Apa yang harus terjadi agar dunia dapat menumpuk RMB

Karthik Sankaran adalah peneliti senior di bidang geoeconomi dalam program Selatan Global di Quincy Institute for Responsible Statecraft.

China memiliki sangat sedikit hak istimewa/beban berlebihan (hapus sesuai prioritas Anda) yang diberikan kepada penerbit mata uang cadangan. Meskipun ekonomi China adalah yang terbesar kedua di dunia, renminbi menempati posisi rendah di peringkat ketujuh dalam tabel liga cadangan devisi resmi IMF, COFER. Tetapi baru-baru ini MainFT melaporkan bahwa Xi Jinping berencana mengubah hal ini.

Apa sebenarnya syarat agar sebuah mata uang benar-benar internasional? Dan bagaimana hal ini mempengaruhi mekanisme sistem moneter internasional dan ekonomi global secara umum? Alphaville siap membantu.

Salah satu gagasan yang umum dipegang dan harus langsung ditolak adalah bahwa untuk memiliki mata uang yang berfungsi sebagai aset cadangan global, sebuah negara harus menjalankan defisit perdagangan. Ini tidak benar. Inggris selama standar emas klasik, AS dari 1945 hingga sekitar 1980, dan euro saat ini (meskipun hanya berperan sekunder) semua mencapai status tersebut meskipun menjalankan surplus perdagangan.

Cara paling sederhana untuk menjelaskan ini adalah bahwa sebuah negara dapat menginternasionalisasi mata uangnya dengan menggunakannya untuk memperoleh baik barang maupun aset dari seluruh dunia (dan negara surplus telah memilih jalur yang kedua).

Dalam satu aspek kecil, renminbi sudah memiliki “status cadangan” — pada 2016, mata uang ini diakui sebagai salah satu komponen SDR (Special Drawing Rights) IMF. Ini memungkinkan negara-negara menganggapnya sebagai bagian dari cadangan resmi mereka sesuai aturan pelaporan IMF. Tetapi, proporsi cadangan devisi resmi global yang dilaporkan masih kecil, sebesar 1,9 persen pada kuartal ketiga 2025. Berat dolar adalah 57 persen, euro 20 persen, dan bahkan dolar Australia melampaui bagian China yang rendah.

Namun, “aset cadangan” terlalu menekankan satu aspek dari internasionalisasi — daya tarik mata uang bagi bank sentral, yang tampaknya memberikannya aura daya tarik. Tetapi kenyataannya, dalam abad ini, akumulasi cadangan jauh kurang glamor.

Alih-alih menjadi tanda prestise sebuah mata uang, akumulasi cadangan lebih sering terjadi ketika (dan tepat karena) sektor swasta tidak ingin memegangnya. Pada saat-saat ini, bank sentral meningkatkan pembelian aset yang kurang diinginkan untuk melindungi industri mereka dari apresiasi mata uang yang terlalu cepat, yang dapat merugikan ekspor. Ini menyebabkan Bank Rakyat China membeli dolar di awal 2000-an dan Bank Nasional Swiss membeli euro dan dolar di 2010-an.

Jadi, mungkin lebih masuk akal untuk melihat fungsi terpenting yang sebenarnya dipenuhi oleh mata uang internasional — sebagai kendaraan untuk pinjaman dan peminjaman lintas batas. Di sini juga, dolar mendominasi, menyumbang sekitar separuh ($23 triliun) dari seluruh utang lintas batas dan 55 persen ($14 triliun) dari seluruh utang lintas batas dalam bentuk surat utang yang dapat diperdagangkan.

Ada dua poin yang perlu dicatat di sini. Pertama, pinjaman lintas batas global sekitar tiga kali lipat dari jumlah aset cadangan global. Kedua, bagian cadangan dolar secara kasar sesuai dengan bagian utang lintas batasnya.

Kesesuaian bagian utang dan cadangan dolar menunjukkan bahwa negara-negara cenderung mencocokkan aset dan kewajibannya secara finansial. Masalahnya adalah, bahkan jika sebuah ekonomi berhasil mencocokkan secara finansial, mungkin saja tidak mencocokkan eksposur keuangan dengan impuls ekonomi nyata yang dapat menyebar dari satu ekonomi ke ekonomi lain.

Amerika adalah ekonomi terbesar di dunia tetapi juga relatif tertutup, terutama jika dibandingkan dengan China dan Zona Euro. Dan meskipun Federal Reserve memperhatikan peristiwa di luar AS, mandat formalnya (dan kebijakan suku bunga yang diambil) didasarkan pada kondisi di dalam AS. Sebaliknya, sebagai ekonomi terbesar kedua di dunia dan sebagai importir terbesar komoditas serta eksportir terbesar barang industri, China memiliki pengaruh besar terhadap harga dan aktivitas di pasar barang global.

