As vendas em relação ao mesmo período do ano anterior caíram mais de 50%. Existem construtoras que ainda estão indo relativamente bem?

De acordo com os dados do Instituto Nacional de Estatística, em 2025 a área de vendas de imóveis comerciais em todo o país foi de 8,81 mil milhões de metros quadrados, o que representa uma descida acumulada de mais de 50% face ao máximo histórico de 17,94 mil milhões de metros quadrados em 2021. Segundo o acompanhamento de uma instituição, o preço同比 (comparação anual) das casas novas no mesmo projecto nas 34 cidades-chave desceu 31% face ao seu máximo, e caiu 10%同比.

Neste pano de fundo, as perdas das promotoras imobiliárias tornaram-se uma constante. Recentemente, as principais promotoras têm vindo a divulgar, uma após a outra, os resultados financeiros de 2025. Entre as principais, a maioria continua a registar perdas; a Vanke registou uma perda de 881M de yuan, o que chegou a desencadear um grande impacto no sector imobiliário.

O antigo actor principal desceu do palco; faltou a salva de palmas, ficando apenas um sentimento de pesar. Em apenas alguns anos, o mercado incremental terminou; chegou o mercado de stocks. A indústria imobiliária passou por uma liquidação sem precedentes. Na lista de TOP10 promotoras por vendas de 2021, actualmente, as únicas empresas que não entraram em risco são quatro empresas estatais centrais de “招保中华” e uma empresa privada, a Longfor.

Felizmente, estas promotoras que sobreviveram, no meio da vaga de perdas da indústria, encontraram todas saídas para continuarem a sobreviver.

Quota do negócio de desenvolvimento equilibrado das promotoras

Em 2025, as empresas estatais centrais e locais (央国企) continuaram a dominar o desenvolvimento com muitos activos (heavy assets), com a quota geralmente acima de 85%. A quota do negócio imobiliário da Poly Development é de 90%; a da Greentown China é de cerca de 96%; a da China Overseas (中海地产) é de 93,3%; a da China Resources Land é de 82%; a da China Merchants Shekou (招商蛇口) é de 88%. E, quando a quota do negócio imobiliário é demasiado alta, é uma vantagem — mas também é um risco.

E o desenvolvimento imobiliário com muitos activos tem de conquistar terrenos. Contudo, comparado com o “gastar de uma vez” com que as promotoras competiam por terrenos há mais de dez anos, actualmente as promotoras tornaram-se gradualmente mais racionais ao obter terrenos. De acordo com informações públicas, as cinco primeiras posições por montante de aquisição de terrenos são todas “o grupo nacional” (国家队). As duas primeiras são a China Overseas (中海地产) e a Poly Development (保利发展). Seguem-se Greentown China, China Resources Land e China Merchants Shekou. Os montantes de aquisição de terrenos foram, respectivamente, 1.79B de yuan, 67.1B de yuan, 58.5B de yuan, 51.4B de yuan e 6B de yuan. A Greentown China é a única que não é uma promotora estatal, mas o maior accionista, o grupo (中交集团), é uma empresa estatal central, pelo que também tem um enquadramento de empresa estatal central.

Com o arrefecimento geral do sector imobiliário, a maioria das promotoras privadas suspendeu temporariamente a aquisição de terrenos. A Longfor é uma das poucas promotoras privadas que continua a adquirir terrenos: em 2025, obteve sete lotes em cidades de elevada hierarquia, como Xangai, Shenzhen, Suzhou, Chongqing e Chengdu. E, em vez de se comparar ao encolhimento e foco na adaptação ao mercado de terrenos, a Longfor investiu mais esforços na redução de stocks. Até ao final de 2025, o inventário disponível da Longfor face ao início do período diminuiu 210 mil milhões de yuan; ao longo do ano, liquidou 78 projectos acumuladamente e impulsionou uma renovação abrangente de 14 projectos de stock, com uma redução de stocks (desova) superior a 60 mil milhões de yuan.

Na verdade, hoje em dia muitas promotoras estão a desenvolver-se de forma diversificada, reduzindo gradualmente a quota do negócio imobiliário. Por exemplo, no passado, a quota de receita do negócio imobiliário da Longfor era elevada: em 2021, a quota de receita do negócio imobiliário atingiu 90,4%. Mas, nos anos seguintes, a quota do negócio imobiliário foi diminuindo continuamente; em 2025 já desceu para 72,5%. A descida da quota de receita do negócio imobiliário indica que, para além do imobiliário, a Longfor viu um rápido crescimento de outras áreas, com o desenvolvimento diversificado, o que também aumenta a capacidade e a confiança para resistir a riscos.

