A estratégia de micro não consegue decolar: por que o gigante de Bitcoin com 59 bilhões de dólares em mãos foi rejeitado pelo S&P 500?

Apesar de deter até 59 mil milhões de dólares em Bitcoin, muito acima da sua capitalização bolsista de 45 mil milhões, as ações da Strategy caíram quase 50% em 2025, tornando-se o componente com pior desempenho do Nasdaq 100. Este trágico declínio não só desencadeou críticas ferozes de muitos economistas, incluindo Peter Schiff, à sua estratégia corporativa “padrão Bitcoin”, como também demonstrou claramente o “muro alto” entre a microestratégia e o índice S&P 500.

Este artigo aprofunda as razões subjacentes para a significativa divergência entre o preço das ações da MicroStrategy e os ativos do Bitcoin, revelando a essência do seu modelo de negócio como “agente do Bitcoin” e o dilema da “zona de perigo” que enfrenta, com uma relação capitalização de mercado para valor líquido dos ativos a cair abaixo de 1,0, proporcionando uma perspetiva abrangente sobre a situação única dos detentores de Bitcoin da maior empresa cotada em bolsa do mundo.

Glória e Colapso: “Ice and Fire Heavens” da Micro Strategy 2025

2025 é, sem dúvida, um ano em que os mercados bolsistas globais continuarão a disparar. O S&P 500 manteve a sua força nos dois anos anteriores, registando ganhos de aproximadamente 17,3% no ano, marcando o terceiro ano consecutivo em que o índice alcançou um retorno positivo anual superior a 17%. No entanto, perante a aparência de prosperidade geral, existe uma corrente subjacente, e algumas ações constituintes foram duramente afetadas por dificuldades específicas ou mudanças no ambiente de mercado. O gigante dos pagamentos Fiserv caiu cerca de 70%, tornando-se o pior desempenho do ano devido à queda de desempenho, à baixa previsão e às reclamações dos clientes. A empresa de publicidade digital The Trade Desk caiu quase 68% devido ao crescimento lento das receitas, maior concorrência de grandes empresas tecnológicas e saídas de executivos; A empresa de biotecnologia Sarepta Therapeutics caiu mais de 80% devido a mortes de pacientes e avisos regulatórios relacionados com a terapia génica. Estes casos sombrios são um lembrete para os investidores de que, mesmo num mercado em alta, o risco de apostar no alvo errado continua enorme.

É neste contexto que a MicroStrategy, uma empresa que não faz parte do S&P 500, tem sido repetidamente comparada aos “retardatários” do índice devido ao seu desempenho extremo. As ações da MicroStrategy viveram uma montanha-russa dramática em 2025. No início do ano, o preço das suas ações rondava os 300 dólares e recuperou fortemente no primeiro trimestre, à medida que o preço do Bitcoin subiu, subindo até 50%. A 16 de julho de 2025, a ação atingiu um máximo acumulado do ano de 457,22 dólares. No entanto, com a correção do preço do Bitcoin na segunda metade do ano e a mudança geral do apetite pelo risco do mercado, o carnaval chegou abruptamente ao fim. No final de setembro, todos os ganhos do ano tinham sido apagados.

O ímpeto da queda intensificou-se no quarto período. A 31 de dezembro de 2025, o preço das ações da MicroStrategy atingiu um mínimo anual de 151,42 dólares, fechando em 151,95 dólares. Este preço de fecho significa que a ação caiu cerca de 49,35% no ano, uma queda que a tornou o pior desempenho do ano no Nasdaq 100, dominado por grandes empresas tecnológicas. Ironicamente, em nítido contraste com o preço das ações desanimado, a “crença” da empresa no Bitcoin e a sua posição no Bitcoin mantêm-se intactas. No final de dezembro de 2025, o número de Bitcoins detidos pela MicroStrategy aumentou para 672.497, com um custo médio de compra de aproximadamente $75.000 por ativo para estes ativos. Ao preço de mercado atual de aproximadamente 87.800 dólares, o valor total deste lote de Bitcoin é de aproximadamente 59 mil milhões de dólares, gerando cerca de 17% dos ganhos não realizados da empresa.

Controvérsia Central: As participações ou modelo de negócio em Bitcoin constituem uma barreira de acesso para o S&P 500?

