空头回补行情推动可可复苏，供应趋紧

星期四，可可期货出现了显著反转，货币疲软引发了一波空头回补。12月ICE NY可可上涨+165点 (+3.34%)，而12月ICE伦敦可可上涨+83点 (+2.19%)，扭转了过去两周市场的剧烈下跌。这一动量转变反映出可可合约的超卖状态已变得脆弱，任何技术性买盘的催化剂都可能引发反弹。

美元影响与库存紧缩

美元走软成为星期四反弹的直接触发因素，这是商品市场空头回补的经典驱动因素。但支撑基本面更为深层次。ICE追踪的存放在美国港口的可可库存在星期四降至8个月低点的1,738,691袋，提供了真实的供应端紧张，支撑价格。这一库存紧缩意味着供应面受到显著限制，尤其是在加工和巧克力制造承诺持续高企的情况下。

政策不确定性对市场的影响

星期三的市场出现了急剧抛售，将可可价格推至1.75年低点，原因是欧盟国家施压监管机构将欧盟的《森林砍伐条例》(EUDR)推迟一年实施。EUDR框架旨在限制关键商品（包括可可和大豆）供应国的森林砍伐。推迟原定于12月底的实施将缓解非洲、印度尼西亚和南美洲生产国的进口限制——这一发展缓解了供应焦虑，但也引发了对2025年前监管不确定性的担忧。

西非乐观情绪与全球悲观情绪的冲突

西非的供应情况呈现出一个有趣的矛盾。象牙海岸的农民报告可可树健康生长，近期干燥天气有助于豆子干燥。加纳生产商强调有利的天气条件加快了荚果成熟。Mondelez高管指出，当前西非荚果数量比五年平均高出7%，且“明显高于去年收成”。象牙海岸的主要收获刚刚开始，农民对品质的情绪仍然乐观。

然而，这一西非的强势掩盖了全球需求环境的令人担忧。截止11月中旬，作为全球最大可可生产国的象牙海岸，自10月1日市场年度开始至11月16日，已向港口发运516,787吨，比2023年同期的548,494吨下降了-5.7%。出口放缓表明市场对需求持怀疑态度，尽管供应预期充足。

巧克力销售传递出令人担忧的信号

疲软的消费者需求是可可的主要阻力。好时公司CEO报告称，万圣节期间巧克力销售“令人失望”，这一时期在2024年占美国全年糖果销售的近18%，仅次于圣诞节的重要性。关于万圣节季节性表现疲软的评论凸显零售巧克力需求难以维持历史水平。

来自主要消费地区的加工数据进一步印证了需求疲软：

• 亚洲：第三季度可可加工量同比下降-17%，至183,413吨，为9年来最低
• 欧洲：第三季度加工量同比下降-4.8%，至337,353吨，为十年来最低
• 北美：第三季度加工量同比增长+3.2%，至112,784吨，但部分增长归因于新入账的公司

更令人担忧的是，北美巧克力糖果销售量在截至9月7日的13周内比去年同期暴跌-21%，根据Circana的研究。

产量阻力逐渐显现

尼日利亚，全球第五大可可生产国，提供了与西非丰富供应相反的观点。尼日利亚可可协会预测，2025/26年度该国产量将同比收缩-11%，至305,000吨，而2024/25年的预估产量为344,000吨。9月尼日利亚的可可出口保持持平，至14,511吨，没有增长缓解。

供给短缺的故事

国际可可组织的历史数据强调了长期的供应紧张。5月，ICCO将2023/24年度全球可可短缺修正为-494,000吨，创下超过60年来的最大缺口。那一年的产量同比下降-13.1%，至4.380百万吨，全球库存与加工比率降至46年来的最低点的27.0%。

2024/25年度，ICCO预测将出现+142,000吨的盈余，这是四年来的首次盈余，全球产量预计同比增长+7.8%，至4.84百万吨。然而，这一正常化背景下，库存缓冲极度枯竭，意味着对供应中断的缓冲空间有限。

关税阻力减弱

额外的压力来自上周五特朗普政府宣布取消对非美国产商品（包括可可）提议的10%互惠关税。虽然这消除了贸易战情景下价格上行的风险，但也取消了之前支撑部分价格的需求抑制因素。

结论

星期四的可可价格反弹反映了在技术超卖条件下的真实空头回补，但基本面仍然复杂。库存紧张和尼日利亚潜在的产量问题提供了支撑因素。然而，全球巧克力需求疲软，尤其是令人失望的万圣节季节表现，以及西非丰收的预期，都构成阻力。市场仍在供应紧张与需求疲软之间摇摆，这一态势可能持续到本季结束。