Король финансирования по спирали смерти: использование биткоин-волны для достижения вершины японского капитального рынка

Написано: Алиса Френч, Bloomberg

Перевод: Saoirse, Foresight News

В тесных финансовых кругах Токийского региона очень мало кто способен вызвать такие споры, как Майкл Лерч.

Для одних он — белый рыцарь — таинственный американский инвестор, который спасает японские компании, находящиеся на грани банкротства. Но для других он — жадный хищник: управляющий хедж-фондом, преследующий только прибыль, выбирающий для своей выгоды слабые компании, оказавшиеся в кризисе.

Во всей японской капиталистической системе Лерч — синоним финансирования по спирали смерти. Это прибыльная, но вызывающая много споров модель финансирования. Его фирма Evo — крупнейший в Японии покупатель опционов с плавающей ценой исполнения. Эти нишевые инструменты в основном предназначены для малых публичных компаний с напряжённой ликвидностью. Контракты быстро вливают деньги в бизнес, поддерживая его работу, но при этом вызывают масштабное размывание долей, что и дало этому механизму прозвище «финансирование по спирали смерти».

(Примечание: Опционы с плавающей ценой исполнения, так называемые инструменты финансирования по спирали смерти, при которых цена исполнения динамически снижается вместе с ценой акций, вызывают постоянное размывание долей и падение стоимости акций. В японском рынке широко распространено злоупотребление этим инструментом из-за нехватки каналов финансирования для мелких компаний, новых правил по рыночной капитализации, мягкого регулирования, монополии крупных институтов на предоставление финансирования, а также необходимости компаний сохранять листинг, что вынуждает их соглашаться на рискованные контракты.)

После окончания университета Принстона Лерч переехал в Японию в 90-х годах. Много лет он оставался в тени, строя свою финансовую империю на арбитраже. Всё изменилось в прошлом году: ранее убыточная гостиничная компания Metaplanet внезапно стала известной, вложив более 2 миллиардов долларов в биткоин — почти все эти деньги были привлечены через опционы Evo.

Эта безумная покупка криптовалюты вызвала стремительный рост акций Metaplanet, привлекла розничных инвесторов, крупные институты и даже семью Трампа, что ярко продемонстрировало невероятную прибыльность бизнес-модели Лерча.

По данным японской системы I-N, серия сделок Evo и Metaplanet сделала 2025 год рекордным по объему выпуска опционов с плавающей ценой в Японии. Общий объем таких сделок, проведенных фондом Лерча в прошлом году, превысил 1 триллион иен (около 63 миллиардов долларов), что составляет более 80% всего рынка.

Объем выпуска опционов с плавающей ценой в Японии достиг рекордных высот

Доля сделок Evo в общем рынке прошлого года — более 80%

Примечание: Статистика включает начальную цену выпуска и максимальный сбор средств

Источник: I-N информационная система, Bloomberg

Эта волна продолжилась и в 2026 году. Согласно данным сайта фонда, на сегодняшний день Evo заключил не менее 10 сделок с японскими компаниями по привлечению капитала.

Резкий рост спроса на услуги Лерча привел к выявлению проблем злоупотребления инструментами с плавающей ценой исполнения на японском рынке. В то же время японское правительство активизировало налоговые льготы для инвестиций, рекордное число розничных инвесторов вошло в рынок, и связанные с этим риски усилились. Эти опционы позволяют третьим сторонам массово выпускать новые акции по низкой цене, что постоянно размывает доли миноритарных акционеров.

Главный исследователь Ниппон Рисё Кенкю Сёбо, японский эксперт по фондовому рынку, Сакадзу Осакі, заявил: «Эти опционы — последний шанс для компаний с низкими показателями. Такая спиральная торговля вызывает размывание долей и снижение цен акций. Если розничные инвесторы попадут в эту ловушку, они столкнутся с огромными рисками.»

Отличные показатели Evo за прошлый год также вывели Лерча из тени. Он всегда держался в тени, давал очень мало интервью, и только в 2015 году один раз выступил перед Bloomberg. В декабре прошлого года он вновь оказался в центре внимания: лондонский суд постановил, что его компания Evolution Capital Management, зарегистрированная в Неваде, должна выплатить недовольному бывшему трейдеру более 5 миллионов долларов в спорной премии.

Эта статья основана на интервью с более чем 20 бывшими сотрудниками Лерча, клиентами и специалистами, знакомыми с его бизнесом (большинство из них — анонимны по просьбе о защите конфиденциальности), а также на анализе финансовых отчетов японских компаний, судебных документов лондонского суда и других юридических материалов. Все эти источники вместе раскрывают правду: благодаря выгодным условиям сотрудничества и решительному стилю ведения дел, эта ранее неизвестная фирма быстро стала популярным источником финансирования для токийских компаний.

