转发原文标题：《未来一年潜在的稳定币和加密货币政策变化》

作为自 2017 年以来一直从事该领域的建设者，我可以毫不夸张的说，我们已经经历了几个情绪周期！我经常说，经营加密货币和稳定币业务的挑战之一是管理您的情绪界限，以建立长期的、具有世代代表性的业务。在这种背景下，本博客的目标是重点关注未来一年稳定币和加密货币的切实潜在政策变化，而不是网上的简短叙述。

我对即将到来的潜在政策变化持广泛的看法，因为 Zero Hash 专注于将加密技术作为一种技术而不是一种资产类别，这延伸到了广泛的应用领域。例如，我们为 BUIDL（通过 Securitize）和富兰克林邓普顿提供代币化支付渠道；为 tastytrade 和 Interactive Brokers 提供交易产品；为 Stripe 和 Shift4 提供支付产品；为 Kalshi 提供账户资金；以及为 Felix Pago 提供跨境汇款。

执法监管确实引起了很大的关注，但我认为存在更复杂的动态，还包括（我创造的术语）：

• 默认监管： 公开声明和私人通讯明确表明某些活动将受到严格审查，这将引发巨大的负担，有效地阻止了某些不受法律禁止的活动。
• 消耗性监管： 包括广泛的自愿请求，这些请求会产生大量成本、资源和时间，从根本上改变运营的成本效益分析。

0. 市场情绪告诉我们什么

市场讲述着变化的故事，选举后的日子也不例外。 11 月 5 日选举日，比特币从午夜的 68,299 美元飙升至当天结束时的 74,467 美元，涨幅为 9%。截至 11 月 13 日，比特币攀升至 93,434 美元，自选举日以来上涨了 36.8%。截至撰写本文时（11 月 21 日），BTC 的价格略低于 100,000 美元。另一个有趣的数据点是，选举后，iOS 商店中排名前五的金融应用程序——Coinbase、Robinhood、Cash App、PayPal 和 Crypto.com——都提供加密货币和稳定币产品。

1. 监管机构的领导

人们对总统更换监管机构负责人的权力有多大存在疑问。

证券交易委员会：普遍共识是，总统有权”因故”罢免证券交易委员会委员，但能否因其他理由罢免尚不明确。不过，多位法律专家认为，总统可以解除某人的主席职务，同时允许其保留普通委员身份。这种观点源于总统拥有任命主席的专属权力（但需经参议院确认）。

詹斯勒（Gensler）于今天（11 月 21 日）宣布辞职。如果他不辞职，他的主席职务很可能会被免去，而共和党选出的两位委员之一，海丝特·皮尔斯（Hester Peirce）或马克·乌耶达（Mark Uyeda）将成为代理主席。鉴于詹斯勒的辞职，两人都可能被考虑担任常任主席，或许会以其他名义任职。

新任 SEC 主席的执法重点往往与其前任有所不同。新主席通常会任命新的高级员工来领导部门，并有权将员工和财务资源重新分配到不同的重点领域。此外，领导层的变动可能导致对法律法规的不同解释、发出不采取行动信以及施加民事罚款。

最近，主席杰伊·克莱顿 (Jay Clayton) 换成了加里·根斯勒 (Gary Gensler)，这表明不同的领导人对执法和规则制定采取了不同的方法。具体来说，克莱顿更注重改善披露、投资者保护和促进投资者保护，而根斯勒的行动则更为广泛，包括在数字资产领域实施执法、实施新的证券规则（如综合审计跟踪）以及实施重大的新监管披露（如上市公司的气候排放）。

商品期货交易委员会：与 SEC 类似，目前尚不清楚 CFTC 主席是否可以在无故的情况下被免职。不过，现任 CFTC 委员之一萨默·梅辛格 (Summer Messinger) 或卡罗琳·范 (Caroline Pham) 可能被任命为代理主席。

