O panorama atual de VC cripto

A mais recente sobressaída das moedas de meme em relação aos projetos apoiados por capital de risco (VC) levou muitos participantes do mercado a criticarem os VCs e seus investimentos. Embora algumas críticas sejam válidas, outras carecem de uma compreensão mais profunda das nuances do mercado privado.

É comum os projetos levantarem várias rodadas de financiamento para dimensionar seu produto antes dos eventos de geração de tokens (TGE). Em troca de contribuir com capital de estágio inicial mais arriscado, os VC's são dados valorações de tokens mais baixas. Os projetos se beneficiam de capital estratégico, como suporte de marketing, consultoria em tokenomics e acesso à rede do VC: recursos que investidores de varejo menores geralmente não podem fornecer. Conforme o financiamento avança e as valorações mudam, o tipo de VC que participa também mudará, pois cada VC tem um perfil de risco e tamanho de fundo diferentes.

Análise das VC Cripto e seus tamanhos

Fonte(s): PitchBook

A maioria dos VC criptográficos tem ativos sob gestão abaixo de $50 milhões, o que os leva a investir em projetos na fase pré-produto com valorações mais baixas. Para alinhar os interesses de longo prazo dos VC e outros intervenientes, os tokens adquiridos através do mercado privado estão sujeitos a termos de cliff e vesting.

Trade-off entre Risco-Retorno de VC Generalizado Ilustrado

Durante o período de aquisição, os VCs frequentemente observam ganhos não realizados significativos, que podem cobrir através de derivativos ou acordos de venda livre (OTC) com compradores privados. No entanto, enfrentam limitações na implementação de estratégias de cobertura, limitadas pelos mandatos de investimento, requisitos de capital e restrições de liquidez. Alguns VCs também podem não ter o conhecimento de execução e o quadro de gestão de risco necessários para a gestão de posições líquidas, representando uma barreira adicional para a cobertura eficaz.

Consequentemente, as mesas de balcão tornaram-se a opção mais viável para os VCs realizarem seus lucros antes do TGE. Ao contrário dos mercados secundários, onde as informações sobre volumes de negociação e valorações globais são públicas, os mercados de balcão operam de maneira diferente. As negociações são realizadas de forma privada, tornando difícil para uma plataforma unificada rastrear dados de negociação global. Estimar o tamanho do mercado de balcão é difícil, mas a atividade relatada das mesas de balcão pode revelar tendências.

STIX, uma mesa de balcão OTC apoiada pela Fisher8 Capital, processou mais de $200 milhões em volume de negociação OTC desde a sua criação no final de 2023. A STIX lida principalmente com ativos nas 200 principais altcoins (primárias e secundárias). O último ano viu uma grande atividade OTC, incluindo liquidações (o estado do FTX vendendo $WLD e $SOL bloqueados) e negócios diretos do tesouro das fundações de tokens ($SUI, $AVAX e outros). Antecipamos uma tendência de crescimento secular para este mercado, sustentada pelo desejo dos VCs de realizar seus ganhos precocemente e pela demanda de capital para projetos pós-TGE.

O Caso para OTC: Descoberta de Preços Acontecendo em Rounds Privados

Abaixo está uma lista de tokens apoiados pela VC e seu desempenho desde TGE. A maioria desses tokens lutou para sustentar suas altas valorações após três meses, tornando improvável que as VCs realizem seus investimentos no pico FDVs quando o vesting começou. Esse tipo de ação de preço é prejudicial a todos os participantes do mercado. Os participantes do mercado líquido que compram a preços mais altos eventualmente se tornam vendedores estruturais ao lado das VCs quando recebem seus tokens investidos.