В настоящее время Лерч, проживающий в доме у озера Тахо в Неваде, и его группа Evolution Financial отказываются комментировать эту статью. Представитель Evolution Capital в лондонском деле также не ответил на запрос о комментарии.

Evo — самый популярный партнер по выпуску опционов в Японии

Основной сторонний покупатель японских опционов с 2025 года

Примечание: основано на объеме выпуска; из-за округления сумма процентов может не равняться 100

Источник: I-N информационная система

В 1994 году Лерч начал карьеру в Японии. В том же году он устроился в Британский банк, занимаясь торговлей опционами, но всего через несколько месяцев «мошеннический трейдер» Ник Лисон привел к банкротству этого банка.

С 1996 года он работал в Merrill Lynch, Crédit Agricole и Lehman Brothers, совершенствуя свои торговые навыки, а в 2002 году основал в Токио группу Evolution Financial. Evo — первый фонд группы, финансирование которого шло от самого Лерча и его близких.

Андрю Джексон, бывший трейдер в Токийском офисе Jefferies и ныне руководитель японской стратегии Ortus Advisors, вспоминает: «В то время в Японии было полно инвестиционных возможностей, Evo зарабатывал миллионы. Регуляции были мягкими, все связи в индустрии проходили через бары и рестораны, японский рынок был как джунгли.»

Джексон добавил, что у него было много дел с Evolution. Эта фирма использовала разницу в ценах на японском рынке для арбитража и быстро стала известной в брокерском сообществе.

Лерч, которому сейчас около 55 лет, расширил группу Evolution в межрегиональный семейный офис, охватывающий Лос-Анджелес, Гонконг и Гавайи, где он создал офис на известном северном побережье. Согласно судебным документам в Лондоне, в группе работает около 55 человек.

Знакомые с ним отмечают, что его ключ к успеху — умение налаживать связи. В глазах окружающих он — умный и проницательный человек, немного странный: в японском бизнесе он предпочитает яркие костюмы, толстые очки и заметные украшения. В 2023 году он снял видео на YouTube, где в ярко-жёлтом свитере, с такими же очками и массивным кулоном, ходит по офису, рекламируя участие группы в программе обмена молодыми лидерами США и Японии.

Это скриншот Майкла Лерча из видео на YouTube 2023 года

Во время учёбы в университете он играл в американский футбол, и этот престиж помог ему повысить свой статус в Токио. В начале деятельности он нанимал выпускников Гарварда и Йеля, а также использовал элементы «тигра» в названиях своих бизнесов, чтобы отдать дань уважения своему университету — Принстону.

Много лет Лерч использовал свои связи для крупных сделок:

В 2010 году Evolution Capital Management приобрела ныне распущенную профессиональную баскетбольную команду Tokyo Apache;

В 2011 году Evolution Japan Securities купила у Goldman Sachs Japan бизнес электронных опционов, а через 7 лет продала его японской компании Caica Digital;

В 2022 году группа объявила о продаже собственной платформы для электронных торгов Tora (по-японски «тигр») за 3,25 миллиона долларов лондонской бирже.

Но путь Лерча в бизнесе был не без препятствий. Согласно судебным документам, поданным истцами по делу о спорах по бонусам, после кризиса 2008 года, вызванного массовым выкупом инвесторов, его мультистратегический хедж-фонд, запущенный в 2004 году, был вынужден закрыться. В пиковые моменты фонд управлял около 1 миллиарда долларов.

Основной источник дохода Evo — финансирование с помощью опционов с плавающей ценой исполнения, а также конвертируемых облигаций и других инструментов. Вся бизнес-модель базируется на многолетнем опыте арбитражных сделок Лерча. На японском сайте фонда говорится, что его преимущество — гибкость и оперативность в удовлетворении индивидуальных потребностей компаний.

С начала 2000-х годов, после выхода Японии из кризиса пузыря активов, опционы с плавающей ценой исполнения стали стандартным инструментом на японском рынке. Эти опционы дают право купить акции компании в будущем по цене, которая меняется по договоренности сторон, обычно исходя из цены закрытия предыдущего торгового дня.

Они очень похожи на модели быстрого финансирования через выпуск новых акций по рыночной цене в американском рынке, что особенно важно для компаний, не получающих кредитов от банков или крупных институтов.

