Ao longo de 2024, o Bitcoin viveu uma jornada dinâmica marcada por correções, surtos, máximas históricas, cortes nas taxas de juros do Federal Reserve e a eleição presidencial dos EUA. Para os investidores, compreender o seu valor continua a ser crucial. Este artigo analisa três modelos de valoração chave, comparando as suas forças e limitações para fornecer insights abrangentes de investimento a partir de múltiplas perspetivas.

Tendência BTC/USDT ao longo do último ano (Fonte: tradingview)

Modelo Stock-to-Flow (S2F)

O modelo S2F, proposto pelo renomado analista de criptomoedas PlanB no Twitter [1], usa a "escassez" do Bitcoin para prever seu preço. A ideia central é que ao longo do tempo, o fornecimento de Bitcoin diminuirá enquanto a demanda continua a crescer, resultando em um aumento no preço do Bitcoin.

Conceitos e Implicações do Modelo S2F

1. Indicador S2F:
   • Stock: As reservas totais ou inventário atual do Bitcoin.
   • Fluxo: A nova oferta anual de Bitcoin (ou seja, a produção de mineração).
   • Cálculo: Stock / Flow. Esta fórmula quantifica a escassez; uma proporção maior implica maior escassez e maior valor como um 'reserva de valor'.
2. Bitcoin em comparação com ativos de "reserva de valor":
   • O modelo S2F considera o Bitcoin como análogo a commodities escassas como ouro e prata, que mantêm valor devido à dificuldade de aumentar rapidamente sua oferta.
   • Bitcoin, como a primeira criptomoeda, tem um fornecimento total limitado de 21 milhões de moedas e um mecanismo de redução para metade (que periodicamente reduz as recompensas de mineração). Atualmente, restam menos de 1,5 milhões de Bitcoins por minerar, e são necessários recursos significativos de eletricidade e computação para a mineração, garantindo uma taxa de fornecimento controlada.
3. Previsões de preço baseadas no modelo S2F:
   • O modelo S2F prevê que o preço teórico aumente significativamente à medida que a escassez do Bitcoin aumenta (por exemplo, através de eventos de halving aproximadamente a cada 4 anos que reduzem o fornecimento).

Limitações do Modelo S2F

• Alguns críticos argumentam que o modelo S2F enfatiza demais o impacto dos eventos de halving sem contabilizar adequadamente o papel dinâmico da demanda de mercado.
• Certos entusiastas de criptomoedas questionam a sua precisão a longo prazo, observando que os preços de mercado do mundo real são influenciados por múltiplos fatores, como o sentimento dos investidores e as mudanças de política, o que introduz limitações a este modelo.

Previsões de preços do Bitcoin com base no modelo S2F (Fonte: bitcoinmagazinepro)

Este gráfico sobrepõe o preço do Bitcoin à curva da taxa stock-to-flow. De acordo com o modelo S2F, a futura atividade de mineração do Bitcoin pode ser usada para prever tendências de preço.

A cor da linha de preço indica o número de dias até ao próximo evento de halving. O halving do Bitcoin ocorre a cada 210.000 blocos (aproximadamente a cada 4 anos), reduzindo as recompensas dos mineiros em 50% até que o fornecimento total atinja 21 milhões de moedas. Com base no modelo S2F, os eventos de halving aumentam a relação entre stock e fluxo, e o aumento resultante na escassez teoricamente impulsiona os preços para cima.

A curva de desvio abaixo representa a diferença entre o preço e a relação estoque-fluxo. A curva de desvio muda de verde para vermelho quando o preço excede a relação.

[1] Plano B:

Plan B é um analista anônimo do Bitcoin no Twitter, cujo nome se origina do fato de o Bitcoin ser frequentemente referido como “Plano B”. Isto acontece porque muitos apoiadores do Bitcoin acreditam que o Bitcoin poderia potencialmente tornar-se uma moeda de reserva global no futuro, levando a uma transição do atual sistema monetário controlado pelo governo e pelos bancos centrais (Plano A) para um sistema baseado em Bitcoin (Plano B).