Actualmente, muitas promotoras estão a desenvolver-se de forma diversificada, reduzindo gradualmente a quota do negócio imobiliário. A Longfor, desde cedo, deu importância ao negócio de operações e serviços, mantendo como limite que, todos os anos, 10% das cobranças de vendas sejam reinvestidos; investiu em propriedades do tipo “holding” (propriedades detidas). Actualmente, já formou um novo enquadramento em que três grandes segmentos — desenvolvimento + operações + serviços — avançam lado a lado.

Em 2025, a Longfor alcançou um lucro líquido atribuível aos accionistas de 1.02B de yuan. Entre isso, as operações e serviços geraram um lucro líquido principal de 79,2 mil milhões de yuan, tornando-se a principal fonte de contribuição para os lucros.

A redução de dívidas entra na zona das águas profundas

O período de estabilização do mercado imobiliário ainda não terminou, e os riscos de dívida das promotoras entraram numa fase de liquidação profunda.

Todas as promotoras estão activamente a reduzir dívidas. Mas algumas conseguem, outras não. As empresas estatais centrais e outras estatais (央国企) tendem a ser mais robustas: através de métodos como a redução de dívida de curto prazo e a substituição por empréstimos com juros mais baixos, cobrem as dívidas a vencer com fluxos de caixa operacionais; recorrem raramente a reestruturações. Assim, “estabilizam a estrutura, reduzem custos”, criando uma base de segurança. No entanto, no conjunto, o efeito de “pressionar dívidas e reduzir alavancagem” das empresas estatais centrais e de outras estatais do sector imobiliário não é muito evidente. No geral, o volume de passivos com juros ainda está a crescer ou em consolidação a níveis elevados, apresentando características de “estabilidade aparente e aumento implícito, divergência na estrutura, e tomar novo para pagar o velho”.

O problema central é que o volume de passivos difíceis de reduzir continua a causar pressão. Embora a indústria esteja num período de ajustamento profundo e muitas das principais promotoras tenham apregoado “reduzir o peso da dívida”, pelos dados mais recentes dos relatórios financeiros, a quantidade total de passivos com juros das empresas estatais centrais e de outras estatais do imobiliário não encolheu de forma evidente; algumas empresas até aumentaram contra a tendência. No final de 2025, a Poly Development tinha cerca de 7.92B de yuan em passivos com juros. Embora a taxa de endividamento tenha diminuído ligeiramente, o volume absoluto continua entre os primeiros do sector. E, para apoiar vendas e investimentos, o montante total de dívida não caiu de forma evidente.

No final de 2025, a Vanke tinha 385.8B de yuan em passivos com juros. Em comparação com 2024, não baixou — antes aumentou. A taxa de dívida líquida subiu para 123,5%, dependendo de empréstimos dos accionistas e de prorrogações de dívida para se manter. A China Merchants Shekou tinha em 2025 mais de 1 bilião de yuan em passivos com juros; a taxa de dívida líquida era de 72,46%. No contexto de uma queda de 10,6% nas vendas e uma queda de 74,65% nos lucros, o volume de dívida continua “rígido”.

As principais empresas estatais centrais, devido ao tamanho enorme, têm uma dificuldade considerável em reduzir dívidas; e há até empresas em que o volume de passivos aumentou ligeiramente.

（Fonte de dados：relatório semestral de 2025 e relatórios do terceiro trimestre）

Para promotoras privadas em risco, como Country Garden (碧桂园), Sunac China (融创中国) e Country Garden? Holdings (旭辉控股) (assim como estas), só é possível alcançar “destravar substancialmente” através de reestruturação e redução de dívidas. A reestruturação das dívidas em casa e no exterior, com disposições de activos: reduzir dívidas através de conversão de dívida em capital (债转股) e redução do principal. Em 2025, 21 promotoras em risco concluíram reestruturações; a escala total de redução de dívidas foi de cerca de 1,2 biliões de yuan, e os riscos da indústria aceleraram a liquidação.

Também existem muitas promotoras privadas robustas que reduzem dívidas de forma proactiva, reforçam o fluxo de caixa e fazem uma transformação para o longo prazo. A Longfor é um exemplo típico entre elas. Desde 2023, a Longfor tem insistido em impulsionar o crescimento do negócio com fluxos de caixa operacionais positivos, usando uma estrutura de dívida segura e estável para construir uma base de desenvolvimento sustentável. Em 2025, o grupo Longfor gerou um fluxo de caixa operacional líquido de entrada de 5,8 mil milhões de yuan, incluindo capital expenditures, e isto é já a terceira vez consecutiva em que o grupo Longfor atinge fluxos de caixa operacionais com capital expenditures incluídos positivos.