Когда цена исполнения ниже рыночной стоимости акций, держатель опциона реализует его, покупая акции по более низкой цене и перепродавая их с прибылью.

Осакі Сакадзу из Nomura Research Institute говорит: «Некоторые считают, что такие модели опасны, но логика Evo очень проста: когда все институты отказываются кредитовать компанию, это — единственный шанс спасти её.»

Глава сети ресторанов морепродуктов Sanpō Shokuhin, Нафуми Тадаса, подтверждает: «Без Evo мы, возможно, давно бы закрылись.»

Ресторан морепродуктов, управляемый Sanpō Shokuhin, в Токио. Источник: Sanpō Shokuhin

Во время пандемии Sanpō Shokuhin закрыла множество точек, оказалась в финансовом кризисе и в начале 2022 года почти лишилась листинга. Тогда сотрудники Evo начали посещать их на рынке в Мацусе, в 100 километрах к югу от Токио, предлагали услуги финансирования. Вскоре Тадаса встретился с Лерчем, и они договорились о сотрудничестве.

В интервью в токийском izakaya Тадаса признался: «Несомненно, эти опционы действительно снизили нашу цену акций и принесли краткосрочные убытки существующим акционерам. Но эти деньги спасли компанию, и я очень благодарен Evo.»

Финансирование Evo снизило цену акций Sanpō Shokuhin

Первое соглашение с Evo было подписано в декабре 2022 года

Примечание: данные стандартизированы по процентному изменению с 4 января 2022 года

Источник: Bloomberg; раскрытие компании Sanpō Shokuhin

В противоположность этому, президент инвестиционной компании Manwai Investment, Курата Синго, заявил, что после сотрудничества с Evo в 2023 году репутация компании всё ещё восстанавливается.

«Это финансирование сильно повредило нашему имиджу», — признался Курата. — «Компания оказалась в кризисе, и мы не искали Evo, просто не было другого выхода, и мы подписали соглашение с фиксированной ценой исполнения, не понимая всех рисков.»

До сотрудничества с Evo акции компании уже шли вниз. Evo неоднократно реализовывал опционы по ценам ниже рыночных, что ещё больше снижало цену и вызывало недовольство миноритарных акционеров. «Дизайн контрактов Evo — это гарантия их безубыточности с самого начала.»

На сайте Evo говорится, что фонд предлагает клиентам гибкие решения, оказывает всестороннюю поддержку на всех этапах финансирования и ведет перспективные переговоры с японскими компаниями.

Курата Синго, генеральный директор Manwai Investment

Президент компании Metaplanet, Саймон Герович, отметил, что благодаря очень выгодным условиям Evo стал лучшим партнером по финансированию с опционами в Японии. После закрытия многих отелей из-за пандемии, в начале 2025 года Metaplanet заключила с Evo соглашение о выпуске опционов с плавающей ценой, чтобы привлечь средства и купить биткоины.

«По условиям сотрудничества Evo — вне конкуренции», — говорит Герович. — «Другие инвесторы требуют 8–10% премии за риск, а Evo обещает не взимать никаких комиссий при реализации опционов.»

Кроме того, Evo обеспечивает очень быструю реализацию опционов, что позволяет Metaplanet быстро привлекать средства. Evo также заключила с инвестиционной компанией Геровича (основным акционером Metaplanet) соглашение о заимствовании акций, чтобы перед каждой сделкой закрывать позиции и ускорять реализацию опционов.

В прошлом году Герович публично поблагодарил Лерча за поддержку Metaplanet в соцсети X.

Источник: инсайдеры, работавшие в Evo, утверждают, что причина высокой доходности фонда — зрелость арбитражных стратегий. Трейдеры команды обладают высокой устойчивостью к рискам, а сам Лерч часто ищет талантов на встречах в токийских барах.

Большие сделки Evo с Metaplanet ярко демонстрируют высокую прибыльность этой модели. Согласно отчетам и расчетам Bloomberg и регуляторных документов Metaplanet, 24 июня 2025 года Evo по цене почти на 10% ниже закрытия получила 54 миллиона акций Metaplanet. За одну неделю фонд продал 16% этих акций и заработал 2,2 миллиарда иен.

Герович отметил: «Evo действительно зарабатывает много, но это — выигрыш для обеих сторон.» В 2025 году Metaplanet привлекла через опционы более 290 миллиардов иен, а сейчас у нее более 40 тысяч биткоинов.

Постоянное привлечение средств и покупка криптовалют размывают доли миноритарных акционеров, многие из которых держат акции через японские налоговые счета. Только в ходе последней реализации 24 июня у компании увеличился уставной капитал примерно на 9%.

