介绍

链上无许可借贷的开始

链上无许可借贷平台的故事始于 Rari Capital 及其 Fuse 平台。 Fuse 于 2021 年上半年发布，在 DeFi 夏季的热情过后，即流动性挖矿爆发式增长的时期，Fuse 迅速获得了关注。这个平台是 Rari Capital 的创意，它使用户能够创建和管理自己的无需许可的贷款池，从而与新兴的收益率优化趋势保持一致，彻底改变了 DeFi 领域。

在其崛起过程中，Rari Capital 采用了 (9,9) 叙事，该叙事因Olympus DAO（一种旨在利用 OHM 收益率的策略）而流行。 Rari Capital 与 Fei Protocol 的合并进一步放大了这一时期的增长和社区建设。 Rari Capital 和 Fei Protocol 于 2021 年 11 月合并，围绕一个具体愿景：建立一个综合性 DeFi 平台，将 Rari 的借贷协议与 Fei 的稳定币机制相结合。

然而，一切都在 2022 年 4 月彻底崩溃，Fuse 成为重入攻击的受害者，导致资金损失惊人，估计约为 8000 万美元。该事件引发了对 Rari Capital 安全实践的严格审查，并引发了人们对 DeFi 平台易受此类攻击的更广泛担忧。这场危机之后，Rari Capital 和 Fei Protocol 合并后成立的管理机构 Tribe DAO 面临着艰难的决定。黑客事件带来的压力和挑战最终导致 Tribe DAO 和 Rari Capital 在今年晚些时候关闭。此次关闭标志着 DeFi 领域的一个重要时刻，突显了即使是最具创新性的平台在面临安全威胁时的脆弱性，也凸显了去中心化金融中稳健、万无一失的协议的至关重要性。

重振无许可贷款

在 2022 年 4 月的 Rari Capital 黑客事件和 2023 年的重大 Euler 黑客事件（导致 2 亿美元受损）之后，DeFi 行业面临着高度的怀疑，尤其是在安全方面。 Euler 以其创新的无需许可的借贷协议而闻名，该协议允许用户借出和借入各种加密资产，这成为人们对 DeFi 生态系统中漏洞的另一个鲜明提醒。这些重大安全漏洞引发了整个行业更广泛的悲观情绪，引发了对去中心化金融平台安全性和可靠性的严重担忧。

然而，从 7 月中旬 Ajna 的推出开始，2023 年下半年 DeFi 借贷领域悄然复苏。随着 2023 年 10 月 10 日 Morpho Blue 的发布，这种复兴继续进行。这些新兴协议在重振的 DeFi 借贷领域中的独特之处在于它们的叙述方式从纯粹的“无需许可”转变为明显的“模块化”。 Ajna 和 Morpho Blue 等平台不再仅仅关注无需许可的系统提供的不受限制的访问，而是开始强调其“模块化”性质。这种方法将它们呈现为基础层技术，第三方开发人员可以在此基础上构建和定制贷款用例。这种向模块化的转变，凸显了这些平台的灵活性和适应性，鼓励贷款解决方案的创新和专业化。除了这种模块化的叙述之外，还非常强调安全性。例如，Ajna 的特点是不依赖预言机，消除了对外部价格供给的依赖，从而减少了脆弱点。 Morpho Blue引入了“无许可风险管理”的概念，将责任委托给第三方来挑选风险调整后回报率最高的借贷市场。

《今日事态》：DeFi 流动性回归

进入 2024 年，加密货币和 DeFi 领域出现了明显的热潮。这种复兴通常归因于新的代币分配机制，这是由 Multicoin 的 Tushar 推广的理论。他的理论是，每次加密货币牛市都是由创新的代币分配方法引发的。在当前市场中，“积分”概念已成为重要驱动力，Eigenlayer 等平台通过其重新抵押生态系统引领潮流。这种方法不仅重新引起了人们的兴趣，而且还塑造了市场的动态。与此同时，链上资产类型的多样性正在不断扩大，这增加了 DeFi 生态系统的深度。

