Юань може значно зміцнитися

Джерело: «Xinbao» Опубліковано

Юань має великий потенціал для зміцнення. Ось два прості приклади: курс гонконгського долара до долара США зафіксовано, і кожен житель Гонконгу знає, що покупки та витрати в Шеньчжені принаймні вдвічі дешевші, ніж у Гонконзі. Британський журнал The Economist час від часу публікує «індекс Біг-Мака» — порівняння курсів валют різних країн до долара США. Біг-Мак у США коштує $5,69, а в Китаї — лише 22,6 юаня (приблизно $3,18). Це означає, що курс юаня до долара має бути близько 4:1, щоб досягти паритету купівельної спроможності, тобто юань недооцінений приблизно на 44%.

Звісно, «індекс Біг-Мака» — це жартівлива та груба оцінка. Офіційна оцінка індексу паритету купівельної спроможності (ПКС) юаня, яку проводить Міжнародний валютний фонд (IMF), становить 2,04, тобто курс юаня до долара недооцінений приблизно на 50%. Хоча в наукових колах ведуться суперечки щодо того, наскільки курс юаня відображає його реальну вартість, немає сумнівів, що розрив із купівельною спроможністю є найбільшим серед основних світових валют.

У 2024 році ВВП Китаю становив 135 трлн юанів (приблизно $19 трлн), що становить 65% ВВП США ($29 трлн). Однак за ПКС ВВП Китаю дорівнює $38 трлн, що на 31% більше, ніж у США.

Тому якщо протягом наступних п’яти років курс юаня до долара поступово зміцниться на 50%, а недооцінка скоротиться наполовину — до 25%, це матиме як фундаментальні підстави, так і очевидні переваги для Китаю: поступове зміцнення юаня наблизить його до купівельної спроможності, підвищить «ефект багатства» домогосподарств, сприятиме зростанню споживання, а також допоможе Китаю покращити відносини з торговельними партнерами на тлі зростання протекціонізму у світі.

Крім того, номінальний ВВП Китаю, що перевищує ВВП США, має для Китаю стратегічне значення. Різні заходи США щодо стримування підйому Китаю спрямовані на збереження статусу найбільшої економіки світу. Як тільки економіка Китаю за обсягом у доларовому еквіваленті перевищить економіку США, тиск із боку США втратить сенс, і відносини між Китаєм і США можуть докорінно змінитися. Оскільки населення Китаю вчетверо більше за американське, навіть якщо ВВП Китаю зрівняється з ВВП США, ВВП на душу населення залишиться лише чвертю від американського, а отже, потенціал для зростання ще дуже великий.

Зазвичай плаваючий курс автоматично коригує платіжний баланс країни. Якщо виникає дефіцит, валюта знецінюється, експорт стає дешевшим, а імпорт дорожчим, що скорочує дефіцит. І навпаки, профіцит викликає зміцнення валюти і протилежний ефект. Однак Китай уже 32 роки поспіль (1994–2025) має профіцит поточного рахунку (торгівлі й послуг) значно більший, ніж дефіцит рахунку капіталу, а накопичені валютні резерви досягли $3,3 трлн.

Логічно, ці фундаментальні чинники мали б стимулювати зміцнення юаня. Але чому курс насправді досі суттєво недооцінює вартість юаня? Це відображає радше сумніви ринку щодо економічних перспектив Китаю та очікування щодо дій центробанку, ніж відсутність фундаментальних підстав.

Жоден центробанк не може йти проти ринку, але може спрямовувати ринкові очікування у потрібному напрямку, поступово наближаючи валюту до її внутрішньої вартості. В історії реформ і відкритості Китаю вже були подібні приклади. У 1993 році неофіційний курс досягав 11 юанів за $1 (офіційний — 5,8). 1 січня 1994 року Народний банк Китаю уніфікував курс на рівні 8,7 юанів за $1 (що означало девальвацію відносно офіційного курсу, але ревальвацію відносно неофіційного). Це стало можливим завдяки сигналам про рішучість центробанку, а не через використання валютних резервів. У результаті резерви не лише не скоротилися, а й різко зросли з $21,2 млрд наприкінці 1993 року до $51,6 млрд наприкінці 1994-го — у 2,4 рази. Відтоді курс юаня більше не падав нижче рівня конвергенції, а загалом мав тенденцію до зміцнення.

Також під час азіатської фінансової кризи 1997–98 років, коли валюти багатьох азійських країн суттєво девальвували, Китай пообіцяв не девальвувати юань, зберігши стабільність курсу і здобувши широку міжнародну підтримку. Під час світової фінансової кризи 2008–09 років Китай знову продемонстрував цю рішучість — юань залишався міцним і навіть зміцнювався. Історія довела, що ринок іде за чіткими сигналами центробанку, і юань може зміцнюватися без постійного втручання регулятора.

