[Análise de Mercado] "Por que o preço das ações não cai?" —— O mercado de ações resistindo em meio a bombas de segurança, qual é o próximo ponto de detonação?

A guerra na Irão continua, o bloqueio do Estreito de Hormuz levou a uma escalada dos preços do petróleo, enquanto os mercados de obrigações, câmbio e crédito enfrentam turbulências, sendo que o mercado de ações permanece relativamente intacto. O índice S&P 500 mantém-se dentro de 4% do seu máximo histórico, e o VIX (índice de medo) equivale apenas a um terço da volatilidade média de outras classes de ativos. Como é possível?

A crença de que “o governo acabará por salvar o mercado” sustenta esta estabilidade.

Michael Hanett, do Bank of America, diagnosticou que “as posições do mercado ainda não estão inclinadas para o lado vendedora, mas sim mais próximas do lado compradora.” O consenso é que a guerra não será prolongada e que as autoridades políticas acabarão por intervir para salvar o mercado. A Barclays também explicou que “os investidores ainda acreditam na ‘opção de venda de Trump’ (Trump put)”, o que explica porque as quedas atuais do mercado são menores do que durante crises petrolíferas anteriores.

Porém, por baixo da superfície, a realidade é bem diferente.

Dados do departamento de corretagem de commodities do Goldman Sachs revelam uma realidade completamente distinta. As vendas a descoberto de ETFs aumentaram 10% num único dia, atingindo a segunda maior subida diária desde 2016. A proporção de negociações de ETFs em relação ao total ultrapassou os 35% durante 10 dias consecutivos, chegando a 42 na última quinta-feira. Este nível é comparável ao período de pânico extremo em que o VIX atingiu 80.

As gestoras de ativos estão a vender futuros do S&P 500 quase ao nível de recorde. Estratégias de follow-trend venderam mecanicamente, no último mês, ações globais no valor de 75 mil milhões de dólares, e espera-se que em breve passem a uma posição líquida vendida.

Rich Priborotski, chefe do departamento Delta One do Goldman Sachs, explica este fenómeno: “Muitos fundos atualmente adotam uma estrutura de ‘long em ações individuais + short em índices’. Como resultado, o índice é empurrado para cima, enquanto as ações mais otimistas permanecem estagnadas, criando uma contradição.”

A ironia de que a cobertura se torne uma fonte de perdas — o fenómeno de ‘contração reversa’.

Charlie McEligot, da Nomura, chama a isto de ‘contração reversa’. As opções de venda compradas para se proteger contra riscos como o Irão, inflação, desaceleração do emprego e crédito privado, não caíram de preço, mas sim se mantiveram estáveis, corroendo assim os lucros e o orçamento de risco dos detentores.

No final, as ‘hedges’ que falharam foram largamente fechadas, levando a uma forte procura por recompras de Delta, o que, por sua vez, impede a queda dos preços das ações, criando um ciclo vicioso. Na verdade, no último mês, os ETNs do VIX venderam opções de volatilidade (Vega) no valor de 40 milhões de dólares.

O cenário que ninguém esperava.

McEligot continua a questionar os clientes: “Se o mercado começar a ficar insensível às notícias negativas sobre o Irão e começar a subir, o que acontecerá? Com ninguém a deter ações suficientes, não começarão todos a procurar opções de compra para aproveitar a subida?”

A maioria dos clientes rejeita este cenário, alegando que há muitas linhas de conflito — Irão, preços do petróleo, inflação, desaceleração do emprego, riscos de crédito privado. Mas McEligot afirma que “é precisamente por ninguém esperar que este cenário aconteça que deve ser observado com atenção.” A sua lógica é que, ao absorverem más notícias sem que os preços caiam, os investidores com posições de hedge acabarão por ceder e fechar as suas posições, o que pode acabar por ser o gatilho para uma subida.

O próximo ponto de viragem — a semana das grandes decisões dos bancos centrais e as notícias de cessar-fogo.

Existem duas variáveis que podem determinar a direção do mercado. Uma é o calendário de reabertura do Estreito de Hormuz. A Polymarket estima uma probabilidade de cerca de 40% de um cessar-fogo até ao final de abril, mas o Goldman Sachs acredita que os preços já refletem uma resolução muito mais rápida.

A outra é a semana sem precedentes dos bancos centrais. O Federal Reserve, o Banco do Japão, o Banco Central Europeu, o Banco de Inglaterra, além do Banco do Canadá, do Austrália e da Suécia — sete bancos centrais a tomarem decisões na mesma semana, uma primeira desde 2021. Apesar do aumento dos preços do petróleo e do aumento da inflação, espera-se que mantenham uma postura de aperto monetário, mas qualquer declaração dovish de uma dessas instituições pode atuar como catalisador para reforçar a narrativa de “comprar na baixa”.

Priborotski alerta para um padrão semelhante ao da guerra na Ucrânia. Na altura, mesmo com o petróleo a mais de 120 dólares por barril, notícias de negociações de cessar-fogo mediadas por terceiros impulsionaram o mercado de forma agressiva, mas a situação acabou por desmoronar. “No segundo dia após o anúncio de uma primeira rodada de negociações de cessar-fogo, foi a oportunidade de vender ativos de risco.” Ele avisa que o cenário atual na Irão pode repetir este padrão.