话虽如此，我们必须拥有必要的借贷系统和基础设施，因为机构和Degen们都将寻求链上杠杆。虽然像Compound和Aave这样的既定协议已经促进了数十亿美元的交易，但它们容纳不同抵押品类型的能力有限，因此需要出现替代性的链上借贷平台。在过去的一两年里，Morpho、Ajna 和 Euler 等新型借贷协议的兴起，各自争夺链上借贷市场的份额。此外，我们还见证了 Metastreet 和 Blur 等 NFT 借贷协议的激增。本文旨在探讨这些项目的叙述和功能，让读者在展望未来时了解它们各自的差异和贡献。

Morpho 协议

Morpho的起源

Morpho 的起源故事和开发 Morpho Blue 的决定植根于该协议的初步成功以及对 DeFi 借贷领域局限性的深刻理解。 Morpho 由 Paul Frambot 及其 Morpho Labs 团队推出，迅速声名鹊起，成为以太坊上第三大借贷平台，一年内存款资产超过 10 亿美元。这一令人印象深刻的增长是由 Morpho Optimizer 推动的，该优化器在诸如 Compound 和 Aave 等现有协议之上运行，提高了利率模型的效率。然而，Morpho 的增长最终受到这些基础贷款池的设计限制的限制。

这些认识导致人们从头开始重新思考去中心化借贷。 Morpho 团队凭借丰富的经验，认识到需要超越现有模式，以实现 DeFi 借贷的自主性和效率新水平。这种演变催生了 Morpho Blue。 Morpho Blue 旨在解决 DeFi 借贷中的几个关键问题：

• 信任假设： 该协议通过允许更加分散和动态的风险管理来减少信任假设。这解决了需要不断监控和调整众多风险参数的问题，这些参数可能是造成安全漏洞的主要原因。
• 可扩展性和效率： 通过摆脱 DAO 式的管理模型，Morpho Blue 旨在提高可扩展性和效率。这包括解决当前去中心化贷款模式固有的资本效率和利率优化问题。
• 去中心化风险管理：Morpho Blue 专注于无需许可的风险管理，以更透明、更有效的方法来处理借贷平台的风险。

Morpho Blue 的开发代表了在 DeFi 中构建更加无主见、无需信任的借贷原语的重大转变。这种转变辅以在这些原语之上构建抽象层的潜力，从而在其核心实现更具弹性、高效和开放的 DeFi 生态系统。

Morpho Blue（和 MetaMorpho）- 协议分析

Morpho 协议在两个不同的层上运行：Morpho Blue 和 MetaMorpho，每个层在生态系统中都有独特的功能。

Morpho Blue旨在允许任何人无需许可地部署和管理自己的借贷市场。每个 Morpho Blue Market 的一个关键特征是其简单性和特殊性：以及一个确定的贷款价值比（LTV）和一个指定的价格馈送甲骨文。这一框架确保了每个市场都简单明了、重点突出，使广大用户都能使用。Morpho Blue 还实现了治理最小化，其代码库简洁高效，仅有 650 行 Solidity 代码，增强了安全性和可靠性。此外，Morpho Blue 还包括一个由 $MORPHO 代币持有者管理的收费开关，为协议增加了一层社区驱动的监督。

MetaMorpho，另一方面，引入了借贷金库的概念，由第三方“风险专家”管理。在这一层中，贷方将资金存入金库，金库管理者负责在各个​​ Morpho Blue 市场之间分配流动性。这种方法可以实现更加复杂和动态的资金管理，利用专业经理的专业知识来优化回报并管理风险。 MetaMorpho 的核心创新在于其产品立场和开发者友好性。它创建了一个平台，第三方开发人员可以在 Morpho Blue 基础设施之上进行构建，为 Morpho 生态系统添加额外的多功能性和创新层。

牛排馆金融（Steakhouse Financial）案例研究

由 Sebventures 领导的 Steakhouse Financial 是如何有效利用 Morpho Blue 生态系统的最佳范例。这家面向 DAO 的加密原生金融咨询公司凭借其创新的借贷方式，在 DeFi 领域取得了长足的进步。自 1 月 3 日以来，Steakhouse Financial 一直在管理一个 TVL 为 1280 万美元的 USDC MetaMorpho 金库。该金库主要集中于 stETH 和 wBTC。未来，Steakhouse 表示有兴趣支持真实世界资产 (RWA) 担保品。

