2025年初までに、テザーはデジタルトークン発行額を約1745億ドルに拡大し、その大部分は米ドルにペッグされたステーブルコインで構成されており、少量のデジタルコモディティにも割り当てられています。これらの償還義務を支えるために、テザー・インターナショナルは約1812億ドルの資産を保有しており、余剰準備金は約68億ドルに相当します。
しかし、重要な問いはこれです：このクッションは十分なのか？
核心的な課題は、正しい評価フレームワークを適用することにあります。多くの観察者は、テザーが「支払能力がある」か「支払不能」かを議論しますが、これは二元的な枠組みであり、真の問題を見逃しています。
テザーは基本的に規制されていない銀行のように運営されています。必要に応じてデジタル預金証書(USDT)を発行し、これらの負債を多様な資産ポートフォリオに投入し、資産の利回りと発行コストのほぼゼロの間のスプレッドから収益を生み出しています。この構造は伝統的な銀行と類似しており、預金を受け入れ、それを投資し、利ざやを得る仕組みです。
規制当局は資本要件を恣意的に考案したわけではありません。銀行はショックを吸収するために自己資本バッファを保持しています。具体的には：
信用リスク — 借り手のデフォルト(規制リスクエクスポージャーの80%-90%が一般的)
市場リスク — 保有資産の価格変動に伴うリスク(エクスポージャーの2%-5%)
運用リスク — 不正行為、システム障害、法的損失
これら三つの柱がバーゼル資本フレームワークを形成し、慎重な金融機関運営の世界標準となっています。
テザーのバランスシートは比較的シンプルな構成を示しています。
コモディティの配分についてはより詳細な検討が必要です。バーゼル基準では、ビットコインは最大**1250%**の名目リスクウェイトを持ち、実質的に1:1の資本バッファを要求されます。しかし、この扱いは、暗号市場内で流通する負債を発行する発行者には過度に厳しすぎるといえます。
ビットコインは、物理的資産であり、カウンターパーティの信用リスクを伴わずに直接保管される金のようなコモディティ分類の枠組みに沿うべきです。ただし、ビットコインの価格変動は大きな違いをもたらします。BTCの年間ボラティリティは45%-70%であり、金の12%-15%と比較されます。現在のビットコイン価格は93,110ドルであり、この資産クラスの重要性を示しています。
適切なアプローチは、ビットコインの価格変動を吸収できる範囲でリスクウェイトを適用することです。30%-50%の価格変動範囲は、過去の変動範囲内で十分にカバーできます。借り手や担保の詳細情報がない不透明なローンポートフォリオについては、保守的に**100%**のリスクウェイトを維持するのが妥当です。
これらの仮定を組み合わせると、テザーの総リスク資産(RWA)は、コモディティの扱い方により623億ドルから1753億ドルの範囲に収まると推定されます。
これに対し、68億ドルの自己資本バッファと比較すると、総資本比率(TCR)は**3.87%から10.89%**の範囲で変動します。
規制の最低基準はバーゼル第I柱の下で8%のTCRを要求しています。多くのシステム的重要銀行は、市場慣行として10-15%以上の比率を維持しています。
結論：標準的な仮定(適度なビットコインのボラティリティバッファ)の下では、テザーは規制の最低ラインをぎりぎり満たしているように見えます。ただし、制度的な基準に照らすと、競争力のある安定性指標を示すためには、約45億ドルの追加資本が必要です。
最も厳しい解釈、すなわち(ビットコイン全額予約)を適用した場合、資本不足は125億ドルから250億ドルに膨らむ可能性がありますが、この分析ではそれは過度に制裁的とみなしています。
テザーの制度的反論は、グループ全体の留保利益が**$20 十億ドルを超え、2025年までの純利益も$10 十億ドル**を超えていることや、再生可能エネルギー、ビットコインマイニング、通信、AIインフラへの投資拡大を強調しています。
しかし、この反論には重大な弱点があります。それは、グループの自己資本は、USDT保有者を保護する孤立した準備金の範囲外に存在している点です。管理側は危機時に資本注入の裁量を持ちますが、そのような行動を義務付ける法的契約はありません。資産構成—再生可能エネルギー事業、マイニング、不動産—は流動性リスクを伴い、迅速な資本再構築を難しくしています。
したがって、厳密な評価には、グループエクイティとステーブルコイン専用の準備金の分析を分離する必要があります。トークン保有者に確実な保証を提供できるのは、孤立したバランスシートだけです。
根本的な問題は、テザーの支払能力そのものではなく、バーゼル第III柱の要件に匹敵する標準化された開示体制の欠如にあります。第三者による準備金証明は有用ですが、包括的なリスク報告の代替にはなりません。
ステーブルコインが新興の金融インフラから成熟した重要な資産クラスへと進化するにつれ、規制枠組みは資本適正性の基準に収束していくでしょう。テザーの現状は、発行者が十分な準備金を有していることを示していますが、規制最低基準や制度的信頼性の観点からも、さらなる強化の余地があることを示唆しています。
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テザーは十分な資本を備えているのか？追加の45億ドルのバッファの必要性について
