《CLARITY กฎหมาย》ร่างกฎหมายเสนอให้จำกัดการไหลของข้อมูลเกี่ยวกับผลตอบแทนจาก Stablecoin แบบพาสซีฟ ส่งผลให้ราคาหุ้นของ Circle ตกลงเกือบ 21% ในระยะเวลาเพียง 5 วัน จนเหลือประมาณ 104 ดอลลาร์ อย่างไรก็ตาม นักวิเคราะห์จาก Bernstein ได้เผยแพร่รายงานเมื่อวันที่ 26 มีนาคม โดยระบุอย่างชัดเจนว่าการเทขายรอบนี้สะท้อนถึงการเข้าใจผิดของตลาดเกี่ยวกับร่างกฎหมาย《CLARITY》และยังคงเป้าหมายราคา 190 ดอลลาร์สำหรับ Circle
แหล่งที่มาของความเข้าใจผิดในตลาด: มองข้ามขอบเขตการบังคับใช้ที่สำคัญของกฎหมาย
หลักการที่สำคัญซึ่งทำให้ราคาหุ้น Circle ตกต่ำคือความกังวลของตลาดเกี่ยวกับการจำกัดผลตอบแทนจาก “Stablecoin แบบพาสซีฟ” ของร่างกฎหมาย《CLARITY》ที่จะส่งผลกระทบโดยตรงต่อโมเดลการสร้างรายได้หลักของผู้ประกอบการ Stablecoin Bernstein เชื่อว่าตลาดทำผิดพลาดในการตีความร่างกฎหมายนี้
ร่างกฎหมายนี้มีจุดมุ่งหมายในการจำกัด “Idle Yield” - คือดอกเบี้ยที่ผู้ใช้ได้รับจากการถือ Stablecoin โดยไม่ต้องทำอะไร ในขณะเดียวกัน ร่างกฎหมายยังคงเปิดโอกาสให้มี “รางวัลแบบแอคทีฟ” ที่เกี่ยวข้องกับการชำระเงิน การใช้แพลตฟอร์ม ฯลฯ ปัญหาคือ ข้อความ “เทียบเท่าทางเศรษฐศาสตร์กับดอกเบี้ย” ในร่างกฎหมายมีความหมายที่เปิดกว้างสูง ทำให้มีพื้นที่สำหรับการตีความที่แตกต่างกันและก่อให้เกิดความไม่แน่นอนอย่างกว้างขวาง
กรอบการวิเคราะห์ของ Bernstein: ผู้ประกอบการ vs ผู้จัดจำหน่าย สถานะทางกฎหมายที่แตกต่างกันอย่างสิ้นเชิง
กุญแจสำคัญในการวิเคราะห์ของ Bernstein คือการชี้แจงความแตกต่างในสถานะของสองบทบาทที่แตกต่างกันในระบบนิเวศ Stablecoin ภายใต้《CLARITY กฎหมาย》:
ผู้ประกอบการ Stablecoin (Issuer เช่น Circle): แหล่งรายได้มาจากการจัดสรรสำรอง USDC ลงในพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ระยะสั้นและสินทรัพย์ที่มีความเสี่ยงต่ำ ซึ่งเป็นพฤติกรรมการจัดสรรทรัพย์สิน ไม่ใช่การจ่ายดอกเบี้ยโดยตรงให้กับผู้ใช้; Bernstein เชื่อว่ารูปแบบนี้ไม่ใช่เป้าหมายการควบคุมหลักของกฎหมาย
ผู้จัดจำหน่ายรายได้ (Distributor): บทบาทคือการส่งต่อผลตอบแทนจากทรัพย์สินสำรองไปยังผู้ใช้ปลายทางผ่านแพลตฟอร์ม เทียบเท่ากับ “สื่อกลางรายได้”; ข้อจำกัดในร่างกฎหมายเกี่ยวกับการกระจายดอกเบี้ยแบบธนาคารจะมีผลต่อประเภทนี้โดยตรง
