Gần đây, việc tháo gỡ USD0++ do Usual phát hành đã trở thành một chủ đề nóng trong thị trường, gây hoang mang cho nhiều người dùng. Sau khi được niêm yết trên các sàn giao dịch tập trung hàng đầu (CEX) vào tháng 11 năm ngoái, dự án đã tăng hơn 10 lần. Cơ chế phát hành stablecoin được bảo đảm bởi RWA và mô hình token của dự án này có những đặc điểm tương đồng đáng kể với Luna và OlympusDAO từ chu kỳ trước. Ngoài ra, với sự ủng hộ từ Thượng nghị sĩ người Pháp Pierre Person, Usual đã thu hút sự chú ý và thảo luận rộng rãi trên thị trường.

Trong khi công chúng ban đầu rất kỳ vọng vào Usual, các sự kiện gần đây đã làm cho nó mất vị thế. Vào ngày 10 tháng 1, Usual đã thông báo về việc thay đổi quy tắc đền bù sớm cho USD0++, khiến cho stablecoin này tạm thời mất giá xuống gần 0,9 đô la. Vào tối ngày 15 tháng 1 năm 2025, khi bài viết này được xuất bản, USD0++ vẫn đang lơ lửng xung quanh mốc 0,9 đô la.

(Sự rời rạc của USD0++)

Sự tranh cãi xoay quanh Usual đã đạt đến điểm nóng, và sự không hài lòng trên thị trường đã hoàn toàn bùng nổ, gây ra một cuộc náo loạn lớn. Trong khi tổng thể logic sản phẩm của Usual không quá phức tạp, nó liên quan đến nhiều khái niệm và chi tiết phức tạp, với nhiều loại token khác nhau trong một dự án. Nhiều người có thể chưa có một hiểu biết hệ thống về nguyên nhân và hệ quả.

Bài viết này nhằm mục đích phác thảo một cách có hệ thống logic sản phẩm, mô hình kinh tế và mối quan hệ nhân quả đằng sau việc depegging USD 0 ++, để giúp người khác hiểu sâu hơn về sự hiểu biết và suy nghĩ của họ. Ở đây, trước tiên chúng tôi sẽ trình bày một quan điểm giống như “thuyết âm mưu”:

Trong một thông báo gần đây, Usual đặt giá sàn vô điều kiện cho USD0++ thành USD0 tại 0.87, với mục tiêu kích hoạt việc thanh lý các vị trí cho vay vòng USD0++/USDC trên nền tảng cho vay Morpha, từ đó giải quyết các người dùng chính tham gia khai thác, rút tiền và bán hàng, đồng thời tránh nợ xấu hệ thống trong nguồn tiền USDC++/USDC (LTV thanh lý là 0.86).

Tiếp theo, chúng tôi sẽ phác thảo về mối quan hệ giữa USD0, USD0++, Usual và mã quản trị của nó, nhằm giúp làm sáng tỏ những phức tạp cơ bản của Usual.

Hiểu các sản phẩm của Usual thông qua các token của nó

Hệ thống sản phẩm thông thường chủ yếu bao gồm bốn mã thông báo: stablecoin USD0, mã thông báo trái phiếu USD0++, mã thông báo dự án USUAL và mã thông báo quản trị USUALx. Tuy nhiên, vì mã sau không quan trọng, logic sản phẩm của Usual sẽ chủ yếu tập trung vào ba mã thông báo đầu tiên, được chia thành ba tầng.

Tầng 1: Stablecoin USD0

USD0 là một stablecoin được bảo đảm đầy đủ bằng tài sản RWA (Real-World Asset), có nghĩa là mỗi token USD0 được hỗ trợ bằng một giá trị tương đương của tài sản RWA. Tuy nhiên, hầu hết các token USD0 được tạo ra bằng cách sử dụng USYC, trong khi một số token USD0 sử dụng M làm tài sản đảm bảo. (Cả USYC và M đều là tài sản RWA được bảo đảm bằng các trái phiếu chính phủ Mỹ ngắn hạn.)

Có thể xác minh rằng tài sản đảm bảo cho USD0 trên chuỗi được lưu trữ tại địa chỉ 0xdd82875f0840AAD58a455A70B88eEd9F59ceC7c7, nơi giữ một lượng lớn tài sản USYC.

Tại sao nguồn kinh phí lưu trữ tài sản RWA cơ bản chứa một lượng lớn USD0? Điều này là bởi vì khi người dùng đốt cháy USD0 để đổi lấy token RWA, một phần của phí giao dịch được khấu trừ, và phí này được lưu trữ trong nguồn kinh phí dưới dạng USD0.