A significativa divergência da MicroStrategy Stock em relação aos ativos de Bitcoin levanta uma questão fundamental: será que as suas próprias reservas em Bitcoin, ou o seu modelo corporativo único, construído em torno do Bitcoin, está a dificultar a sua entrada no S&P 500, que é visto como um “barómetro” da economia dos EUA? Peter Schiff, um conhecido defensor do ouro e economista, lançou recentemente outro desafio à plataforma social X, salientando que, se a MicroStrategy fosse um componente do índice S&P 500, a sua queda anual de 47,5% tornaria-a uma das piores do ano. Schiff criticou duramente a estratégia agressiva de acumulação de Bitcoin da empresa à custa dos acionistas, e o seu colapso do preço das ações refutou a afirmação de que “comprar Bitcoin é a melhor estratégia corporativa.”

À primeira vista, as microestratégias parecem ter cumprido os requisitos essenciais para inclusão no índice S&P 500 na segunda metade de 2025. Graças ao enorme lucro líquido obtido pelos rendimentos dos livros do Bitcoin, a empresa alcançou indicadores de rentabilidade; A sua capitalização bolsista manteve-se também ao nível de dezenas de milhares de milhões de dólares durante muito tempo, ultrapassando largamente o limiar mínimo do índice. No entanto, a tomada de decisão do Comité de Índices Dow Jones do S&P está longe de ser um processo automatizado simples. O comité tem a última discricionariedade na seleção das empresas, e o seu princípio central é dar preferência a empresas com operações operacionais substanciais em detrimento de entidades semelhantes a veículos de investimento.

Os analistas concordam geralmente que este é o principal obstáculo enfrentado pelas microestratégias. As microestratégias atuais são cada vez mais semelhantes a um “agente do Bitcoin” puro, com um modelo de negócio semelhante ao dos fundos fechados – ou seja, procuram crescimento de valor principalmente mantendo e negociando um único ativo (Bitcoin), em vez de gerar rendimento vendendo produtos ou serviços. Esta estrutura, por si só, não se enquadra na definição de “empresa operacional” do S&P 500. Em contraste, empresas como a Tesla ou a Block, embora detenham também uma quantidade significativa de Bitcoin, diversificam as suas valorizações principais e fontes de receita, provenientes de uma vasta gama de negócios operacionais, como a fabricação de veículos elétricos, pagamentos digitais e mais. Historicamente, os comités de índices têm sido cautelosos em relação a empresas cujas avaliações são dominadas principalmente por ativos do tesouro em vez do seu principal negócio.

Historicamente, quedas acentuadas no preço das ações por si só não desqualificaram diretamente uma empresa de permanecer no S&P 500, e muitas ações constituintes recuperaram de grandes retrações. Da mesma forma, um aumento nos preços das ações não garante a seleção automática, e o comité irá avaliar de forma abrangente a sustentabilidade do negócio, a volatilidade e os fundamentos da empresa antes de decidir incluí-los. Para a MicroStrategy, o essencial não é a magnitude das flutuações no preço das suas ações, mas sim a natureza do seu modelo de negócio – será uma empresa de tecnologia que fornece serviços de software de inteligência empresarial, ou um “fundo temático em destaque” que faz apostas de alto alavancagem no preço do Bitcoin? O desempenho do mercado e a posição potencial da Comissão parecem favorecer esta última.

Jeopardy: O que significa o mNAV abaixo de 1,0 para microestratégias?

Para além da controvérsia sobre o acesso ao S&P 500, a MicroStrategy está a aproximar-se de uma linha de aviso de mercado mais iminente – o rácio de capitalização bolsista/valor líquido dos ativos a cair abaixo de 1,0. Esta métrica é acompanhada de perto porque reflete diretamente o “prémio do Bitcoin” ou “desconto” que o mercado está a dar às ações da MicroStrategy.

