Стейблкоины занимают важное положение в крипто-трейдинге, платежах и накоплениях. На данный момент общая рыночная капитализация стейблкоинов составляет около 200 миллиардов долларов, при этом у ведущего стейблкоина Tether (USDT) рыночная капитализация составляет 138 миллиардов долларов. За последний год несколько значимых протоколов стейблкоинов привлекли внимание, предлагая доходы держателям стейблкоинов через реальные облигации Министерства финансов США или стратегии хеджирования.

Ранее Beosin проанализировал централизованные стейблкоины массового потребленияи запустила систему мониторинга стейблкоинов в августе этого года, чтобы помочь эмитентам и регуляторам стейблкоинов отслеживать стейблкоиновую экосистему. Эта статья предоставит кейс-стади стейблкоин-протоколов, помогая пользователям понять их операционные механизмы, ключевые точки аудита и проблемы соответствия.

Этена - USDe

Ethena - один из самых быстрорастущих протоколов стейблкоинов, рыночная капитализация его токена USDe достигла 5,5 миллиарда долларов, опередив DAI и став третьим по величине стейблкоином. В настоящее время пользователи, удерживающие sUSDe (стейкнутые USDe), могут получать годовую доходность около 30%, привлекая значительное внимание рынка.

Принципы протокола

Ethena выпускает стейблкоины, которые представляют стоимость дельта-нейтральной позиции, токенизируя арбитражные сделки с основными активами, такими как ETH на централизованных биржах.

Например, если Ethena удерживает 1 ETH на месте, она будет закрывать позицию, взяв короткую позицию в перманентном контракте на 1 ETH, получая доход от арбитража ставок по финансированию. Кроме того, Ethena использует stETH в качестве залога для перманентных позиций в ETH/USD и ETH/USDT на централизованных биржах.

Таким образом, доход USDe происходит из двух источников: награды за стейкинг на основных активах (например, ETH) и прибыли от ставок финансирования по арбитражу периодических контрактов. Каждую неделю Ethena отправляет награды через распределения дохода от sUSDe (0x71E4f98e8f20C88112489de3DDEd4489802a3A87) в контракт StakingRewardsDistributor (0xf2fa332bD83149c66b09B45670bCe64746C6b439).

https://etherscan.io/address/0x71e4f98e8f20c88112489de3dded4489802a3a87

StakingRewardsDistributor - это основной контракт протокола Ethena, выполняющий две основные роли: Владелец и Оператор. Владелец имеет полномочия обновлять конфигурации контракта и изменять Оператора, в то время как Оператор, уполномоченный Владельцем, отвечает за выпуск USDe и отправку дохода от USDe в стейкинг-контракт.

Оператор переводит USDe на контракт стейблкоина.

В настоящее время адрес владельца контракта - 0x3B0AAf6e6fCd4a7cEEf8c92C32DFeA9E64dC1862, управляемый кошельком с 4/8 мультиподписью.

Риски безопасности

1. Риск централизации

Основной проблемой безопасности для Ethena является использование централизованных бирж для арбитража на спот-фьючерсах и управления кастодианством вне цепочки. В настоящее время Ethena полагается на кастодианов и провайдеров торговых услуг вне цепочки, таких как Cobo, Ceffu и Fireblocks, при этом около 98% залоговой массы сосредоточено в трех основных биржах: Binance, OKX и Bybit. Если эти кастодианы или биржи столкнутся с операционными или техническими проблемами, это может угрожать стабильности USDe.

Хотя Ethena внедрила службу проверки фонда (аналогичную Proof of Reserve), которая позволяет проверить все залоги в протоколе, эта служба пока не доступна широкой публике.

2. Рыночный риск

Механизм доходности USDe может столкнуться с периодами отрицательных ставок финансирования, что потенциально может привести к отрицательной доходности от ставок финансирования от арбитража между спот- и фьючерсными рынками. Хотя исторические данные показывают, что такие периоды обычно бывают короткими (менее двух недель), важно учитывать возможность более длительных неблагоприятных условий в будущем. В результате Ethena должна поддерживать достаточные резервные фонды, чтобы выдержать такой период.

Более того, поскольку Ethena использует stETH в качестве залога, а stETH обычно ликвиден, и разница в цене между stETH и ETH минимальна (менее 0,3%) после Шанхайского апгрейда Ethereum, могут возникнуть экстремальные случаи, когда stETH торгуется с отрицательной премией, что приведет к уменьшению стоимости залога на биржах. Это потенциально может вызвать ликвидацию позиций фьючерсных хеджей.

