Lighter, qui s'apprête à lancer son token, peut-il surpasser Hyperliquid ?

Récemment, Lighter a vu son volume de transactions augmenter rapidement sur le marché des DEX de contrats perpétuels décentralisés. Son volume de transactions quotidien, hebdomadaire et mensuel cumulé a déjà dépassé celui de Hyperliquid, faisant de Lighter le DEX de contrats perpétuels décentralisé à la croissance la plus rapide sur la période. Cependant, du point de vue de la structure des fonds, la TVL de Lighter et la taille de ses positions ouvertes n’ont pas connu une expansion synchronisée avec son volume de transactions, révélant un écart significatif entre l’activité de trading et la rétention des capitaux, ce qui reflète également les caractéristiques temporaires de la structure utilisateur et des comportements de trading actuels. Parallèlement, Lighter a réalisé une levée de fonds de 68 millions de dollars en novembre, soutenue par des institutions telles que Founders Fund, Ribbit Capital et Robinhood. Sous l’effet combiné de l’entrée de capitaux et de l’approche du TGE, son système de points et les attentes d’airdrop deviennent les principaux catalyseurs de l’augmentation de l’activité des utilisateurs Lighter. Dans ce contexte, le CoinW Research Institute analysera de manière systémique la situation actuelle de Lighter sous les angles de la performance de trading, de la conception des mécanismes et des risques potentiels.

I. Le volume de transactions de Lighter reste en tête

1. Les volumes quotidiens / hebdomadaires / mensuels parmi les meilleurs du secteur

Selon les données de DefiLlama, Lighter occupe actuellement la première place parmi les DEX de contrats perpétuels décentralisés en termes de volume de transactions quotidien et hebdomadaire. Son volume de transactions quotidien atteint environ 11,9 milliards de dollars, et son volume hebdomadaire dépasse 64,3 milliards de dollars. Au cours des 30 derniers jours, Lighter a enregistré un volume de transactions de contrats perpétuels d’environ 297,7 milliards de dollars, devant Hyperliquid avec 251,1 milliards de dollars, consolidant sa première place sur le marché.

Source : defillama, https://defillama.com/perps

2. Une TVL totale relativement faible

Bien que le volume de transactions de Lighter ait récemment augmenté rapidement, la taille de ses fonds immobilisés reste limitée. Les données montrent que la TVL totale de Lighter s’élève à 1,22 milliard de dollars, nettement inférieure à celle de Hyperliquid (4,28 milliards de dollars) et aussi inférieure à celle d’Aster (1,4 milliard de dollars). Comparativement à son volume de transactions élevé, cette TVL relativement faible montre que Lighter présente une amplification du trading sans une accumulation suffisante de capitaux. Cette divergence entre la TVL et le volume de transactions pourrait être étroitement liée à la structure d’incitation actuelle de Lighter. Lighter applique un modèle de frais à zéro, et le TGE n’a pas encore eu lieu. Sous l’effet des points et des attentes d’airdrop, certains utilisateurs et traders stratégiques sont enclins à augmenter leur poids de participation via un trading à haute fréquence. Ainsi, l’activité de trading de la plateforme dépend largement de la rotation rapide des capitaux, plutôt que d’un soutien par une accumulation de fonds à long terme.

3. Un ratio volume de transactions/Open Interest (OI) anormal

Dans un contexte de croissance élevée du volume de transactions et de faible immobilisation de la TVL, le ratio volume de transactions/open interest (OI) de Lighter montre également une différence marquée par rapport à ses concurrents. L’OI est généralement utilisé pour mesurer la taille réelle des positions sur une plateforme de contrats perpétuels, reflétant la rétention des capitaux et la pérennité du trading. Par conséquent, le ratio volume de transactions/OI permet d’évaluer objectivement la structure du comportement de trading sur la plateforme. Actuellement, l’OI de Lighter est d’environ 1,683 milliard de dollars, pour un volume de transactions d’environ 11,9 milliards, soit un ratio d’environ 7,07, nettement supérieur à celui de Hyperliquid (1,72 ; OI 5,92 milliards, volume 10,2 milliards) et d’Aster (3,02 ; OI 2,62 milliards, volume 7,92 milliards). Ce ratio déviant indique un trading orienté vers le court terme et une rotation élevée, caractéristique du trading à haute fréquence. À l’approche du TGE, l’évolution du système d’incitations influencera directement l’adéquation entre volume de transactions et OI, et le retour du ratio volume/OI à une zone plus saine (généralement en dessous de 5) deviendra un indicateur clé pour juger de la rétention réelle des utilisateurs, de la qualité des transactions et de la durabilité à long terme de Lighter.

