オークツリー・キャピタル（Oaktree Capital）の共同創業者 Howard Marks のメモ「AI Hurtles Ahead」は、ある意味で、彼が昨年末に抱いていたAIに関する見解の修正だと言える。リスク管理、信用サイクル、そしてバブル警告で知られるこの投資のベテランは、memo の中で、過去たった 11 週間のうちに AI の進展速度があまりにも速く、彼が当初想像していた以上になっていることを認めている。仮に今あえて彼に賭けさせるなら、彼はさえ、AI の潜在力は「市場に過大評価されている」のではなく「市場に過小評価されている」可能性のほうが高いと考えている。
この転換が注目される理由は、Howard Marks が長年、ウォール街で最も影響力のある債券・リスク思想家の一人と見なされていることだけではない。というのも、Oaktree 自体が、世界でも代表的な困難債（distressed debt）とハイイールド債（high-yield bonds）への投資機関の一つだからだ。Howard Marks は Oaktree を創立する前から distressed debt、high yield bonds、そして転換社債（可転債）の投資を担当しており、また Oaktree は近年、史上最大規模の distressed debt 基金の一つも集めている。
そのため、Howard Marks が今回 AI への態度を調整したことは、単なるテクノロジー観察の memo として捉えるだけでは不十分だ。実際には、信用市場に対してこう伝えている。すなわち、「最も疑ってかかり、最も下振れリスクを重視する投資家」でさえも、AI は単なる材料（題材）や、単なるバリュエーションの物語ではなく、キャッシュフロー、資本支出、そして債務構造そのものを再形成しつつある現実の力なのだと、真剣に認め始めているのだ、と。
真に貫通力があるのは、文末で Howard Marks が書いた次の一文だ。ある友人が最近彼にこう言ったという。「私は、正しくない楽観主義者であるより、正しい悲観主義者でいることを選ぶ」。そして彼の返答はこうだった。「私も同じだ。」
AI が世界を変えるのは本当だが、関連資産が妥当な価格で評価されることを意味しない
Howard Marks の文章の中で最も鮮明な変化は、彼がもはや「AI はバブルなのか」を問い続けるだけでなく、AI に関して自分が過小評価している可能性を、前向きに認め始めた点だ。彼は、AI がそれ自体が実在しており、大量の知的作業ができ、かつ成長が極めて速い技術であることを証明してみせた、と書いている。
もし当てずっぽうで言うなら、彼は今、AI の潜在力は「過大評価」されているのではなく「過小評価」されている可能性が高い、と言うだろう。しかし同時に、債券投資家としての警戒心も依然として保ち、「AI がとても実在している」ことは「AI 資産が安い」ことと同義ではないと強調している。さらに、すべての AI 投資がすでに合理的に値付けされているわけでもない、ということも意味する。
Howard Marks が公に「AI に説得された」と表明
この memo のもう一つの重要なポイントは、Howard Marks が実際には、かなりの程度 AI そのものに説得されていることだ。彼は文章中で、自分は Anthropic の Claude に協力して AI の教教学習コンテンツを整理してもらったと述べている。そして Claude のパフォーマンスが、彼に「畏敬の念」を抱かせたと書いている。彼は、その出力が、顔なじみの友人や同僚が自分に書き送ったプライベートなメモのようなものだった、と表現している。そこには、過去のメモにおける金利や投資家心理といった枠組みに呼応するだけでなく、彼の疑念をも予測し、AI の制約を率先して認め、さらには少しユーモアまで含まれていた。
文章や判断で知られる、旧来型の投資家にとって、これはほぼ公開の譲歩に等しい。