2025年初までに、テザーはデジタルトークン発行額を約1745億ドルに拡大し、その大部分は米ドルにペッグされたステーブルコインで構成されており、少量のデジタルコモディティにも割り当てられています。これらの償還義務を支えるために、テザー・インターナショナルは約1812億ドルの資産を保有しており、余剰準備金は約68億ドルに相当します。
しかし、重要な問いはこれです：このクッションは十分なのか？
テザーを銀行の視点から理解する
核心的な課題は、正しい評価フレームワークを適用することにあります。多くの観察者は、テザーが「支払能力がある」か「支払不能」かを議論しますが、これは二元的な枠組みであり、真の問題を見逃しています。
テザーは基本的に規制されていない銀行のように運営されています。必要に応じてデジタル預金証書(USDT)を発行し、これらの負債を多様な資産ポートフォリオに投入し、資産の利回りと発行コストのほぼゼロの間のスプレッドから収益を生み出しています。この構造は伝統的な銀行と類似しており、預金を受け入れ、それを投資し、利ざやを得る仕組みです。
規制当局は資本要件を恣意的に考案したわけではありません。銀行はショックを吸収するために自己資本バッファを保持しています。具体的には：
信用リスク — 借り手のデフォルト(規制リスクエクスポージャーの80%-90%が一般的)
市場リスク — 保有資産の価格変動に伴うリスク(エクスポージャーの2%-5%)
運用リスク — 不正行為、システム障害、法的損失
これら三つの柱がバーゼル資本フレームワークを形成し、慎重な金融機関運営の世界標準となっています。
テザーの資産リスクの解体
テザーのバランスシートは比較的シンプルな構成を示しています。
コモディティの配分についてはより詳細な検討が必要です。バーゼル基準では、ビットコインは最大**1250%**の名目リスクウェイトを持ち、実質的に1:1の資本バッファを要求されます。しかし、この扱いは、暗号市場内で流通する負債を発行する発行者には過度に厳しすぎるといえます。
ビットコインは、物理的資産であり、カウンターパーティの信用リスクを伴わずに直接保管される金のようなコモディティ分類の枠組みに沿うべきです。ただし、ビットコインの価格変動は大きな違いをもたらします。BTCの年間ボラティリティは45%-70%であり、金の12%-15%と比較されます。現在のビットコイン価格は93,110ドルであり、この資産クラスの重要性を示しています。
適切なアプローチは、ビットコインの価格変動を吸収できる範囲でリスクウェイトを適用することです。30%-50%の価格変動範囲は、過去の変動範囲内で十分にカバーできます。借り手や担保の詳細情報がない不透明なローンポートフォリオについては、保守的に**100%**のリスクウェイトを維持するのが妥当です。
資本適正性の問題
これらの仮定を組み合わせると、テザーの総リスク資産(RWA)は、コモディティの扱い方により623億ドルから1753億ドルの範囲に収まると推定されます。
これに対し、68億ドルの自己資本バッファと比較すると、総資本比率(TCR)は**3.87%から10.89%**の範囲で変動します。
規制の最低基準はバーゼル第I柱の下で8%のTCRを要求しています。多くのシステム的重要銀行は、市場慣行として10-15%以上の比率を維持しています。
結論：標準的な仮定(適度なビットコインのボラティリティバッファ)の下では、テザーは規制の最低ラインをぎりぎり満たしているように見えます。ただし、制度的な基準に照らすと、競争力のある安定性指標を示すためには、約45億ドルの追加資本が必要です。
最も厳しい解釈、すなわち(ビットコイン全額予約)を適用した場合、資本不足は125億ドルから250億ドルに膨らむ可能性がありますが、この分析ではそれは過度に制裁的とみなしています。
グループエクイティの防衛とその限界
テザーの制度的反論は、グループ全体の留保利益が**$20 十億ドルを超え、2025年までの純利益も$10 十億ドル**を超えていることや、再生可能エネルギー、ビットコインマイニング、通信、AIインフラへの投資拡大を強調しています。
しかし、この反論には重大な弱点があります。それは、グループの自己資本は、USDT保有者を保護する孤立した準備金の範囲外に存在している点です。管理側は危機時に資本注入の裁量を持ちますが、そのような行動を義務付ける法的契約はありません。資産構成—再生可能エネルギー事業、マイニング、不動産—は流動性リスクを伴い、迅速な資本再構築を難しくしています。
したがって、厳密な評価には、グループエクイティとステーブルコイン専用の準備金の分析を分離する必要があります。トークン保有者に確実な保証を提供できるのは、孤立したバランスシートだけです。
透明性のある枠組みへ
根本的な問題は、テザーの支払能力そのものではなく、バーゼル第III柱の要件に匹敵する標準化された開示体制の欠如にあります。第三者による準備金証明は有用ですが、包括的なリスク報告の代替にはなりません。
ステーブルコインが新興の金融インフラから成熟した重要な資産クラスへと進化するにつれ、規制枠組みは資本適正性の基準に収束していくでしょう。テザーの現状は、発行者が十分な準備金を有していることを示していますが、規制最低基準や制度的信頼性の観点からも、さらなる強化の余地があることを示唆しています。