Liệu bong bóng chi tiêu vốn tăng trưởng của Microsoft có đe dọa lợi nhuận AI?

Kết quả quý mới nhất của Microsoft vẽ nên một bức tranh gây hiểu lầm. Trên bề mặt, gã khổng lồ Redmond đã công bố các số liệu ấn tượng cho quý kết thúc ngày 31 tháng 12 năm 2025: doanh thu đạt 81,3 tỷ USD (tăng 17% so với cùng kỳ năm ngoái), lợi nhuận hoạt động đạt 38,3 tỷ USD (tăng 21%), và doanh thu Cloud của Microsoft lần đầu tiên vượt mốc 50 tỷ USD. Tuy nhiên, bên dưới những thành tựu nổi bật này lại tồn tại một thực tế đáng lo ngại khiến cổ phiếu giảm 5% sau giờ giao dịch. Chi tiêu vốn (capex) của công ty đã trở thành một điểm yếu tiềm tàng có thể làm suy yếu lợi nhuận dài hạn.

Hiện tượng nghịch lý Capex: Khi Chi tiêu Hạ tầng vượt quá Tăng trưởng

Điều đáng chú ý nhất là quỹ đạo chi tiêu vốn của Microsoft. Riêng trong Quý 2, tổng chi phí capex và thuê tài chính đã lên tới 37,5 tỷ USD — tăng vọt 66% so với năm trước và vượt xa dự đoán của Phố Wall. Với tốc độ này, Microsoft dự kiến sẽ chi khoảng 100 tỷ USD mỗi năm cho hạ tầng. Điều này tạo ra một mâu thuẫn căn bản: công ty đang tạo ra tăng trưởng doanh thu mạnh mẽ trong khi đồng thời đẩy nhanh chi tiêu cho chính hạ tầng đó để mở khóa lợi nhuận trong tương lai.

Phân tích chi tiết cho thấy bản chất của thách thức này. Khoảng hai phần ba của capex trong quý tập trung vào các tài sản ngắn hạn — chủ yếu là GPU và CPU dùng trong xử lý AI. Phần còn lại dành cho hạ tầng lâu dài dự kiến sẽ tạo ra lợi nhuận trong vòng 15 năm hoặc hơn nữa. Ban quản lý thừa nhận rằng nhu cầu của khách hàng vẫn vượt quá cung ứng, nhưng ngược lại, dự báo biên lợi nhuận hoạt động sẽ giảm nhẹ trong Quý 3, với chi phí hàng bán dự kiến tăng 22-23%.

Câu hỏi về Capex 37,5 tỷ USD của Microsoft: Thời điểm có phù hợp?

Đây là vấn đề cốt lõi: Capex của Microsoft đang mở rộng nhanh hơn khả năng kiếm tiền từ đó. Công ty còn có nghĩa vụ thực hiện các cam kết hiệu suất còn lại trị giá 625 tỷ USD — gấp hơn hai lần so với năm trước — trong đó 45% liên quan đến cam kết của OpenAI. Trong khi đó, lượng đơn hàng tồn đọng này hứa hẹn doanh thu trong tương lai, nó cũng đồng nghĩa với các nghĩa vụ capex duy trì trong dài hạn. Sự chênh lệch về thời điểm là rõ ràng. Đầu tư hạ tầng nặng nề được thực hiện trước, nhưng việc chuyển đổi doanh thu thường chậm lại trong vài tháng hoặc vài năm.

Ban quản lý dự báo capex sẽ giảm theo quý trong Quý 3, mặc dù thành phần sẽ vẫn tương tự như Quý 2. Tuy nhiên, với chi phí R&D tăng và nhu cầu của khách hàng vẫn vượt quá cung ứng, Microsoft đang đối mặt với áp lực ngày càng lớn để chứng minh rằng chiến lược tập trung vào capex sẽ mang lại lợi nhuận tương xứng trước khi sự kiên nhẫn của cổ đông cạn kiệt.

Amazon và Alphabet đối mặt cùng thách thức Capex

Microsoft không đơn độc trong bối cảnh này. Áp lực capex đang trở thành hiện tượng toàn ngành trong các công ty công nghệ lớn cạnh tranh để chiếm lĩnh hạ tầng AI.

Amazon đã cam kết khoảng 200 tỷ USD cho capex năm 2026, với CEO Andy Jassy rõ ràng nói rằng phần lớn khoản chi này sẽ hỗ trợ AWS để đáp ứng nhu cầu AI và đám mây tăng vọt. Dù doanh thu AWS đạt 35,6 tỷ USD trong Quý 4 2025, cổ phiếu Amazon đã giảm mạnh sau dự báo chi tiêu.

Alphabet cũng cho thấy bức tranh tương tự. Google dự kiến chi 175-185 tỷ USD cho capex năm 2026 — gần gấp đôi khoản chi 91,4 tỷ USD của năm 2025 — khi doanh thu Google Cloud tăng 48% trong Quý 4. Giống như Microsoft, cả Amazon và Alphabet đều phải đối mặt với sự giám sát chặt chẽ của nhà đầu tư: liệu việc đầu tư nhiều vào hạ tầng có thực sự mang lại lợi nhuận vượt quá chi phí vốn trước khi áp lực biên lợi nhuận tăng cao hay không.

Định giá cổ phiếu bị đe dọa bởi lo ngại về Capex

Thị trường đã bắt đầu phản ánh những lo ngại này. Cổ phiếu Microsoft đã giảm 21,2% trong sáu tháng qua, kém xa mức tăng 10,6% của ngành Công nghệ và Máy tính rộng lớn hơn. Xét về định giá, cổ phiếu đang giao dịch với tỷ lệ P/S dự phóng 12 tháng là 8,25X so với trung bình ngành là 6,92X.

Ước tính của Zacks về lợi nhuận của Microsoft trong năm tài chính 2026 là 16,97 USD mỗi cổ phiếu, tăng 24,41% so với cùng kỳ năm ngoái. Tuy nhiên, các ước tính lợi nhuận này ít nhiều mang lại sự an ủi khi chi tiêu capex có nguy cơ tiêu hao các khoản lợi nhuận này. Câu hỏi then chốt vẫn là: Liệu các cam kết capex khổng lồ của Microsoft cuối cùng có mở ra các dòng doanh thu tỷ lệ thuận hay không, hay chi phí hạ tầng tăng cao sẽ làm trống rỗng biên lợi nhuận trước khi lợi nhuận thực sự xuất hiện?

Quỹ đạo capex sẽ định hình câu chuyện đầu tư của Microsoft trong phần còn lại của năm 2026 và xa hơn nữa.