Michael Saylor Đặt cược vào Cấu trúc Tăng đòn bẩy Vừa phải để duy trì cổ tức "Vĩnh viễn" trong Chiến lược

Strategy Inc đã gây bất ngờ cho thị trường vào tháng 2 năm 2026 với một luận điểm gây tranh cãi: mức độ đòn bẩy hoạt động của họ không chỉ bền vững mà còn cung cấp nền tảng vững chắc cho việc trả cổ tức vô hạn định nếu Bitcoin tăng trưởng một cách vừa phải. Michael Saylor, kiến trúc sư của chiến lược kho bạc kỹ thuật số này, đã trình bày các phép tính trong hội nghị kết quả kinh doanh, định hình lại cách thị trường nên đánh giá công ty. Dù quý vừa qua có nhiều biến động kế toán đáng kể, câu chuyện trung tâm vẫn còn nguyên: sự biến động không làm mất hiệu lực cấu trúc, mà thử thách nó.

Khi các con số có vẻ đáng lo, nhưng lý luận vẫn bền vững

Q4 2025 đã diễn ra khốc liệt đối với các cổ phiếu. Strategy báo cáo giảm giá trị sổ sách 12,6 tỷ USD, gần như hoàn toàn do biến động giá Bitcoin. Lỗ hoạt động đạt 17,4 tỷ USD, và lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu là -42,93 USD, chênh lệch tiêu cực hơn 1.500% so với dự báo phân tích. Vào ngày 6 tháng 2, cổ phiếu giảm 17,12% sau giờ giao dịch, kết thúc ở mức 119,74 USD.

Thời điểm không thể tồi tệ hơn. Trong ngày đó, Bitcoin giảm xuống còn 63.596,56 USD — giảm 13% trong 24 giờ, là mức giảm trong ngày tồi tệ nhất kể từ tháng 6 năm 2022. Lần đầu tiên kể từ năm 2023, danh mục Bitcoin của công ty giảm xuống dưới tổng chi phí tích lũy.

Tuy nhiên, ban lãnh đạo vẫn giữ thái độ bình thản đáng ngạc nhiên. Theo Le, CEO của tổ chức, chuỗi sự kiện này không phản ánh yếu kém hoạt động, mà là một thử nghiệm căng thẳng theo thời gian thực của một cấu trúc được thiết kế chính xác để chịu đựng sự biến động như vậy.

Phép tính đằng sau tuyên bố của Saylor

Lập luận này hoàn toàn dựa trên toán học, không phải là sự lạc quan. Strategy giữ khoảng 45 tỷ USD Bitcoin (giảm từ 60 tỷ USD tuần trước do biến động giá). Các nghĩa vụ cổ tức hàng năm của họ dựa trên cổ phiếu ưu đãi tổng cộng là 888 triệu USD.

Saylor lập luận rằng lượng Bitcoin dự trữ này riêng nó cung cấp đủ 67 năm để chi trả cổ tức nếu công ty chọn tài trợ các khoản thanh toán bằng cách bán dần BTC. Trong logic này, Bitcoin chỉ cần tăng giá khoảng 1,5% mỗi năm để duy trì lượng dự trữ trong khi vẫn đáp ứng các nghĩa vụ.

Đi xa hơn nữa, ông còn đưa ra giả thuyết cực đoan: ngay cả khi Bitcoin không bao giờ tăng giá nữa, Strategy vẫn có “80 năm để giải quyết vấn đề.” Sự thẳng thắn về các kịch bản bất lợi này không phải là phản đối, mà là thể hiện về biên độ an toàn.

Mức độ đòn bẩy: Trung bình so với các đối thủ

Mối quan tâm ngày càng tăng của thị trường xoay quanh nợ doanh nghiệp. Strategy sở hữu 8,2 tỷ USD trái phiếu chuyển đổi, dẫn đến nợ ròng 6 tỷ USD sau khi trừ tiền mặt. Ở mức giá hiện tại, tỷ lệ đòn bẩy của họ khoảng 13%.

