Wenn das der Boden ist?

Verfasser: Jeff Park\n\nÜbersetzung: Block unicorn\n\n \n\nEinleitung\n\n \n\nVor einigen Tagen, beeinflusst durch Gerüchte, dass Kevin Woorh möglicherweise für den Vorsitz der Federal Reserve nominiert wird, fiel der Bitcoin-Preis schnell auf 82.000 USD und sank anschließend zeitweise auf etwa 74.500 USD. Diese unbeständige Kursentwicklung ließ mich erkennen, dass selbst unter den erfahrensten Händlern im globalen Makroökonomie-Bereich stets eine Unsicherheit besteht – die Wachsamkeit gegenüber der widersprüchlichen Persönlichkeit eines „hawkishen Fed-Vorsitzenden, der die Zinsen senken möchte“. Denn diese Widersprüchlichkeit spiegelt die Dualität in der Geldentwertung wider.\n\n \n\nDie Theorie der Geldentwertung ist simpel: Geld drucken, Geld entwerten, Sachwerte steigen. Doch diese „billige Geld“-These verschleiert ein grundlegenderes Problem, das über Erfolg oder Misserfolg von Bitcoin entscheidet: Wie werden sich die Zinssätze entwickeln?\n\n \n\nDie meisten Bitcoin-Anhänger vermengen Geldmengenausweitung mit der Wertsteigerung harter Vermögenswerte und glauben, dass Kapital automatisch in knappe Wertaufbewahrungsmittel fließt. Diese Ansicht ignoriert einen entscheidenden Mechanismus: Wenn man die Entwicklung der Zinskurve nicht versteht, bedeutet billiges Geld nicht zwangsläufig, dass Kapital in harte Währungen fließt. Sinkende Zinsen machen zinssensitive Vermögenswerte, insbesondere solche mit Cashflows, attraktiver, was die Aufmerksamkeit auf Bitcoin und die Kapitalzusammensetzung stark konkurrieren lässt. Dies zeigt, dass der Weg von Geldentwertung zu Bitcoin-Hegemonie nicht linear ist, sondern davon abhängt, ob das aktuelle Finanzsystem funktionsfähig bleibt oder vollständig zusammenbricht.\n\n \n\nMit anderen Worten: Bitcoin ist eine Wette auf eine Geldentwertung mit Risiko-Preisdauer (Risk Premium Duration).\n\n \n\nDies ist der Unterschied zwischen den von mir früher geschriebenen „negativem Rho Bitcoin“ und „positivem Rho Bitcoin“ – sie repräsentieren zwei völlig unterschiedliche Argumente, die nur unter gegensätzlichen Marktbedingungen realisiert werden können.\n\n \n\nVerstehen von Rho: Zinssensitivität\n\n \n\nIm Optionshandel misst Rho die Empfindlichkeit gegenüber Zinsänderungen. Übertragen auf Bitcoin offenbart es zwei völlig unterschiedliche Wege:\n\n \n\n„Negatives Rho Bitcoin“ performt bei sinkenden Zinsen besser. Dies spiegelt die Kontinuitätstheorie wider, obwohl sie extremer ist: Das aktuelle Finanzsystem besteht weiterhin, die Zentralbanken bewahren ihre Glaubwürdigkeit, und niedrigere Zinsen (bis hin zu negativen Werten) machen riskante Anlagen wie Bitcoin im Vergleich zu (möglicherweise negativen) Opportunitätskosten attraktiver und zur schnellsten Investition. Stellen Sie sich 2020-2021 vor: Die Fed senkt die Zinsen auf null, die realen Zinsen sind tief negativ, Bitcoin schießt in die Höhe und wird zur attraktivsten Alternative neben Bargeld.\n\n \n\nIm Gegensatz dazu performt „Positives Rho Bitcoin“ bei steigenden Zinsen oder bei erhöhter Volatilität rund um den risikofreien Zinssatz besser. Das ist die „Bruch“-Theorie: Die Grundannahmen des Finanzsystems werden erschüttert, das Konzept des risikofreien Zinssatzes wird infrage gestellt, und alle traditionellen Vermögenswerte müssen ihre Cashflows neu bewerten. Für Vermögenswerte wie Bitcoin, die keine Cashflows generieren, ist diese Neubewertung kaum relevant, während langlaufende Anlagen katastrophale Verluste erleiden.