Chỉ mới nhận ra một điều đáng chú ý. Các nhà phát hành stablecoin đã rút khoảng $5 tỷ đô la từ các triển khai trên Ethereum trong năm ngoái, và cách họ thực sự kiếm tiền khá đơn giản khi bạn phân tích kỹ.

Đây là cách cơ chế hoạt động. Một nhà phát hành lấy đô la của bạn, tạo ra một token gắn với đô la, rồi gửi đô la đó vào các tài sản sinh lợi, chủ yếu là trái phiếu Kho bạc Mỹ. Bạn có được sự ổn định về giá. Họ giữ lại chênh lệch lợi suất. Ở mức lãi suất Kho bạc hiện tại, chênh lệch này thực sự có ý nghĩa. Một cách arbitrage khá đơn giản.

Dữ liệu của Token Terminal cho thấy điều này phân chia theo quý. Doanh thu giữ ở mức tương đối ổn định khoảng 1,1 tỷ đô la trong nửa đầu năm 2025, rồi tăng lên 1,3 tỷ đô la trong Quý 3 và nhích nhẹ trong Quý 4. Nhưng phần thú vị là - sự tăng trưởng cung cấp lại kể một câu chuyện khác. Cung stablecoin trên Ethereum gần như không đổi đến giữa năm, rồi tăng mạnh trong Quý 3 và Quý 4, đạt hơn $160 tỷ đô la vào cuối năm. Doanh thu tăng, nhưng cung tăng nhanh hơn. Khoảng cách đó quan trọng.

Điều này cho thấy lãi suất đã co lại khi thị trường mở rộng. Bạn thấy điều này xảy ra trong mọi thị trường - biên lợi nhuận trên mỗi đơn vị co lại khi khối lượng tăng lên. Không đáng lo, chỉ là các quy luật thị trường bình thường.

Bây giờ là phần mang tính chính trị. Khoản $5 tỷ đô la lợi nhuận đó hoàn toàn thuộc về các nhà phát hành. Người nắm giữ stablecoin không nhận được gì. Các ngân hàng thấy điều này và gọi đó là cạnh tranh lãi suất không được quản lý. Một số người trong ngành cho rằng người nắm giữ nên được chia phần, đó là lý do tại sao bạn thấy các đề xuất chia sẻ lợi nhuận khoảng 3,5%. Cuộc chiến chính sách thực sự xoay quanh việc ai tham gia vào hoạt động carry trade đó.

Quan điểm tích cực rõ ràng - Ethereum hoạt động như một hạ tầng thanh toán cho một doanh nghiệp tạo ra hàng tỷ doanh thu hàng năm, và cung vẫn còn đang mở rộng. Nếu việc token hóa mở rộng sang các tài sản tài chính khác như giả thuyết vĩ mô đề xuất, thì cơ sở hoạt động cũng mở rộng theo.

Tuy nhiên, một cảnh báo chân thành: Ethereum không trực tiếp nắm phần lớn trong số đó $5 tỷ đô la. Các nhà phát hành mới là người làm điều đó. Lời hứa thực sự của Ethereum là về phí giao dịch và hoạt động mạng, vốn chỉ chiếm một phần nhỏ trong doanh thu đó. Vì vậy, $5 tỷ đô la mô tả quy mô hoạt động diễn ra trên Ethereum, chứ không phải doanh thu chảy về các holder ETH. Đó là một sự phân biệt quan trọng.

Dữ liệu cho thấy sự chấp nhận là có thật. Liệu sự chấp nhận đó có thực sự chuyển thành giá trị tích lũy cho các holder token thông qua việc thu phí và lợi nhuận staking - vẫn còn đang được xác định. Cần theo dõi cách điều này diễn ra.