Dados Financeiros Chave e Posições de Bitcoin da MicroStrategy (até ao final de dezembro de 2025)

• A quantidade de Bitcoin detida: 672.497 peças
• Custo médio do Bitcoin: Cerca de 75.000 USD/peça
• Valor total das detenções de Bitcoin (ao preço de mercado): Aproximadamente 59 mil milhões de dólares
• A capitalização bolsista subjacente da empresa: Aproximadamente 45 mil milhões de dólares
• Capitalização bolsista diluída da empresa: Aproximadamente 50 mil milhões de dólares
• Rácio de capitalização bolsista para valor líquido dos ativos: cerca de 1,02
• Queda anual do preço das ações em 2025：49.35%
• Rendimento das Reservas de Bitcoin em 2025：23.2%

A lógica de investimento da MicroStrategy há muito que se baseia na premissa de que as suas ações devem ser negociadas a um preço superior ao seu património líquido em Bitcoin. Isto porque manter ações proporciona aos investidores a conveniência de obter exposição ao Bitcoin através de contas tradicionais de valores mobiliários, evitando o incómodo da custódia direta de chaves privadas e beneficiando potencialmente de vantagens fiscais ou contabilísticas específicas. Como resultado, o mNAV é geralmente superior a 1. No entanto, quando este rácio cai abaixo de 1,0, significa que o mercado valoriza a MicroStrategy abaixo do valor de liquidação das suas reservas de Bitcoin. Em teoria, seria “mais barato” para os investidores comprar Bitcoin diretamente do que comprar ações da MicroStrategy.

Esta condição desencadeia um risco sério de espiral negativa. Em primeiro lugar, o método principal de financiamento da MicroStrategy, que depende para sustentar as suas participações em Bitcoin, enfrentará desafios significativos na angariação de fundos através de ofertas adicionais de ações. Se a ação continuar a negociar abaixo do seu valor líquido ativo, o financiamento por capital próprio não só é difícil, como também causa uma diluição severa do capital próprio para os acionistas existentes, pois é necessário emitir mais ações para angariar valores iguais. Em segundo lugar, o argumento dos investidores para manter ações está enfraquecido, podendo desencadear uma venda massiva, deprimindo ainda mais os preços das ações e o mNAV. A gestão está claramente ciente deste risco. Recentemente, a empresa angariou 747,8 milhões de dólares através do seu programa de “emissão com o mercado”. A empresa afirma que esta reserva é suficiente para cobrir aproximadamente 21 meses de dividendos e despesas com juros, reduzindo a pressão de ser forçado a vender Bitcoin para pagar dívidas durante períodos de tensão no mercado. Os executivos da empresa têm enfatizado repetidamente que vender Bitcoin é um “último recurso” e só será considerado se outros canais de financiamento forem encerrados e a avaliação da empresa continuar a ficar abaixo da sua base de ativos.

No entanto, outro limiar, mais severo, espreita abaixo: se o preço do Bitcoin cair abaixo do preço médio da microestratégia (cerca de $74.000), a posição da empresa enfrentará perdas não realizadas. Embora alguns investidores de longo prazo que sejam firmes em relação ao Bitcoin possam ver isto como uma oportunidade para aumentar as suas posições, pode desencadear vendas em pânico e agravar a volatilidade dos preços das ações para aqueles que não concordam totalmente com a estratégia de Michael Saylor. A vulnerabilidade das ações da MicroStrategy reside precisamente no facto de o seu valor estar fortemente ligado ao Bitcoin, mas também traz descontos adicionais de risco devido à própria estrutura financeira da empresa (por exemplo, dívida, expectativas de diluição de capital próprio).

O Debate dos Padrões: O “Vermelho e Preto” das Participações Corporativas em Bitcoin

O caso da microestratégia tornou-se um modelo altamente controverso nas estratégias de gestão de tesouraria corporativa. Coloca uma questão estratégica em primeiro plano: Como devem as empresas cotadas alocar ativos cripto como o Bitcoin? Deve ser visto como um ativo puro de tesouraria e reserva de valor, “all in” como uma microestratégia, ou deve ser uma pequena parte de um portefólio diversificado que não ofusca a luz do negócio principal?

