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稳定币是加密货币行业中最重要的交易媒介。从2013年开始，在所有的牛熊更替中，都离不开稳定币叙事。按照性质分，目前稳定币有这几个方向：

1. 中心化稳定币，比如 USDT、USDC 等是覆盖面最广的稳定币；
2. 超额质押稳定币，比如 DAI；
3. 算法稳定币，比如 UST；
4. 前期的零风险合成美元，比如本文即将阐述的 USDe；

## 当前稳定币存在的问题
USDC 和 USDT 的问题在于它们是中心化的，主要存在监管审查、对现有银行系统高度依赖、收益内部化脱钩等风险。

MakerDAO 的 DAI 问题在于 DAI 既不是去中心化的，也不是稳定的。而且，它的资本效率也不高。DAI 在其生命周期的62%的时间里，距离其1美元“锚定”只有50个基点。而且，它不是去中心化的，因为支持它的抵押品中有65%以上是中心化的法币抵押稳定币和 WBTC（这个比例一直在增长，并且可能会继续增长）。为了使 DAI 扩展，MakerDAO 被迫牺牲了去中心化。如今，DAI 实际上充当着 wUSDC 的角色，随着越来越多的抵押品是中心化的法币抵押稳定币，这一点变得越来越明显。

Basis 和其他未抵押或少抵押的“算法稳定币”，如 Empty Set Dollar 或 Ampleforth 的问题在于这些系统是自反的且脆弱的。这些算法稳定币不能很好地保持它们的锚定。

如果人们不相信算法稳定币会起作用，它们就会崩溃。例如大众周知的 Luna 的算法稳定币 UST。

Luna 创建了一种名为 UST 的稳定币，其市值约为25亿美元。用户通过以当时市场价格燃烧1美元的 LUNA 来创建UST，而用户则可以以当时市场价格赎回1 UST，获得价值1美元的 LUNA。这是一个反身性极强的稳定币系统。

UST 的设计是可扩展和去中心化的，但其存在着生存风险。如果 LUNA 的价格下跌，它可能引发“挤兑”——用户会赶紧赎回他们的 UST 以获得1美元的 LUNA 并出售 LUNA。随着卖压推动价格下跌，需要为每个赎回的 UST 铸造更多的 LUNA，LUNA 的供应可能会超膨胀。于是在2022年5月，随着 UST 脱锚，加密货币市场的大崩溃出现了。LUNA 三日之内从几十美金的价格跌至归零，整体加密货币市场也普遍迎来暴跌。

## Ethena 尝试解决什么问题？
Ethena 是一种建立在以太坊上的合成美元协议，将为不依赖传统银行系统基础设施的货币提供加密原生解决方案，以及全球可访问的以美元计价的储蓄工具 — “互联网债券”。 Ethena 的合成美元 USDe 将为通过 Delta 对冲抵押以太坊抵押品实现的资金提供第一个抗审查、可扩展且稳定的加密货币原生解决方案。

一句话以理解 USDe：Ethena 的机制类似于跷跷板，他的稳定币称为USDe。假如 ETH 的价格是1美元，当铸造1 USDe 时，系统将1 ETH 委托给衍生品交易所来做空1 ETH；
![](https://gimg2.gateimg.com/image/article/17125501311.jpg)

当 ETH 价格如果从1美金跌到了0.1美金，则其做空合约价值10 ETH*0.1美金依然为1美金；
![](https://gimg2.gateimg.com/image/article/17125501532.jpg)

如果 ETH 价格从1美金上涨至100美金，其做空合约价值0.01ETH*100美金也依然为1美金，通过开合约套保的方式来实现 Ethena 系统的平衡，最终创建出原生去中心化等额抵押的合成美金稳定币 USDe。

## USDe 和其他稳定币有什么不同？
加密货币领域的稳定币都需要有抵押品，这些抵押品的作用就是支持稳定币的价值。无论是 MakerDAO 的 DAI、Curve 的 crvUSD 还是 <a href="/zh/price/aave-aave" target="_blank" class="blog_inner_link">Aave</a> 的 GHO，无论机制如何，其目的都是抵押资产来释放购买力，更本质的东西就是加杠杆。

Ethena 创建了一种始终与美元保持 1:1 兑换比例的稳定币 USDe。USDe 将成为一种抗审查、可扩展的基础资产在 DeFi 应用中使用，由于它结合了以太坊的质押收益和期货市场的收益，任何人都可以通过它来获得以美元计价的回报，也能让它像互联网中的美国国债一样成为一种「互联网债券」，在 DeFi 中作为基础资产而被广泛使用。也可以根据不同的对冲策略，创建不同的债券，如采用永续合约进行对冲，可以创建浮动利率债券；采用交割合约进行对冲，可以创建固定利率债券。
![](https://gimg2.gateimg.com/image/article/17125502263.jpg)
在 Ethena 质押 ETH 获得 USDe 的用户是有收益的。这得益于以太坊上海升级后，ETH 变成了一个加密国库券，以以太坊发行为主的债券相当于国债。

USDe 质押用户可分享来自抵押资产的两重收益：

1. 一是来自于现货多头质押的稳定收益。Ethena Labs 支持将现货 ETH 通过 Lido 等流动性质押衍生协议进行质押，从而赚取 3% — 5% 的年化收益。

2. 二是来自于期货空头资金费率的不稳定收益。熟悉合约的用户都了解资金费率的概念，虽然资金费率是一个不稳定因素，但对于空头头寸而言，长期来看资金费率为正的时间占大多数，这也意味着整体上收益会呈正向。

两项收益的叠加为 USDe 实现了可观的收益率。官方数据显示，Ethena Labs 协议收益率以及 sUSDe（USDe 质押凭证代币）的收益率在过去两个月内表现相当惊艳，协议收益率最高一度触及 58.9% ，最低也有 10.99% ；sUSDe 最高则一度触及 87.55% ，最低也有 17.43% 。



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  <div>作者：**Icing**，Gate.io研究员
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