2026年初，加密市场表面风平浪静，但暗流涌动。经历2025年末的大幅回调后，一个潜在的系统性风险逐渐浮出水面——它的规模可能超越FTX事件，而这次的主角是比特币最大的企业买家MicroStrategy。

MicroStrategy已经完全改造自身定位。从软件公司转身成"比特币本位"的执行者，这家公司截至2025年12月，已经囤积了671,268枚比特币，占比特币总流通量的3.2%以上。这些比特币的平均购入价格约74,972美元。听起来像是一场精明的投资——但实际上呢？

财务数字讲述了另一个故事。这家公司通过大量举债和发行优先股来融资购买比特币，如今已经背负超过82亿美元的债务，还有超过75亿美元的优先股在外。每年光是利息和股息就要支付7.79亿美元，可软件业务每年的收入才4.6亿美元。这对比有多荒唐？核心业务的收入还不够覆盖利息支出的60%。

市场已经开始用脚投票。虽然MicroStrategy持有的比特币账面价值在590亿到600亿美元之间，但股市给出的估值却打了折扣。这种估值差异反映的是什么？市场在担心这个庞大的赌注一旦失手，后果会有多严重。