价值股反弹混乱。投资者不应因此而退缩

“别叫它卷土重来，” LL Cool J 曾经恳求我们。好吧，我不会这么说。是的，到2026年，价值股在今年迄今为止的表现优于成长股。2025年，价值股也曾小幅占优。

但2025年的价值股胜利仅仅是根据晨星的投资风格方法论得出的结论。我们的一些竞争对手——专注于风格指数的——对2025年的看法则不同。在共同基金表现方面，成长股无疑赢得了那一年。

方法论上的争论之外，还有历史的因素。美国股市的成长板块在过去的15年里一直占据上风。除了2016年和2022年这两个显著的例外，成长股远远领先于价值股。

		过去十年，美国成长股超越价值股
	



		累计总回报率 %

来源：Morningstar Direct。数据截止至2026年1月30日。晨星美国大中型宽基成长与价值指数——以美元计的总回报。下载CSV。

“价值溢价已死，”有人这么说，指的是与LL Cool J的“非卷土重来”同期发布的学术研究。也有人认为悼念反而是逆势指标。在投资者考虑投资组合配置时，现在是思考美国价值股未来的好时机。

2025年价值股赢了吗？

我将查看晨星美国大中型宽基成长与价值指数，这两个指数将市场一分为二，映射到晨星的美国大盘成长和大盘价值类别。这些指数采用与晨星风格箱相同的10因子方法。公司可以同时被纳入成长和价值指数，尽管权重不同。

当我对价值指数进行归因分析时，2025年其超额表现的两个最大驱动因素是谷歌母公司Alphabet（GOOGL）和金融服务行业。Alphabet在2025年股价上涨超过60%，成为“壮丽七巨头”中表现最好的公司。虽然该公司同时被纳入我们的成长和价值指数，但在全年中在价值指数中的权重更高，因此贡献也更多。

		2025年表现——主要贡献者

来源：Morningstar Direct绩效归因。指数和股票的美元总回报。数据截止至2025年12月31日。下载CSV。

我们怎么会把Alphabet归类为价值股？记得在2025年某段时间，股价曾下跌超过20%。Alphabet面临投资者对其在人工智能时代竞争能力的怀疑；其核心业务——互联网搜索，被认为存在风险。在价格/销售等指标上，该公司偏向价值。

Alphabet在价值指数中的大权重，使其在2025年下半年股价飙升时占据有利位置。九月，公司赢得反垄断裁决，避免被拆分。云计算等成长驱动因素帮助其第三季度盈利超预期。其Gemini AI模型也令人印象深刻。

至于金融服务行业，2025年表现亮眼。在经济健康和放松监管的背景下，银行业盈利强劲。摩根大通（JPM）、高盛（GS）、美国银行（BAC）和富国银行（WFC）在2025年股价大幅上涨，推动了价值指数的表现。

虽然金融服务行业是价值指数的常见行业重点，但Alphabet更具两极分化。过去几年中，该股在晨星风格箱中的位置不断变化。一些指数提供商认为该股偏向成长，而晨星的分类则不同。

关于主动基金经理如何看待Alphabet，这只股票在多种策略中都是重要持仓。它是美国基金公司“美国成长基金”（AGTHX）以及大型价值基金“奥克马克基金”（OAKMX，笔者持有）的主要贡献者。伯克希尔·哈撒韦（BRK.A）甚至在第三季度开始持有Alphabet的仓位。

价值股表现不佳

“高买低卖”在近年来一直是获胜的投资策略。低市盈率股票优于高市盈率股票的观点——无论是作为风险补偿还是因为其价格反映了过度悲观的评估——在美国并未得到验证。在其他市场，价值投资表现更佳。

众所周知，一批股票最初被称为FANG，后来变成了“壮丽七巨头”，有时被称为“超级规模者”，从大变得极其庞大。科技趋势推动了美国股市近15年的涨势。在人工智能出现之前，是移动计算、云计算和电子商务。疫情更是加速了科技的发展。

值得一提的两个年份是价值显著跑赢的年份。2016年，特朗普意外当选，带动工业和金融等“老经济”板块的股票飙升。2022年，通胀和加息对成长股打击最大，而俄乌战争推高油价，提振了偏向价值的能源板块。能源板块的飙升也解释了2026年前几个月价值股的超额表现。

你会注意到，我用行业来解释投资风格的表现动态。我发现行业比利率等因素更能影响风格的领导地位。2022年，有一种说法认为，随着利率上升，成长股的长远现金流被贬值。但到2023年，成长股在持续加息中表现优异。2022年的经历也可能是高飞股在风险偏好下降的市场中跌得最远的例证。

无论如何，有人说价值因子从未存在或已过时。怀疑者指出“无形资产”的重要性，这在价格/账面比等经典价值指标中未被体现。也可能是市场过度拥挤，导致错价减少。量化交易策略也常被视为替罪羊。

那么，为什么还要关注价值股？

可以肯定的是，成长市场比价值市场更集中。前十名股票占成长指数权重的56%，而价值指数仅占29%。

来源：Morningstar Direct。数据截止至2026年1月31日。下载CSV。

成长股在行业分布上也更集中。虽然成长市场大致一半是科技股（不包括通信服务类的Alphabet和Meta（META），以及消费者周期股的亚马逊（AMZN）），但价值股则更为分散。防御性消费、医疗、金融、工业、能源和公用事业等行业在价值股中占比更重。

集中度既有优点也有缺点。当市场巨头表现强劲，科技行业领跑时，成长股受益。但当市场转入“风险偏好下降”模式时，成长股可能会受到惩罚。不巧的是，成长指数和成长基金的波动性明显高于价值指数和基金，按收益的标准差衡量。

近年来，人工智能成为影响投资风格领导地位的关键因素。在投资者对AI股票持怀疑态度的时期，价值表现优于成长。这在2024年第三季度、2025年第一季度和2025年第四季度都得到了体现。2026年还很早，但到目前为止，价值领先。

风格时尚轮换

人工智能真的可能带动价值股上涨吗？去年，我采访了先锋集团首席经济学家乔·戴维斯（Joe Davis），他在晨星的《长远视角》播客中表示，他认为AI可能成为一种通用技术，提升增长和生产力。出人意料的是，他总结道：“如果你对AI最看好，实际上应该投资于‘壮丽七巨头’之外和科技领域之外。”他提到过去的颠覆时期，指出激烈的竞争可能侵蚀科技领头羊的回报。同时，整个经济中的公司都在寻找将技术应用于生产的途径。

历史上，投资风格的领导地位具有周期性。一些人将AI热潮与90年代末的互联网泡沫相提并论，当时价值投资也被认为已死。在那时，像沃伦·巴菲特这样的价格敏感型投资者被嘲笑为“不懂”。泡沫破裂后，价值股从2000年到2007年金融危机爆发前一直跑赢成长股。正如我的同事杰夫·普塔克（Jeff Ptak）最近所示，科技行业的持续超越可能预示着未来的艰难时刻。也许我们正处于一种风格轮换中，只有事后才能看清。

无论未来如何，没有像LL Cool J那样的“击倒”会在成长与价值的争斗中出现。成长多年来一直让价值处于被动，但未来仍有更多回合等待。市场动态总在变化，就像Alphabet在晨星风格箱中的迁移所示。不管哪种风格“获胜”，都应当关注当前市场成长端的风险。你不必相信“价值溢价”，也可以把价值股视为当前的多元化工具。