Mỹ gặp khó khăn, Nhật Bản bơm tiền: Stablecoin tái cấu trúc cục diện tài chính

Stablecoin cạnh tranh đang bước vào thời đại của cấu trúc phân tầng.

Khi các nền kinh tế lớn trên toàn cầu xây dựng hệ thống pháp lý cho stablecoin, một biến đổi sâu sắc hơn đang diễn ra: cạnh tranh không còn là điều chỉnh chính sách đơn lẻ, mà là đồng bộ theo bốn cấp độ “quy tắc—sử dụng—quản lý—cung cấp”.

Nói cách khác, stablecoin không còn chỉ là vấn đề đổi mới tài chính, mà còn bị phân tách thành các mô-đun chức năng khác nhau trong các hệ thống quốc gia, và được xây dựng lại bằng các công cụ thể chế tương ứng.

Mỹ: Vẫn ở trong “mức định nghĩa quy tắc” của xung đột nội bộ

Các bất đồng cốt lõi về stablecoin ở Mỹ hiện nay không nằm ở con đường công nghệ, mà ở việc liệu nó có nên được đưa vào hệ thống tiền gửi kiểu ngân hàng hay không.

Tranh luận về cơ chế lợi nhuận về bản chất là trả lời một câu hỏi nền tảng hơn: stablecoin có thể tham gia vào “định giá tiền gửi” không.

Nếu cho phép lợi nhuận, nó sẽ trực tiếp đi vào phạm vi thay thế cho nợ của ngân hàng; nếu hạn chế lợi nhuận, stablecoin sẽ bị giới hạn trong vai trò công cụ thanh toán kém hiệu quả.

Các phương án trung dung hiện tại cố gắng phân biệt “lợi nhuận tĩnh” và “lợi nhuận hành vi”, tức cấm trả lãi cho hành vi giữ, nhưng cho phép tạo động lực trong quá trình giao dịch hoặc sử dụng. Tuy nhiên, thiết kế này rất dễ dẫn đến các lỗ hổng về quản lý, và tính ổn định lâu dài còn bỏ ngỏ.

Sự khác biệt giữa hệ thống ngân hàng và ngành công nghiệp mã hóa về bản chất là cuộc tranh giành quyền sở hữu “thuộc tính tài chính” của cùng một loại tài sản.

Quan trọng hơn, là vấn đề về khung thời gian: tính không chắc chắn của tầng quy tắc kéo dài, sự chậm trễ trong định nghĩa hệ thống của Mỹ đang vô hình tạo điều kiện cho các khu vực khác bước vào giai đoạn thực thi.

Nhật Bản: Đã bước vào giai đoạn thúc đẩy chính sách “sử dụng”

Khác với Mỹ còn đang tranh luận về quy tắc, Nhật Bản đã chuyển sang xây dựng thực tế sử dụng stablecoin.

Thành phố Tokyo đã ban hành “Chương trình hỗ trợ thúc đẩy xã hội hóa stablecoin”, thúc đẩy ứng dụng thực tế của stablecoin yên Nhật trong thanh toán và chuyển tiền qua trợ cấp tài chính, với mức hỗ trợ tối đa lên tới 40 triệu yên cho mỗi dự án. Trọng tâm của chính sách không phải là hỗ trợ công nghệ, mà là can thiệp trực tiếp vào “điểm nghẽn cấu trúc” về “thiếu ứng dụng”.

Các lý luận chính của chính sách thể hiện qua ba điểm:

• Giảm chi phí hạ tầng, đẩy stablecoin từ “có thể sử dụng” lên “có thể thử nghiệm”;

• Đưa đổi mới vào khung quản lý thực thể, tạo ra môi trường thử nghiệm có thể quan sát;

• Chính sách rõ ràng hướng tới mục tiêu quốc tế hóa tiền tệ, biến stablecoin thành công cụ mở rộng của hệ thống yên Nhật.

Con đường này cho thấy, Nhật Bản đã chuyển trọng tâm từ “liệu có stablecoin hay không” sang “liệu stablecoin có tạo ra quy mô thực sự trong sử dụng hay không”.

Hàn Quốc và Anh: Xây dựng “cấp độ năng lực quản lý”

Cấp độ này không phải là phát triển hay hạn chế, mà là “khả năng kiểm soát”.

Hàn Quốc qua hệ thống theo dõi trên chuỗi, đã đưa dòng tiền từ cấp độ tài khoản xuống cấp độ địa chỉ và hành vi, giúp các giao dịch trên chuỗi dần dần trở nên có thể quản lý.

