O fundo "Estrela Especial" está sendo disputado loucamente pelos LPs

Autor丨Chen Mei                     Editor丨Wang Qingwu                           Fonte丨Investimento China

No final do ano, quando me encontrei com investidores do mercado primário, ele voltou a falar-me sobre um tema bastante quente no setor: os fundos especializados regressaram. Segundo esse investidor, no ano passado uma das principais GP (General Partners) foi bastante ativa em fundos especializados. “Muitos projetos por trás são apoiados por fundos especializados, e não pelo dinheiro de fundos tradicionais de pools cegos.”

Na realidade, desde a recuperação do IPO, o mercado de fundos especializados de estrelas tem mostrado um aumento evidente na temperatura. Recentemente, ele também ouviu que muitos LPs (Limited Partners) estão a perguntar ativamente por certos projetos de estrelas, deixando claro que só estão interessados nesses “projetos de estrelas”.

“Porque, na visão desses LPs, em comparação com fundos de pools cegos, os projetos de estrelas oferecem maior certeza, além de serem o caminho de desenvolvimento da indústria, e no futuro, o percurso de saída também será mais claro”, afirmou o investidor.

“Projetos de estrelas, entra de olhos fechados”

Durante a conversa, o investidor mencionou que a razão pela qual os LPs estão tão entusiasmados em investir em projetos de estrelas é por causa do “custo de reconhecimento mais baixo”. “Estes projetos têm alta recognoscibilidade, alinhados com as orientações políticas, sem necessidade de longas diligências ou explicações repetidas; qualquer LP interessado já entende.”

Mais importante ainda, para a maioria dos LPs externos, embora tenham interesse num projeto de estrela, é difícil participar nas novas rodadas de financiamento pelos canais convencionais. Geralmente, as novas rodadas de financiamento são preferencialmente subscritas por antigos acionistas ou investidores estratégicos, e alguns projetos de estrelas podem até selecionar os investidores, dificultando a entrada de fundos externos comuns.

Por isso, os fundos especializados em projetos de estrelas tornaram-se uma “guloseima” para os LPs. Fundos especializados, geralmente criados para investir num projeto específico, não participam em novas rodadas de financiamento, entrando através da aquisição de ações antigas. Para muitos LPs, esta tornou-se quase a principal via de participação em projetos de topo.

Em termos de avaliação, o investidor fez-me uma analogia interessante: “Por exemplo, uma empresa de robôs humanoides que já apareceu várias vezes no Festival da Primavera, com uma avaliação pós-investimento de cerca de 12 mil milhões de yuan, enquanto outra empresa de topo com uma rota tecnológica diferente chega a uma avaliação de quase 21 mil milhões de yuan. Nestas condições, se a sua relação comigo for boa, posso oferecer um desconto; por exemplo, a avaliação de ações antigas da segunda empresa seria de 18 mil milhões de yuan, e cabe a si aceitar ou não.”

De certa forma, os fundos especializados em projetos de estrelas também enfrentam situações de “fazer face” com recursos de conhecidos ou de “fazer fila” para obter quotas de projetos de topo. E esses fundos com ações antigas acessíveis são geralmente considerados oportunidades raras de “entrar de olhos fechados” no setor.

“É como a Yushu Technology: se houver oportunidade de entrar, entra ou não? Portanto, não há dúvida”, afirmou o investidor.

Profissionais de IR (Investor Relations) também confirmaram a prosperidade dos fundos especializados. Um profissional de IR comentou: “Antes, ao captar fundos, jantávamos com clientes de alta renda várias vezes, mas sem resultados; agora, eles nos procuram ativamente, sem necessidade de marcar encontros. Os LPs de regiões rurais são ainda mais assim: basta explicar de forma simples, por exemplo, trocar ‘IRR, limiar, resgate’ por ‘proteção do capital, juros, retirada a qualquer momento’, e eles entendem. Assim, o valor de cada investimento pode variar de alguns milhões a dezenas de milhões de yuan.”

