ETFの承認は好材料とは言えないのか？

作者：zhou, ChainCatcher

近1か月間、DOGE、XRP、Solana（SOL）、Litecoin（LTC）、Hedera（HBAR）、Chainlink（LINK）など一連の新興暗号資産プロジェクトの現物ETFが相次いで上場承認されました。しかし、市場の一般的な予想とは異なり、これら資産の価格はETFの上場によって急騰することはなく、資金が継続的に流入しているにもかかわらず、価格が大幅に調整される現象が見られています。これは「ETFの承認は依然として価格に長期的な支えとなるのか？」という問いを投げかけています。

一、価格下落圧力：短期的なセンチメントと投機筋の洗い出し

10月末から11月にかけて、市場は新興暗号資産ETFの集中的な上場ラッシュを迎えました。しかし、SoSoValueのデータによると、これら資産では資金流入が続く一方で価格が暴落するという乖離現象が広く見られます。

• Solana (SOL)：10月末の上場以降、SOL ETFは4週連続で純流入を記録し、現在の総純資産は9.18億ドルに達しています。このうちBitwiseとGrayscaleのETFがそれぞれ6.31億ドルと1.48億ドルを占めます。しかし、SOLの現物価格は10月31日の約184ドルから現在の143ドル前後まで下落し、20%以上の下落となっています。
• XRP：初のXRP ETFは11月13日に上場し、初日の取引高は5922万ドル、翌日から純流入が続いています。しかし、XRP現物価格は11月13日の2.38ドルから一時20%以上下落し、現在は2.2ドル前後にとどまっています。
• HBAR：HBAR ETFは10月28日に上場後、5週連続で資金純流入を記録、総純資産は6549万ドルに達していますが、HBAR現物価格は約20%下落しました。
• DOGE：DOGE ETFは11月24日の上場初日に純流入がなく、取引額は141万ドル、現在上場している2つのDOGE現物ETFの総純資産は648万ドル、DOGE価格には顕著な変動は見られません。
• LTC：LTC現物ETFは11月5日に上場、現在までの累計純流入は726万ドルですが、この1か月間で純流入が0の日も複数みられました。この影響で、LTC価格は10月28日のCanary LTC現物ETF上場以来、約14%下落しています。

このように、ライトコインETFを除き、他の通貨ETFはすべて資金流入が継続しているにもかかわらず、価格は例外なく下落または横ばい状態に陥っています。

この乖離の原因は、マクロ要因と投機行動の複合的な影響にあると考えられます。

まず、ETF承認期間中の暗号市場の全体環境が高揚した強気相場ではなかったことを認める必要があります。コア資産の動きがそれを証明しており、ビットコインETFは11月に34.8億ドルの純流出、イーサリアムETFも14.2億ドルの純流出となっています。コア資産からの巨額流出が全体のネガティブなセンチメントとマクロ的な逆風を生み、新興ETFの好材料をかき消しました。このような環境では「噂で買い、事実で売る」行動が発生し、好材料の実現時に投機筋が一斉に利益確定売りを行い、短期的な売り圧力が生じます。

次に、市場下落局面では流動性が比較的低いアルトコインの売り圧力が増幅されます。ビットコインと比べ、XRPやSOLなどは市場の深さが浅く、売り圧力を吸収する力が限られています。一方で、現在の資金流入ペースは比較的緩やかであり、機関投資家は様子見モードにあるため、漸進的な配分速度では鯨や投機筋の集中的な売り圧力をすぐに相殺することは困難です。

総じて、ETFへの資金流入と価格の短期的な乖離は、投機筋の洗い出し、マクロ的な逆風、そして機関資金の配分速度の遅れが複合的に作用した結果です。しかし、これは好材料が無効化されたことを意味するのではなく、ETFの価値はより長期的な視点、機関投資家の配分構造から考えるべきであることを投資家に示唆しています。

二、長期的価値：機関投資家の配分と継続的な資金流入

短期的な価格パフォーマンスが外部要因に左右されるのであれば、ETFの価値は2つのコア観点から考察する必要があります。すなわち、機関資金流入の持続性と、資産そのものの差別化された競争優位性です。

