标普500指数正处于一个异常紧张的区间内。这是牛市依然有韧性，还是已经耗尽？

今年发生了许多事情，但市场似乎暗示变化不大。战争预警、政策逆转、AI受害者的追捕、多个疑似市值达1万亿美元的私营公司悬而未决，市场上事态繁多。但总体来看，投资组合和经济背景基本保持不变。标普500指数用极端停滞来描述其状态的极端性。在过去两个月的交易日中，指数超过6900点的次数超过40%——这是它在10月28日首次触及的水平。根据Bespoke Investment Group的数据，到二月这个点，基准指数的交易区间是60年来最狭窄的。定义指数当前趋势的布林带比过去五年更紧密，显示市场正紧密缠绕。

标普500的六个月走势图显示，经济也仍处于熟悉的状态。去年经济以大约5%的名义增长率增长，通胀带来的增长略高于实际产出增长，这也基本描述了2024年的经济状况。企业资本支出追求“超级智能”再次对经济活动产生了直接影响。消费者支出仍由高收入资产持有者和老龄人口支撑，他们在以服务为中心的经济中运作。Strategas Research的首席经济学家Don Rissmiller将市场的层层依赖关系描述为：“这条链在2026年可能会成为一个反复出现的主题：美国经济依赖股市，股市依赖债市，债市依赖商品市场（推高通胀）与生产率（抑制通胀和单位劳动成本）之间的拉锯战。”

企业盈利有望连续第五个季度实现两位数的增长，虽然这一增长速度积极但未见变化，投资者已充分预期到这一点。最高法院推翻特朗普总统大部分关税理由的裁决无疑引人注目，但替代工具可能只会在边缘调整关税，而不会改变核心。况且，自去年四月初关税冲击后不到七个月，市场就已上涨了40%，因此目前从关税影响逐步缓解中获得新动力的空间有限。

还有什么保持不变？联邦储备政策。市场目前预期联储将在2026年上半年保持不变。这表面上看是积极的，因为它暗示经济已达到无需立即采取纠正措施的平衡状态。但联储的立场中也明显带有“观望”色彩：就业市场没有崩溃，温和的通胀率仍在2.5%以上。

深入分析

正如近期多次详细阐述的那样，标普500表面上的稳定实际上是底层快速运动的相反力量共同作用的结果。今年，等权重的标普500上涨了6.4%，而“宏伟的七巨头”指数则下跌了5%。工业和大宗商品相关行业表现强劲，似乎预示着“全球制造业复苏”，同时也在提前大幅提升估值。MAGS今年以来的表现显示，整体市场能以这种方式扩展，且吸收了罕见的内部波动，而没有遭遇更严重的指数回调。

“分散交易”——专业投资者主动押注指数成分股之间差异巨大的交易——在主要的超级巨头表现不佳时，为市场提供了缓冲。金融股和可选消费品表现略逊一筹，需要密切关注，但尚未完全崩溃。私募资产管理公司的一些信用基金出现压力，主要被视为孤立问题，目前对核心银行业影响不大。不过，值得一提的是，这一策略保持了整体上涨趋势，让约60%的股票跑赢了标普500。这带来了健康的市场广度，也令专业股市投资者感到满意，尽管过去这并不一定意味着指数会大幅上涨。标普50日移动平均线几乎保持平稳，充分体现了“观望”的态度。有趣的是，分散投资策略在等待标普500选择未来路径时，已为投资者带来收益。非美国股票相较于标普500表现出色，是记忆中最好的开局。今年，60/40股票/债券策略在总回报方面超越了标普500，过去三年的年化回报率达14.5%，远高于其长期约8%的平均水平。

不确定、区间震荡的市场带来的一个好处是，它削弱了多空双方的信心，促使他们重新审视假设。多头可能会问：在这个季节性最强、投资者资金流入创纪录的时期，市场难以取得明显进展，是否暗示着潜在问题在酝酿？人工智能交易的领导地位已缩减到Alphabet、记忆股以及能源/电气基础设施供应商，这些公司利用产品稀缺性对建设者征收“准税”。

英伟达财报前景

如果偏空，是否会觉得令人不安：七个月内涨幅达40%的英伟达，指数仅回调5%，且今年指数仍在其高点附近徘徊，而“宏伟的七巨头”股票平均离高点还相差15%？这种横盘震荡是否在让风险逐渐消散？随着AI变革成为焦点，私募信贷的软 spot 从“假设”变成了“量化的减记”。尽管如此，英伟达作为每季度最后公布业绩的科技巨头，其表现尚未可靠地成为市场整体方向的风向标。不过，经过数月的估值压缩，以及市场在短时间内大幅扩展，否认英伟达令人印象深刻的业绩反应可能会成为市场调整的借口。