看了一下ETH最近的表现，相比BTC确实有点拉胯。从2022年以太坊转向PoS以来，ETH对BTC已经跌了大概65%，这多少让人有点失望。

还记得当初的ultrasound money叙事吗？那时候大家都在说以太坊会通过EIP-1559的销毁机制加上Merge后的低发行量，逐步变成通缩资产，最终比BTC还稀缺。听起来很诱人对吧？

但现实是，这个ultrasound money的承诺并没有真正兑现。Merge之后ETH的年供应量虽然低于BTC的0.85%，但也在以约0.23%的速度增长。关键问题在于，以太坊要真正实现通缩，需要网络活动足够多来烧掉更多的ETH。可现在这个条件正在弱化。

最直接的表现就是gas费下降了。三月份以太坊平均交易费只有$0.21，比一年前下降了54%。费用越低，烧掉的ETH就越少。更扎心的是，大量活动已经迁移到了Layer 2网络。L2上的日均操作量是每秒926次，而以太坊主网只有22.36次。这对扩展性是好事，但对ultrasound money这个理论来说，就是釜底抽薪。

那为什么投资者对BTC这么钟情呢？一个很重要的原因就是信任。BTC有2100万的硬上限，供应量完全可预测，这种确定性对投资者很有吸引力。相比之下，以太坊的货币政策就显得灵活多变，现在还在缓慢增发，这种不确定性让人不太放心。

从ETF的资金流向也能看出这点。截至三月，美国现货比特币ETF管理资产超过919亿美元，而以太坊ETF才121亿。差距有多大一目了然。

从价格上看，ETH五年来的表现也没啥亮点。从2021年到现在，ETH只是勉强超过了之前接近$4.95K的历史高位，然后就失去了动力。反观BTC，从2021年的高点翻倍到2025年的新高。这种巨大的差异说明，单纯降低发行量根本不足以创造持续的需求增长。

另外还有个问题是Vitalik和以太坊基金会的定期抛售。有分析机构公开表示看空ETH就是因为这些insider在高位出货。这种行为让市场产生了一种感觉——以太坊的核心开发者们好像在趁势分配，而不是长期看好。这对市场情绪的打击还是挺大的。

总的来说，ultrasound money这个概念虽然听起来很酷，但在实际执行中遇到了太多阻力。L2的发展虽然解决了扩展性问题，但同时也削弱了主网的燃烧条件。而投资者对BTC那种确定性的偏好，也不是短期能改变的。