Địa chỉ hợp đồng đúc cho USD0 là 0xde6e1F680C4816446C8D515989E2358636A38b04. Địa chỉ này cho phép người dùng đúc USD0 thông qua hai phương pháp:

1. Trực tiếp đúc USD0 bằng tài sản RWA: Người dùng có thể tiêm các token như USYC, được hỗ trợ bởi Usual, vào hợp đồng để đúc stablecoins USD0.
2. Chuyển USDC cho nhà cung cấp RWA và tạo ra USD0.

Lựa chọn đầu tiên đơn giản hơn. Người dùng nhập một số lượng RWA token nhất định và hợp đồng USUAL tính toán giá trị tương đương của những RWA token này thành đô la, sau đó phát hành những stablecoin USD0 tương ứng cho người dùng. Khi người dùng đổi trả, hợp đồng trả lại RWA token có giá trị tương đương, dựa trên số lượng USD0 được đốt cháy và giá hiện tại của RWA token. Trong quá trình này, giao thức USUAL khấu trừ một khoản phí giao dịch.

Lưu ý rằng hầu hết các mã RWA (tài sản thế chấp thực) được tự động cộng dồn, thông qua việc phát hành mã token mới hoặc tăng giá trị. Những người phát hành mã RWA token thường nắm giữ số lượng lớn tài sản có lãi ngoại chuỗi như trái phiếu chính phủ Mỹ và trả lãi cho người nắm giữ mã RWA token.

Lựa chọn thứ hai để tạo ra USD0 thú vị hơn, vì nó cho phép người dùng tạo ra USD0 trực tiếp bằng cách sử dụng USDC. Tuy nhiên, bước này yêu cầu sự tham gia từ nhà cung cấp RWA hoặc trung gian. Đơn giản, người dùng đặt lệnh thông qua hợp đồng Swapper Engine, chỉ định số lượng USDC mà họ muốn đóng góp và gửi nó đến hợp đồng Swapper Engine. Khi lệnh được khớp, người dùng sẽ tự động nhận được USD0. Ví dụ, trong trường hợp của Alice, quá trình mà cô ấy trải qua sẽ như sau:

Trong quy trình thực tế, một nhà cung cấp hoặc trung gian RWA tham gia. Như được hiển thị trong sơ đồ dưới đây, yêu cầu của Alice để đổi USDC thành USD0++ được đáp ứng bởi nhà cung cấp RWA, Robert, người trực tiếp tạo ra USD0 bằng tài sản RWA. Robert sau đó chuyển USD0 cho Alice thông qua hợp đồng Swapper Engine và lấy USDC mà Alice sử dụng để đặt lệnh.

Trong sơ đồ, Robert là nhà cung cấp / trung gian RWA. Rõ ràng là mô hình này về cơ bản tương tự như hoàn trả phí gas — khi bạn cần thực hiện một thao tác bằng cách sử dụng mã thông báo bạn không sở hữu, bạn sử dụng mã thông báo khác để tìm người khác để kích hoạt hoạt động cho bạn. Sau đó, người trung gian tìm cách chuyển “kết quả” của hoạt động trở lại cho bạn, đồng thời thu phí trong quá trình này.

Sơ đồ dưới đây minh họa chuỗi các hành động chuyển khoản được kích hoạt trong quá trình nhà cung cấp RWA chấp nhận tài sản USDC của người dùng và đúc ra các token USD0 cho người dùng:

Tầng Hai: Trái phiếu Thanh lý USD0++ nâng cao

Trong phần trước, chúng tôi đã đề cập rằng khi người dùng tạo ra tài sản USD0, họ cần cọc tài sản RWA. Tuy nhiên, lợi tức sinh ra từ việc tự động tích lũy lợi tức trên tài sản RWA không được phân phối trực tiếp cho những người tạo ra USD0. Vậy lợi tức này cuối cùng đi đâu? Câu trả lời là nó chảy vào tổ chức Usual DAO, sau đó tái phân phối lợi tức từ tài sản RWA cơ bản.

Người giữ USD0++ sau đó có thể chia sẻ lợi nhuận từ lãi suất. Nếu bạn gửi USD0 để đúc ra USD0++ và trở thành người giữ USD0++, bạn có thể nhận lãi từ tài sản RWA cơ bản. Tuy nhiên, lưu ý rằng chỉ phần của USD0 đã được đúc thành USD0++ mới được quyền nhận lãi từ tài sản RWA tương ứng.