Để so sánh, ban lãnh đạo đưa ra các chuẩn mực tham chiếu: các công ty xếp hạng AAA có mức đòn bẩy trung bình khoảng 23%. Các công ty hạng BBB có mức đòn bẩy gần 32%. Ngành công nghệ nói chung có mức trung bình khoảng 15,7%. Trong khi đó, Strategy hoạt động với mức đòn bẩy khoảng một nửa so với các đối thủ cùng hạng.

Cấu trúc nợ của họ còn linh hoạt đáng kể. Lãi suất trung bình chỉ 42 điểm cơ bản, kỳ hạn từ 2027 đến 2032, không có các điều khoản hạn chế hoạt động trong tương lai. Thiết kế này tạo ra không gian vận hành đáng kể trong thời kỳ căng thẳng.

Tấm đệm tiền mặt: Ổn định dòng tiền cổ tức

Nhận thức rõ rủi ro biến động ngắn hạn, Strategy đã tích trữ 2,25 tỷ USD tiền mặt vào cuối năm 2025. Theo Andrew Kang, giám đốc tài chính, lượng dự trữ này đủ để chi trả cổ tức trong khoảng 30 tháng mà không cần bán Bitcoin. Mục tiêu đơn giản của họ là: cổ tức không nên dao động theo biến động giá Bitcoin, đặc biệt trong các giai đoạn giảm mạnh.

Cấu trúc này — dự trữ Bitcoin cho tăng trưởng dài hạn, tiền mặt để ổn định ngắn hạn — tạo ra một lớp đệm chống lại các phản ứng hoảng loạn trong các sự kiện biến động thị trường.

Kinh doanh phần mềm hoạt động âm thầm mà hiệu quả

Bị che khuất bởi các tiêu đề về lỗ, mảng phần mềm của Strategy đã có một quý mạnh mẽ. Doanh thu đạt 123 triệu USD, vượt dự báo 3,5%. Doanh thu dịch vụ đăng ký tăng 62,1% hàng năm, đạt 51,8 triệu USD. Doanh thu đám mây tăng 65%. Tổng doanh thu năm 2025 đạt 477 triệu USD.

Thành tích này nhấn mạnh một điểm thường bị bỏ qua: hoạt động cốt lõi của Strategy vẫn tạo ra dòng tiền đều đặn, bất kể Bitcoin ra sao trên bảng cân đối kế toán. Công ty không chỉ dựa vào tăng giá để duy trì khả năng hoạt động — mảng phần mềm cung cấp một sàn doanh thu.

Các khoản đầu tư Bitcoin theo quy mô lịch sử

Vào ngày 1 tháng 2 năm 2026, Strategy sở hữu 713.502 BTC, với tổng chi phí mua là 54,26 tỷ USD, trung bình khoảng 76.052 USD mỗi đồng. Khoảng này chiếm 3,4% tổng số Bitcoin sẽ tồn tại tối đa, củng cố vị thế công ty là nhà nắm giữ doanh nghiệp lớn nhất thế giới.

Trong năm 2025, các khoản đầu tư Bitcoin của Strategy đạt lợi nhuận 22,8%, nghĩa là Bitcoin trên mỗi cổ phiếu tăng trưởng nhanh hơn so với pha loãng cổ đông. Mức lợi nhuận này nằm trong khoảng mục tiêu của ban lãnh đạo là 22% đến 26% dài hạn. Sự nhất quán của chỉ số này cho thấy chiến lược tích trữ kiểm soát đang hoạt động đúng như dự kiến.

Stretch: Sản phẩm nhân đôi đòn bẩy

Một trụ cột quan trọng trong chiến lược tạo doanh thu là Stretch (STRC), công cụ tín dụng kỹ thuật số hàng đầu của Strategy. Cổ phiếu ưu đãi giao dịch gần mệnh giá 100 USD và trả cổ tức hàng năm 11,25%, tương đương khoảng 18% theo cơ sở thuế điều chỉnh.

Stretch đã mở rộng lên 3,4 tỷ USD tổng khối lượng, giao dịch khoảng 118 triệu USD mỗi ngày và có độ biến động khoảng 7% — thấp hơn nhiều so với 45% biến động của Bitcoin. Công cụ này còn có thế chấp gấp 5,6 lần sau các khoản yêu cầu ưu tiên, cung cấp sự bảo vệ vững chắc trong các giai đoạn căng thẳng.