Morpho 生态系统的四位参与者

鉴于 Morpho 生态系统目前的发展，它有四个主要因素：MetaMorpho 贷款人、Morpho Blue 贷款人、借款人、MetaMorpho 金库管理者，和 Morpho 治理/Morpho 实验室（我认为它两是一样的…）

以下是完整的 Morpho 协议架构的最新视觉效果，其中标注了参与者及其目标/思维过程

Morpho 成长手册

Morpho 通过强大的品牌和卓越的业务开发执行力的结合而脱颖而出。尽管 Ajna、Midas、Frax Lend 和 Silo Finance 等其他贷款项目相继出现，但 Morpho 在 TVL 吸引力方面已跃居榜首。该协议虽然本质上是无需许可的，但通过许可的 Morpho UI 进行了抽象。这个精心设计的用户界面，证明了团队致力于通过选择性地展示最好的贷款市场和合作伙伴来维护一个与信任同义的品牌。这种微妙的方法——推销无需许可协议的吸引力，同时有效地将其前端连接到信誉良好的实体——确保了 Morpho Blue 在看似风险和不稳定的 DeFi 领域中成为质量和可靠性的灯塔。

基于以上几点，Morpho 在最终用户体验方面投入了大量的时间和精力。 Morpho 开发了简洁直观的用户界面/用户体验，简化了终端用户和借贷操作员之间的交互。而许多 DeFi 借贷协议却不是这样，它们仍然给人一种噱头的感觉。此外，MetaMorpho 等抽象层的开发也简化了吸引力。Morpho Blue 在无许可创新与以品牌为中心的许可前端之间的微妙平衡策略令人印象深刻。这种方法不仅强调了 Morpho 作为一个平台的适应性和灵活性，还将其定位为 DeFi 领域促进专业化安全借贷解决方案的领导者。

Morpho有哪些做得好的地方？哪些方面需要改进？

• 好的： Paul 和 Merlin 等团队成员的强大个人品牌，提高了可信度和知名度。
• 好的： 通过推销简单性、构建 MetaMorpho 等抽象层、锁定 Steakhouse、B Protocol、Block Analitica 和 Re7 等第三方贷款运营商以及锁定特定贷款市场的代币激励（例如 stETH）来构建有效的生态系统。
• 好的：其优化器产品拥有强大的现有产品和品牌，这为 Morpho Blue 的成功提供了巨大的杠杆。

需要改进： 第三方风险管理公司的单位经济效益有待提高。在不考虑工程成本、法律成本和风险管理成本的情况下，资产管理规模为 4,500 万美元的 Block Analitica 可获得 7 万美元的收入。

Ajna，无预言机市场

Ajna 的起源

Ajna 由几位前 MakerDAO 团队成员创立，他们认识到了上一代借贷协议中存在的可扩展性和风险问题。对 Oracle 的依赖和治理既是限制增长的因素，也是主要的风险来源。他们的主要想法是将 Oracle 功能外包给贷款人和清算人。我们的愿景是创建借款和借贷的 Uniswap，这是一个不可变的协议，可扩展地支持几乎所有资产，包括长尾资产和 NFT。经过两年多的开发，其中包括十余次代码审计，才有了这一原创性的创新设计。

Ajna Finance 的起源故事与 2023 年 DeFi 生态系统中，对安全性和稳健性的更广泛渴望紧密相连。 Dan Elizter 关于 DeFi 中无预言机协议需求的文章 强调了这一点。Nascent VC 的创始人、DeFi 社区的知名人物 Elitzer 概述了困扰 DeFi 的持续安全挑战，以及因黑客攻击造成的数十亿美元损失，强调有必要从根本上重新思考 DeFi 协议的设计和安全性。

在这种背景下，Ajna 协议成为一个引人注目的解决方案。 Ajna 于 2023 年 7 月中旬推出，其设计理念与 Elitzer 所描述的真正 DeFi 原语的愿景一致：一种以零依赖性运行的协议，因此无需信任，包括不存在治理、可升级性和预言机。这种方法减少了协议内的理论攻击面和固有风险。

