泰达币需要额外的45亿美元资本：根据巴塞尔标准的偿付能力比率分析

真正的问题不是“可解决还是不可解决”，而是资产结构

关于Tether偿付能力的反复讨论，常常归结为一个简单的问题：平台是否有足够的储备？实际上，正确的问题需要对金融机构的资产结构有更复杂的理解。对于受监管的银行来说，偿付能力不仅仅是资产与负债的简单算术，而是对财务整体风险轮廓与吸收损失能力之间关系的统计评估。

虽然Tether并非正式受监管的金融机构，但实际上其运作类似于一家非受监管银行：发行数字存款工具(如$USDT)代币，投放到加密市场，同时将由此产生的负债投资于多元化的资产组合，从利差中获利，几乎无需管理成本。

为了评估Tether是否拥有足够的资本金，应采用符合国际公认标准的评估框架，而非自行发明一个临时方案。

巴塞尔框架：银行如何计算最低资本

监管机构要求银行保持风险加权资产（(RWA)）的最低资本比率。这个被称为巴塞尔资本框架的体系，涉及三个基本风险类别，必须在财务报表中考虑：

信用风险：借款人无法完全偿还义务的概率。通常占大型国际银行RWA的80-90%。

市场风险：资产价值在没有信用问题的情况下波动的不利可能性。对于Tether而言，这尤为重要，因为其持有大量比特币和黄金，而负债以美元计价。近年来，比特币的年化波动率在45%到70%之间，远高于黄金的12-15%。

操作风险：由企业活动引发的风险——欺诈、系统错误、法律诉讼。

在巴塞尔III框架下，银行必须保持以下最低资本：

• 核心一级资本（(CET1)）：占RWA的4.5%
• 总资本（Total Capital）：占RWA的8.0%

在正常市场条件下，大型国际银行的实际资本比率远高于最低要求：平均CET1为14.5%，总资本在17.5%到18.5%之间。

Tether财务报表在巴塞尔视角下的分析

截至2025年第一季度，Tether发行了约1745亿美元的数字代币，主要是美元锚定的稳定币。为了支持这些赎回权，Tether持有约1812亿美元的资产。超额储备约为68亿美元。

资产结构如下：

• 77% 投资于货币市场工具和美元现金等价物：根据巴塞尔标准，这些资产的风险加权为零或最低。
• 13% 投资于实物资产和数字资产，包括比特币(根据最新数据，比特币价格约为91.08K)，以及黄金。
• 剩余：未在披露中详细说明的贷款和其他投资。

对于比特币，巴塞尔的更严格标准允许最高风险权重为1250%，这意味着几乎要用资本抵消其全部价值。然而，这种解释过于谨慎。更合理的做法是将比特币视为一种数字资产，其市场风险特征类似于黄金，但波动性是黄金的三倍。这将导致比特币的风险权重在300%到750%之间，虽然较低，但仍然显著。

基于这些计算，Tether的RWA可能在623亿美元到1753亿美元之间，具体取决于对数字资产组合的假设。

Tether的总资本比率（TCR）：与基准相比不足

Tether的总资本比率（(TCR)），即超额储备除以RWA，在不同压力假设下，介于10.89%到3.87%之间。

假设比特币需要一个足以应对30-50%价格波动的资本缓冲——这是与历史波动性完全一致的范围——那么Tether的TCR基本符合巴塞尔的最低要求(8%)。

然而，与市场基准相比，这一结果并不令人满意。资本充足的大型银行通常保持17.5%到18.5%的比率。按照这一更高标准，Tether需要大约45亿美元的额外资本，才能维持当前的$USDT发行规模。

如果采用更严厉、更惩罚性的比特币风险权重，缺口可能在125亿到250亿美元之间——但这种情景被认为过于保守，不符合实际的审慎需求。

Tether的资产回报：未分配利润与集团资产

当提出这个问题时，Tether通常会用一个结构性反驳：集团层面，企业拥有大量未分配利润缓冲。数字显示：

• 2024年底，Tether的净利润超过130亿美元。
• 集团的合并净资产超过200亿美元。
• 2025年第三季度审计显示，今年已实现利润超过100亿美元。

然而，技术性反驳依然重要：严格来说，这些未分配利润不能作为$USDT持有者的监管资本。它们在集团层面被留存，未计入专门为稳定币设立的储备。虽然Tether理论上可以在必要时将这些资金转移给发行实体，但没有任何法律义务强制执行。

为了严格按照国际披露标准进行评估，必须审查整个集团财务，包括对可再生能源项目、比特币挖矿、人工智能、数据基础设施、电信、教育、土地所有权、金矿开采和采矿权的投资。这些高风险资产的流动性和表现，以及Tether在危机中牺牲这些资产以保护代币持有者的意愿，将决定实际可用的资产缓冲的公允价值。

结论：透明度在储备管理中的作用

Tether的问题不在于“是否可偿付”或“不可偿付”。而在于其结构性透明度，以及是否提供了一个清晰、可比的披露框架，类似于受监管金融机构的披露。没有等同于巴塞尔第三层（Pillar III）的披露，(持有人)处于信息不对称状态，而分析师只能对储备组成和实际风险轮廓做出大致假设。

关于额外的45亿美元资本：这是Tether希望符合国际最佳银行实践基准的情景，而非最低监管要求。这反映了从极简结构到稳健资产架构之间的差距。是否弥补这一差距，仍然是Tether在没有监管的情况下的自主决策。