Các khoản phân phối của Stretch gần đây đã được cấu trúc để đủ điều kiện là lợi tức vốn trong hơn một thập kỷ, mang lại hiệu quả thuế đáng kể. Ban lãnh đạo cũng đã tái cấu trúc cơ chế điều chỉnh cổ tức theo VWAP hàng tháng, giảm biến động trong các ngày đăng ký và thanh toán.

Các kịch bản tăng trưởng theo cổ phiếu trong vòng bảy năm

Dự báo xa hơn, Strategy đã vạch ra ba kịch bản để nhân đôi Bitcoin trên mỗi cổ phiếu trong vòng bảy năm thông qua phát hành tín dụng kỹ thuật số liên tục. Một kịch bản bảo thủ giả định lợi nhuận hàng năm 5% trên BTC, dẫn đến tăng gấp 1,4 lần giá trị. Một mô hình trung gian hướng tới nhân đôi hoàn toàn. Một phương án tích cực hướng tới 2,5 lần, giả định phát hành nhiều hơn và tỷ lệ cổ tức thấp hơn.

Mỗi kịch bản dựa trên giả định cụ thể về khả năng hấp thụ thị trường và nguồn vốn, nhưng tất cả đều chia sẻ một tiền đề trung tâm: Bitcoin sẽ tiếp tục là động lực tăng trưởng trong khi hoạt động phần mềm duy trì dòng tiền hoạt động.

Thực tế rủi ro cực đoan

Ban lãnh đạo không né tránh các mô hình xấu nhất. Theo các phân tích nội bộ, Bitcoin cần giảm 90% — còn khoảng 8.000 USD — trước khi giá trị dự trữ Bitcoin bằng với nợ ròng của Strategy. Ngay cả trong kịch bản tận cùng này, công ty vẫn còn nhiều năm trước các khoản đáo hạn lớn, tạo thời gian để tái cấu trúc, huy động vốn hoặc tái tài trợ.

Sự minh bạch này giúp điều chỉnh kỳ vọng: nợ không phải là rủi ro tồn tại trừ khi xảy ra thảm họa Bitcoin gần như không thể dưới các giả định kỹ thuật cơ bản.

Bối cảnh huy động vốn và quyết định

Trong năm 2025, Strategy huy động 25,3 tỷ USD vốn, xác lập vị trí là nhà phát hành cổ phiếu lớn nhất của các công ty công khai Mỹ trong hai năm liên tiếp. Tháng 1 năm 2026, dù thị trường khó khăn, họ đã huy động thêm 3,9 tỷ USD và mua 41.002 BTC.

Những con số này thể hiện một ban lãnh đạo không chỉ nói bằng niềm tin mà còn hành động theo niềm tin đó — mua vào khi người khác bán ra, duy trì cấu trúc vốn bất chấp áp lực ngắn hạn.

Tóm lại: Cấu trúc xây dựng để tồn tại lâu dài

Âm thanh từ hội nghị kết quả cho thấy mô hình kho bạc Bitcoin không phải là đầu cơ ngắn hạn, mà là một máy tạo giá trị dài hạn được thiết kế để hoạt động qua các chu kỳ biến động dữ dội. Mức đòn bẩy hoạt động 13% giúp công ty đứng vững so với các đối thủ doanh nghiệp.

Nếu Bitcoin tăng trưởng dù chỉ một chút — 1,25% mỗi năm hoặc hơn — lượng dự trữ sẽ được bảo vệ và cổ tức sẽ tiếp tục vô hạn. Nếu Bitcoin đi ngang, lượng tiền mặt và hoạt động phần mềm sẽ tài trợ các khoản thanh toán. Nếu Bitcoin giảm mạnh, vẫn còn nhiều năm trước áp lực tồn tại.

Saylor dường như tự tin rằng ông đúng, các con số cho thấy ông có thể đúng, và tốc độ tích lũy vốn cho thấy nhiều nhà đầu tư đồng tình. Thử thách thực sự sẽ diễn ra trong các chu kỳ tới.