Bản chất là: Trong khi không thay đổi hình thái tài sản, tái cấu trúc giới hạn quản lý.

Đồng thời, Ngân hàng Trung ương Hàn Quốc đã rõ ràng thúc đẩy xây dựng CBDC và hệ thống token gửi tiền, đồng thời duy trì thái độ thận trọng đối với stablecoin, hướng tới một cấu trúc tiền tệ trên chuỗi dựa trên hệ thống ngân hàng, đưa đổi mới tài chính vào khung tài chính có thể kiểm soát.

Anh thì theo một hướng khác: Thông qua khung quản lý thanh toán thống nhất, chính thức đưa stablecoin vào hệ thống thanh toán, và thử nghiệm bao phủ các kịch bản thanh toán do AI dẫn dắt trong tương lai.

Cả hai đều hướng tới một mục tiêu chung: stablecoin đang chuyển từ “tài sản không thể quản lý” sang “hạ tầng tài chính có thể quản lý”.

Châu Âu: Bổ sung cấu trúc “cung tiền” một cách có hệ thống

So với ba cấp trên, hành động của châu Âu diễn ra ở tầng thấp hơn — cấu trúc cung tiền.

Liên minh các ngân hàng châu Âu gồm 12 ngân hàng chính, đang thúc đẩy kế hoạch phát hành stablecoin euro dưới sự giám sát của Ngân hàng Trung ương Hà Lan, phù hợp với khung pháp lý MiCA. Tiến trình này có nghĩa là các tổ chức phát hành stablecoin đang chuyển từ các tổ chức nguyên sinh trong lĩnh vực mã hóa sang hệ thống ngân hàng truyền thống.

Các yếu tố thúc đẩy không phải là đổi mới sản phẩm, mà là mất cân đối cấu trúc trong hệ thống tiền tệ trên chuỗi: stablecoin đô la đã hình thành thực tế là thước đo và nền tảng thanh khoản toàn cầu, trong khi hệ thống đô la lâu dài vẫn ở vị trí ngoại vi.

Cấu trúc này đồng nghĩa với việc, khi các hoạt động tài chính dần chuyển lên môi trường chuỗi, nếu đồng tiền nội địa thiếu một phương tiện ổn định để định giá, thanh toán, thì vai trò của nó trong hệ thống định giá và thanh toán sẽ bị suy yếu một cách hệ thống.

Vì vậy, sự tham gia của các ngân hàng châu Âu là nhằm tái tạo hình thái tồn tại của đồng euro trong hệ thống tài chính trên chuỗi. Hành động này gần như mở rộng hệ thống tiền tệ hơn là chỉ đổi mới một sản phẩm đơn lẻ.

Cấu trúc thực sự của cạnh tranh stablecoin

Kết hợp bốn cấp độ, ta có thể hình dung rõ hơn về phân công toàn cầu:

• Mỹ: xác định ranh giới quy tắc (quy tắc tầng)
• Nhật Bản: thúc đẩy sử dụng thực tế (tầng sử dụng)
• Hàn Quốc + Anh: xây dựng khả năng quản lý (tầng quản lý)
• Châu Âu: tranh giành quyền cung cấp tiền tệ (tầng cung cấp)

Cấu trúc này cho thấy, cạnh tranh stablecoin đã không còn là vấn đề của một thị trường đơn lẻ, mà là quá trình tái cấu trúc hệ thống tài chính xuyên tầng.

Chuyển dịch trọng tâm cạnh tranh lên phía trên

“Tranh luận về trả lãi” của stablecoin chỉ là một khía cạnh của tầng quy tắc; thực chất, cuộc cạnh tranh đang dịch chuyển xuống các tầng thấp hơn.

Khi bốn cấp độ quy tắc, sử dụng, quản lý và cung cấp dần tách biệt và phát triển riêng, stablecoin không còn chỉ là sản phẩm tài chính, mà là cách mở rộng của các hệ thống tài chính quốc gia trong thế giới chuỗi.

Trong quá trình này, quyết định của tương lai không còn nằm ở chính sách đơn lẻ, mà là ai có thể tạo ra lợi thế cấu trúc trong từng tầng, và mở rộng nó thành một thực thể hệ thống.

Kết thúc của stablecoin không phụ thuộc vào định nghĩa, mà phụ thuộc vào khoảnh khắc thanh toán xảy ra.