この価値はまず、伝統的金融大手の姿勢転換に現れています。これまで暗号資産に対して保守的だった世界最大級の資産運用会社—バンガード・グループ（(Vanguard Group)）がビットコインETF取引を解禁しました。長年にわたり同社幹部は暗号通貨には本質的な価値がなく、キャッシュフローを生まないため長期リタイアメント戦略にも適さないと考えてきました。デジタル資産を投機的なツールと見なし、コア投資ポートフォリオとは認めていませんでした。同社は2024年1月のビットコインETF上場後もこれら商品の取り扱いを拒否し、他社ファンドの購入も制限していました。

しかし現在、バンガードはブラックロックのビットコイン現物ETFの取引を許可し、批判者から流通業者へと立場を変えました。この動きは、ETFがコンプライアンスを満たした投資ツールとして、伝統金融界の最後の大きな壁を打ち破ったことを市場に示しています。

事実、価格が暴落しても、機関投資家の資産配分意欲は依然として強いことが証明されています。例えば、SOL ETF、HBAR ETFは5週連続で純流入を記録し、Canary XRP ETFの総資産純額は3.55億ドル、BitwiseとGrayscaleのETFもそれぞれ約2億ドルの純資産となっています。このような継続かつ巨額の資金蓄積は、ETFの長期的好材料を測る上での重要な指標です。アナリストによれば、規模はビットコインほどでなくとも、アルトコインETFは2026年中頃までに100億～200億ドルの資金流入をもたらす可能性があるとされています。

機関投資家の配分戦略の中で、資産の差別化された競争優位性も重要な要素です。たとえば、SolanaのステーキングETFは最大7%の利回りを提供し、XRPのペイメント型ファンドなど、分散投資やパッシブインカムを求める投資家の特定の関心を引きつける可能性があります。Grayscaleリサーチ責任者Zach Pandl氏は、Solana ETFは今後1～2年でSolanaトークン総供給量の少なくとも5%を吸収する可能性があると述べています。

しかし、この楽観的な見方には市場大手から強い警戒も出ています。世界最大手の資産運用会社ブラックロック（BlackRock）はアルトコインETFに極めて慎重かつ否定的な姿勢を示しています。ブラックロックのデジタル資産部門責任者Robert Mitchnick氏は「ほとんどのアルトコインは無価値」であり、未成熟なデジタル資産への多様な投資はリスクが高いと強調、ビットコインやイーサリアムなど成熟した暗号資産への投資に集中すると述べています。Bloomberg ETFアナリストEric Balchunas氏もこの見解を支持し、こうした姿勢がブラックロックが投資ポートフォリオの多様化に消極的な理由だと指摘しています。

この慎重姿勢は潜在的なリスクももたらします。K33 Researchによれば、ブラックロックが参加しない場合、アルトコインETFへの資金流入は50%～70%減少する可能性があります。同時にCryptoQuantのCEOは、アルトコインの流動性が急速に低下しており、ETFを通じて新たな流動性チャネルを開拓できるプロジェクトのみが市場で生き残れると警告しています。

さらに、LTC現物ETFの状況は最も顕著な反面教師であり、上場以来複数の営業日で純流入が0を記録しています。欧州最大級のデジタル資産運用会社CoinSharesも、SECに提出していたXRP、Solana Staking、Litecoin ETFの申請を正式に取り下げました。これは大手資産運用会社であっても、競争が激しく利益が限定的な単一資産ETFには慎重であることを証明しています。

CoinSharesのCEO Jean-Marie Mognetti氏は、伝統金融大手が単一資産暗号ETF市場を支配していることを鑑み、今後12～18か月でより革新的かつ高利益のプロダクトにリソースを再配分すると述べています。

結論

機関投資家の対応の違いは、まさに暗号資産ETF時代が階層的な配分フェーズに入ったことを示しています。 一方でバンガードはビットコインETF取引を解禁し、主流金融が暗号市場を最終的に受け入れた象徴となりました。もう一方でCoinSharesの申請取り下げやブラックロックのアルトコインへの慎重姿勢は、機関投資家が基礎資産の質やセクター競争に警戒していることを示しています。

総じて言えば、ETFの承認は本質的・長期的には間違いなく重要な好材料であり、短期的な価格下落は好材料の無効化を意味するのではなく、短期的な市場力学によって実現方法が歪められたに過ぎません。