牛市狂漲，幣圈散戶是怎麼虧錢的？

我們賺不到認知以外的錢，對散戶來說，又為什麼在牛市裡會賠錢呢？本文源自貝版，BayFamily 所著文章《幣圈散戶將如何虧錢》，由深潮整理、編譯及重新撰稿。 （前情提要：Pump.science 私鑰外洩「發假幣收割散戶」，崩盤事件始末 ） （背景補充：NFT虧錢血淚史：我為什麼錯誤投資了 Blur？Magic Eden 代幣估值？ ） 一半來自於入場時機不對，另外一半來自於資訊不對稱。 大餅和山寨幣漲勢如火如荼。市場總是經歷高峰，然後崩潰。但是每次散戶都是按照統一的標準動作虧掉了他們的錢。我最近看得這樣一篇期刊論文，描述了散戶是如何在繁榮和崩潰過程中損失掉自己的錢的。 標題叫做泡沫和崩潰過程中的財富再分配。 這篇論文基於的歷史事件是 2014 年 A 股泡沫。 2014 年 7 月至 2015 年 12 月的 18 個月期間，中國股市經歷了過山車般的旅程：上證綜指從 2014 年 7 月初上漲超過 150%，至 2015 年 6 月 12 日的峰值 5166.35（包括 2014 年 7 月至 10 月的溫和上漲和 2014 年 10 月至 2015 年 6 月的快速反彈）， 然後在 2015 年 12 月底暴跌 40%。 這篇論文作者，獲得了上海和深圳交易所當時所有使用者的交易資料，分析了散戶虧錢的原因。先說結論。 最有錢的大戶，前 0.5% 的家庭獲得了超過 2500 億人民幣的收益，而底部 85% 家庭損失相同金額的 30%。在這個遊戲過程中，錢被從窮人口袋轉移到了富人口袋。 也就是大家常說的，錢從最需要錢的人，轉移到最不需要錢的人那裡。 那麼為什麼會發生這樣的事情呢？最主要的原因是，在泡沫的早期，前 0.5% 的大戶增加市場風險倉位，而 85% 以下的家庭則相反。泡沫晚期中間戶割肉不果斷。 我們先看資金流入情況。作者將所有帳戶分為三類：家庭、機構和公司擁有的帳戶。（帳戶型別和所有權資訊可在我們的管理資料中直接觀察到。最後一類包括其他公司的交叉持有和政府資助實體的所有權。家庭帳戶根據帳戶價值（定義為在上海和深圳證券交易所持有的股票與帳戶中的現金之和）進一步分為四組，截止時間如下：低於 500 k 人民幣 （WG1）、500 k 至 300 萬元人民幣 （WG2）、300 萬至 1000 萬元人民幣 （WG3） 和高於 1000 萬元人民幣 （WG4）。 然後作者把每種分類的每日資金流入量和上證指數畫在一張圖上。 從 2014 年 7 月 1 日到 2015 年 6 月 12 日，家庭部門的累計流入為 1.1T 人民幣，而其他兩個行業的累計流入分別為 80B 和 -130B。截至 2015 年 6 月 29 日，家庭流入量持續上升，峰值為 1.3T 人民幣。不久之後，家庭部門開始將其股票出售給公司，主要是政府資助的投資工具。這些與政府相關的實體受市場監管機構的指示，在中國股市歷史上最嚴重的崩盤之一之後 「維持」 市場。截至 2015 年 12 月底，相對於 6 月 12 日的市場峰值，企業累計流入 950B 人民幣，而家庭部門累計流出 800B。 在我們的泡沫崩盤事件中，大型投資者獲利，而小型投資者則虧損。具體來說，從 2014 年 7 月到 2015 年 12 月，由於交易活躍（即相對於買入並持有策略），底層 85% 的家庭損失了 250B 人民幣，而頂層 0.5% 的家庭在這 18 個月期間獲得了 254B 人民幣。 這種財富再分配中約有 100B 可歸因於市場層面交易的收益和損失。剩餘的 150B RMB 的再分配是異構投資組合選擇的結果。也就是選股差別導致的。大戶可能有特別的資訊渠道。 從這些數位的角度來看，截至 2014 年 6 月底，底層家庭群體的總持有價值為 880B 人民幣，因此在這 18 個月期間的累計損失相當於他們初始股票財富的 28%。同時，樣本開始時最富有的家庭群體的總持有價值為 808B 人民幣，因此增長了 31%。 小散戶虧錢的原因有兩個。 1. 散戶，特別的最窮的散戶最大的錯誤是不敢承受風險。在牛市早期，不敢大資金入場，而是隨著牛市上漲一路追加資金。見下圖。WG1（錢最少的散戶）甚至在牛初一路資金流出。 2. 中等散戶割肉不果斷。大戶，WG4，股價下跌後迅速果斷離場。小散戶猶猶豫豫，甚至在追加資金試圖抄底。 3. 散戶一入場，直奔高風險股票 (High beta), 期待一夜暴富。選股找便宜的。結果被套。 論文關於這些現象的原話如下： 「我們的分析顯示，在泡沫期的早期階段，最大的家庭帳戶，即股票財富分配前 0.5% 的帳戶，通過流入股市和向高貝塔股票傾斜，積極增加其市場倉位。然後，他們在市場見頂後不久迅速減少市場倉位。低於第 85 個百分位的家庭帳戶表現出完全相反的交易行為。在這 18 個月期間，前 0.5% 的家庭獲得了超過 250B 人民幣的收益，而最低 85% 的家庭損失了超過 250B 人民幣，或任何一組初始帳戶價值的 30% 左右。與此形成鮮明對比的是，在 2014 年 6 月之前的兩年半時間裡，當市場相對平靜時，這四個家庭財富集團所經歷的收益和損失要小一個數量級。通過程式化的投資組合選擇模型的視角，我們表明這種財富再分配不太可能由投資者的再平衡或追逐趨勢的交易驅動，而是更多地反應了家庭投資技能的異質性 在繁榮 – 蕭條時期，最大的 0.5% 家庭的收益遠高於最低的 85% 家庭，這對政策制定者具有意義。人們普遍認為，更多地參與股市是通往繁榮和平等的道路，尤其是在金融知識和市場參與度普遍較低的發展中國家。然而，如果窮人、財務不太成熟的人最終積極投資於容易出現泡沫和崩盤的金融市場，那麼這種參與可能會損害他們的財富。鑑於最近的研究發現，突出的早期經歷會對幾十年後個人的經濟決策產生持久的影響，這一點尤其令人擔憂。因此，雖然更多的股市參與可以提高福利，但重要的是要強調積極投資可能會導致完全相反的結果。」 Crypto 市場很像 A 股早期市場。散戶為主。莊家…