首次公开募股（IPO）回归：散户投资者为何可能陷入陷阱

一张雪花公司标志在企业办公室的图片_由Grand Warszawski通过Shutterstock提供_

Jim Osman

2026年2月23日星期一 上午1:32 GMT+9 5分钟阅读

IPO日历再次填满。头条报道资本市场重新开放、强劲需求和信心恢复。银行忙碌，创始人乐观。散户平台正宣传“机会已回归”，仿佛机会本身已经到来。对于散户投资者来说，这种热情应引起警惕，而非安心。大量IPO发行通常对买家不利。它通常意味着卖方对分散风险感到舒适。

IPO首先是一个流动性事件，而你是潜在的流动性。早期投资者、风险基金、私募股权赞助商和创始人正在将纸面收益转化为公开资本。谢谢。营销用语强调增长、颠覆和长期潜力，从不提及风险。这些是你见过的最棒（或最糟）的推销话术之一。结构上的现实更简单。一个对业务非常了解的人已经决定当前条件足够有吸引力，愿意出售部分股份。如果你站在另一方，也可能会这样做。这应成为分析的框架。

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我们曾见过这种模式。独角兽繁荣在2015年达到顶峰，随后在2021年再次出现，当时充裕的流动性将私募估值推升到后来公共市场难以合理化的水平。在繁荣期间，私募估值飙升。叙事压倒了纪律。公司估值基于用户增长和可达市场总规模，而非稳健的经济学。当这些企业进入公众审视时，调整变得令人不适。

优步（Uber）曾是其时代最受期待的IPO之一。故事巨大，规模不可否认。然而，IPO后几年，股价仍低于发行价，持续了两年。问题不在于野心，而在于叙事与公共市场责任之间的差距。一旦暴露于季度压力、资本密集度、盈利能力和激励机制，增长的言辞变得不那么重要。

WeWork从未以其原始形式完成传统IPO。一旦公司治理结构和现金燃烧变得透明，热情便崩塌。叙事遇到结构，结构占了上风。这些都不是孤立的案例，而是提醒我们私募市场的乐观情绪并不自动转化为公共市场的回报。

故事继续  

当IPO数量加快时，通常同时存在两个条件。估值支持，且内部人士看到有利的变现窗口。这并不意味着每笔交易都有缺陷，但意味着供应响应强劲的需求。

散户投资者常关注首日价格表现。超额认购成为质量的代理。社交媒体放大紧迫感。配售感觉像是获得某种独家机会。但IPO过程本身存在扭曲。承销商定价以确保成功。机构获得优先配售。有限的初始流通股可能夸大早期波动。交易的前几周反映的是仓位和心理状态，而非长期经济。

早期价格表现很难反映管理层是否在整个周期中理性配置资本。最终重要的是结构。激励机制很重要。治理很重要。资本配置纪律很重要。这些变量决定了增长是否转化为每股价值创造，还是仅仅规模扩大。

新上市公司在这些方面缺乏公开的业绩记录。你还无法观察管理层在季度压力下的表现。你无法衡量在增长放缓时的纪律性。你无法评估收购行为的长期表现。你是在对未来的预测进行承保，而不是观察行为。这与购买已经历多个公开周期的公司所面临的风险不同。

独角兽时期展示了叙事如何轻易掩盖纪律。即使单位经济脆弱，增长仍被庆祝。估值反映的是对潜在性的乐观，而非现金流的清晰。当市场要求证明时，价格会调整。即使是优步，机会也只有在成本纪律加强、激励更明确地与盈利能力对齐后才改善。投资案例从故事转向结构。这一转变远比最初的IPO热情更重要。

教训不是每个IPO都必然失败。教训是，IPO热情常常带有过于宽容的预期。散户投资者常在最大兴奋点到来时出现。那时营销最强，预测最大胆，报道最密集。也是不对称偏向卖方的时候。

在火热的市场中，边缘企业可以上市。只有最强壮的公司才会在市场冷淡时尝试公开募股。质量组合会随着情绪变化而变化。投资者应质疑的不仅是IPO的数量，还要关注进入市场的企业性质。还记得SPAC吗？它们是具有纪律性资本配置历史的稳健运营商，还是寻求流动性的增长叙事？你不必避免所有IPO，但应要求证据超过营销所暗示的水平。

如果你在评估一个新上市的公司，从激励机制开始。管理层的薪酬如何？奖金是否与收入增长或投资资本回报挂钩？股权结构是否鼓励长期持有？领导层在上市后是否仍持有重要股份？然后检查资产负债表的韧性。企业对持续获取资本的依赖程度如何？如果增长放缓或流动性收紧，会发生什么？

最后，评估估值假设。当前价格是否需要完美执行？盈利是否被假设而非证明？如果需要完美执行，安全边际就会变窄。

一个简单的问题可以穿透迷雾。为什么现在是内部人士出售的最佳时机？

这个问题不是关于恶意，而是关于激励。

根据我的经验，持久的回报更常在结构悄然改善的情况下建立，而非在公众热情高涨时。公司拆分和重组常常带来被动卖家。对发行人的有利条件通常推动IPO浪潮。这些起点截然不同。

创纪录的IPO活动可能对资本市场是积极的，但不一定对散户投资组合有益。如果你有参与新发行的冲动，放慢脚步。让几季度过去。观察管理层的沟通方式。研究资本的部署。观察激励是否转化为纪律。

参与感令人兴奋，但实际上，所有权需要耐心。市场将继续在乐观与谨慎之间循环。IPO窗口会开启也会关闭。散户资本会追逐叙事。随着时间推移，复利的纪律通常始于远离最大兴奋点。当发行达到纪录、热情占据分析时，历史表明散户投资者往往会吸收随之而来的失望。

风险并不在IPO本身，而在于流动性、乐观情绪和结构审查不足的结合。这种组合以前出现过。

而且很少偏向后期买家。

_ 在本文发表之日，Jim Osman未持有（直接或间接）本文提及的任何证券的头寸。本文所有信息和数据仅供参考。本文章最初发表于Barchart.com _