Os defensores argumentam que as microestratégias são um defensor firme da teoria empresarial “baseada em Bitcoin”. No contexto macro da possível depreciação da moeda fiduciária, a forte capitalização do balanço da empresa é responsável pelo valor a longo prazo dos acionistas. O próprio Michael Saylor demonstra frequentemente que as suas participações em Bitcoin estão muito acima da “margem de segurança” da capitalização bolsista da ação. No entanto, críticos, como Peter Schiff, salientam que esta estratégia levou a uma mudança no foco operacional da empresa, com a volatilidade dos preços das ações a ultrapassar largamente o próprio Bitcoin, e os acionistas expostos a riscos desnecessários de alavancagem e diluição. Os preços atuais do mercado parecem inclinar-se mais para a visão dos críticos de que deu um “desconto” significativo ao modelo de negócio das microestratégias.

Para outras empresas cotadas em bolsa que ponderam aventurar-se no mundo cripto, a lição das microestratégias pode residir no equilíbrio e na transparência. Uma abordagem ao estilo Tesla — usar o Bitcoin como alternativa às reservas parciais de dinheiro, mantendo a sua liderança absoluta em veículos elétricos e energia limpa — pode ser mais compreensível e aceitável para os mercados de capitais tradicionais. Afinal, a atitude do comité do S&P 500 demonstrou que um negócio saudável, diversificado e sustentável é a pedra angular de uma entrada permanente no pavilhão principal de capitais, e não apenas uma grande e única participação de ativos.

Contexto: Explicação detalhada do mecanismo de seleção do S&P 500

O S&P 500 não inclui simplesmente as 500 maiores empresas dos EUA por capitalização bolsista. O seu processo de seleção é gerido pelo Comité de Índices Dow Jones da S&P, com um conjunto de critérios abertos mas que mantêm a discricionariedade subjetiva. Os limiares quantitativos centrais incluem: deve ser uma empresa dos EUA, ter uma determinada capitalização de mercado (normalmente exigida de pelo menos 16,1 mil milhões de dólares), o desempenho financeiro deve atingir lucros cumulativos positivos no trimestre mais recente e nos últimos quatro trimestres, e os títulos têm liquidez suficiente. No entanto, cumprir todas estas condições é apenas “condições necessárias e insuficientes”.

Ao tomar decisões finais, o comité irá focar-se na representação da empresa (se representa um setor importante da economia dos EUA), na sustentabilidade do negócio e na classificação do setor. Um dos princípios subjetivos mais críticos é que uma empresa deve ser uma “empresa operacional”, ou seja, que a maior parte das suas receitas e valor deve provir da venda de bens ou serviços, em vez de deter passivamente ativos financeiros. Este princípio exclui explicitamente fundos fechados, holdings, certos tipos de trusts e entidades como microestratégias cujo modelo de negócio é fortemente focado em manter um único ativo financeiro, mesmo que esse ativo seja Bitcoin. Historicamente, até empresas como a Berkshire Hathaway, conhecidas pelos seus investimentos, eram selecionadas com base nos seus grandes segmentos operacionais, como seguros, ferrovias e energia, em vez das suas carteiras de ações.

Leitura adicional: Comparação de dois modos de posse corporativa de Bitcoin

Desde 2020, as empresas públicas têm gradualmente formado dois padrões principais de detenção de Bitcoin. A primeira é o “modelo de microestratégia”, ou modelo de “capitalização agressiva das reservas”. As suas características são: elevar o Bitcoin ao topo da estratégia financeira central da empresa, continuar a comprar em grande escala e até financiar compras através da emissão de obrigações ou emissão adicional de ações, com o objetivo de transformar a empresa num “agente” ou “veículo temático de investimento” do Bitcoin. O seu balanço financeiro mudou drasticamente devido às flutuações do preço do Bitcoin.

O segundo é o “modelo Tesla”, ou modelo de “gestão diversificada de caixa”. Caracteriza-se por tratar o Bitcoin como parte das reservas de dinheiro e equivalentes em numerário da empresa, o que é usado para diversificar o risco de depreciação do dinheiro fiduciário, podendo realizar transações moderadas de compra e venda. No entanto, o principal motor de avaliação da empresa e o seu principal negócio são completamente independentes do Bitcoin, e deter criptoativos não afeta os seus atributos fundamentais enquanto empresa operacional. A primeira é altamente volátil e narrativa; Este último é mais robusto e mais fácil de integrar nos quadros tradicionais de governação corporativa. Quando os investidores escolhem, estão essencialmente a optar por uma filosofia de gestão de tesouraria corporativa e uma visão do futuro das criptomoedas com a qual concordam.