Desempenho dos Tokens TGE na Binance em 2024

Fonte(s): Artemis

A prática comum de marcar avaliações ao longo do ciclo de captação de recursos em grande parte privatizou a captura de upside e otimismo de mercado. Este fenômeno expõe os investidores a retalho a descobertas de preços predominantemente negativas após a TGE. Sem incentivos suficientes para os participantes do mercado público apoiarem um projeto, emerge um cenário de perda para ambos. Tanto os VCs como os investidores a retalho enfrentam desafios a longo prazo, à medida que os mercados convergem para o valor justo.

Desempenho ilustrativo de moedas

Fonte(s):0xLouisT

Acreditamos firmemente que deixar espaço para descoberta de preço ascendente no mercado secundário ajudará a construir uma base de suporte mais forte, prolongando assim a longevidade do projeto. Um método existente que visa facilitar a descoberta de preço pré-TGE para participantes de varejo inclui negociações spot e/ou pré-mercado. No pré-mercado, um token spot listado no pré-mercado spot funciona como uma nota promissória (ou seja, token IOU), resgatável pelo ativo subjacente após a TGE. Por outro lado, o pré-mercado perps é um mercado sintético que visa rastrear a ação do preço do ativo subjacente (geralmente protegido com uma opção de compra emitida por fundações).

A negociação pré-mercado está disponível em plataformas de derivativos de fácil acesso como Aevo, Whales Market e principais CEXes. No entanto, esses produtos vêm com riscos de liquidez e delta. Os locais de negociação, ao assumirem o lado oposto da negociação quando os compradores do mercado líquido adquirem tokens pré-TGE, podem enfrentar perdas significativas se o token se sair bem após a TGE. Além disso, os participantes devem considerar riscos de contraparte, como a falta de um direito legal sobre os ativos subjacentes ou a possibilidade de a bolsa ser incapaz de absorver as perdas dos participantes lucrativos do pré-mercado.

Desempenho hipotético de tokens com OTC entre rounds

Outra abordagem para promover a descoberta de preços ascendentes nos mercados secundários é expor os mercados privados à descoberta de preços descendentes antes da TGE. Isso pode reduzir as margens entre as rodadas de captação de recursos. O diagrama acima é uma comparação simplificada entre dois projetos hipotéticos para ilustrar os benefícios potenciais das transações OTC para o desempenho pós-TGE. Se ocorrer uma rodada de baixa entre a Série A e a TGE, onde os investidores existentes venderem sua alocação com prejuízo, isso pode sinalizar para a equipe que sua TGE deve ser menor do que inicialmente pretendido. Essa ajuste ajudará a alinhar as valorações do projeto com as expectativas do mercado.

Se um projeto acabar por ter sucesso e alcançar o mesmo preço de equilíbrio pós-TGE, ter uma proporção maior de detentores de token lucrativos dos mercados líquidos pode ajudar a sustentar o apoio ao projeto.

Um olhar interno sobre as mesas de OTC de cripto

Embora permitir uma descoberta de preços mais baixos nos mercados privados pareça ideal, surgem complicações devido a barreiras legais e tipos de transações. Existem dois tipos principais de transações OTC: compra pura por discrição e arbitragem de taxa de financiamento.

A compra discricionária normalmente atrai investidores sensíveis à valoração que procuram exposição direcional ao ativo subjacente. Esse processo envolve a aquisição de contratos SAFT/SAFE de investidores anteriores ou a aquisição direta de tokens das equipas do projeto. Ao comprar contratos SAFT/SAFE de investidores anteriores, os negócios geralmente são precificados ao par ou apresentam um prémio de 25-30% pré-TGE.

Em contraste, os compradores de arbitragem de taxa de financiamento são menos sensíveis às avaliações. Seus lucros dependem da diferença entre o desconto para o local e o custo de cobertura, que é determinado pelas taxas de financiamento de contratos perpétuos durante o período de investimento desses tokens. O STIX relata que tais compradores muitas vezes conseguem descontos de 60-65% em relação aos preços à vista para executar essa estratégia delta-neutra. No entanto, essa oportunidade vem com três advertências: a disponibilidade de contratos perpétuos para o ativo subjacente, liquidez suficiente para execução, e a visão de que os custos de cobertura (custo de oportunidade do colateral) não excederão os ganhos do desconto para o local. Tais compradores precisarão de grandes quantidades de colateral para evitar liquidações de suas coberturas perpétuas curtas, pois quaisquer liquidações de short squeezes podem tornar a operação não lucrativa.