II. Innovations et différenciation de Lighter

1. Stratégie zéro frais et API payante

Concernant le modèle de frais, Lighter a adopté une approche différente des plateformes de contrats perpétuels décentralisées traditionnelles, ce qui constitue l’un de ses points d’innovation. Lighter applique une politique de zéro frais pour les utilisateurs ordinaires, que ce soit pour les ordres limit ou market, réduisant ainsi considérablement les barrières d’entrée et le coût global du trading. Cependant, Lighter ne renonce pas totalement aux revenus et concentre sa monétisation sur les besoins professionnels. Pour les utilisateurs ordinaires, le système utilise par défaut des ordres limit avec un délai d’environ 200 millisecondes et des ordres market avec un délai d’environ 300 millisecondes, sans aucun frais pour l’un ou l’autre. Les traders professionnels et les market makers sensibles à la vitesse d’exécution peuvent opter pour un compte avancé et se connecter via une API payante à un canal de matching à faible latence. Les comptes avancés via API bénéficient de meilleures performances d’exécution, avec une latence d’ordre et d’annulation réduite à 0 ms et une latence d’exécution d’environ 150 ms, mais supportent des frais de 0,002% pour les ordres limit, 0,02% pour les ordres market, ainsi qu’un quota de volume associé.

La stratégie zéro frais a effectivement stimulé la croissance des utilisateurs à ses débuts, mais a également suscité des interrogations quant à la viabilité de son modèle économique. La logique rappelle celle des courtiers sans commission traditionnels : attirer les utilisateurs en abaissant les barrières front-end, tout en monétisant via des services avancés ou la vente de flux d’ordres en back-end. Par exemple, Robinhood tire ses principaux revenus non pas des commissions des particuliers, mais des frais payés par les market makers pour obtenir des flux d’ordres et une priorité sur l’exécution. Dans ce modèle, bien que les particuliers ne voient pas de frais, les market makers couvrent leurs coûts en élargissant légèrement le spread, ce qui se traduit par un coût implicite pour les particuliers. Toutefois, à la différence du marché des actions, les utilisateurs de contrats perpétuels crypto sont plus stratégiques et plus sensibles aux spreads, au slippage et à la vitesse d’exécution. Si la plateforme doit arbitrer la répartition des ressources de matching pour maintenir le zéro frais, ce qui conduit à un élargissement des spreads ou une qualité d’exécution inférieure à la concurrence, cela pourrait nuire à la rétention des utilisateurs professionnels. Par ailleurs, bien que l’API soit considérée comme une source de revenus majeure pour Lighter à l’avenir, les retours de la communauté indiquent que la documentation API, le processus d’intégration et le rythme d’ouverture doivent encore être améliorés. Il reste donc à voir si la structure tarifaire pourra s’établir durablement et générer des revenus stables.

2. Architecture zk-rollup dédiée

Sur le plan technologique, Lighter n’a pas opté pour un Layer 2 générique, mais a construit une architecture zk-rollup optimisée pour les scénarios de trading. Elle encapsule le matching, le clearing et la liquidation forcée dans le “Lighter Core” développé en interne, et génère des preuves zk-SNARK via un moteur de preuve adapté à la charge de trading, puis soumet l’état compressé on-chain à Ethereum. Par rapport à un zkVM générique, cette architecture sacrifie une partie de la polyvalence, mais est plus efficace pour la génération de preuves, la stabilité de la latence et l’exécution d’un carnet d’ordres haute fréquence. Son objectif est d’offrir une vitesse d’exécution proche d’un exchange centralisé, tout en conservant la vérifiabilité, c’est-à-dire fournir un matching des ordres et des résultats exécutés confirmables en quelques millisecondes.

Cette solution propriétaire fournit la base technique au matching vérifiable et à l’exécution équitable promue par Lighter, mais augmente également la complexité du système et présente davantage de risques potentiels. Après le lancement du mainnet public de Lighter le 2 octobre, une panne grave est survenue lors de la forte volatilité du marché le 10 octobre ; des composants clés tels que la base de données sont tombés en panne, empêchant certains utilisateurs de passer des ordres ou de gérer leurs positions dans des conditions extrêmes, entraînant des pertes de plusieurs dizaines de millions de dollars pour les traders et les LP. Après coup, Lighter a publié des correctifs techniques et des compensations en points, mais le marché reste très attentif à la stabilité du système sous TPS extrême et à la viabilité à long terme de leur architecture rollup propriétaire.

