## 为什么聪明的投资者在2026年前围绕耐克的股息故事转圈

市场共识将耐克的故事写成了失败。五年来下跌57%，而标普500指数上涨了84%，这家运动服装巨头似乎已成为昨日新闻。但投资智慧往往要求超越近期的残骸，寻找真正的价值。耐克当前的估值为耐心的资本提供了截然不同的故事，愿意在复苏阶段持有。

## 解读耐克的真正问题——以及哪些是可以解决的

从 headline 数字开始：耐克在最新季度的收入增长仅为1%，而直销渠道（DTC）销售则收缩了8%。表面上看，这一切都很严峻。但深入挖掘，会发现更细腻的图景。

耐克的批发业务——合作伙伴承担了大部分销售和营销负担——实际上增长了8%，这是许多投资者忽视的亮点。真正的挑战在于耐克的自有渠道：耐克数字平台和公司自营零售店。这些DTC业务需要不断创新、讲述新产品故事，以及积极管理库存。当耐克在这里失误时，损害会叠加，因为公司承担全部运营压力。

关于大中华区的数学更清晰地揭示了这一弱点。在截止11月30日的六个月内，收入下降了13%，但营业利润却暴跌35%。这22个百分点的差距表明，除了暂时的需求疲软外，还存在结构性利润率恶化的问题，源于促销和库存清算。摊薄每股收益同比下降32%，仅为0.53美元。

关税值得一提，但不应主导整个叙事。耐克上一季度的毛利率收缩了330个基点，而关税在北美带来了520个基点的负面压力。剔除关税影响，毛利率本应表现得更好——这提醒我们，外部逆风虽然痛苦，但最终是周期性的。疲软的消费者支出和库存膨胀是持续的难题。

## 重要的对比

即使是像Lululemon Athletica这样的高端DTC零售商，也在当前的消费者支出限制下喘不过气来。耐克的困境并非独一无二，这并不为其辩解，但可以提供背景。公司并未崩溃；它正与其他零售商一样陷入交通堵塞。

## 资本回报展现不同的画面

耐克在2026年前真正引人注目的地方在于：尽管销售额多年下滑，盈利能力不断侵蚀，但公司仍在向股东发放股息。

耐克已连续24年增加股息。这绝非偶然。这反映了管理层对最终复苏的信心，以及在困难时期愿意回馈耐心股东的意愿。目前股息收益率约为2.7%，接近其10年高点。

回购方面的数学同样令人信服。过去十年，耐克的股息增长了156%，而股本减少了13.2%。这种有意的减少放大了每股收益的增长，为扭转局面提供了杠杆——本质上为复苏建立了杠杆。尽管在当前盈利低迷的情况下，股价看起来昂贵，但随着盈利能力的正常化，这种扭曲将会消失。

## 为什么耐克的品牌护城河仍然值得尊重

到2026年，耐克的核心论点不在于短期的修复，而在于认识到耐克的顶级品牌——经过数十年的打造——仍然基本完好。消费者对耐克的偏好并未消失；只是受到疲软的支出和运营失误的影响而减弱。

管理层对自己能控制的事情有清晰的认识：调整批发与DTC之间的平衡，而不是盲目相信DTC代表未来。批发渠道，尽管有限制，但提供更稳定的收入，且资本密集度较低。

如果关税压力缓解，消费者支出逐步恢复——这些情景在2026年前变得越来越可能——耐克的利润增长可能会出乎意料。公司并不指望奇迹，而是为一个正常化的运营环境做好了准备。

## 时机的论点

按照传统估值指标，耐克看起来很便宜。股价已经跌得如此之深，即使是适度的盈利恢复也能大幅提升估值。一个每年利润数十亿美元的公司，不应无限期以困境水平交易，尤其是在管理层承诺通过股息和回购回馈资本的情况下。

耐克以这些压缩倍数交易的窗口可能不会永远开启。追逐2025年动量股的投资者，可能会在炒作中付出过高的代价，而真正的价值正以折扣价隐藏在运动服零售中。

耐克在2026年提供了一种越来越罕见的组合：接近高收益率的股息策略，加上如果执行得当，真正的上涨潜力。这种——收益加上复苏的选择性——的结合，为在将其视为昨日故事之前，进行更深入的分析提供了合理理由。