Помимо Ethena, на рынке существует несколько похожих протоколов стейблкоинов, таких как USDX Money на сети BNB и Avant Protocol на платформе Avalanche. Их операционные механизмы и риски безопасности довольно похожи на Ethena, поэтому мы здесь не будем подробно на них останавливаться.

Обычные деньги - USD0

USD0 Usual Money - это стейблкоин, обеспеченный 1:1 реальными активами (облигации казначейства США). Его инновация заключается в сочетании реальных активов (RWA) и токеномики.

Принципы протокола

Перед появлением обычной денежной единицы уже появились несколько протоколов стейблкоинов, поддерживаемых облигациями министерства финансов США, среди которых самыми крупными являются Ondo Finance и его стейблкоин USDY. Основные активы USDY состоят из краткосрочных облигаций министерства финансов США и банковских депозитов, управляемых компанией Ankura Trust Company, предлагающей держателям USDY доходность около 5%.

В отличие от протокола Ондо, Усуал Мани имеет три токена:

1. USD0 - стейблкоин, выпущенный 1:1 против активов RWA (облигации казначейства США).
2. USD0++ - Сертификат облигаций ликвидности, разработанный протоколом.
3. $USUAL - токен управления.

Удержание USD0 не генерирует дохода. Пользователи должны обменять USD0 на USD0++, чтобы получить доход. Доход можно получить одним из следующих двух способов:

1. $USUAL Доход за блок: держатели USD0++ получают доходы от токена $USUAL за каждый блок.
2. Блокировка для дохода на 6 месяцев: это гарантирует держателям USD0++ доходность, эквивалентную залогу облигаций казначейства США (безрисковая доходность). Пользователи должны заблокировать свои USD0++ на определенный период (в настоящее время 6 месяцев). По истечении срока они могут получить свой доход либо в токенах $USUAL, либо в USD0.

Доходность облигаций казначейства США, полученная от USD0++, будет полностью внесена в казначейство протокола, связывая стоимость $USUAL с доходностью протокола. Из двух вариантов доходности, указанных выше, ясно, что доходность для держателей USD0++ привязана к токену $USUAL. Кроме того, управление протоколом определяется путем голосования с помощью токенов $USUAL. Предложения, связанные с доходностью, привлекут больше держателей токенов и создадут рыночную динамику для цены $USUAL.

Обычные Денежные Ключевые Контракты:

1. SwapperEngine

Этот контракт используется для конвертации USDC в USD0. Пользователи вносят USDC, чтобы создать заказы, а поставщики USD0 сопоставляют эти заказы для конвертации USDC пользователя в USD0.

https://etherscan.io/address/0x9a46646c3974aa0004f4844b5fcd9c41b2337a7f#code

2. Классический Оракул

Агрегирует существующие цены оракула. Основная функция, _latestRoundData()отвечает за получение последних цен на токены и проверку данных о ценах.

https://etherscan.io/address/0xdec568b8b19ba18af4f48863ef096a383c0ed8fd#code

3. DaoCollateral

This contract is primarily responsible for the exchange between USD0 and RWA Tokens (currently USYC, a compliant interest-bearing stablecoin backed by U.S. Treasury bonds). It also has a Counter Bank Run (CBR) mechanism to address liquidity risks, though the CBR mechanism is currently disabled.

Конвертировать RWA Token в USD0

Конвертировать USD0 в RWA Token

Риски безопасности:

На рынке облигаций более длительные сроки погашения обычно требуют более высокой компенсации доходности. Однако потенциальная доходность в размере USD0++ находится только на уровне краткосрочных облигаций казначейства США, что означает, что баланс между риском и вознаграждением не выровнен. В настоящее время США вступают в цикл снижения ставок, что означает, что доходность USD0++ будет продолжать снижаться, что приведет к снижению капиталоэффективности для его держателей.

На данный момент в обращении находится более $700 миллионов USD0++, но ликвидность на Curve для USD0-USD0++ составляет только $140 миллионов. Только около 20% USD0++ доступно для вывода, что может привести к отклонению USD0++ от привязки в случае резкого запроса на стейблкоин.

Регуляторное соблюдение:

С быстрым расширением рынка стейблкоинов глобальное регулирование становится все более строгим, особенно в областях, таких как противодействие отмыванию денег (AML) и противодействие финансированию терроризма (CFT). Эмитенты стейблкоинов сталкиваются с растущими вызовами в обеспечении безопасной ликвидности стейблкоинов, соблюдении требований в области соответствия в различных юрисдикциях. Это стало ключевым вызовом в отрасли.