Ajna - 协议分析

Ajna 因其独特的借贷方式在 DeFi 领域脱颖而出。它是一个非托管、无需许可的系统，无需预言机或治理即可运行，确保高度的去中心化和自治。 Ajna 允许创建具有特定抵押品和贷款资产的市场，从而简化流程并增强用户可访问性。该平台支持广泛的资产，包括可替代和不可替代代币（NFT），从而将抵押品类型的范围扩大到 DeFi 中常见的范围之外。 Ajna 的显着特点包括促进 NFT 借贷和做空市场等独特的借贷案例，而没有其他平台的常见限制。

Ajna 生态系统中的三位参与者

鉴于 Morpho 生态系统目前的发展，存在三个参与方：Ajna 贷款人、Ajna 借款人、Ajna 治理/代币持有者。

Ajna 成长手册

2023 年下半年出现重大安全漏洞后，Ajna 的安全品牌受到了明显打击。重新启动后，该项目回归追求完全去中心化，切断与中心化实验室公司的任何联系。现在，它们是完全去中心化的 DAO 和协议。

重启 DeFi 协议非常困难，而且一向不被看好。虽然 Ajna 经历了挫折，但他们带着重新审计 (5x) 的协议回来了。该协议有两个明显的卖点：完全去中心化和无预言机。 Ajna 的策略完全倾向于 DeFi 原生品牌。

现在，一个较长期问题如下：

• Ajna 有哪些独特的贷款使用案例，使其有别于 Morpho 和其他竞争对手？
• 在 Ajna 试图执行其增长和 BD 计划的过程中，分散式 DAO 协调的效果如何？

Euler，从阴影中崛起

Euler 的起源

作为下一代 DeFi 借贷平台，Euler 协议代表着 Compound 和 Aave 等第一代协议的重大演进。作为一种去中心化服务，Euler 解决了 DeFi 市场中的一个关键缺口：借贷服务中缺乏对非主流代币的支持。Euler 意识到长尾加密资产的借贷需求尚未得到满足，因此提供了一个无许可平台，几乎所有代币都可以在该平台上挂牌，只要与 Uniswap v3 上的 WETH 配对即可。

Euler 协议通过几项关键创新在 DeFi 借贷领域脱颖而出：

• 它采用独特的风险评估方法，同时考虑资产的抵押因素和借款因素，提高了风险评估的准确性。
• Euler 还集成了 Uniswap v3 的去中心化 TWAP 预言机进行资产评估，通过支持多样化的资产上市来支持其无需许可的精神。
• 此外，该协议还引入了一种新颖的可抵抗 MEV 攻击的清算机制以及可根据市场条件自主调整的反应利率模型。
• 这些功能，再加上为用户提供便利而实施的子账户，使 Euler 成为 DeFi 借贷领域复杂且适应性强的平台。

不幸的是，2023 年 3 月 13 日，Euler 金融遭遇了有史以来最大规模的 DeFi 黑客攻击之一。 3 月 13 日的闪电贷攻击导致损失超过 1.95 亿美元，并引发了传染效应，影响了众多去中心化金融 (DeFi) 协议。除了 Euler 之外，至少还有 11 个其他协议因此次攻击而遭受损失。

黑客攻击后：Euler V2

在沉寂了一年之后，Euler 于 2024 年 2 月 22 日推出了 V2 版。Euler v2 是一个模块化借贷平台，有两个主要组件： Euler Vault Kit (EVK) 和 Ethereum Vault Connector (EVC)。EVK 使开发人员能够创建自己的定制化借贷保险库；它可以被描述为一个保险库开发工具包，可以让开发人员更轻松地利用 Euler 的意见技术框架创建保险库。EVC 是一种互操作性协议，能让保险库创建者将他们的保险库连接在一起，这样开发者就能更有效地将保险库串联起来，相互传递信息和进行交互。这两项技术共同构成了基础层借贷基础设施。

Euler 金库将有两种主要类型

• Core：类似于 Euler v1 的受监管借贷市场，由 DAO 管理
• Edge：参数更加灵活的无许可借贷市场。集合借贷经验，而不是像 Morpho Blue 或 Ajna 那样的 1:1 借贷经验