Ví dụ, nếu có $1 triệu tài sản RWA cơ bản được sử dụng để đúc USD0, và được đúc $1 triệu USD0, với $100,000 USD0 sau đó được đúc thành USD0++, những người nắm giữ USD0++ chỉ sẽ nhận lãi suất từ $100,000 tài sản RWA, trong khi $900,000 còn lại trong tài sản RWA sẽ tạo ra lãi suất cho Usual.

Ngoài ra, người nắm giữ USD0++ còn có thể nhận được các động cơ bổ sung dưới dạng token USUAL. Token USUAL được tạo ra và phân phối hàng ngày thông qua một thuật toán cụ thể, với 45% số token mới được tạo ra được phân phối cho người nắm giữ USD0++. Tóm lại, lợi nhuận cho người nắm giữ USD0++ bao gồm hai phần:

1. Lợi suất từ tài sản RWA cơ bản tương ứng với USD0++.
2. Lợi suất từ việc phân phối hàng ngày của USUAL tokens mới được tạo ra.

Biểu đồ trên cho thấy nguồn thu nhập cho USD0++. Người giữ token có thể chọn nhận lãi hàng ngày dưới dạng token USUAL hoặc nhận nó dưới dạng token USD0 mỗi 6 tháng.

Với cơ chế này, lợi suất staking APY cho USD0++ thường duy trì ở mức trên 50%, và ngay cả sau các vấn đề gần đây, nó vẫn duy trì ở mức khoảng 24%. Tuy nhiên, như đã đề cập trước đó, một phần đáng kể của lợi tức cho người nắm giữ USD0++ được phân phối dưới dạng token USUAL, biến động theo giá của Usual, dẫn đến mức độ không chắc chắn đáng kể. Với những biến động gần đây xoay quanh Usual, tính bền vững của lợi tức này là rất đáng nghi.

Theo thiết kế của Usual, USD0 có thể được đặt cược 1:1 để phát hành USD0++, với khoá mặc định là 4 năm. Do đó, USD0++ tương tự như một trái phiếu có lãi suất biến động 4 năm. Khi người dùng nắm giữ USD0++, họ có thể nhận lãi suất bằng token USUAL. Nếu người dùng muốn đổi lại USD0 trước khi hết thời hạn khoá 4 năm, họ có thể rời khỏi thông qua thị trường phụ như Curve bằng cách đổi USD0++ thành USD0 trong cặp giao dịch.

Ngoài Curve, một lựa chọn khác là sử dụng các giao thức như Morpho, nơi người dùng có thể gửi USD0++ làm tài sản thế chấp để vay USDC hoặc tài sản khác. Tại thời điểm này, người dùng cần trả lãi suất. Sơ đồ dưới đây cho thấy hồ bơi vay mượn trên Morpho nơi USD0++ được sử dụng làm tài sản thế chấp để vay USDC, với lãi suất hàng năm hiện tại là 19,6%.

Tất nhiên, ngoài các lối thoát gián tiếp đã đề cập ở trên, USD0++ còn có cơ chế thoát trực tiếp, đó cũng là một trong những yếu tố chính dẫn đến USD0++ mất giá. Chúng tôi sẽ thảo luận về điều này chi tiết hơn sau.

Lớp thứ ba: Dự án Token USUAL và USUALx

Người dùng có thể nhận được USUAL bằng cách đặt cược USD0++ hoặc mua trực tiếp từ thị trường phụ. USUAL cũng có thể được đặt cược để phát hành token quản trị USUALx 1:1. Mỗi khi USUAL được phát hành, các chủ sở hữu của USUALx có thể nhận được 10% của việc phát hành, và sau khi công tắc Doanh thu được kích hoạt, họ cũng có thể chia sẻ phần lớn thu nhập lãi suất từ tài sản RWA cơ bản. USUALx cũng có cơ chế thoát để chuyển đổi trở lại thành USUAL, tuy nhiên đòi hỏi phải trả một khoản phí khi thoát.

Do đó, toàn bộ logic sản phẩm của Usual, bao gồm ba lớp, được minh họa trong sơ đồ dưới đây:

Tóm lại, tài sản RWA cơ bản của USD0 sinh lợi, với một phần của lợi suất được phân phối cho các chủ sở hữu USD0++. Nhờ có token USUAL, APY cho các chủ sở hữu USD0++ được tăng thêm, điều này có thể khuyến khích người dùng tạo ra nhiều USD0 hơn và chuyển đổi thành USD0++ để nhận được một vòng lặp phản hồi tích cực. Về phân phối lợi suất USUALx, nó khuyến khích người nắm giữ USUAL khóa token của họ.