\n\n \n\nDerzeit ist der Bitcoin-Preis festgefahren, die Richtung unklar, es gibt keine deutlichen Durchbruchsbewegungen – was möglicherweise darauf hindeutet, dass Investoren nicht entscheiden können, welche Theorie wichtiger ist. Für die meisten Bitcoin-Gläubigen ist die Antwort beunruhigend, da das Konzept der Inflation sowie die eng damit verbundenen Beziehungen zwischen Deflation und Zinsen häufig stark missverstanden werden.\n\n \n\nZwei Arten der Deflation\n\n \n\nUm zu beurteilen, welche Bitcoin-Theorie dominiert, muss man zwischen zwei Arten der Deflation unterscheiden:\n\n \n\nWenn Produktivitätssteigerungen zu sinkenden Preisen führen, spricht man von positiver Deflation (Good Deflation). Automatisierung durch KI, Optimierung der Lieferketten und Verbesserungen in der Fertigung: all dies kann die Produktionskosten senken und gleichzeitig die Produktion steigern. Diese Art der Deflation (manchmal auch Angebotsdeflation genannt) ist mit positiven Realzinsen und stabilen Finanzmärkten vereinbar. Sie begünstigt wachstumsorientierte Vermögenswerte und nicht harte Währungen.\n\n \n\nWenn Kreditkürzungen zu fallenden Preisen führen, spricht man von negativer Deflation (Bad Deflation). Diese ist katastrophal: Schuldenausfälle, Bankenpleiten, Kettenreaktionen. Diese Nachfragegetriebene Deflation zerstört den Anleihemarkt, da sie negative Nominalzinsen erfordert, um einen Kollaps zu verhindern. Stanley Druckenmiller sagte einmal: „Deflation entsteht durch die Schaffung von Assetblasen“, was erklärt, wie diese Art der Deflation langfristige Anlagen zerstört und harte Währungen zur Notwendigkeit macht.\n\n \n\nDerzeit erleben wir eine positive Deflation im Technologiesektor, während wir eine Vermeidung der negativen Deflation im Kreditmarkt beobachten. Für Bitcoin ist das die schlechteste Umgebung: Es reicht aus, um wachstumsorientierte Anlagen attraktiv zu halten und die Glaubwürdigkeit von Staatsanleihen zu bewahren, aber nicht genug, um ein Systemzusammenbruch zu verursachen. Das ist der perfekte Nährboden für extreme Misstrauen im Bitcoin-Markt.\n\n \n\nWenn billiges Geld nicht in harte Währungen fließt\n\n \n\nGeldentwertung (Geldmenge wächst schneller als die Produktion) findet statt. Wie bereits erwähnt, steigen die Preise für Edelmetalle aufgrund der Schwäche des US-Dollars, was diesen Trend widerspiegelt. Silber- und Goldpreise erreichen neue Höchststände, was den Rückgang der Kaufkraft des Dollars bei physischen Gütern bestätigt.\n\n \n\nDoch Bitcoin folgt nicht dem Anstieg der Edelmetallpreise, weil Bitcoin bei negativen Zinsen strukturelle Widerstände hat: Wenn die Zinsen nur moderat oder niedrig sind, aber keine katastrophale Krise vorliegt, konkurriert Bitcoin um Kapital mit anderen langlaufenden Anlagen. Diese Konkurrenten sind enorm groß.\n\n \n\nDie drei wichtigsten Konkurrenten von Bitcoin\n\n \n\nIm Umfeld niedriger bis mittlerer Zinsen konkurriert Bitcoin mit drei Anlageklassen, die Kapital aufnehmen könnten, das sonst in harte Währungen fließen würde:\n\n \n\n1. Künstliche Intelligenz und kapitalintensives Wachstum (Marktkapitalisierung über 10 Billionen USD)\n\n \n\nDer Ausbau der KI-Infrastruktur ist seit der Elektrifizierung die kapitalintensivste Wachstumschance. Allein Nvidia hat eine Marktkapitalisierung von über 2 Billionen USD. Die breitere KI-Wertschöpfungskette (einschließlich Halbleiter, Rechenzentren, Edge-Computing und Energieinfrastruktur) hat eine Gesamtkapitalisierung von fast 10 Billionen USD, und die Software-seitige KI-Wertschöpfungskette könnte noch größer sein.