Além dos LPs rurais, governos locais, escritórios familiares e capitais estrangeiros também são grandes investidores. Em particular, um especialista do setor revelou que os governos locais preferem investir neste tipo de projeto, por um lado relacionado ao desenvolvimento industrial, e por outro, por oferecer maior certeza.

Quanto ao montante investido, os governos locais também são bastante “generosos”: normalmente, cada investimento fica entre dezenas de milhões a cerca de 50-60 milhões de yuan, várias vezes mais do que os LPs rurais; os capitais estrangeiros, por sua vez, enfrentam restrições cambiais e de estrutura, participando geralmente através de entidades SPV (Special Purpose Vehicle). “Apesar de o processo de investimento ser mais complexo, esses capitais têm recursos financeiros bastante sólidos e frequentemente destinam-se aos projetos de topo”, acrescentou o especialista.

Pode-se dizer que a recuperação dos fundos especializados reativou o mercado de LPs, que esteve adormecido há muito tempo, mas, para os GP, é necessário ter projetos de estrelas ou de topo na mão para conseguir participar. Assim, de certa forma, apenas algumas instituições continuam a jogar na mesa dos fundos especializados.

Projetos de estrelas, para facilitar a captação

O boom dos fundos especializados reflete a demanda do mercado por ativos de maior certeza. Mas, por trás dessa certeza, estão o contínuo reforço das políticas e o crescimento de ativos de tecnologia dura no mercado secundário. Especialmente, várias empresas de tecnologia dura que entraram na bolsa, obtendo rapidamente altos prémios no mercado secundário, reforçaram bastante a confiança no mercado primário.

Por exemplo, duas empresas de chips GPU listadas no final do ano passado, embora já tivessem avaliações elevadas antes do IPO, viram seu valor de mercado disparar para mais de 3000 mil milhões de yuan após a entrada na bolsa, com a Moores Thread atingindo até 4400 mil milhões. Pode-se dizer que não há limite, apenas mais alto.

Além disso, no início de janeiro, as empresas de tecnologia Bairun, Zhipu e MiniMax, listadas na Bolsa de Hong Kong, tiveram valores de mercado superiores a 100 mil milhões de HKD logo na fase inicial. Em janeiro, a MiniMax chegou a um pico de 599 HKD, quase 200 mil milhões de HKD de valor de mercado, tendo duplicado em menos de um mês após a listagem.

Estes exemplos alimentaram a imaginação do mercado quanto ao desempenho futuro de ativos de certeza, tornando-se também alvo de disputa entre LPs por projetos de topo ou “Projetos de Estrelas pré-IPO”.

No entanto, nem todos os projetos rotulados de “estrelas” conseguem uma listagem bem-sucedida. Um investidor admitiu: “Na prática, quase todos os fundos especializados que dizem investir em projetos de estrelas afirmam que, após esta rodada, irão imediatamente solicitar IPO. Mas o progresso real ainda é incerto.”

Destaca-se que esses projetos que prometem “solicitar IPO imediatamente” geralmente têm como destino de listagem o mercado de Hong Kong. Por um lado, a Bolsa de Ciência e Tecnologia (Star Market) tem requisitos elevados; por outro, a Bolsa de Hong Kong, com as suas categorias 18A e 18C, foi criada para empresas de biotecnologia e tecnologia especializada que ainda não lucram, permitindo que muitas empresas de robótica e IA, mesmo em fase de prejuízo, tenham uma via de entrada na bolsa.

Dados mostram que, no último ano, o número de empresas na fila de IPO na Bolsa de Hong Kong atingiu níveis surpreendentes. Até 9 de fevereiro de 2026, havia 386 empresas na fila de IPO, sendo 380 na bolsa principal e 6 na bolsa de startups. Entre estas, 115 eram empresas “A+H”, 43 eram empresas de biotecnologia 18A e 21 eram empresas de tecnologia especializada 18C. Isso faz com que a Bolsa de Hong Kong esteja cada vez mais congestionada, frequentemente em destaque nas discussões do setor.