議論の上で、彼のいちばん分かりやすい「認め間違い（認錯）」は、「最初から自分はまったく見誤っていた」と言っているわけではない。むしろ、過去に抱いていた懸念は、過度に慎重だった可能性を認めていることだ。彼は元々、AI が本当に思考できるのか、それとも既存の知識を再構成しているだけなのかに、より強く焦点を当てていた。しかし今回は、より現実的な判断基準をさらに受け入れた。すなわち、企業や投資家にとって本当に重要な問題は、「AI に意識があるかどうか」ではなく、「AI が仕事を最後までやり切れるかどうか」だ。
間違った楽観主義者でいたい。正しい悲観主義者にはなりたくない
Howard Marks はさらに明確に、AI はもう単なる時間を節約する道具ではなく、自律的に一連のタスクを完了できる agent へ向かって進んでいると指摘している。彼が引用した枠組みでは、AI を三層に分けている。2023 年は単なる対話型 AI、2024 年はツールを使ってタスクを実行できる段階へ入り、そして今や「目標さえ与えれば、自分で完了し、確認し、成果物を納品できる」Level 3 に迫っている。Marks は、この違いは些細に聞こえるかもしれないが、実際には AI が単なる生産性ツールにとどまるのか、それとも労働の代替品になり始めるのかを決める、と強調している。
だが、本当にこの memo に市場の貫通力（穿透力）を与えているのは、文末にある、ほぼ態度表明とも見なせる一節だ。Howard Marks は、ある友人が最近彼にこう言ったと書いている。「私は、間違っている楽観主義者であることを選ぶ。正しい悲観主義者でいることは選ばない」。そして彼の返答は「私も同じだ」。
世界最大のジャンク債投資家が公に認め間違い
まさにそれが理由で、この memo は特に債券市場にとって重要だ。なぜなら、いま AI の拡張は単なる株式の物語ではなく、債務の物語でもあるからだ。Google の親会社 Alphabet は、総額 300 億ドル超のグローバル債券発行によって、AI インフラ拡張を賄っており、その中にはまれな 100 年物の社債も含まれる。hyperscalers が大規模にデータセンターと計算能力（算力）設備を拡張していくなかで、2026 年の上位 5 社の超巨大クラウド事業者の新規債券発行額が、3,000 億ドルを超える可能性
これらの巨大テック企業の多くは、十分なキャッシュフローで自前の資金を賄ってきた。しかし AI のインフラ投資は、数百億ドル、数千億ドル規模になり得ると、債券市場が新しい弾薬庫になる。だからこそ、Howard Marks の口調の転換は、拡大して検証されるべきだ。世界で最も有名なジャンク債投資家の一人が、AI を過小評価していた可能性を認め始めることは、信用市場全体に対して、この設備投資の波は単なる投機のためのものではなく、資金調達の構造や信用リスクの価格付けを変えてしまえるだけの力を持っているのだと、注意を促しているのと同じだからだ。
そしてこの債務の連鎖の中で、市場が特に緊張を強めている名前の一つが Oracle だ。今年 2 月、Fitch は Oracle の格付けを BBB のまま維持し、S&P も BBB のまま維持するものの、ネガティブな見通しを付けている。Moody’s は Oracle を Baa2 と格付けし、同様にネガティブな見通しを維持した。これら三社の格付けはいずれも投資適格の範囲内にまだ収まっているが、すでに明らかにハイイールド債の門境に近づいている。とりわけ Moody’s の Baa2 は、ジャンク債まで残りわずか 2 段階だ。
外部が特に Oracle を注視するのは、AI のクラウドとデータセンターの競争において、Google や Microsoft のようなキャッシュフローが厚い巨頭よりも、債務レバレッジへの依存が明確に大きいからだ。市場報道によれば、Oracle の現在の債務規模は 950 億〜1,000 億ドルの範囲を超えており、また大規模な AI 資本支出によって、フリーキャッシュフローにも圧力がかかっている。
この記事 世界最大のジャンク債投資家も認め間違い！霍華德馬克斯 が Claude を体験後、AI のバブルを見誤っていたと告白 最初に出現したのは 鏈新聞 ABMedia。
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