Ter fluxos de caixa operacionais positivos tem um significado extremamente positivo para mitigar os seus próprios riscos de dívida. E, graças a isso, a Longfor também tem uma base financeira sólida. A Longfor, ao longo de todo o ano de 2025, pagou atempadamente/antecipadamente dívidas no valor total de 22 mil milhões de yuan, incluindo títulos de crédito em território nacional, títulos com garantia de aumento de crédito pelo China Bond? (中债增担保债券) e empréstimos de crédito no exterior. Até ao final de 2025, a dimensão dos passivos com juros da Longfor reduziu-se de cerca de 2,1 biliões de yuan em meados de 2022 para 1.528,1 mil milhões de yuan em 2025. Em cerca de 3,5 anos, a redução acumulada foi de quase 12k de yuan. Entre eles, em 2025, a redução anual foi de 235,1 mil milhões de yuan, com uma descida de 13%.

Em termos gerais, a redução de dívidas no imobiliário passou da fase de “prolongar passivamente para ganhar tempo” para a fase de “reduzir dívidas de forma activa e reparar de forma sistémica”. Dentro do país é suave; no exterior é mais duro: o pacote padrão inclui “conversão de dívida em capital + compensação com activos + prorrogação para reduzir juros”. As empresas estatais centrais e de outras estatais contam com apoio dos accionistas e de políticas para “estabilizar dívidas e ganhar escala”. As empresas privadas contam com redução profunda de dívidas para “planear transformação”. No final, o objectivo é o mesmo: sobreviver e retomar operações. Comparada com o “ir rolando e caindo” de muitas promotoras, a Longfor mostra-se serena e tranquila na redução de dívidas.

O aluno-modelo prudente

Neste momento, a indústria imobiliária atravessa um ajustamento profundo e uma reorganização do mercado. As vendas estão a cair, o investimento está a encolher, os riscos de dívida estão elevados, e a maioria das promotoras continua a lutar entre a crise de liquidez e a redução de alavancagem. O cenário de “quem sobra é rei” acelera-se na formação. Neste contexto, o relatório financeiro de 2025 do grupo Longfor destaca-se de forma notória contra a tendência. Com as vantagens de finanças robustas e de negócio diversificado, torna-se um modelo robusto entre promotoras privadas — e mesmo em toda a indústria.

De acordo com o relatório financeiro, em 2025 a Longfor atingiu uma receita de 23.51B de yuan. Entre ela, a receita das operações e serviços foi de 267,7 mil milhões de yuan, atingindo um máximo histórico. Contribuiu com um lucro principal de 79,2 mil milhões de yuan. A margem bruta de lucro é superior a 50%, tornando-se o “lastro” que atravessa o ciclo. A taxa de aluguer comercial manteve-se estável em 97%, num patamar alto. A expansão continuada de actividades como gestão de activos, serviços de propriedade e construção inteligente sustenta uma estrutura diversificada de lucros que compensa eficazmente as flutuações do negócio de desenvolvimento.

Claro que, a segurança da dívida é a maior base de confiança da Longfor. O custo médio de financiamento desceu para 3,51%, um novo mínimo na indústria. O prazo das dívidas foi alargado para 12,12 anos. Em 2026, as dívidas a vencer somam apenas 61 mil milhões de yuan. Por três anos consecutivos, os fluxos de caixa operacionais foram positivos, pelo que praticamente se livrou, de forma total, das ameaças da crise de dívida.

Com a grande reorganização na indústria, promotoras privadas de alta alavancagem estão a ser eliminadas; algumas empresas estatais centrais enfrentam pressão sobre a dívida. E a Longfor, graças ao controlo de risco visionário, à estrutura saudável da dívida e ao forte negócio não ligado ao desenvolvimento, foi a primeira a sair do período de ajustamento. À medida que a indústria se estabiliza gradualmente no futuro, a Longfor deverá continuar a conquistar participação de mercado com base numa cor estável; as perspectivas de desenvolvimento a longo prazo são optimistas.

Uma taxa de endividamento baixa é a linha vermelha de segurança da Longfor. Isso afasta a Longfor do risco de incumprimento e do risco de secagem de liquidez. Não precisa de métodos dolorosos para “prolongar, reduzir dívidas ou converter dívida em capital” — pode manter a sua independência operacional e o crédito intacto. Esta é a base fundamental para as promotoras sobreviverem. E uma taxa de endividamento baixa traz vantagens em financiamento: custo de financiamento mais baixo, prazo mais longo e canais mais estáveis. Quando o financiamento da indústria se contrai, consegue ainda mais recursos financeiros, formando um ciclo virtuoso. Isso dá à Longfor capacidade de resistir ao ciclo e também impulsionará a conclusão antecipada da transformação da estrutura do negócio.

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Autor | Meng Xiao

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