美联储： 迈克尔·巴尔 (Michael Barr) 美联储副主席的任期将于 2026 年 7 月到期，届时，预计他将由一位对受监管银行参与加密货币活动持更开放态度的人接替。鉴于“Operation Chokepoint 2.0”的预期结束，人们对此的兴趣日益浓厚。任期将于2026年5月到期的美联储主席鲍威尔最近表示，总统无权罢免他或副主席巴尔。然而，与 SEC 主席一样，可能允许将其中一人从领导职位上撤职。

其他银行监管机构：与美联储和证券交易委员会类似，总统是否可以无正当理由罢免联邦存款保险公司（FDIC）负责人仍不明确。但由于FDIC近期爆出重大丑闻，总统可能会以此为由罢免该机构主席。值得注意的是，2020年最高法院裁定总统有权解雇消费者金融保护局（CFPB）局长。根据法规，CFPB局长同时担任FDIC董事会成员，这一裁决将在董事会产生新的空缺。至于货币监理署，由于目前没有经参议院确认的正式署长，代理署长可以被直接罢免和替换。

2. 稳定币和加密货币的关键政策问题

2.1 立法

第 118 届国会（2023-2024 年）是首届将大量资源投入数字资产监管的国会。尽管现有的立法提案在未来不太可能原封不动地重新提出或通过，但这些初步工作很可能为国会在 2025-2026 年制定相关政策奠定基础。

“市场结构”立法：众议院金融服务委员会主席 Patrick McHenry (R-NC) 和众议院农业委员会主席 Glenn Thompson (R-PA) 共同提出了《21 世纪金融技术和创新法案》(HR 4763)，该法案已获众议院通过。虽然该法案的具体条款引发了争议，但其核心目标是明确界定证券交易委员会的管辖范围。与此同时，参议院银行委员会成员鲁米斯 （Cynthia Lummis） (R-WY) 和参议院农业委员会成员吉利布兰德（Kirsten Gillibrand） (D-NY) 也提出了旨在实现类似目标的《负责任金融创新法案》(S 2281)。

稳定币立法：麦克亨利（McHenry）主席还提出了《支付稳定币清晰度法案》 （人力资源4766） 通过委员会。该法案为稳定币发行人的监管提供了联邦和州框架，并规定了稳定币储备的要求。该法案将《银行保密法》和类似条款适用于稳定币支付运营商。参议员吉利布兰德（Kirsten Gillibrand）和鲁米斯（Cynthia Lummis）以及参议员比尔·哈格蒂（Bill Hagerty）（田纳西州共和党）也提出了类似的立法。

2.2 员工会计公告121

2022 年 3 月 21 日，SEC 发布了第 121 号员工会计公告，实际上要求公开交易的公司和其他在 SEC 注册的公司在其资产负债表上确认托管的数字资产。由于资本规则、存款保险评估和其他监管要求，该公告具有限制美国银行提供有意义的数字资产托管服务的实际效果。

2024年夏季，众议院和参议院通过了《国会审查法案》决议（HJ Res 109），获得两党支持以废除SAB 121，但遭到拜登总统否决。此外，多项两党立法也致力于废除SAB 121，包括FIT 21法案（第411节）、Flood-Torres统一托管资产处理法案（HR 5741）以及Lummis-Gillibrand支付稳定币法案（第14节）。这些持续不断的行动清楚表明，废除该公报得到了两党的坚定支持。

2025 年，可能的结果是新任 SEC 主席将废除该公告。由于SAB-121不是“规则”，而是员工指南，因此不需要经过传统的规则制定，只需“动笔”即可完成。如果即将上任的主席不采取行动，2025 年解决这一问题的立法似乎是可行的。

2.3 美联储

2022 年 8 月 16 日，美联储理事会发布了SR 22–6/CA 22–6，该文件涉及美联储监管机构对加密资产相关活动的监管。这份监管函与消费者事务函为美联储银行监管者提供了指导方针，用于监管银行的新兴业务。该文件要求受监管银行就其数字资产业务中的风险管理情况提交书面报告，涵盖技术运营、反洗钱、消费者保护、合规以及金融稳定等领域。