Sự kiện rút khỏi: ‘Âm mưu’ đằng sau việc sửa đổi quy tắc đổi trả - Một câu chuyện về vay vòng và Thanh lý Morpho

(Thông báo chính thức thông thường)

Trước đó, cơ chế phục hồi của Usual cho phép người dùng đổi USD0++ thành USD0 với tỷ lệ 1:1, đảm bảo một lối thoát đảm bảo. Đối với những người giữ stablecoin, lợi suất trên 50% rất hấp dẫn, với phương án phục hồi đảm bảo cung cấp một chiến lược thoát an toàn rõ ràng. Kết hợp với sự hỗ trợ từ chính phủ Pháp, Usual đã thu hút được nhiều nhà đầu tư lớn. Tuy nhiên, vào ngày 10 tháng 1, một thông báo chính thức đã điều chỉnh quy tắc phục hồi, cung cấp cho người dùng hai tùy chọn để phục hồi:

1. Rút tiền có điều kiện: Tỷ lệ rút tiền vẫn là 1:1, nhưng phải hy sinh một phần đáng kể lợi suất được trả bằng token USUAL. Lợi suất này được chia thành 1/3 cho người nắm giữ USUAL, 1/3 cho người nắm giữ USUALx và 1/3 bị đốt cháy.
2. Rút vốn không điều kiện: Không tính lãi suất, nhưng tỷ lệ rút vốn giảm xuống tối thiểu là 87%. Thông báo chính thức cho biết tỷ lệ này có thể tăng lên 100% sau một thời gian.

Tất nhiên, người dùng cũng có thể chọn không đổi lấy và thay vào đó khóa USD0++ trong 4 năm, tuy nhiên lựa chọn này mang đến sự không chắc chắn và chi phí cơ hội đáng kể.

Bây giờ, câu hỏi quan trọng là: tại sao Usual đưa ra những điều khoản có vẻ không hợp lý như vậy?

Như đã đề cập trước đây, USD0++ về cơ bản là một trái phiếu thay đổi lãi suất trong 4 năm được mã hóa dưới dạng token, và việc thoát ngay tức thì sẽ đồng nghĩa với việc buộc Usual phải chuộc lại trái phiếu sớm. Giao thức USUAL xem xét rằng bằng cách tạo ra USD0++, người dùng đã cam kết khóa USD0 trong vòng 4 năm, và việc thoát sớm đồng nghĩa với việc vi phạm hợp đồng, với mức phạt.

Theo bài báo trắng USD0++, nếu một người dùng ban đầu gửi $1 USD0, khi họ muốn thoát sớm, họ sẽ cần bù đắp cho thu nhập lãi suất tương lai của số tiền $1 đó. Giá trị hoàn trả cuối cùng sẽ là: $1 - thu nhập lãi suất tương lai. Kết quả, giá thanh lý bắt buộc của USD0++ sẽ thấp hơn $1.

Biểu đồ sau cung cấp phương pháp tính giá sàn của USD0++ từ tài liệu chính thức USUAL (mà ở cái nhìn đầu tiên, dường như hơi ác độc):

Thông báo của Usual sẽ có hiệu lực vào ngày 1 tháng 2, nhưng nhiều người dùng đã bắt đầu bỏ chạy ngay lập tức, gây ra một chuỗi phản ứng. Được tin rằng, dựa trên cơ chế chuộc lại trong thông báo, USD0++ không thể duy trì một sự gắn kết chặt chẽ với USD0 nữa, khiến người nắm giữ USD0++ phải rời đi sớm.

Sự hoảng loạn này tự nhiên lan sang thị trường thứ cấp, dẫn đến một đợt bán tháo lớn USD 0 ++, khiến cặp giao dịch USD 0 / USD 0 ++ trên Curve trở nên mất cân bằng nghiêm trọng, với tỷ lệ đạt đến mức cực đoan là 9: 91. Ngoài ra, giá THÔNG THƯỜNG giảm mạnh. Đối mặt với áp lực thị trường, Usual đã quyết định đẩy mạnh việc thực hiện thông báo sang tuần tới, hy vọng sẽ tăng chi phí cho người dùng để đổi USD 0 ++ lấy 0 USD, do đó bảo vệ giá USD 0 ++.

