Bubbles Mart's "A Song of Ice and Fire": Doanh thu đạt đỉnh và giá trị thị trường mất đi hàng nghìn tỷ, thị trường thực sự đang sợ điều gì?

Thứ tuần cuối cùng của tháng 3, gã khổng lồ chơi Trendy Pop của Trung Quốc, Bubble Mart, đã trải qua một “cơn phân ly tinh thần” chưa từng có.

Ngày 25 tháng 3, công ty này đã công bố một báo cáo tài chính lịch sử: doanh thu cả năm đạt 37,12 tỷ nhân dân tệ, tăng 184,7% so với cùng kỳ; lợi nhuận ròng điều chỉnh 13,08 tỷ nhân dân tệ, tăng 284,5%. Trong bối cảnh tiêu dùng chung đang chịu áp lực, tốc độ tăng trưởng như vậy được xem là thần thoại.

Tuy nhiên, phản ứng của thị trường vốn lại như gặp phải một đợt gió lạnh. Trong ba ngày giao dịch liên tiếp sau khi công bố báo cáo, giá cổ phiếu Bubble Mart giảm tổng cộng hơn 30%, vốn hóa thị trường bốc hơi gần 100 tỷ HKD. Ngay cả khi công ty khẩn trương khởi động kế hoạch mua lại cổ phiếu trị giá gần 900 triệu HKD cũng không thể ngăn cản làn sóng bán tháo của thị trường.

Đây là một cuộc chơi vốn điển hình của “lợi ích đã hết là thiệt hại”, nhưng còn giống như một “bài kiểm tra áp lực” đối với logic tăng trưởng tương lai của công ty. Khi động cơ tăng trưởng cao vẫn còn rền vang, tại sao thị trường lại chọn rời bỏ sớm? Đằng sau báo cáo tài chính bùng nổ này, rốt cuộc ẩn chứa những mối lo ngại sâu xa nào?

Chênh lệch kỳ vọng:

Khi “tay đua F1” chủ động vào gara sửa chữa

Giao dịch thị trường không bao giờ là quá khứ, mà là tương lai.

Đối với các nhà đầu tư của Bubble Mart, thành tích rực rỡ của năm 2025 đã nằm trong dự đoán từ lâu, thậm chí đã được định giá đầy đủ. Điều thực sự gây chấn động giá cổ phiếu là dự báo của ban lãnh đạo về năm 2026.

Trong cuộc họp báo cáo kết quả, sáng lập Bubble Mart, Vương Ninh, đã so sánh năm 2025 như “một tay đua mới bị kéo vào sân đua F1”, còn về năm 2026, ông đưa ra từ khóa là “nghỉ ngơi”. Ông rõ ràng đề cập, chỉ tiêu tăng trưởng của năm 2026 là “nỗ lực đạt không thấp hơn 20% tốc độ tăng trưởng”, và nhấn mạnh sẽ không theo đuổi tăng trưởng đột phá về doanh thu mà bỏ qua lợi nhuận.

Từ mức tăng 184% đến chỉ tiêu 20%, khoảng cách lớn này trong mắt thị trường, tương đương với một tín hiệu: câu chuyện tăng trưởng nhanh có thể đã kết thúc. Nhà phân tích Jeff Zhang của Morningstar thẳng thắn: “Thị trường định giá Bubble Mart, về lâu dài, mang hàm ý là ‘liên tục vượt kỳ vọng’. Tốc độ 20% không thấp trong ngành tiêu dùng, nhưng đối với Bubble Mart, đó là sự điều chỉnh kỳ vọng lớn.”

Dù có người gần Bubble Mart biện hộ rằng, các chỉ tiêu tăng trưởng của công ty qua các năm đều khá bảo thủ (ví dụ, dự kiến 30% cuối cùng tăng 107% vào năm 2024), nhưng lần này, thị trường dường như không muốn đặt cược nữa vào “bảo thủ” và “vượt kỳ vọng”. Trong bối cảnh giá cổ phiếu đã sớm phản ánh kỳ vọng tăng trưởng cao, bất kỳ tín hiệu giảm tốc nào cũng sẽ bị các dây thần kinh nhạy cảm phóng đại vô hạn.

Chứng nghiện LABUBU

Nếu cho rằng sự bảo thủ trong chỉ tiêu kết quả là nguyên nhân dẫn đến giảm giá, thì mối lo ngại về việc phụ thuộc quá nhiều vào một IP duy nhất chính là lưỡi dao Damocles treo trên đầu Bubble Mart.

Năm 2025, LABUBU chắc chắn là xu hướng hàng đầu trong giới chơi Trendy Pop toàn cầu. IP THE MONSTERS của nó đạt doanh thu 14,16 tỷ nhân dân tệ, tăng 365,7% so với cùng kỳ, tỷ trọng trong tổng doanh thu từ 23,3% năm 2024 đã vọt lên 38,1%. Điều này có nghĩa là hơn một phần ba doanh thu của công ty dựa vào IP này.

