Memahami Persyaratan Modal Tether: Pertanyaan sebesar $4,5 Miliar

Ketika menilai stablecoin seperti Tether (USDT), sebagian besar perdebatan berpusat pada pertanyaan yang tampaknya sederhana: Apakah ini likuid atau tidak? Namun, kerangka ini mengabaikan realitas struktural yang lebih bernuansa. Percakapan seharusnya sebenarnya fokus pada apakah Tether mempertahankan buffer modal yang cukup untuk menyerap volatilitas portofolio—sebuah pertanyaan yang berakar pada prinsip dasar perbankan.

Memikirkan Ulang Solvabilitas Stablecoin Melalui Lensa Perbankan

Solvabilitas perusahaan tradisional cukup sederhana: aset harus cocok dengan kewajiban. Namun, lembaga keuangan beroperasi berdasarkan logika yang berbeda. Untuk bank dan entitas serupa bank, solvabilitas secara fundamental berkaitan dengan manajemen risiko—khususnya, apakah lembaga tersebut memegang cukup modal untuk menyerap potensi kerugian dari portofolio asetnya sambil memenuhi kewajiban penebusan.

Perbedaan ini sangat penting karena lembaga keuangan tidak hanya menyimpan dana secara pasif. Mereka secara aktif mengalokasikan kewajiban (deposan atau, dalam kasus Tether, token digital yang beredar) ke seluruh portofolio aset yang terdiversifikasi, menghasilkan pengembalian dari selisih antara hasil aset dan biaya kewajiban yang mendekati nol.

Model operasional Tether cocok dengan pola ini secara tepat. Platform:

• Mengeluarkan sekitar ~$174,5 miliar dalam token digital yang dapat ditebus kapan saja (terutama USDT)
• Memiliki sekitar $181,2 miliar dalam aset yang terdiversifikasi
• Menjaga cadangan lebih kurang $6,8 miliar
• Berfungsi sebagai lembaga keuangan yang tidak diatur yang mengelola eksposur pasar dan kredit yang besar

Kerangka Basel: Sebuah Template untuk Penilaian

Karena Tether beroperasi tanpa regulasi prudensial formal, menerapkan kerangka perbankan standar—khususnya Kerangka Modal Basel—memberikan lensa analisis yang berguna.

Tiga Kategori Risiko yang Diperlukan Regulator untuk Dikelola Bank:

Risiko Kredit mendominasi profil risiko sebagian besar lembaga keuangan, biasanya menyumbang 80-90% dari aset berbobot risiko (RWAs). Ini mewakili kemungkinan bahwa peminjam gagal memenuhi kewajibannya.

Risiko Pasar (2-5% dari RWAs) mencerminkan pergerakan harga aset yang tidak menguntungkan relatif terhadap denominasi kewajiban. Misalnya, jika kewajiban Tether didenominasikan dalam USD tetapi kepemilikannya termasuk Bitcoin, volatilitas BTC menciptakan risiko pasar. Dengan Bitcoin saat ini diperdagangkan sekitar $92.86K dan menunjukkan volatilitas tahunan sebesar 45-70% (dibandingkan dengan emas yang 12-15%), eksposur BTC membawa pertimbangan risiko yang besar.

Risiko Operasional (residual RWAs) mencakup penipuan, kegagalan sistem, kerugian hukum, dan kesalahan internal—faktor yang kurang dapat diprediksi tetapi sangat penting.

Menghitung Posisi Risiko Tether

Basis aset Tether sebesar $181,2 miliar terbagi sebagai berikut:

• Sekitar 77% ($139,5 miliar): Instrumen pasar uang dan setara kas USD—risiko minimal
• Sekitar 13% ($23,6 miliar): Komoditas fisik dan digital (terutama emas dan Bitcoin)
• Sisanya: Pinjaman dan investasi lain-lain—sebagian besar tidak transparan

Posisi komoditas memerlukan perlakuan yang hati-hati. Berdasarkan pedoman Basel standar, Bitcoin memiliki bobot risiko yang unik hingga 1.250%—yang secara esensial membutuhkan cadangan modal penuh dollar untuk dollar. Meskipun ini sesuai dengan interpretasi regulasi yang paling ketat, banyak yang berpendapat bahwa ini sudah usang untuk penerbit yang beroperasi di pasar kripto.