(Nguồn: Curve)

Tất nhiên, một số người cho rằng USD0++ không bao giờ được thiết kế để là một đồng tiền ổn định mà là một trái phiếu, do đó khái niệm không gắn kết không áp dụng. Mặc dù quan điểm này lý thuyết là đúng, nhưng chúng tôi kính trọng không đồng ý với lý do sau đây:

1. Đầu tiênQuy tắc không ghi chép trong thị trường tiền điện tử là chỉ có stablecoin có chữ “USD” trong tên mới được công nhận là stablecoin.
2. Thứ hai, USD0++ ban đầu được trao đổi 1: 1 với một stablecoin và mọi người cho rằng giá trị của nó sẽ tương đương với giá trị của một stablecoin.
3. Thứ ba, mã thông báo USD0++ xuất hiện trong nhóm stablecoin của Curve. Nếu USD0++ không có ý định được coi là một stablecoin, nó có thể đã được đổi tên và Curve có thể đã hủy niêm yết USD 0++ hoặc chuyển nó sang một nhóm không phải stablecoin.

Vậy, những động cơ có thể đứng sau quyết định của dự án để làm mờ ranh giới giữa USD0++ như một trái phiếu và một stablecoin là gì? Có thể có hai điểm đáng xem xét. (Lưu ý: Các quan điểm sau đây chỉ là khảo sát và dựa trên một số manh mối, vì vậy hãy cân nhắc khi xem xét.)

1. Thổi chính xác vào các khoản vay vòng lặp: Tại sao tỷ lệ sàn chuộc được đặt ở 0,87, chỉ cao hơn một chút so với đường thanh lý ở mức 0,86 trên Morpho?

Điều này liên quan đến một giao thức cho vay phi tập trung khác: Morpho. Nổi tiếng với mã nguồn tối giản (chỉ 650 dòng), Morpho cung cấp một giải pháp DeFi tinh tế. Nhiều người dùng, sau khi phát hành USD0++, gửi nó vào Morpho để vay USDC, sau đó sử dụng để phát hành thêm USD0 và USD0++, từ đó tạo ra một vòng vay.

Vay vòng có thể tăng đáng kể vị trí của người dùng trong giao thức cho vay, và quan trọng hơn, giao thức USUAL khuyến khích các vị trí này bằng token USUAL:

Các khoản vay vòng lặp cung cấp cho Usual với một TVL cao hơn, nhưng theo thời gian, chúng đặt ra một rủi ro tăng dần về sự sụp đổ đòn bẩy. Những người sử dụng khoản vay vòng lặp này, người đã lặp đi lặp lại việc đúc USD0++ và kiếm được rất nhiều token USUAL, trở thành những người bán hàng chính trên thị trường. Nếu muốn phát triển trong dài hạn, Usual phải giải quyết vấn đề này.

(Sơ đồ nguyên lý của khoản vay Loop)

Hãy tóm tắt về đòn bẩy trong vay tròn. Giả sử bạn tuân thủ quy trình được hiển thị trong sơ đồ: vay USDC, phát hành USD0++, gửi USD0++, và vay USDC lần nữa, trong khi duy trì tỷ lệ Giá trị Vay/Vốn (LTV) không đổi trên Morpha.

Giả sử LTV = 50%, và số tiền ban đầu của bạn là 100 USD0++ (tương đương 100 USD). Mỗi khi bạn vay USDC, số tiền là một nửa số USD0++ bạn đã gửi. Sử dụng công thức tổng của một dãy số hình học, khi tổng số USDC bạn có thể vay tiến tới vô cùng, tổng số USDC được vay thông qua cho vay vòng tròn sẽ tiến tới 200 USD. Dễ thấy rằng tỷ lệ đòn bẩy gần 200%. Tỷ lệ đòn bẩy cho vay vòng tròn với các LTV khác nhau tuân theo công thức đơn giản được hiển thị dưới đây:

Đối với những người trước đây tham gia vào việc cho vay vòng tròn từ Morpha đến Usual, tỷ lệ giá trị vay (LTV) có thể cao hơn 50%, dẫn đến đòn bẩy cao hơn. Như bạn có thể tưởng tượng, rủi ro hệ thống sau đằng sau điều này là rất lớn. Nếu tình trạng này tiếp tục trong thời gian dài, nó sẽ dẫn đến một quả bom thời gian.

Bây giờ, hãy nói về giá trị dòng thanh lý. Trong quá khứ, tỷ lệ giá trị thanh lý LTV của giao thức Morpha USD0++/USDC được đặt là 0.86. Điều này có nghĩa là nếu tỷ lệ USDC mà bạn đã vay so với USD0++ mà bạn đã gửi vượt quá 0.86, thanh lý sẽ được kích hoạt. Ví dụ, nếu bạn đã vay 86 USDC và gửi 100 USD0++, vị trí của bạn sẽ bị thanh lý ngay khi USD0++ giảm xuống dưới 1 USD.