Source : Lighter, https://docs.lighter.xyz/

3. Double usage du LLP

Côté liquidité, Lighter adopte un modèle de pool public LLP similaire au HLP de Hyperliquid. Les utilisateurs déposent leurs actifs dans le LLP, reçoivent des parts de LP et participent proportionnellement aux revenus de market making, aux frais de trading et au partage du funding rate. Pour les utilisateurs ordinaires, l’avantage du LLP est de pouvoir profiter de la croissance de la plateforme sans avoir à fournir activement de la liquidité, tout en assumant un certain risque de contrepartie. Il est à noter que Lighter prévoit d’étendre encore l’utilité du LLP dans ses prochaines itérations, en intégrant les parts de LP dans le collatéral. Cela signifie qu’un même fonds peut jouer deux rôles simultanément : participer au market making pour générer des revenus et servir de marge lors de l’ouverture de positions, réalisant ainsi un double emploi du capital. Ce type de conception vise à améliorer l’efficacité de l’utilisation des fonds, en favorisant une circulation interne plus complète des actifs du protocole.

Cependant, ce double usage peut également accroître les risques. En cas de marché unilatéral, le LLP, en tant que contrepartie, peut subir des pertes latentes, entraînant une baisse de la valeur nette du pool. Si, dans le même temps, certains utilisateurs utilisent leurs parts de LLP comme marge pour trader et que leurs positions sont déficitaires, le système ponctionnera encore le LLP, amplifiant la baisse du pool. Autrement dit, les pertes de market making et de marge peuvent se cumuler et s’amplifier, créant un cercle vicieux susceptible, dans des cas extrêmes, de menacer la solvabilité globale du protocole. C’est pourquoi la plupart des protocoles perpétuels matures séparent le pool de LP et les actifs de marge, afin d’éviter l’utilisation multiple d’un même capital. Pour Lighter, si l’ouverture effective du double usage du LLP est envisagée, il sera nécessaire de mettre en place des règles plus prudentes et transparentes en matière de ratio de collatéral, de buffer de risque et de mécanismes d’urgence en cas de choc extrême, afin d’éviter un risque systémique.

III. Pic d’activité porté par les incitations et incertitude sur la rétention

1. Sous l’effet des attentes d’airdrop, Lighter doit encore faire ses preuves sur le marché

À ce stade, la taille du trading sur Lighter est largement tirée par le système de points et les attentes d’airdrop potentielles. L’absence de frais réduit le coût de participation, et l’anticipation du TGE renforce le comportement de trading à court terme des utilisateurs. Combinée à l’analyse précédente de la TVL et du ratio OI/volume, on constate une rupture nette entre le nombre de transactions intrajournalières et la rétention des fonds ; Lighter correspond actuellement davantage à un trading motivé par les incitations qu’à une demande organique. Ce modèle de croissance à court terme centré sur les incitations signifie que les volumes et l’activité actuels ne reflètent pas nécessairement la rétention réelle des utilisateurs sur la plateforme. Ainsi, la véritable fenêtre d’observation pour Lighter s’ouvrira après le TGE. Une fois les airdrops réalisés, le comportement des utilisateurs pourra changer. Si le volume et l’activité restent stables après la diminution des incitations, cela signifie que l’expérience produit, la performance du matching et la structure tarifaire exercent une réelle attractivité ; à l’inverse, si les indicateurs principaux chutent après le TGE, cela révèlera un poids élevé des incitations dans les statistiques initiales, et la fidélisation des utilisateurs devra encore être travaillée.

2. La prochaine phase de la compétition entre DEX perpétuels décentralisés

À mesure que la structure utilisateur des DEX perpétuels décentralisés mûrit, la croissance portée uniquement par les points ou les airdrops s’affaiblit progressivement. À l’instar d’Aster, le marché réévalue la profondeur de marché, la qualité d’exécution des ordres et la stabilité en période de volatilité après la diminution des incitations. Lighter, qui n’a pas encore de TGE, devra également faire ses preuves en termes de performance de trading et de rétention après le TGE. De plus, il est important de noter que pour les capitaux de plus grande taille, la gestion du slippage, la latence du matching et la disponibilité du système dans des conditions extrêmes importent davantage que les incitations, ce qui signifie que les différences de capacités fondamentales des plateformes seront de plus en plus déterminantes dans les cycles futurs. Dans ce contexte, la prochaine phase de compétition des DEX de contrats perpétuels sera moins axée sur les mesures incitatives comme les airdrops, et plus sur la capacité des plateformes à offrir des canaux de trading stables et prévisibles pour des capitaux importants et récurrents. Pour Lighter, encore en phase pré-TGE, sa capacité à attirer des flux financiers de qualité supérieure après la diminution progressive des incitations sera un indicateur clé de sa compétitivité à long terme.