Например, в Гонконге 6 декабря правительство Гонконга объявило долгожданный закон о стейблкоинах. Этот закон предоставляет подробную регуляторную основу для выпуска стейблкоинов, связанных с фиатными валютами (FRS). Ниже приведены некоторые ключевые требования для эмитентов стейблкоинов в соответствии с новым регулированием:

Резервные активы

Для каждого стейблкоина необходимо создать отдельный резервный пул активов, чтобы обеспечить его рыночную стоимость, равную или превышающую номинальную стоимость невостребованных стейблкоинов.

b. Резервные активы должны управляться независимо от других институциональных активов.

c. Инвестиции должны приоритетно осуществляться в высококачественные, высоколиквидные и низкорискованные активы.

d. Должен быть введен надежный процесс управления рисками и аудита.

e. Требуется публичное раскрытие управления резервными активами, контроля рисков и результатов аудита.

Механизм погашения стейблкоина

a. Лицензированные учреждения должны гарантировать безусловное погашение стейблкоинов без необоснованных ограничений.

b. Запросы на выкуп должны быть обработаны незамедлительно, и после вычета разумных комиссий держатель стейблкоина должен получить согласованную форму актива.

c. В случае банкротства, держатели стейблкоинов должны иметь право на пропорциональное выкупление.

Противодействие отмыванию денег (AML) и финансирование терроризма (CFT)

а. Лицензированные учреждения должны принять меры по предотвращению отмывания денег и финансирования терроризма, связанных со стейблкоинами.

b. Соблюдение Закона об Противодействии Отмыванию Денег и Финансированию Терроризма и связанных мер обязательно.

Политика без процентов

a. Лицензированным учреждениям запрещается выплачивать проценты по стейблкоинам или оказывать любую форму процентных выплат.

В настоящее время в Гонконге нет четких и конкретных регуляторных руководящих принципов для протоколов стабильных монет, генерирующих проценты и не привязанных к фиатным валютам. \
Действующая регулирующая структура в Гонконге нацелена на обеспечение стабильности, безопасности и прозрачности экосистем стейблкоинов, привязанных к фиатным деньгам, при защите интересов заинтересованных сторон. Закон о стейблкоинах должен пройти первое чтение в Законодательном Совете 18 декабря.

В Соединенных Штатах USDY и USYC, которые являются стейблкоинами с процентной ставкой, подкрепленными облигациями министерства финансов США и токенизированными министерством финансов США, предоставляют доходы непосредственно владельцам. USYC регулируется Комиссией по торговле товарными фьючерсами (CFTC) США, и залог, используемый в протоколе Usual Money, - это USYC.

Однако стабильные монеты с процентным доходом, основанные на стратегиях торговли DeFi или централизованных биржах, сталкиваются с более сложными рыночными рисками, и обеспечение интересов владельцев стабильных монет остается вызовом для регулирующих органов в различных регионах.

Beosin ранее проводила проверку безопасности нескольких протоколов стейблкоинов, таких как Aqua Protocol в экосистеме TON, Hope Money в экосистеме Ethereum и популярный проект стейблкоина BitSmiley в экосистеме Bitcoin. Проверки охватывали несколько аспектов, включая безопасность кода смарт-контракта, корректность реализации бизнес-логики, оптимизацию газа в коде контракта, обнаружение потенциальных уязвимостей и их последующие исправления, что помогло обеспечить безопасное развитие этих протоколов.

Вывод

Данный статья анализирует принципы, основной код контракта и точки риска протоколов стейблкоинов с процентами. Команды проектов должны продолжать сосредотачиваться на безопасности как операций проекта, так и бизнес-логики контракта, особенно в части управления разрешениями. В то же время протоколы стейблкоинов должны реализовать эффективные стратегии управления рисками и поддерживать достаточные капитальные резервы для справки с экстремальными рыночными условиями, тем самым обеспечивая неизменность стоимости их стейблкоинов.

Отказ от ответственности:

1. Эта статья воспроизводится из [Beosin)]. Авторские права принадлежат автору оригинала [Beosin]. Если у вас есть возражения по поводу перепечатки, пожалуйста, свяжитесь с Gate Learnкоманда, и команда обработает это как можно скорее в соответствии с соответствующими процедурами.
2. Отказ от ответственности: Мнения и взгляды, выраженные в этой статье, представляют только личные взгляды автора и не являются инвестиционным советом.
3. Переводы статьи на другие языки выполняются командой gate Learn. Если не указано иное, копирование, распространение или плагиат переведенных статей запрещены.