\n\n \n\nDies ist eine positive Deflation: Preise sinken durch Produktivitätssteigerung, nicht durch Kreditkürzungen. KI verspricht exponentielles Wachstum bei der Produktion, während die Grenzkosten sinken. Wenn Kapital in der Lage ist, echte Cashflows zu schaffen, warum sollte man dann in zinslose Bitcoin investieren? Noch bedauerlicher ist, dass die KI-Branche die größte Nachfrage nach unbegrenztem Kapital hat, was sich in einem groß angelegten, riskanten Rüstungswettlauf widerspiegelt, der eng mit nationaler Sicherheit verbunden ist.\n\n \n\nIn einem Umfeld niedriger Zinsen könnten wachstumsorientierte Anlagen wie diese, vor allem mit staatlicher Subvention, große Kapitalströme anziehen, weil ihre zukünftigen Cashflows zu günstigen Zinsen abgezinst werden können. Bitcoin hat keine Cashflows, nur Knappheit. Wenn andere Investitionen in Infrastruktur für allgemeine KI (Artificial General Intelligence, AGI) fließen, wird es für Bitcoin schwierig, Investoren anzuziehen.\n\n \n\n2. Immobilien (allein in den USA über 45 Billionen USD)\n\n \n\nDer US-Immobilienmarkt hat eine Größe von über 45 Billionen USD, der globale Immobilienmarkt fast 350 Billionen USD. Sinkende Zinsen reduzieren die Hypothekenkosten, machen Wohnen erschwinglicher und treiben die Immobilienpreise nach oben. Zudem generieren Immobilien Mieteinnahmen und profitieren von erheblichen Steuervorteilen.\n\n \n\nDies ist ein Bereich der negativen Deflation: Wenn fallende Preise durch Kreditkürzungen und nicht durch Produktivitätsverluste verursacht werden, deutet das auf eine systemische Krise hin. Bei niedrigen Zinsen bleibt Wohnen jedoch die wichtigste Vermögensreserve der Mittelschicht. Es ist physisch, leveragefähig und sozial verankert, während Bitcoin diese Eigenschaften nicht besitzt.\n\n \n\n3. US-Staatsanleihen (27 Billionen USD)\n\n \n\nDer US-Staatsanleihenmarkt ist nach wie vor der größte und liquideste Kapitalpool weltweit. Die ausstehenden Schulden belaufen sich auf 27 Billionen USD (und steigen weiter), garantiert durch die Fed, bewertet in der globalen Reservewährung. Sinkende Zinsen verlängern die Duration, was die Renditen der Staatsanleihen erheblich steigern kann.\n\n \n\nDas Wesentliche: Eine echte Deflation würde zum Kollaps des Anleihemarktes führen. Dann wären negative Nominalzinsen unvermeidlich, und das Konzept des risikofreien Zinses würde verschwinden. Doch davon sind wir noch weit entfernt. Solange Staatsanleihen positive Nominalrenditen bieten und die Glaubwürdigkeit der Fed intakt bleibt, können sie große institutionelle Kapitalströme aufnehmen, die Bitcoin niemals erreichen kann: Pensionsfonds, Versicherungen, ausländische Zentralbanken usw.\n\n \n\nDie Realität des Nullsummenspiels\n\n \n\nDiese drei Märkte (KI-Wachstum, Immobilien und Staatsanleihen) haben zusammen eine Marktkapitalisierung von über 100 Billionen USD. Für Bitcoin, im Umfeld negativer Rho-Werte, bedeutet Erfolg nicht, dass alle drei Märkte kollabieren müssen, sondern dass ihre Attraktivität im Vergleich zu zinslosen Anlagen sinken muss.\n\n \n\nEs gibt zwei Szenarien: Entweder sinken die Zinsen stark in den negativen Bereich (was die Opportunitätskosten für das Halten von Vermögenswerten extrem erhöht, sodass man „bezahlen muss, um zu sparen“), oder diese Märkte beginnen zu kollabieren (was ihre Cashflows unzuverlässig macht).\n\n \n\nAktuell sehen wir keines von beidem. Stattdessen befinden wir uns in einem System, in dem:\n\n \n\nKünstliche Intelligenz echten Produktivitätszuwachs schafft (positive Deflation, förderlich für wachstumsorientierte Anlagen)\n\nImmobilien bei kontrollierten Zinsen stabil bleiben (kontrollierte negative Deflation, förderlich für den Immobilienmarkt)\n\nStaatsanleihen positive Renditen bieten und die Glaubwürdigkeit der Fed weiterhin besteht (positive Deflation, förderlich für langlaufende Anlagen)\n\n \n\nBitcoin steckt in der Mitte, unfähig, mit den Vermögenswerten zu konkurrieren, die Cashflows generieren, solange die Diskontierungsrate im „Goldilocks“-Bereich bleibt (also weder so niedrig, dass Nullrenditen irrelevant sind, noch so hoch, dass sie das System zerstören).