Jadi, bagi produsen komoditas dan manufaktur dunia, apa yang terjadi di China adalah penentu besar harga barang, sementara apa yang terjadi di AS adalah penentu besar biaya pinjaman dan layanan utang. Ketika kedua kekuatan ini tidak sejalan, banyak negara di seluruh dunia (terutama negara pengekspor komoditas di Selatan Global) menghadapi boom, bust, atau keduanya secara bergantian.

Negara mungkin lebih baik meminjam lebih banyak dalam renminbi, tetapi mata uang ini sudah lama menjadi pemain cadangan yang jauh di belakang dalam hal pinjaman lintas batas. Bahkan inisiatif Belt and Road senilai triliunan dolar di 2010-an lebih banyak meminjam dalam dolar daripada dalam renminbi. Menurut makalah terbaru oleh Sebastian Horn, Carmen Reinhart, dan Christoph Trebesch, sekitar tiga perempat dari seluruh pinjaman BRI didenominasikan dalam dolar.

Ini mulai berubah belakangan ini, dengan bagian pinjaman bank China ke luar negeri yang semakin banyak didenominasikan dalam renminbi daripada dolar. Data terbaru menunjukkan pinjaman dolar sebesar $375 miliar hingga akhir November 2025, turun dari $587 miliar pada 2022, sementara nilai pinjaman yuan hampir sama tinggi, yaitu $357 miliar. Institusi China juga menawarkan kepada peminjam BRI yang kesulitan di Kenya (dan mungkin di Ethiopia) kesempatan untuk mengonversi utang dolar menjadi renminbi.

Sejalan dengan itu, perusahaan pertambangan China di Zambia kini dapat melakukan pembayaran royalti kepada pemerintah dalam renminbi. Langkah ini menutup lingkaran invoice, aset, dan kewajiban mata uang, dari sudut pandang pemerintah Zambia dan entitas China, sehingga berpotensi mengurangi risiko ketidaksesuaian siklikal maupun keuangan.

Ini adalah langkah-langkah yang menarik dan penting, tetapi skala di mana mereka terjadi menunjukkan seberapa jauh renminbi dari menjadi mata uang global utama, terutama di pasar obligasi.

China memiliki pasar utang yang besar, tetapi hampir seluruhnya digunakan oleh entitas lokal. Dari lebih dari $9 triliun surat berharga lintas batas yang diterbitkan pada 2025, hanya $25 miliar berasal dari entitas asing yang menerbitkan di pasar renminbi domestik China, dan $125 miliar dari penerbitan oleh semua entitas di pasar luar negeri China di Hong Kong.

Untuk saat ini setidaknya, China akan jauh lebih mudah menggunakan renminbi untuk pinjaman bank lintas batas, tetapi jauh lebih sulit melakukannya secara skala besar untuk obligasi lintas batas atau surat berharga lainnya, yang melibatkan tidak hanya penerbitan utang tetapi juga perdagangan di pasar sekunder yang relatif likuid.

Keberadaan kontrol modal menjadi masalah nyata bagi pertumbuhan penerbitan obligasi lintas batas. Meskipun mungkin saja pelonggaran secara bertahap terhadap arus masuk dan keluar oleh institusi tertentu dapat membantu memperluas daya tarik renminbi secara terbatas.

Namun, struktur pasar juga menjadi isu. Meskipun pasar utang China sangat besar (sebesar $25 triliun), basis penerbitnya penuh dengan entitas swasta dan pemerintah daerah yang tidak transparan. Hambatan utama terhadap internasionalisasi pasar utang renminbi mungkin kurang dari ketidakadaan aturan hukum dan lebih dari ketidakadaan aturan akuntansi. Tetapi integritas akuntansi adalah hal yang sangat dibutuhkan agar renminbi mendekati tingkat internasionalisasi euro.

Gagasan bahwa denominasi kewajiban, bukan status cadangan, adalah faktor kunci penentu status mata uang internasional juga memiliki implikasi terhadap peran bank sentral China, PBoC. Mengendalikan inflasi adalah salah satu tugas bank sentral, dan jika ada, China justru berprestasi lebih dari cukup di bidang ini. Ekonomi China telah mengalami dan mengekspor tekanan deflasi yang terus-menerus selama bertahun-tahun.

Tapi tugas lain, dan yang jauh lebih penting bagi bank sentral yang mengelola mata uang global, adalah bertindak sebagai pemberi pinjaman terakhir di pasar utang internasional yang sedang mengalami kepanikan. The Fed telah menjalankan peran ini dalam krisis berulang, terutama pada 2008 dan lagi pada 2020 (meskipun secara selektif dengan mengecualikan hampir semua bank sentral negara berkembang).

Oleh karena itu, PBoC harus siap untuk naik ke tantangan demi keberhasilan internasionalisasi renminbi. Ini mungkin tidak terlalu sulit, mengingat pelatihan, hubungan profesional, dan perspektif bersama tentang spillover yang menyatukan bank-bank sentral paling penting di dunia. Tetapi PBoC hanya bisa melangkah sejauh pasar modal utang China masih memiliki jalan panjang untuk berkembang.