美元低迷

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早上好。每上涨总会有下跌。昨天的美联储会议纪要显示，中央银行的公开市场委员会考虑到就业市场改善带来的风险——即通往2%通胀目标的路径可能“比普遍预期的更慢、更不平衡”。会议中讨论了加息的可能性。市场是否过于乐观，预计今年利率会大幅下降？请发邮件告诉我们：unhedged@ft.com。

美元的低迷

近期关于美元的头条新闻偏向看空。许多观察人士认为，美元之所以疲软，是因为以美元为中心的旧经济秩序正在崩溃。布鲁金斯学会的罗宾·布鲁克斯建议，我们正经历一种体制变革，例如，上周强于预期的1月就业报告未引起美元反应：

美元保持平稳，这相当了不起，考虑到利率的上升。自2014年以来，正面数据惊喜一直推动美元走高，但情况并非总如此。在2008年危机之后的几年里，美联储通过多轮量化宽松计划压制国债收益率。这导致市场在数据出现正面惊喜时抛售美元，因为市场相信，正面惊喜——在美联储的行动下——会压低实际利率。由于政治压力不断增加，我认为我们正回归到这种负相关关系……即市场认为美联储日益政治化，导致在强劲数据公布时抛售美元。

我们并不认同这种看法。考虑到利率预期、美国经济状况以及全球投资者对美元波动的对冲需求，美元的表现正如我们预期。

交易员们越来越将今年美联储三次降息的预期价格入市场。正如布朗兄弟哈里曼的伊利亚斯·哈达德所指出，这解释了美元自去年六月以来的横盘走势。75个基点的降息是否现实值得商榷——我们倾向于少于三次——但接受这一预期后，美元的表现是合理的。美国与其他发达经济体之间的短期收益率差异已大幅缩小。哈达德的图表如下：

TS Lombard的弗雷雅·比米什认为，传统的美元微笑理论也能很好解释当前的情况。提醒一下，美元微笑模型指出，当美国经济明显优于其他国家时，货币会升值，因为资本流入美国，加入“派对”。当美国表现不佳时，这对所有人来说都是坏消息，投资者会买入美元作为避风港，再次推高美元。只有在美国表现“还可以”的中间阶段，美元才会走弱。比米什认为，我们目前正处于微笑的“腹部”，尽管美国增长表现良好：

与德国等国的增长差异，是很长一段时间以来最小的，差不多15年了。从估值和资本流动的角度来看，这对我来说更有趣。而且，这还没有考虑到美国正在发生的其他结构性变化。

当然，这里的“结构性变化”是委婉地指特朗普政府的反复无常的地缘政治策略和对美联储独立性的压力，这些都削弱了对美国经济的信心，尽管经济增长强劲。这与布鲁克斯的观点相呼应，二者都认为政府政策削弱了美元。但不同之处在于，布鲁克斯认为这是相关性制度的变化，比米什则认为政策对美国经济信心构成了拖累。

我们从未相信存在“抛售美国”的交易。去年，尽管经历了“解放日”等事件，投资流入美国仍创下新高。而美元作为全球储备货币的全面取代也显得牵强。但投资者对美元的对冲越来越多，这也在边际上削弱了美元，正如比米什所解释：

由于特朗普政府带来的冲击性质，以及多年来外国投资者为了追求收益而降低对冲比率，美元体系现在更容易受到贬值冲击。当他们遇到冲击时，不一定会立即出售美国资产或减少配置，而是会增加对冲比率，然后交易商就会持有多头美元仓位，在没有对手方的现货市场中卖出。

或许不是没有努力，但特朗普政府未能改变美元在全球经济中的基本地位。美国的赤字、贸易和投资余额依然如往年般偏向一方。美元仍然是不可或缺的货币。体制变革必须等到这一切发生变化。

一篇好读物

LAD（爱情成瘾障碍）。

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