Lei de Metcalfe

Qual é a Lei de Metcalfe?

A Lei de Metcalfe descreve a relação entre o valor de uma rede e seu número de usuários (ou crescimento da rede). Proposto por George Gilder, foi nomeado em homenagem a Robert Metcalfe, o coinventor da Ethernet, em reconhecimento às suas contribuições para o networking.

A lei estabelece que quanto mais usuários uma rede tiver, maior será o valor de toda a rede e de cada dispositivo conectado. Especificamente, o valor de uma rede é proporcional ao quadrado do número de seus nós, o que significa que o valor da rede aumenta quadraticamente com o número de usuários.

Por exemplo, uma máquina de fax única não tem utilidade, mas à medida que o número de máquinas de fax aumenta, o valor de cada uma cresce porque os utilizadores podem interagir com mais pessoas. Da mesma forma, quando um escritor popular publica uma atualização nas redes sociais, as visualizações (curtidas, comentários) crescem exponencialmente em relação à base de utilizadores da rede e da plataforma social. Este princípio aplica-se tanto às redes sociais como às redes de criptomoedas.

A Lei de Metcalfe na Criptomoeda

A Lei de Metcalfe desempenha um papel crítico no funcionamento das redes de criptomoedas, o que pode ser explicado a partir das seguintes perspectivas:

1. Efeitos de Rede

• À medida que a adoção da rede aumenta, a utilidade e o apelo das criptomoedas crescem, aumentando assim a atenção e o valor de mercado.
• A Lei de Metcalfe afirma que o valor de uma rede de criptomoedas cresce exponencialmente com o número de utilizadores. Este crescimento atrai mais participantes, criando um ciclo de feedback positivo.
• Quanto mais participantes houver, maior será a utilidade da rede, motivando as equipas de projeto a concentrarem-se na construção de uma base de utilizadores grande e ativa.

1. Descentralização

• Redes maiores e mais descentralizadas (por exemplo, Bitcoin) podem resistir de forma mais eficaz a ataques, como ataques de 51%.
• À medida que o número de nós aumenta, o risco de controle centralizado ou pontos únicos de falha diminui, garantindo a estabilidade estrutural e a resiliência da rede.

1. Avaliação de Mercado

• A Lei de Metcalfe serve como um framework para investidores e analistas avaliarem projetos de criptomoedas.
• Redes com mais utilizadores tipicamente têm um valor intrínseco mais elevado, influenciando o sentimento do mercado e orientando as decisões de investimento.

1. Tokens and Utility）

• A Lei de Metcalfe explica que o valor dos tokens depende da sua capacidade de fornecer bens, serviços ou outras vantagens aos utilizadores.
• O crescimento do usuário também pode ser visto como um aumento no valor do token; À medida que mais usuários percebem o token como valioso, a demanda e o valor de mercado aumentam, criando um ciclo de crescimento.
• No entanto, à medida que a rede se expande, o aumento do volume de transações e a atividade do usuário podem pressionar a capacidade da blockchain. As equipes de projeto devem considerar soluções de dimensionamento para lidar com o crescimento, garantindo que o desempenho da rede e a experiência do usuário não sejam afetados.

Limitações da Lei de Metcalfe

Pressupostos da Lei

A Lei de Metcalfe pressupõe que todos os utilizadores numa rede têm o mesmo valor, mas na realidade, a qualidade das conexões entre utilizadores pode variar significativamente. Por exemplo:

• Utilizadores ativos vs. utilizadores passivos
• Transações grandes vs. transações pequenas

Fatores Externos de Influência

O mercado de criptomoedas é afetado por inúmeros fatores externos que podem não estar diretamente relacionados aos efeitos de rede, mas que têm um impacto significativo no preço e valor, incluindo:

• Sentimento do mercado: A psicologia e a confiança dos investidores influenciam diretamente as flutuações de preços, especialmente porque as criptomoedas são frequentemente consideradas ativos altamente voláteis. Além disso, os preços das criptomoedas são frequentemente impulsionados pelo hype do mercado e comportamento especulativo (por exemplo, moedas meme).
• Políticas regulatórias: Proibições governamentais ou políticas de apoio às criptomoedas podem causar impactos rápidos e dramáticos no mercado.
• Ambiente Macroeconómico: A inflação, os ciclos económicos e a dinâmica do comércio internacional podem alterar as preferências dos investidores por ativos de criptomoeda.