Devido aos diferentes tipos de compradores OTC, os anúncios de grandes rodadas OTC por fundações de tokens devem ser vistos criticamente. Tais acordos podem refletir oportunidades de arbitragem em vez de uma demanda genuína a longo prazo pelos preços prevalecentes.

Desafios para os mercados de balcão

Uma complicação das transações OTC é a presença de cláusulas anti-transferência nos contratos. Estas cláusulas impedem os investidores de transferir as suas ações para terceiros (novos compradores OTC) sem a aprovação do fundador. A STIX informa que tais cláusulas estão presentes em 30% a 45% dos SAFTs.

Se uma fundação bloquear uma negociação OTC, os compradores terão que assumir riscos adicionais de contraparte. Sem o robusto quadro legal que acompanha os "negócios formalizados", os compradores têm recursos limitados em casos de má conduta do vendedor. Esse risco é exacerbado com fundos menores, que podem não enfrentar as mesmas repercussões reputacionais dos maiores e mais proeminentes fundos de VC.

Atividade de angariação de fundos de VC Cripto

Fonte(s): Pitchbook

Em 2021 e 2022, os níveis de captação atingiram recordes, impulsionados pelo estímulo da era da pandemia e a promessa de retornos exagerados das captações anteriores em 2019 e 2020. Durante este período de euforia, os negócios fecharam rapidamente devido aos abundantes fundos de VC e à pressa para implementar seu capital. No entanto, o subsequente mercado de baixa em 2022/2023 trouxe uma mudança acentuada. As rodadas de baixa tornaram-se mais comuns, o apetite pelo risco diminuiu e os atrasos na TGE tornaram-se a norma. Essa dinâmica de mercado em mudança e vários colapsos de alto perfil (ou seja, Terra, FTX, 3AC) contribuíram para o desempenho estagnado dos fundos, criando um padrão regressivo que viu uma redução dos fluxos de capital para os VC de cripto.

O declínio do apetite dos investidores por VC é destacado em um Relatório PitchBook, que descobriu que os novos fundos estão demorando mais para levantar capital (21 meses em 2024) em comparação com as colheitas anteriores (6 meses em 2021). Além disso, a coorte de fundos de VC que foram levantados em 2021 e 2022 com uma estrutura 4 + 2 em breve entrará em sua estágios de desinvestimento, introduzindo vendedores estruturais no mercado secundário.

O desempenho inferior dos fundos de VC cripto levou-os a explorar estratégias alternativas, como tokens líquidos ou acordos OTC. Embora os últimos geralmente venham com termos de penhasco e vesting, o horizonte de investimento é tipicamente mais curto do que as estruturas tradicionais de VC, favorecendo investidores sensíveis à duração. Caso os acordos OTC se tornem uma prática mais comum na indústria, plataformas como a STIX podem se beneficiar do aumento da demanda devido à sua proposta de valor de ser uma mesa de serviço completo que resolve o que de outra forma é um mercado fragmentado.

Um Caminho a Seguir para o Capital de Risco

A atual tendência de secagem do financiamento de VC de cripto levanta uma questão existencial para a indústria. Um possível caminho a seguir é uma abordagem ativista. Em vez de apostar na próxima oportunidade de “0 a 1”, os fundos poderiam focar na aquisição de tokens líquidos e usar sua expertise e redes para escalar projetos de “1 a 10”.

Se esta forma de investimento ativista ressoa consigo, o STIX está ativamente à procura de mais fundos de investimento de risco. Se estiver interessado, visite STIX.coou entre em contato com@taran_sspara mais informações em X.

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