\n\n \n\nWarum Kevin Woorh so wichtig ist\n\n \n\nHier kommt die Frage nach dem geldpolitischen Rahmen ins Spiel. Die Ernennung von jemandem wie Kevin Woorh, der „Inflation als Wahlmöglichkeit“ anspricht, zum Vorsitzenden der Fed würde eine grundlegende Veränderung des geldpolitischen Paradigmas bedeuten – weg von der „niedrigen Zinsen um jeden Preis“-Politik nach 2008.\n\n \n\nDies ist die Botschaft, die er im Sommer 2025 vermittelt:\n\n \n\n \n\nWoorh steht für ein neues Abkommen zwischen Fed und Finanzministerium, das die moralischen Risiken bei der Umsetzung von quantitativen Lockerungsmaßnahmen bei gleichzeitiger Zahlung von Zins auf die Reservehaltung (IORB) anerkennt. Es ist im Grunde eine Form von Kapitalraub, der sich als Geldpolitik tarnt. Die Fed schafft Reserven, legt sie bei der Fed ab und zahlt den Banken Zinsen, die nie in die produktive Wirtschaft fließen. Das ist eine Subvention für den Finanzsektor, die der echten Wirtschaft keinen Nutzen bringt.\n\n \n\nEin von Woorh geführter Fed könnte folgende Prioritäten setzen:\n\n \n\nHöhere strukturelle Zinsen, um Finanzrestriktionen zu verhindern\nWeniger Eingriffe in die Bilanz (keine groß angelegten quantitativen Lockerungen mehr)\nBessere Koordination mit dem Finanzministerium bei der Schuldenverwaltung\nNeue Bewertung des IORB-Mechanismus und seiner fiskalischen Kosten\n\n \n\nDas klingt für negative Rho Bitcoin sehr schlecht: moderate Zinsen, geringere Liquidität, eine geldpolitische Linie, die strenger wird. Und das mag tatsächlich so sein (obwohl ich vermute, dass der neutrale Zinssatz noch unter den aktuellen Zinsen liegt, was Woorh wahrscheinlich auch zustimmen würde; wir sollten mit Zinssenkungen rechnen, aber vielleicht nicht bis an die Nullmarke). \n\n \n\nDoch für positive Rho Bitcoin ist das äußerst vorteilhaft, weil es den Liquidationsprozess beschleunigt. Wenn Sie glauben, dass die Schuldenentwicklung nicht nachhaltig ist, dass die fiskalische Dominanz letztlich die Geldpolitik übertrumpft, oder dass der risikofreie Zinssatz letztlich eine Fiktion ist, dann wollen Sie Woorh. Sie wollen, dass die Illusion zerbricht. Sie wollen, dass der Markt die Realität konfrontiert, anstatt noch zehn Jahre zu schleichen. Sie wollen, dass Industriepolitik statt Geldpolitik die Risikobewertung bestimmt.\n\n \n\nPositives Rho Szenario\n\n \n\nDas positive Rho von Bitcoin bedeutet, dass die Grundannahmen des Finanzsystems zerbrechen. Nicht ein allmählicher Niedergang, sondern ein totaler Zusammenbruch. Das bedeutet:\n\n \n\nDer risikofreie Zinssatz wird unzuverlässig. Das kann durch eine Staatsschuldenkrise, Konflikte zwischen Fed und Finanzministerium oder durch eine Spaltung der Reservewährung verursacht werden. Wenn alle Asset-Preise ihre Grundlage verlieren, kollabieren die traditionellen Bewertungsmodelle.\n\n \n\nLanglaufende Anlagen werden katastrophal neu bewertet. Wenn die Diskontierungsrate steigt oder die Währung abwertet, werden langfristige Cashflows fast wertlos. Über 100 Billionen USD an langlaufenden Anlagen (Staatsanleihen, Investment-Grade-Anleihen, Dividendenaktien) erleben die schlimmste Neubewertung seit den 1970er Jahren.\n\n \n\nFehlt Cashflow, wird Bitcoin zum Vorteil. Es hat keine Gewinne, keine Zinszahlungen, die abgewertet werden könnten, und keine Kurve, die Erwartungen verankert. Bitcoin muss sich nicht an eine gescheiterte Benchmark anpassen, weil es ursprünglich nicht auf eine solche basiert. Es braucht nur, in einer Welt, in der alles andere überflüssig oder unzuverlässig ist, seine Knappheit zu bewahren.