架；26EC23（英文）则修订一基金市场认购与赎回的要求。与 同日新闻稿 26PR59构成完整政策包。本文从实务角度，解析两份通函的核心规则。
26EC23：一基金市场认购赎回的产品提供者责任
26EC23 将一基金市场认购与赎回（primary dealing，即基金单位的申购与赎回）明确允许，条件是「透视法」（see-through approach）— 底层产品需满足所有既有产品认可要求，再加上代币化安排的额外保障。产品提供者（Product Provider）的核心责任包括：
其一，即便外包代币化功能，产品提供者仍须对「管理与营运稳健性」及「所有权记录」负最终责任，不得藉外包卸责。其二，禁止使用公共无许可区块链（public-permissionless blockchain）— 除非导入额外控制（例如透过 permissioned token 限制流通）。这实质上排除了直接在以太坊、Solana 主网上发行的纯公开代币化产品，推向以联盟链或许可型设计为主的技术架构。
其三，智能合约审计与第三方验证：证监会可要求产品提供者出示智能合约的高信心安全评估、取得第三方审计或验证、并在必要时提供法律意见书。其四，至少一名合格员工：产品提供者须向证监会确认，内部至少有一位具相关经验与专业知识的员工能操作或监管代币化安排。
事前咨询程序也被明确化：新的代币化产品必须事前咨询证监会；既有产品引入代币化功能或进行重大改动，必须事前咨询并取得批准。
26EC22：二级市场买卖的四大规则层
26EC22 是首次对代币化产品在 VATP 进行二级交易开门，分四层规则：
交易渠道：散户投资者通过证监会持牌 VATP 的屏幕自动对盘进行二级买卖。VATP 执行交易前，客户须在平台账户内有足额资金或同等持仓可互换的持仓。产品推出前，产品提供者与 VATP 须先测试买卖安排（营运流程、风险监控、系统准备）至令证监会满意。
公平定价：核心机制是「价格偏离警示」（Price Deviation Alert）— 当拟成交价格大幅偏离实时或接近实时的指示性每单位资产净值（iNAV）时，VATP 应在投资者交易界面上展示警示。VATP 也须说明「可在一基金市场按资产净值认购／赎回」的替代选择，并实施系统监控（交易波幅限额、冷静期、市场操纵侦测）。接驳经纪（将客户指令传至 VATP 的中介人）亦须在其交易界面上展示相同警示。
流动性提供：这是 26EC22 最关键的市场结构规范。每项代币化产品必须有至少一名庄家；庄家终止其服务前须至少发出三个月事先通知，避免突然失去流动性。产品提供者须密切监监察买卖活动与流动性，制订应急计划（一基金交易暂停时是否短暂停止二级买卖、启用后备庄家）。VATP 则负责对获准入平台的庄家进行尽职审查、定期监控买卖差价／报价价值／报价最短维持时间／参与率，并在协议中指明资格准则与退场安排。
披露：销售文件须列明二级市场买卖相关风险（流动性、价格偏离、价格碎片化、依赖庄家）、交易渠道的运作流程与结算安排、庄家名单与潜在利益冲突。VATP 与接驳经纪须提供网上界面披露二级买卖安排详情、实时 iNAV（通常至少每 15 秒更新一次）、最新官方资产净值。客户开户前必须确认已理解上述风险。
庄家制度：从代币化基金的关键风险管理器
庄家（market maker）是 26EC22 架构的基石。传统 ETF 的庄家机制相对成熟，但在 24×7 可能运作的代币化基金交易平台上，庄家责任被进一步放大。通函明确要求：庄家必须持续遵从 VATP 订立的标准（买卖差价、报价价值、最短维持时间、参与率），若未履行责任，VATP 应主动联系进行纠正；若庄家不再服务某档产品，必须有明确的退场安排。
产品提供者若提供报酬或奖励给庄家，必须遵守《证监会持牌人或注册人操守准则》与《证券及期货条例》，并在销售文件中揭露报酬安排，避免引发市场廉洁性争议。这个规范层级与传统证券市场的庄家制度对齐，意味着代币化基金即使技术架构创新，但市场规则完全不打折。
通知机制与事件管理
两份通函均强调通知义务。产品提供者须及早通知证监会任何可能对代币化产品造成不利影响的异常情况，包括但不限于接获最后一名庄家的辞任通知。若一基金或二级市场交易终止／暂停、或庄家活动中断，产品提供者应尽快通知证监会与投资者，并附上事件评估与补救行动方案。中介人（含 VATP、拟从事代币化产品场外二级交易的中介）首次从事业务前须通知证监会个案主任；重大改动亦须通知。注册机构还须另行通知金管局（HKMA）。
对产业、律所、合规的实务影响
对产品提供者（基金公司、资产管理人）而言，代币化产品的上上线时程被拉长 — 既有产品须先咨询再申请批准，新产品则要通过两层审核。同时，内部须培育具区块链与智能合约经验的合格员工，这类人才在香港市场仍稀缺，可能推升薪酬。
对 VATP 营运者而言，业务范围正式从纯虚拟资产延伸至代币化传统金融产品，短期必须建置：iNAV 实时计算与推送系统、价格偏离警示界面、庄家尽职调查流程、与产品提供者的双向通知管道。技术与合规投入大但市场空间明显扩大。
对律师事务所与合规顾问而言，两份通函创造明确新业务：(1) 产品提供者代币化申请的法律意见书（26EC23 第 16 条）、(2) VATP 与产品提供者之间的庄家协议与事前咨询文件、(3) 智能合约审计报告与安全评估协助。对台湾与新加坡的律所而言，此框架若被其他法域参考，将形成亚太代币化监管法律服务的新市场。
对台湾业者而言，虽然台湾 VASP 法规仍聚焦基础许可与稳定币，但香港版本已可作为亚太代币化金融监管范本。若未来金管会研议代币化证券／基金框架，26EC22／26EC23 的庄家制度、价格偏离警示、iNAV 实时披露等设计极可能被参考。本土 VASP 业者（例如BitoPro、MAX、HOYA BIT、XREX）如希望未来切入代币化基金业务，现在就是追踪香港实施案例、建立相关技术与合规能量的最佳时机。
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