Para esses projetos, o investidor acredita que há riscos. “Esses fundos SPV especializados geralmente usam a estrutura de ‘Limited Partnership’ e alguns não estão registrados na Associação de Fundos. Se surgirem disputas, podem ser difíceis de resolver, com risco de prejuízo para os LPs. Além disso, pelo mercado, não é incomum que projetos de estrelas listados tenham um desempenho abaixo do esperado após o IPO.”

“Mas, de qualquer forma, o mercado continua a comprar, porque só ‘projetos de estrelas’ são capazes de facilitar a captação”, concluiu o investidor.

Movimentos subterrâneos em projetos de estrelas

A popularidade dos fundos especializados fez com que os “projetos de estrelas” se tornassem recursos escassos aos olhos dos LPs; mas quem consegue liderar continuamente ou entrar na primeira linha ainda é uma incógnita, e o mercado permanece em “espera”. Assim, uma batalha invisível se desenrola entre esses projetos de topo.

Por exemplo, no setor de exploração espacial comercial, a competição envolve tecnologia de foguetes reutilizáveis, fabricação de satélites, capacidade de integração da cadeia industrial, entre outros. Até agora, a empresa LandSpace e o Long March 12A já alcançaram avanços tecnológicos, enquanto a fabricação de satélites inclui produção em massa, miniaturização, níveis de inteligência, comunicação laser entre satélites e sensores de alta precisão.

No setor de robôs humanoides, o cenário é ainda mais competitivo. Por exemplo, na Gala da Primavera de 2026, que atingiu mais de 1 bilhão de espectadores, os robôs humanoides tornaram-se uma disputa obrigatória. A Yushu Technology, após apresentar o robô bovino “Benben” em 2021 e o humanoide “Yangbot” em 2025, voltou a subir ao palco do festival.

A Magic Atom, parceira estratégica de robôs inteligentes, apresentou o humanoide Magic Bot Z1, o Magic Bot Gen1 e o robô quadrúpede Magic Dog na gala; a Galaxy General, designada como o robô de grande modelo de corpo físico para a Gala de 2026, participou do microfilme comemorativo “A Noite Mais Memorável de Sempre”.

A Songyan Power, parceira na produção de robôs humanoides para a gala, atuou ao lado de Cai Ming no esquete “O Favorito da Vovó”. Para essas empresas, a Gala não é apenas um palco, mas uma oportunidade de transmitir a investidores, governos locais e parceiros industriais que “já entraram na visão de nível nacional”.

Outro destaque é a Robot Zhi Yuan, que, mesmo sem participar na Gala, organizou antes do Ano Novo uma noite especial chamada “Noite Mágica dos Robôs”. Nesse evento, apresentações de dança, esquete, mágica, artes marciais, canto e desfile mostraram que os robôs estão entrando numa nova fase de “sistemas inteligentes de palco”.

Assim, a exposição de alto nível na Gala, a capacidade de realizar seu próprio show de robôs e a competição técnica entre as empresas elevam a fasquia dos “projetos de estrelas”. Um investidor acredita que isso pode ampliar o efeito de liderança e acelerar a eliminação de bolhas.

Na narrativa tecnológica, a competição também é intensa: algumas focam em “módulos de articulação totalmente autônomos”, destacando o controle de hardware de baixo nível; outras enfatizam “modelos de grande escala end-to-end”, destacando capacidades de IA nativas; e há ainda aquelas que demonstram “produção em linha de fábrica de veículos” para mostrar capacidade de comercialização.

Embora as histórias sejam variadas, o objetivo comum é claro: consolidar uma “posição de liderança insubstituível”, manter vantagem competitiva e aumentar a certeza de sucesso.

Naturalmente, essa competição também se estende ao exterior. Em janeiro de 2026, Li Xiang, CEO da Li Auto, anunciou em uma carta a todos os funcionários a sua entrada no setor de robôs humanoides, com o objetivo de lançar, até 2030, um robô humanoide com características completas de vida.

Assim, a competição entre diferentes empresas de robôs humanoides deve se intensificar, e as empresas de destaque precisarão consolidar sua posição de topo para não ficarem de fora do jogo final. Os fundos especializados, como ligação entre narrativas de estrelas e investimentos reais, também irão redistribuir recursos e fluxos no mercado primário.