Em resumo, enquanto a Lei de Metcalfe mede principalmente o valor com base no número de usuários, ela ignora a diversidade do comportamento do usuário e dos cenários de aplicação. Além disso, o mercado de criptomoedas é conhecido por sua volatilidade, e a Lei de Metcalfe não consegue explicar totalmente as flutuações de preço a curto prazo. Recomenda-se que os investidores combinem a Lei de Metcalfe com outras metodologias, como análises técnica e fundamental, para uma avaliação mais abrangente.

Modelo de Avaliação Baseado no Custo de Mineração

O processo de geração de Bitcoin, conhecido como “mineração”, envolve mineradores validando transações ao resolver problemas matemáticos complexos para ganhar recompensas em bloco. A mineração requer um consumo significativo de eletricidade, hardware especializado e custos operacionais contínuos, tornando os custos de mineração um indicador chave do valor do Bitcoin.

O modelo de avaliação baseado no custo de mineração postula que o valor do Bitcoin deve ser maior ou igual ao seu custo de produção. Para os mineiros, o Bitcoin é um 'negócio', e quando o preço do Bitcoin cai abaixo do custo de equilíbrio da mineração, mineiros menos eficientes podem se tornar não lucrativos e eventualmente sair do mercado.

Custo Total de Mineração por Bitcoin (Fonte: macromicro)

Com base em dados da Universidade de Cambridge, este gráfico estima o custo médio para os mineiros em todo o mundo produzirem um Bitcoin, analisando o “consumo de eletricidade” do Bitcoin a nível global e a “nova emissão diária.”

Quando o preço do Bitcoin excede os custos de produção, a mineração se torna lucrativa, o que pode levar à expansão das operações de mineração ou à entrada de novos mineradores, o que aumenta a dificuldade da mineração e eleva os custos de produção. Por outro lado, o oposto ocorre quando os preços caem.

A longo prazo, o preço e o custo de produção do Bitcoin tendem a alinhar-se, pois qualquer discrepância faz com que os mineradores entrem ou saiam do mercado, levando à convergência entre as tendências de preço e custo.

Custos de mineração

1. Custos de eletricidade

• A eletricidade é a despesa principal na mineração, com o consumo de energia a impactar diretamente a rentabilidade.
• Custo de eletricidade = Consumo de energia (watts) × Tempo (horas) × Preço da eletricidade (por kWh).
  • Os preços da energia variam por região; por exemplo, a Islândia e o Texas são centros de mineração devido aos baixos custos de eletricidade.
  • Eficiência Energética: A eficiência da máquina de mineração (consumo de energia por hash) também influencia o uso de energia e a rentabilidade.

1. Custos de Hardware

• O custo de comprar equipamentos de mineração e instalar e manter sistemas de refrigeração.
• Eficiência do Equipamento: A taxa de hash (hashes por segundo) e a relação de consumo de energia das máquinas de mineração afetam diretamente a lucratividade da mineração.
• Vida útil do equipamento: A longevidade do equipamento de mineração e o ritmo das atualizações tecnológicas têm impactos de longo prazo nos custos de mineração.

1. Dificuldade de Mineração

• A rede do Bitcoin ajusta dinamicamente a dificuldade de mineração com base na potência total de hash. À medida que mais mineradores se juntam, a dificuldade de mineração aumenta, elevando o custo de mineração de um único Bitcoin.
• Quando o preço do Bitcoin sobe, mais mineradores participam, aumentando a taxa de hash. Este ajuste dinâmico atua como um estabilizador em meio às flutuações de preço.
• À medida que a dificuldade aumenta, máquinas de mineração menos eficientes podem ser eliminadas, deixando apenas equipamentos de alta eficiência rentáveis.