Хоча з 2023 року Китай зберігає річне зростання ВВП понад 5%, країна гостро потребує зменшення залежності від експорту та розширення внутрішнього попиту. У 2023 році кінцеве споживання забезпечило 85,6% зростання економіки, а чистий експорт (експорт товарів і послуг мінус імпорт) дав негативний внесок у –11,4%; у 2024-му внесок споживання різко впав до 44,5%, а чистий експорт зріс до 30,3%. У перші три квартали 2025 року структура майже не змінилася (споживання — 53,5%, чистий експорт — 29%). Зміцнення юаня допоможе зменшити частку чистого експорту у зростанні ВВП, повернути частку споживання до рівня 2023 року та через залучення іноземного капіталу ефективніше підтримати стале економічне зростання.

Є думка, що «втрачені десятиліття» Японії — тобто тривала економічна стагнація — стали наслідком різкої ревальвації єни після Плаза-угоди 1985 року, тож Китаю слід уникати японських помилок. Насправді це поверхневе пояснення, що не враховує глибоких причин занепаду Японії. У 1985 році курс єни до долара збігався з рівнем ПКС і не був недооцінений. За цим самим критерієм сучасний курс юаня до долара значно недооцінений.

Ще важливіше, що затяжна стагнація Японії була зумовлена помилками в політиці. Японія проводила надмірно м’яку монетарну і фіскальну політику, що швидко призвело до величезної бульбашки активів: з 1985 по 1990 рік ціни на нерухомість у Токіо зросли втричі, а індекс Nikkei — майже вчетверо. Японський центробанк почав посилювати політику лише у 1989-му, коли було вже пізно і недостатньо рішуче. Після початку обвалу бульбашки центробанк навпаки ще більше посилив монетарну політику, внаслідок чого ціни на активи обвалилися: нерухомість у Токіо з 1991 по 2009 роки подешевшала на 60%, а індекс Nikkei з грудня 1989-го по березень 2009-го втратив 80%.

Ситуація в Китаї прямо протилежна. Після кількох років падіння ринку нерухомості й акцій, домашні статки скоротилися, споживацька впевненість низька, люди не поспішають витрачати, а накопичують гроші на депозитах або достроково сплачують іпотеку. З 2015 по 2019 рік доходи домогосподарств зростали в середньому на 8,8% на рік, особисті заощадження — на 10,2%; з 2020 по 2024 рік темпи зростання доходів впали до 6,1%, а заощадження зросли до 13,0% на рік. Відтак домогосподарства накопичили величезні грошові резерви — до кінця 2024 року особисті депозити сягнули 150 трлн юанів, перевищивши річний ВВП (135 трлн юанів).

Попри те, що баланс активів і зобов’язань домогосподарств ще не відновився (насамперед через незавершене падіння цін на житло), фондовий ринок відновлюється доволі швидко: за 12 місяців до вересня 2025 року індекс MSCI China виріс утричі більше, ніж MSCI USA, а співвідношення ціни до прибутку для MSCI China — лише 16,1, що значно нижче за 28,5 у США, і дає простір для подальшого зростання.

Поступове зміцнення юаня сприятиме відновленню балансу активів і зобов’язань домогосподарств і підвищенню споживчої впевненості. Якщо 5% депозитів буде спрямовано на споживання — це 7,5 трлн юанів, або 5,6% ВВП 2024 року, що стане потужним стимулом для економіки.

Китай має значний простір для монетарної й фіскальної політики, значно більший, ніж тоді в Японії чи зараз в інших країнах: реальні відсоткові ставки при нульовій інфляції вищі, ніж у США, коефіцієнт обов’язкових резервів для банків залишається понад 6% (у США — 0%, у ЄС/Японії — лише 1%). Зниження норми резервування на 1% вивільняє 2 трлн юанів ліквідності. За даними IMF, у 2024 році загальний державний борг Китаю (включаючи місцеві урядові платформи) становить 124% ВВП. За даними Нацстату, чиста вартість держактивів перевищує 150% ВВП — отже, у держави не дефіцит, а надлишок на балансі, що дає ще більший простір для розширення фіскальної політики.

Передумови для суттєвого зміцнення курсу юаня вже склалися, але це слід робити поступово, щоб мінімізувати вплив на експорт. Навіть якщо юань зміцниться на 50% за п’ять років, його курс усе ще буде на 25% нижчий за ПКС. Поступове зміцнення допоможе розширити внутрішній попит, привабити іноземний капітал, а також знизить занепокоєння торгових партнерів щодо потужного китайського експорту та ймовірності зростання протекціонізму. Останнім часом центробанк послідовно встановлює середній курс у верхньому діапазоні, подаючи сигнал про зміцнення юаня. Варто посилити цю політику, щоб зміцнити ринкові очікування та забезпечити стійке зростання курсу юаня.

Дань Вейцзянь — виконавчий голова PAG (PAG Investment Group), автор книг «Вийти з Гобі», «Грошова гра», «Грошові бурі» та «Розвіяти хмари над Китаєм»