从理论上讲，这些要求以及银行监管机构的观点（他们通常对数字资产的风险持谨慎态度）实际上限制了受监管银行（包括嘉信理财等银行控股公司）开展这些业务的能力。然而，情况似乎正在发生转变：嘉信理财总裁里克·沃斯特（Rick Wurster）今天表示对现货加密货币交易有兴趣，这一点尤为引人注目，因为作为一家受美联储监管的银行控股公司，嘉信理财的经纪业务一直受到与银行相同的限制。

3. 法院可能做出的裁决

SEC 发起的几项执法行动仍在联邦法院系统中进行。在等待明确的规则制定和更广泛的联邦加密货币和稳定币立法的同时，该行业将继续监控这些案例，以获取有关处理某些活动的指导，包括：

3.1 Howey测试：加密资产发行和二级交易市场

尽管 SEC 一直明确表示比特币和 ETH 不是该机构监管下的证券，但自 2017 年以来，SEC 和法院已将“Howey 测试”应用于许多其他加密资产的发行和销售。Howey 测试源自最高法院有 80 年历史的判例将某些交易定义为“投资合同”（又名“证券”）。

2020 年 12 月，SEC 发起针对 Ripple 因提供 XRP 代币而辩称 RIpple 销售 XRP 是“证券”销售。 2023年7月，纽约南区发现“代币”本身并不是证券。在审查加密货币交易的事实和情况时，法院还裁定二次销售不构成 Howey 测试下的“证券”。然而，2024 年，其他直接销售 XRP 的行为被处以超过 1 亿美元的罚款。

在加里·詹斯勒 (Gary Gensler) 的领导下，美国证券交易委员会 (SEC) 采取了越来越积极的执法行动，将 Howey 测试广泛应用于加密资产及其支持平台。这包括针对Coinbase和Binance 的行动，这两个平台都为加密资产提供二级市场，并声称每个平台都充当未注册的经纪交易商。在这些案件中，法院似乎不愿意 Ripple 法院将二级市场排除在Howey测试证券定义之外，并且每个案件的解决可能会进一步加深行业对允许活动的理解，至少在对该问题的司法解释下是如此。

3.2 质押服务

多个法院正在审查证券监管背景下质押服务的待遇。尽管一些加密服务提供商已与 SEC 就这一问题达成和解，但 Coinbase 仍在继续与 SEC 进行斗争。如上所述，行业专家正在密切关注 SEC 针对 Coinbase 的案件，以寻求对此问题的最终司法解释。

3.3 DeFi 和 Web3 应用

2024 年 6 月 28 日，SEC 针对 Consensys 提起了最新执法行动之一，指控其通过 MetaMask 平台进行未注册的证券发行和二级销售。值得注意的是，MetaMask 是一个技术层，允许个人在自托管钱包中直接保管和管理他们的加密资产。这些钱包可以与允许交易、交换和质押的各种协议交互。对于那些寻求进一步了解自托管钱包服务以及这些钱包与 DeFi 和 Web3 应用程序之间交互的人来说，此案值得关注。

4. 展望未来

随着美国采取措施重新定义其数字资产监管方法，其影响将是全球性的。其他国家正在密切关注美国的立场，一个谨慎的、有利于创新的框架可以鼓励全球对加密技术采取更加标准化、更有凝聚力的方法。

我认为，我们应该将加密技术视为一项技术。重点不应该是监管技术本身，而是将现有的监管框架应用到其各种应用场景中，如代币化、NFT和稳定币。我经常向监管机构举例说明，现货黄金合约本身就不受监管（当然，这并非意味着是”无法无天”，因为CFTC和DOJ仍负责监管市场操纵等行为）。若认为代币化的黄金需要监管，而电子交易的黄金却不需要，这种逻辑显然自相矛盾。这就像当市场从纸质交易转向电子交易时，我们并未专门去监管电子交易形式本身。诚然，新技术确实带来了新的机遇和挑战需要解决，但我认为从技术本质出发的这种思维方式才是关键。

附录：总结分析

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