(Nguồn: Morpha)

Thực tế, đường thanh lý tại 0,86 trên Morpha khá tinh tế, bởi vì Usual đã đặt tỷ lệ đổi USD0++/USD0 thành 0,87:1, trực tiếp liên quan đến giá trị này.

Hãy giả sử rất nhiều người dùng, tin tưởng vào sự ổn định của USD0 ++, đã chọn một tỷ lệ vay vốn rất cao, gần với mức thanh lý 86%, để tham gia quá trình cho vay vòng tròn. Với đòn bẩy cao như vậy, họ duy trì một vị thế lớn và kiếm được lợi nhuận đáng kể. Tuy nhiên, sử dụng LTV gần 86% có nghĩa là nếu USD0 ++ giảm giá, thanh lý sẽ xảy ra. Đây là lý do chính dẫn đến các thanh lý lớn của USD0 ++ trên Morpha sau khi nó giảm giá.

Nhưng đây là điểm quan trọng: ngay cả khi vị trí của người dùng cho vay tròn bị thanh lý, Morpha không gánh chịu bất kỳ thiệt hại nào. Điều này bởi vì khi tỷ lệ giá trị vay/ giá trị tài sản (LTV) nằm trong khoảng từ 86% đến 100%, giá trị của USDC vay vẫn thấp hơn giá trị tài sản thế chấp (USD0++), nghĩa là không có nợ xấu hệ thống xảy ra trên nền tảng. (Điều này là quan trọng.)

Hiểu được điều này, chúng ta có thể hiểu tại sao đường thanh lý USD0++/USDC của Morpha đã được thiết lập một cách cố ý ở mức 0,86, chỉ hơi thấp hơn giá mua lại là 0,87 được đặt bởi Usual.

Từ hai phiên bản lý thuyết âm mưu, phiên bản đầu tiên là: Morpha là hậu quả, Usual là nguyên nhân. Đơn vị thành lập kho USD0++/USDC trên nền tảng cho vay Morpha là MEV Capital, cùng một đơn vị quản lý Usual. Họ đã biết rằng cuối cùng họ sẽ đặt mức giá phục hồi tại 0,87, vì vậy họ đã cố ý đặt đường thanh lý thấp hơn 0,87.

Sau khi Usual công bố cập nhật và đặt mức đáy 0.87 USD++ cho việc đổi trả, và làm rõ điều này trong whitepaper USD0++ với công thức chiết khấu và biểu đồ, USD0++ bắt đầu không còn gắn kết và tạm thời tiến gần đến 0.9 USD, nhưng luôn duy trì trên mức đáy 0.87. Có vẻ như tỷ lệ đổi trả 0.87:1 không được đặt ngẫu nhiên, mà đã được tính toán cẩn thận, ảnh hưởng bởi lãi suất thị trường tài chính.

Sự trùng hợp ở đây là đường thanh lý của Morpha đang ở mức 0.86, thấp hơn một chút so với mức đáy 0.87. Điều này có nghĩa là ngăn hàng USD0++/USDC trên Morpha sẽ không có nợ xấu hệ thống và cho phép thanh lý các vị trí cho vay vòng tròn, đạt được việc giảm đòn bẩy.

Phiên bản thứ hai của thuyết âm mưu là: Morpha là nguyên nhân, thông báo sau đó của Usual là kết quả. Đường thanh lý 0,86 trên Morpha được đặt trước giá mua lại 0,87. Sau đó, Thông thường, xem xét tình hình trên Morpha, cố tình đặt giá mua lại chỉ trên 0,86. Trong mọi trường hợp, có một mối tương quan mạnh mẽ giữa hai.

1. Một động cơ khác của Nhóm Thông thường: Tiết kiệm giá Token với chi phí tối thiểu

Mô hình kinh tế THƯỜNG-THƯỜNGx là một vòng phản hồi tích cực điển hình và cơ chế đặt cọc của nó khiến mã thông báo tăng nhanh trong thời gian tăng giá. Tuy nhiên, một khi xu hướng giảm xuất hiện, nó thậm chí còn giảm nhanh hơn, dẫn đến vòng xoáy tử thần. Khi giá THÔNG THƯỜNG giảm, lợi suất đặt cọc cũng giảm đáng kể do tác động kết hợp của giá cả và lạm phát, kích hoạt bán hoảng loạn và đẩy nhanh vòng xoáy đi xuống.