Euler 的品牌战略

与 Ajna 和 Morpo 类似，Euler 非常倾向于“模块化”借贷叙事，寻求构建一个第三方可以使用的无需许可的基础层借贷协议。然而，Euler 在面向公众的营销和品牌推广方面存在显着差异。与采用极其抽象和简化的方法的 Morpho 不同，Euler 严重依赖其功能丰富的技术作为品牌和技术的关键卖点。它强调的一些功能是先进的风险管理工具，如子账户、盈亏模拟器、限价订单类型、新的清算机制（费用流程）等等。

谁是 Euler 的最终用户？他们的最终产品是什么？

Euler 提供令人难以置信的强大功能集和超越 Morpho Blue 的新颖功能（如子账户、费流、PnL 模拟器等）。问题是：Euler 是在向第三方借贷运营商出售其借贷基础设施，还是在分拆自己的借贷市场？这是两个截然不同的机会，有着不同的客户群体。如果 Euler 正在与 Morpho 竞争以吸引第三方借贷运营商，那么在 Euler v2 的基础上构建抽象有多容易？Euler 缺少与 MetaMorpho 相当的 “资金池管理器 “抽象原始概念，但他们似乎想复制 Morpho 与第三方资金池运营商的做法。

推出时收取 1% 的协议费是个好主意吗？

在启动时，Euler 强制执行来自金库管理者的最低 1% 的协议费用。这可能是一个重要的心理障碍，因为费用是成长阶段的杀手。另一方面，Morpho 有一项协议，将其业务源许可条款与费用机制联系起来：如果收取费用，代码就会变成开源（因此可以自由分叉）。

继续前行

相对于 DeFi 的其他更新颖的方面（例如流动质押和重新质押），借贷领域似乎已经趋于成熟。人们可能会质疑创新在哪里，以及 DeFi 更成熟的行业之一的未来可能是什么。然而，如果说贷款是 DeFi 中唯一真正实现了产品市场契合的领域之一，并且（在大多数情况下）避免了庞氏经济学，这将是一个公平的论点。这就是说，产品与市场的契合点在哪里，创新就几乎不可避免地会跟到哪里，因此，如果过去可以作为未来的指标，那么 DeFi 的贷款业务在未来的周期中肯定会迎来发展。

在本文中，我们讨论了 Ajna、Morpho 和 Euler 等公司在借贷领域推出的多种新工具。所有这三种新借贷原语的首要主题不仅是无许可市场创建，而且是以用户友好、以用户为中心的方式创建无许可市场。是的，在这三个协议之前，人们可以建立自己的借贷池/协议，但这对用户并不友好。在 DeFi 借贷的下一个周期，我们不仅要关注无许可方面（这似乎是协议的明显发展趋势），还要关注用户体验方面。Summer.fi 等公司正在创造新的借贷体验（以及整个DeFi体验），以实现更简单的DeFi体验。随着整合的增加，这些体验可能会继续受到追捧，其体验也会比直接进入各种借贷协议创建者托管的前端更简单。随着对基于意图的协议的关注度上升，基于意图的借贷（类似于 Morpho 在 Aave 和 Compound 之间进行聚合的方式）可能会成为未来借贷的另一个基本要素：只需输入你想借的东西，这个新的基本要素就能找到风险调整后的最佳机会。

同样，以无需许可的方式创建市场也肯定会变得更加简单。目前，Morpho 正在与三个成熟的项目方（B Protocol、Block Analitica 和 Steakhouse Finance）合作，来运营其新的无需许可的市场。很快，这也将会变得更加用户友好，就像已经无需许可的借贷体验本身一样任何用户都可以完成。任何用户都能创建市场，这将使借贷创新出现寒武纪式的大爆发 – 从作为抵押品的新资产类型（LRT、RWA 等资产）到关注各种收益机会的新结构性产品，无所不包。其中许多市场肯定会失败，但基础协议的稳健性将会消除交叉感染，让市场决定市场的输赢。

来源

• https://docs.morpho.org/
• https://faqs.ajna.finance/getting-started/welcome
• https://docs.euler.finance/

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