1. Recompensas em Bloco e Taxas de Transação

• A renda dos mineradores provém de duas fontes: recompensas fixas em blocos e taxas de transação.
• Mecanismo de Halving:
  • O Bitcoin passa por uma redução para metade a cada 210.000 blocos (aproximadamente a cada 4 anos), reduzindo as recompensas dos blocos e aumentando os custos de mineração.
  • O mecanismo de halving também aumenta a escassez do Bitcoin, potencialmente impulsionando a competição entre os mineradores.

1. Custos de trabalho e outros custos operacionais

• Despesas com mão-de-obra para operações de mineração e manutenção de equipamentos, incluindo aluguel de instalações, custos de reparo e juros de empréstimos.
• Quando o investimento de capital em mineração é equivalente a renunciar a outras oportunidades de investimento, a detenção direta de moedas pode ser mais atraente durante períodos de baixos preços do Bitcoin.

Limitações do Modelo de Custo de Mineração

O modelo ignora outros fatores críticos

• Oferta e Procura no Mercado: Este modelo concentra-se exclusivamente nos custos de produção e ignora a volatilidade da procura no mercado.
• Sentimento do Investidor: Os preços do Bitcoin são significativamente influenciados pela confiança dos investidores e pelas expectativas do mercado, que não podem ser capturadas por este modelo.
• Avanços Tecnológicos: Inovações como novos mecanismos de consenso podem alterar os métodos de mineração e as estruturas de custo.
• Ambiente Macroeconómico: As alterações económicas globais (por exemplo, inflação, flutuações das taxas de juro) que afetam o valor do Bitcoin não são consideradas neste modelo.
• Políticas Regulatórias: As alterações nas regulamentações governamentais e políticas fiscais podem ter um impacto maior nos preços do Bitcoin do que os custos de mineração.

Dificuldade em Medir com Precisão os Custos de Mineração

• Flutuações no custo da eletricidade: os preços da eletricidade variam frequentemente devido à região, estação do ano e políticas energéticas.
• Variabilidade do Custo do Hardware: As atualizações constantes na tecnologia de mineração levam a flutuações significativas de preços, tornando os custos do hardware difíceis de quantificar precisamente.
• Diferenças de custos de manutenção: Os custos variam dependendo da localização, tamanho e qualidade de gestão das operações de mineração.

Desconsidera os Atributos Não-Monetários do Bitcoin

• Atributo Ouro Digital: Como o "ouro" das criptomoedas, o valor do Bitcoin é influenciado pela sua escassez e funções de proteção, não apenas pelos custos de mineração.
• Valor Tecnológico: Como uma tecnologia blockchain emblemática, as aplicações e inovações do Bitcoin impactam seu valor de mercado, aspetos não contabilizados neste modelo.

Conclusão

Este artigo oferece aos investidores perspetivas diversas, que vão desde a análise de escassez do Modelo Stock-to-Flow e os efeitos de rede da Lei de Metcalfe, até à referência de preço de base oferecida pelo Modelo de Custo de Mineração. Cada modelo oferece insights únicos sobre o valor de mercado do Bitcoin, mas também tem suas limitações, tornando desafiador refletir abrangentemente as complexidades do mercado de Bitcoin quando usado isoladamente.

Depender exclusivamente de um único modelo pode ser excessivamente simplista para os investidores. Recomenda-se combinar vários modelos de avaliação com indicadores técnicos (como médias móveis, volume de negociação e dados macroeconômicos). Uma análise multidimensional pode ajudar a reduzir os riscos e melhorar a precisão das decisões de investimento.

O Bitcoin é frequentemente considerado como "ouro digital" devido à sua natureza descentralizada e escassa e às suas funções como hedge e reserva de valor. No entanto, o seu valor a longo prazo dependerá inevitavelmente de se tornar amplamente aceite como moeda digital global. O Bitcoin ainda enfrenta desafios significativos, como se a sua alta volatilidade o torna adequado como meio de troca e o impacto das políticas regulatórias. Os leitores são encorajados a partilhar as suas perspetivas sobre estes tópicos.

Comparação de Modelos de Avaliação