Kể từ khi đạt đỉnh 1,6, USUAL đã giảm và nhóm dự án có lẽ nhận ra nguy hiểm của việc nhập vào một vòng xoáy tử thần. Một khi giai đoạn giảm bắt đầu, tùy chọn duy nhất là cố gắng đẩy giá trở lại. Ví dụ nổi tiếng nhất của những dự án như vậy là OlympusDAO, mà đã trải qua một mô hình “đỉnh kép” do những lần tiêm thanh lý liên quan đến lượng thanh khoản lớn.

(Nguồn: CoinMarketCap)

Tuy nhiên, như chúng ta có thể thấy từ biểu đồ OHM, những dự án như vậy thường không thể tránh khỏi việc giá token của họ sụp đổ về mức không, và nhóm dự án hoàn toàn nhận thức được điều này. Tuy nhiên, thì thời gian là tiền bạc. Một số ước tính cho thấy thu nhập hàng tháng của Usual khoảng 5 triệu đô la, vì vậy nhóm cần cân nhắc những điều thuận và bất thuận và quyết định liệu họ có thể kéo dài tuổi thọ của dự án càng lâu càng tốt hay không.

Nhưng hiện tại, dường như họ đang cố gắng tránh việc tiêu tốn vốn thật và thay vào đó cố gắng đảo ngược xu hướng giảm thông qua việc điều chỉnh cơ chế và gameplay. Trong mô hình chuộc lại có điều kiện, một phần lợi nhuận từ người giữ USD0++ được phân phối cho người giữ USUAL và USUALx, với 1/3 bị đốt cháy. Khi USUALx được thu được bằng cách đặt cược USUAL, điều này hiệu quả giảm cung cấp lưu thông của USUAL, cung cấp một hình thức ổn định hóa.

Tuy nhiên, ý định của nhóm dự án đối mặt với mâu thuẫn. Để khuyến khích người dùng đặt cược và thu hút họ bằng phần thưởng, họ cần giữ một phần lớn token bị khóa, điều đó có nghĩa là số lượng token phải thấp. Tổng số token của USUAL là 4 tỷ, trong đó lượng cung lưu hành là 518 triệu, và mô hình khuyến khích đặt cược của nó cần phải phụ thuộc vào việc mở khóa liên tục. Nói cách khác, lạm phát của USUAL rất nghiêm trọng, và để kiềm chế lạm phát với việc đốt 1/3, tỷ lệ đền bù của USUAL phải đủ cao.

Tỷ lệ này được đặt bởi nhóm dự án. Trong mô hình thanh lý có điều kiện, công thức để tính số lượng USUAL mà người đổi trả phải trả từ lãi suất cho Usual như sau:

Trong đó Ut là số lượng USUAL có thể được “ tích lũy “ mỗi USD0++, T là yếu tố thời gian (mặc định 180 ngày, do DAO đặt), và A là yếu tố điều chỉnh. Nếu số tiền thanh lý hàng tuần vượt quá X, A = 1; nếu nó ít hơn X, A = số tiền thanh lý / X. Rõ ràng, nếu quá nhiều người đổi, họ sẽ phải trả nhiều hơn trong phần thưởng USUAL.

Vấn đề là, nếu kênh đổi thưởng có điều kiện buộc người dùng phải trả tỷ lệ phần thưởng THÔNG THƯỜNG quá cao, người dùng sẽ chỉ cần chọn đổi vô điều kiện, điều này có thể đẩy giá USD 0++ xuống một lần nữa cho đến khi chạm mức giá sàn 0,87. Cùng với việc bán hoảng loạn, không đặt cọc và giảm uy tín, thật khó để nói liệu đây có phải là một chiến lược thành công hay không.

Tuy nhiên, có một lý thuyết thú vị trên thị trường: Usual đã thành công trong việc giải quyết vấn đề “đào, rút tiền và bán” trong DeFi theo cách riêng của họ. Nhìn chung, nhóm dự án của Usual thiết kế mức giá sàn đổi trả không điều kiện là 0,87 USD và cơ chế đổi trả có điều kiện, điều này khiến chúng tôi nghi ngờ rằng Usual có chủ đích điều chỉnh hệ thống để buộc các cá mập cho vay vòng tròn phải rời đi với lợi nhuận.