\n\n \n\nIn diesem Szenario reagieren Edelmetalle zuerst auf die Krise, während Bitcoin die Lage nach der Krise widerspiegelt. Die heutigen Preisrückgänge bei Rohstoffen werden sich mit den zukünftigen Wertverlusten der Zinskurve verbinden. Milton Friedmans Zweiteilung (Geldmengenexpansion führt zu Inflation und dominiert die Asset-Preise) wird zu einer einheitlichen Kraft verschmelzen.\n\n \n\nIdeologische Einsichten\n\n \n\nZurück zu unserem vorherigen Rahmen: Der Preis von Metallen zeigt, dass eine physische Entwertung stattfindet; Bitcoin zeigt, wann die Zinskurve selbst zerbricht.\n\n \n\nAlle Anzeichen deuten darauf hin: Die verrückte K-förmige Wirtschaft führt die Menschheit in den Abgrund, während der Sozialismus im rasanten Aufstieg ist. Das liegt daran, dass die drei wichtigsten Konkurrenten des Bitcoin-Kapitals die Wohlfahrt der globalen Mittelschicht bedrohen: Erschwinglichkeit des Wohnens, Einkommensungleichheit durch KI und die Kluft zwischen Vermögen und Arbeit. Diese drei Faktoren stehen kurz vor einem kritischen Punkt, und wenn die Gesellschaft die soziale Verträge der Wertvernichtung von Arbeit und Finanzsystem ablehnt, steht eine fundamentale Veränderung bevor.\n\n \n\nHier beginnt die Ideologie der Fed zu wirken. Ein echter Verfechter einer Geldpolitik, die nicht isoliert ist, sondern gemeinsam mit dem Finanzministerium die nationale Industrieproduktion, Kapitalbildung und globale Wettbewerbsfähigkeit gestaltet, würde nicht wahllos niedrige Zinsen anstreben. Das ist die Welt vor der Ära Volcker und vor der Einführung der quantitativen Lockerung: Zinsen sind ein strategisches Instrument, kein Beruhigungsmittel. Kapitalpreisung sollte produktives Wachstum fördern, nicht abstrakte Finanzsubventionen.\n\n \n\nDiese Haltung macht die „peinliche Mittellage“ weniger stabil, weil milliardenschwere Probleme unausweichlich werden: Wird die Fed die Finanzrestriktionen wiederherstellen, die Zinsen auf Null senken, um Assetpreise und Haushaltsfähigkeit zu stützen, und damit den negativen Rho von Bitcoin wiederbeleben? Oder werden Schulden, Geopolitik und Industrie die Fed zwingen, die Fiktion des risikofreien Zinses zu hinterfragen, was letztlich zu einem positiven Rho für Bitcoin führt?\n\n \n\nDiese Annäherung ist eine Systemtransformation: Rho wird zum führenden Indikator (während der Dollar schwächer wird), weil Deflation erklärender ist.\n\n \n\nWenn die künstlich geschaffene „Ewigkeit“ versagt, wenn Koordination die Täuschung ersetzt, und alle Bewertungsmaßstäbe offenbaren, dass sie rein politisch sind und keine nachhaltige Ewigkeit, dann steht der wahre Moment für Bitcoin bevor.\n\n \n\nEhrlich gesagt, ich weiß nicht, ob wir jetzt wirklich den Boden erreicht haben. Natürlich kann niemand wirklich behaupten, es zu wissen (obwohl Technische Analysten immer versuchen, es zu behaupten). Aber eines weiß ich: Aus der Geschichte wissen wir, dass der Boden fast immer mit einer grundlegenden Veränderung der Marktmechanismen einhergeht, die das Verhalten und die Erwartungen der Investoren radikal umgestaltet. Obwohl es damals schwer erkennbar ist, wird es später offensichtlich. Wenn Sie mir also sagen, dass dies, rückblickend, den Beginn einer neuen Weltordnung markiert, in der wir einen innovativen Fed-Vorsitzenden haben, der mit einer mobilisierten Finanzpolitik das „Vertrauen zwischen Zentralbanken“ neu gestaltet, dann fällt mir kein noch poetischerer, inspirierenderer und befriedigenderer Vorbote ein, der auf den endgültigen Aufstieg hindeutet.