Pendekatan yang lebih masuk akal: mempertahankan modal untuk mengimbangi fluktuasi harga Bitcoin sebesar 30-50% (dalam volatilitas historis), dengan menerapkan bobot risiko sekitar 375-625%. Mengingat kebutuhan modal emas biasanya sekitar 8-20% (dengan bobot risiko 100-250%), volatilitas yang lebih tinggi dari Bitcoin membenarkan pengali sekitar 3x.

Untuk buku pinjaman Tether, ketidaktransparan hampir lengkap, sehingga konservatif menerapkan bobot risiko 100%.

Hasilnya: RWAs Tether kemungkinan berkisar antara $62,3 miliar dan $175,3 miliar tergantung pada asumsi perlakuan komoditas.

Penilaian Kekurangan Modal

Menggunakan standar Basel yang mensyaratkan rasio modal total minimal 8% terhadap RWAs:

Dengan cadangan lebih kurang $6,8 miliar saat ini, kecukupan modal Tether berkisar dari 3,87% hingga 10,89% tergantung pada metodologi bobot risiko.

Temuan utama: Dengan asumsi moderat yang memperlakukan BTC sebagai komoditas digital (tanpa memerlukan bobot 1.250%), Tether secara marginal memenuhi ambang minimum regulasi. Namun, jika dibandingkan dengan bank sistemik penting global yang memiliki rasio CET1 rata-rata 14,5% dan rasio modal total 17,5-18,5%, posisi Tether tampak kekurangan modal.

Kekurangan spesifik: Tether mungkin memerlukan tambahan cadangan modal sebesar $4,5 miliar agar sesuai dengan praktik terbaik industri pada tingkat penerbitan USDT saat ini. Dengan perlakuan paling ketat terhadap kepemilikan Bitcoin, kekurangan ini bisa membesar menjadi $12,5-25 miliar—meskipun persyaratan semacam ini kemungkinan terlalu keras.

Kontroversi Tingkat Grup

Tanggapan standar Tether menekankan laba ditahan tingkat grup. Angkanya memang besar:

• Laba bersih tahunan 2024: lebih dari $13 miliar
• Ekuitas grup: lebih dari $20 miliar
• Laba tahun berjalan Q3 2025: lebih dari $10 miliar

Namun, penilaian modal regulasi secara tradisional memisahkan cadangan ini. Laba ditahan tingkat grup dan investasi proprietary dalam energi terbarukan, penambangan Bitcoin, infrastruktur AI, dan operasi konsesi merupakan buffer ekuitas di luar entitas penerbit token yang terpisah. Meskipun Tether dapat mengalihkan modal selama krisis, kewajiban hukum formal tidak mewajibkannya.

Pengaturan struktural ini memberi manajemen opsi tetapi bukan kewajiban—sebuah perbedaan yang menentukan apakah ekuitas grup dihitung sebagai modal nyata yang mendukung pemegang USDT.

Kesimpulan

Perdebatan tentang Tether melampaui kerangka biner “likuid/ tidak likuid”. Sebaliknya, pertanyaannya menjadi struktural: Apakah entitas yang memegang $174,5 miliar kewajiban yang beredar mempertahankan buffer modal yang cukup terhadap volatilitas portofolio? Bukti saat ini menunjukkan Tether beroperasi mendekati minimum regulasi dengan asumsi yang masuk akal, tetapi jauh di bawah praktik terbaik industri. Estimasi kekurangan cadangan sebesar $4,5 miliar mencerminkan kesenjangan antara kecukupan teknis dan kapitalisasi yang prudent untuk entitas sebesar pentingnya sistemik Tether di pasar kripto.