จากกรอบการวิเคราะห์นี้ Bernstein ยังคงเป้าหมายราคา 190 ดอลลาร์สำหรับ Circle และเชื่อว่าราคาหุ้นที่ 104 ดอลลาร์ในปัจจุบันมีการประเมินค่าต่ำกว่าพื้นฐานอย่างมีนัยสำคัญ การเทขายของนักลงทุนที่เกิดจากการตีความร่างกฎหมายผิดนั้นไม่สะท้อนถึงความเสี่ยงทางกฎหมายที่แท้จริงของ Circle
ความไม่แน่นอนของการออกกฎหมาย: Coinbase คัดค้านและกฎหมายอาจหยุดชะงัก
ที่น่าสังเกตคือการตีความของ Bernstein ไม่ใช่ฉันทามติในอุตสาหกรรม Coinbase ได้แสดงความคัดค้านอย่างเป็นทางการต่อร่างกฎหมาย《CLARITY》โดยเตือนว่าข้อกำหนดที่ไม่ชัดเจนอาจทำให้การดำเนินงานของระบบ Stablecoin ประสบปัญหา หากผู้เข้าร่วมหลักในตลาดไม่สามารถบรรลุฉันทามติในทิศทางของข้อบังคับได้ ความก้าวหน้าของกฎหมายอาจมีความเสี่ยงที่จะหยุดชะงัก
ปัจจุบัน《CLARITY กฎหมาย》ยังอยู่ในระหว่างการเจรจาในรัฐสภา และข้อความสุดท้ายยังมีพื้นที่สำหรับการแก้ไขก่อนที่จะได้รับการอนุมัติอย่างเป็นทางการ ข้อความ “เทียบเท่าทางเศรษฐศาสตร์กับดอกเบี้ย” คาดว่าจะกลายเป็นจุดศูนย์กลางของการเจรจาในกฎหมายในอนาคต การวิเคราะห์ของ Bernstein ให้มุมมองที่สำคัญ แต่ทิศทางสุดท้ายของกฎหมายยังคงเป็นปัจจัยที่ไม่แน่นอนหลักในการกำหนดมูลค่าหุ้นที่เกี่ยวข้องกับสกุลเงินดิจิทัล
คำถามที่พบบ่อย
ทำไม Bernstein จึงเชื่อว่าตลาดเข้าใจผิดเกี่ยวกับ《CLARITY กฎหมาย》?
Bernstein ชี้ให้เห็นว่าตลาดมองข้ามความแตกต่างที่สำคัญระหว่าง “ผู้ประกอบการ” และ “ผู้จัดจำหน่าย” ในร่างกฎหมาย Circle ในฐานะผู้ประกอบการ รายได้มาจากการจัดสรรทรัพย์สินสำรอง ไม่ใช่การจ่ายดอกเบี้ยโดยตรงให้กับผู้ใช้; ขณะที่ผู้จัดจำหน่ายเช่น Coinbase ที่ส่งต่อผลตอบแทนให้กับผู้ใช้ เป็นกลุ่มที่ร่างกฎหมายกำหนดให้มีการควบคุมหลัก
Bernstein ตั้งเป้าหมายราคาและการให้คะแนนสำหรับ Circle อย่างไร?
Bernstein ยังคงการให้คะแนน “เหนือกว่าตลาด” สำหรับ Circle โดยตั้งเป้าราคาไว้ที่ 190 ดอลลาร์ และเชื่อว่าราคาหุ้น Circle ที่ลดลงเหลือประมาณ 104 ดอลลาร์นั้นเป็นการตอบสนองที่มากเกินไป และมีช่องว่างในการประเมินค่าต่ำกว่าอย่างมีนัยสำคัญเมื่อเปรียบเทียบกับพื้นฐาน
《CLARITY กฎหมาย》มีผลกระทบต่อ Coinbase มากกว่าที่มีต่อ Circle หรือไม่?
ตามกรอบการวิเคราะห์ของ Bernstein Coinbase ในฐานะผู้จัดจำหน่ายรายได้ มีความเป็นไปได้สูงกว่าที่จะได้รับผลกระทบจากข้อจำกัดในร่างกฎหมายเมื่อเปรียบเทียบกับ Circle Coinbase ได้แสดงความคัดค้านต่อร่างกฎหมายอย่างเป็นทางการ โดยเตือนว่าข้อกำหนดที่ไม่ชัดเจนอาจทำให้ระบบ Stablecoin ประสบปัญหา และเรียกร้องให้มีการกำหนดกฎที่ชัดเจนมากขึ้น