Герович объяснил: «В этой бизнес-модели все доли размываются, но это — положительный процесс, потому что наши биткоины постоянно растут в стоимости.»

После резкого роста более чем на 2000% цена акций Metaplanet с середины июня упала примерно на 80%. С октября 2025 года компания ищет другие источники финансирования, и Evo перестала реализовывать опционы.

Даже при падении цены акций Evo продолжает реализовывать опционы MS (мобильной цены исполнения).

Цена акций Metaplanet с июня снизилась примерно на 80%

Источник: документы Metaplanet, Bloomberg

Японская биржа (оператор Токийской фондовой биржи) отказалась комментировать деятельность Evo отдельно. В официальных заявлениях говорится, что выпуск опционов с плавающей ценой — обычный инструмент для публичных компаний на рынке.

Биржа также признала, что существует опасение, что такие инструменты могут вредить интересам акционеров через размывание долей и снижение цен, поэтому введены регуляторные ограничения, например, лимиты на ежемесячный объем реализации. Компании также могут устанавливать минимальную цену исполнения и ограничения на продажу акций, чтобы снизить негативное влияние размывания долей.

Однако Лерч действует жестко и без компромиссов, и многие японские компании опасаются сотрудничать с ним.

Бывший топ-менеджер Evolution, Алексей Шитов, который занимался бизнесом по опционам в Goldman Sachs, отметил: «Evo всегда был известен своей агрессивностью. После того как Evolution взяла на себя бизнес, отношение клиентов к нам резко изменилось.»

По данным регулятора, в начале 2016 года дочерняя компания Evolution в Каймановых островах Evo Investment Advisors была оштрафована на 9,2 миллиона иен за манипуляции ценами акций японских компаний. Официальных комментариев японской финансовой службы по этому делу не последовало.

В 2024 году Evolution Japan Securities подала в суд Токийского суда на производителя роботов Kuramoto Co., требуя 71 миллион иен за нарушение условий опционных контрактов и выпуск опционов третьим лицам.

Президент Kuramoto, Мамору Комине, заявил: «Evo сам вышел на нас с предложением о сотрудничестве, но в итоге мы отказались от их схемы. Даже после расторжения контракта они подали иск.» Сейчас дело находится на рассмотрении, и в финансовой отчетности за февраль компания учла предполагаемые убытки по этому иску.

Несколько анонимных партнеров и бывших сотрудников рассказали, что Лерч при сильном давлении становится очень жестким и вспыльчивым, иногда увольняет трейдеров без предупреждения, а в деловых переговорах проявляет эмоциональную нестабильность.

В прошлом году в лондонском суде рассматривался трудовой спор, который также выявил его жесткий и упрямый стиль. Суд постановил, что Evolution Capital Management незаконно удерживала премию уволенного сотрудника Роберта Гальярди, который создал большую часть доходов компании. В деле было показано, что компания утверждала, что сотрудник был замешан в расследовании по американскому рынку, что повредило репутации фирмы. В переписке, раскрытой судом, Лерч даже оскорблял этого сотрудника.

Несмотря на все споры, рост Evo отражает проблему японских малых компаний: более 60% японских публичных компаний — это микрокомпании. После повышения требований к рыночной капитализации на Токийской бирже, многие компании остро нуждаются в финансировании. Балансировать между быстрым привлечением средств и защитой интересов миноритарных акционеров — сложная задача.

Доцент экономики Университета Китюсю Яо Чжихуа считает: «Опционы с плавающей ценой — это жизненно важный инструмент для компаний с низкими показателями, иначе им трудно привлечь инвестиции. Мнения о таких инструментах разделились, но сотрудничество Evo и Metaplanet наверняка увеличит спрос на подобные финансовые контракты на рынке.»

Для президента Manwai Investment, Кураты Синго, риски ущерба для интересов акционеров превышают выгоды от сотрудничества, поэтому он не хочет больше работать с Evo. В марте этого года он выбрал гонконгский хедж-фонд Long Corridor Asset Management в качестве партнера по новым опционам и заявил, что новые соглашения будут в первую очередь защищать права существующих акционеров.

Курата сообщил, что Evo всё ещё присылает ему предложения о финансировании, но он отказывается: «В глазах разных людей Лерч — и спаситель, и хищник. Такие сделки — это всегда нож с двумя лезвиями.»

(Статья подготовлена при участии: Jonathan Browning, Bailey Lipschultz, Finbarr Flynn, Wu Jin)