Điều khiến thị trường lo lắng hơn nữa là, ngay cả các nhà đầu tư lạc quan nhất cũng không nghĩ LABUBU có thể duy trì đà tăng bùng nổ năm 2025. Morgan Stanley dự đoán, tốc độ tăng trưởng của LABUBU năm 2026 sẽ chậm lại rõ rệt, kỳ vọng tích cực của họ chủ yếu dựa trên khả năng các IP không thuộc dòng LABUBU có thể tiếp nối thành công.

Dù Vương Ninh trong cuộc họp báo cáo khẳng định “dù bỏ tất cả thành tích của LABUBU, Bubble Mart vẫn đạt tốc độ tăng trưởng nhanh”, nhưng dữ liệu không hoàn toàn ủng hộ điều này. Khi LABUBU chuyển từ xu hướng thành phong cách sống, đỉnh cao thương mại hóa có thể đã qua, và nhiệm vụ tìm kiếm IP tỷ đô tiếp theo ngày càng cấp bách hơn.

Từ “lợi ích bán ra” đến “đợt giải phóng hàng loạt”

Chuyện của Bubble Mart không phải là trường hợp cá biệt. Chỉ vài ngày trước, Kuaishou cũng gặp phải đợt giảm mạnh sau khi công bố báo cáo tài chính ấn tượng. Điều này phản ánh một quy luật sinh tồn khắc nghiệt của thị trường Hồng Kông hiện nay.

“Môi trường thanh khoản hiện tại của thị trường Hồng Kông khiến mùa báo cáo tài chính trở thành thời điểm tốt nhất để bán ra,” một nhà phân tích nhận định, “Thông thường, khối lượng giao dịch rất nhỏ, muốn bán cũng không xong. Nhưng sau khi công bố kết quả, sự chú ý cao nhất, thanh khoản tốt nhất, nếu không bán ra lúc này, thì khi nào?”

Ngày 26 tháng 3, Bubble Mart có khối lượng giao dịch khoảng 4 tỷ HKD, kế hoạch mua lại cổ phiếu chỉ chiếm khoảng 15% — phần còn lại khoảng 85% là các tổ chức đã chốt lời trước đó, đang tận dụng thanh khoản từ hoạt động mua lại để “thoát thân”.

Áp lực vĩ mô lớn hơn đến từ “đợt giải phóng cổ phiếu hạn chế” dự kiến vào năm 2026 trên thị trường Hồng Kông. Theo dữ liệu Wind, tổng giá trị cổ phiếu bị hạn chế niêm yết dự kiến sẽ giải tỏa vào năm 2026 là khoảng 1,7 nghìn tỷ HKD, tăng gần gấp ba lần so với năm 2025. Khi làn sóng giải tỏa gặp phải tình trạng thanh khoản cạn kiệt, một lượng bán nhỏ cũng có thể gây ra sụp đổ giá cổ phiếu. Sự sụt giảm của Bubble Mart phần nào phản ánh áp lực cấu trúc thị trường này.

Liệu đồ gia dụng nhỏ có thể giữ vững “đường cong thứ hai”?

Để phân tán rủi ro và mở rộng không gian tăng trưởng mới, Bubble Mart đang thúc đẩy một cuộc “thí nghiệm hệ sinh thái IP”. Trong cuộc họp báo cáo, Vương Ninh tiết lộ, công ty sẽ ra mắt các sản phẩm đồ gia dụng nhỏ dựa trên IP vào tháng 4, gồm ấm đun nước, máy pha cà phê, bàn chải điện, hợp tác với Xinbao, theo mô hình OEM. Đây là bước thực thi chiến lược “tập trung vào IP, hướng tới tập đoàn hóa”, nhằm mở rộng IP từ đồ chơi sang phong cách sống.

Tuy nhiên, phản ứng của thị trường khá phức tạp. Một người thân cận với Bubble Mart thừa nhận, hoạt động đồ gia dụng nhỏ “không ảnh hưởng rõ rệt đến tăng trưởng lợi nhuận, nội bộ cũng không đặt nhiều kỳ vọng”. Thái độ của người tiêu dùng cũng phân hóa: có người sẵn sàng trả tiền cho các trải nghiệm như công viên và phim ảnh, nhưng cho rằng “chuyên gia làm chuyên nghiệp”, nên còn giữ thái độ thận trọng với đồ gia dụng nhỏ.

Các chuyên gia từ góc độ ngành công nghiệp cũng đưa ra phân tích lạc quan, cho rằng thị trường đồ gia dụng nhỏ phù hợp cao với nhóm khách hàng thế hệ Z của Bubble Mart, và mô hình OEM giúp công ty nhanh chóng thâm nhập, thúc đẩy ngành chuyển từ chức năng nội dung sang đổi mới giá trị IP.

Dù sao đi nữa, dù là công viên, phụ kiện, bánh ngọt hay đồ gia dụng nhỏ, các hoạt động mới này hiện vẫn đang trong giai đoạn “chăm sóc cẩn thận”, còn rất xa mới trở thành đường tăng trưởng thứ hai có thể chống đỡ cho chu kỳ biến động của LABUBU.