Những gì tương lai mang lại và những vấn đề được tiết lộ

Trước khi tỷ lệ thanh lý có điều kiện THÔNG THƯỜNG được tiết lộ, khó để dự đoán người dùng sẽ chọn lựa chọn nào và liệu USD0++ có thể khôi phục giá trị gắn kết hay không. Còn với giá của THÔNG THƯỜNG, thì vẫn còn một nghịch lý tương tự: đội ngũ dự án hy vọng đảo ngược vòng xoáy tử thần chỉ thông qua cơ chế trò chơi thay vì sử dụng tiền thật. Tuy nhiên, giá sàn không điều kiện 0.87 không đủ thấp. Cuối cùng, nhiều người dùng có thể sẽ chọn lựa thanh lý không điều kiện thay vì thanh lý theo điều kiện, có nghĩa là số lượng USUAL được đốt để giảm nguồn cung lưu thông sẽ không đủ.

Bên cạnh Chính thức, sự kiện này còn tiết lộ ba vấn đề trực tiếp khác nữa.

Trước tiên, trong tài liệu chính thức thông thường, nó rõ ràng nêu rõ rằng việc giao dịch USD0 có thời gian khóa 4 năm, nhưng trước đây không chỉ định rõ các quy định cụ thể về rút tiền sớm. Do đó, thông báo này không phải là việc giới thiệu đột ngột một quy định trước đó chưa được tiết lộ, nhưng phản ứng của thị trường đã làm cho nhiều người hoảng sợ và thậm chí hoảng loạn. Điều này cho thấy nhiều người tham gia vào giao thức DeFi không chú ý đến tài liệu dự án.

Khi các giao thức DeFi trở nên ngày càng phức tạp, với các dự án đơn giản như Uniswap và Compound trở nên hiếm gặp hơn, điều này không nhất thiết là một sự phát triển tích cực. Người dùng thường đầu tư số tiền đáng kể vào DeFi và họ nên ít nhất đọc và hiểu rõ tài liệu chính thức của các giao thức mà họ tham gia.

(Nguồn: Tài liệu thông thường)

Thứ hai, mặc dù tài liệu chính thức đã rõ ràng, không thể phủ nhận rằng Usual có thể thay đổi quy tắc theo ý thích. Các tham số như T và A hoàn toàn được kiểm soát bởi nhóm dự án. Trong quá trình này, không có một quyết định đề xuất DAO nghiêm ngặt hoặc cuộc tham vấn cộng đồng. Trớ trêu thay, tài liệu chính thức liên tục nhấn mạnh các thuộc tính quản trị của token USUALx, nhưng trong quá trình ra quyết định thực tế, không có cơ chế quản trị. Hầu hết các dự án Web3 vẫn đang ở giai đoạn tập trung cao, và mặc dù nhấn mạnh các công nghệ như TEE và ZK để đảm bảo an ninh tài sản, nhận thức của cả nhóm dự án và người dùng về phân quyền và an ninh tài sản phải được ưu tiên như nhau.

Thứ ba, ngành công nghiệp thực sự đang tiến triển. Học từ những sai lầm của các dự án như OlympusDAO, có một mô hình kinh tế tương tự, Usual đã bắt đầu cố gắng đảo ngược xu hướng giảm khi giá bắt đầu giảm. ‘Những bài học từ quá khứ sẽ trở thành người thầy cho tương lai.’ Chúng ta thường nói rằng rất ít dự án Web3 thực sự hoạt động, nhưng hệ sinh thái đang phát triển nhanh chóng như một tổng thể. Các dự án sớm hơn không hoàn toàn vô nghĩa; thành công và thất bại của chúng đang được quan sát bởi các dự án sau và có thể tái xuất hiện trong những dự án thực sự có tác động. Với tình hình thị trường và hệ sinh thái hiện tại, chúng ta không nên mất niềm tin vào toàn bộ ngành công nghiệp.

Tuyên bố từ chối trách nhiệm:

1. Bài viết này được sao chép từ [X]. Bản quyền thuộc về tác giả gốc [ @godrealmx]. Nếu bạn có bất kỳ ý kiến nào về việc sao chép, vui lòng liên hệ Gate Learnđội và đội sẽ xử lý nó càng sớm càng tốt theo các quy trình liên quan.
2. Bản quyền: Các quan điểm và ý kiến được thể hiện trong bài viết này chỉ đại diện cho quan điểm cá nhân của tác giả và không hình thành bất kỳ lời khuyên đầu tư nào.
3. Nhóm Gate Learn dịch bài viết sang các ngôn ngữ khác. Trừ khi có ghi chú khác, bài viết dịch không được sao chép, phân phối hoặc đạo văn.