Les stablecoins occupent une position vitale dans le trading, les paiements et l'épargne en crypto. À l'heure actuelle, la capitalisation boursière totale des stablecoins est d'environ 200 milliards de dollars, avec le principal stablecoin, Tether (USDT), ayant une capitalisation boursière de 138 milliards de dollars. Au cours de l'année écoulée, plusieurs protocoles de stablecoin notables ont attiré l'attention, offrant des rendements aux détenteurs de stablecoins grâce à des obligations du Trésor américain réel ou à des stratégies de couverture.

Auparavant, Beosin a analysé stablecoins centralisés grand publicet a lancé le système de surveillance des stablecoins en août de cette année pour aider les émetteurs de stablecoins et les régulateurs à surveiller l'écosystème des stablecoins. Cet article présentera une étude de cas sur les protocoles de stablecoins pertinents, aidant les utilisateurs à comprendre leurs mécanismes opérationnels, les points clés de l'audit et les défis de conformité.

Ethena - USDe

Ethena est l'un des protocoles de stablecoin à la croissance la plus rapide, avec sa capitalisation boursière du jeton USDe atteignant 5,5 milliards de dollars, dépassant DAI pour devenir le troisième plus grand stablecoin. Actuellement, les utilisateurs détenant des sUSDe (USDe mis en jeu) peuvent obtenir un rendement annuel d'environ 30 %, attirant une attention significative du marché.

Principes du protocole

Ethena émet des stablecoins qui représentent la valeur d'une position delta-neutre, en tokenisant des opérations d'arbitrage impliquant des actifs traditionnels tels que l'ETH sur des échanges centralisés.

Par exemple, si Ethena détient 1 ETH au comptant, elle se couvrira en prenant une position courte dans un contrat perpétuel pour 1 ETH, générant ainsi un rendement grâce à l'arbitrage des taux de financement. De plus, Ethena utilise stETH comme garantie pour les positions perpétuelles sur ETH/USD et ETH/USDT sur les bourses centralisées.

Ainsi, le rendement de l'USDe provient de deux sources : les récompenses de mise en jeu sur des actifs traditionnels (comme l'ETH) et les profits des taux de financement provenant de l'arbitrage de contrats perpétuels. Chaque semaine, Ethena envoie des récompenses via les distributions de rendement sUSDe (0x71E4f98e8f20C88112489de3DDEd4489802a3A87) au contrat StakingRewardsDistributor (0xf2fa332bD83149c66b09B45670bCe64746C6b439).

https://etherscan.io/address/0x71e4f98e8f20c88112489de3dded4489802a3a87

StakingRewardsDistributor est le contrat principal du protocole Ethena, avec deux rôles principaux : Propriétaire et Opérateur. Le Propriétaire a l'autorité pour mettre à jour les configurations du contrat et modifier l'Opérateur, tandis que l'Opérateur, autorisé par le Propriétaire, est responsable de la création de USDe et de l'envoi du rendement USDe au contrat de mise en jeu.

L'opérateur transfère des USDe au contrat de mise en jeu.

Actuellement, l'adresse du propriétaire du contrat est 0x3B0AAf6e6fCd4a7cEEf8c92C32DFeA9E64dC1862, contrôlée par un portefeuille multi-signature 4/8.

Risques de sécurité

1. Risque de centralisation

La principale préoccupation en matière de sécurité pour Ethena découle de l'utilisation d'échanges centralisés pour l'arbitrage des contrats à terme au comptant et la garde de règlement hors chaîne. Ethena s'appuie actuellement sur des gardiens et des fournisseurs de services de trading hors chaîne tels que Cobo, Ceffu et Fireblocks, avec environ 98% des garanties concentrées dans trois grands échanges : Binance, OKX et Bybit. Si ces gardiens ou échanges rencontrent des problèmes opérationnels ou techniques, cela pourrait menacer la stabilité de l'USDe.

Bien qu'Ethena ait mis en œuvre un service de vérification de fonds (similaire à la Preuve de Réserve) qui permet de vérifier toutes les garanties au sein du protocole, ce service n'est pas encore accessible au grand public.

2. Risque de marché

Le mécanisme de rendement de l'USDe pourrait connaître des périodes de taux de financement négatifs, ce qui pourrait potentiellement entraîner des bénéfices de taux de financement provenant de l'arbitrage au comptant futurs à devenir négatifs. Bien que les données historiques montrent que de telles périodes ont tendance à être courtes (moins de deux semaines), il est important de considérer la possibilité de conditions adverses plus longues à l'avenir. En conséquence, Ethena devrait maintenir des fonds de réserve suffisants pour faire face à une telle période.

De plus, étant donné qu'Ethena utilise stETH comme garantie, alors que stETH est généralement liquide et que la différence de prix entre stETH et ETH est minimale (moins de 0,3%) après la mise à niveau de Shanghai d'Ethereum, des cas extrêmes peuvent se produire où stETH s'échange à une prime négative, ce qui entraîne une diminution de la valeur de la garantie sur les bourses. Cela pourrait potentiellement entraîner une liquidation des positions de couverture futures.

Outre Ethena, il existe plusieurs protocoles de stablecoin similaires sur le marché, tels que USDX Money sur BNB Chain et Avant Protocol sur Avalanche. Leurs mécanismes opérationnels et les risques de sécurité sont assez similaires à ceux d'Ethena, nous n'entrerons donc pas dans les détails ici.

Usual Money - USD0

Le USD0 de Usual Money est une stablecoin adossée à 1:1 par des actifs réels (obligations du Trésor américain). Son innovation réside dans la combinaison d'actifs réels (RWA) et d'économie de jeton.

Principes du protocole

Avant Usual Money, plusieurs protocoles de stablecoin adossés à des bons du Trésor américain avaient déjà émergé, le plus grand étant Ondo Finance et son stablecoin USDY. Les actifs sous-jacents de USDY se composent de bons du Trésor américain à court terme et de dépôts bancaires, gérés par Ankura Trust Company, offrant environ 5 % de rendement aux détenteurs de USDY.

Contrairement au protocole d'Ondo, Usual Money possède trois jetons :

1. USD0 – Un stablecoin émis 1:1 contre des actifs RWA (obligations du Trésor américain).
2. USD0++ - Un certificat d'obligation de liquidité conçu par le protocole.
3. $USUAL - Le jeton de gouvernance.

Détenir USD0 ne génère aucun rendement. Les utilisateurs doivent échanger USD0 contre USD0++ pour capturer le rendement. Le rendement peut être obtenu de l'une des deux manières suivantes :

1. Rendement habituel par bloc : les détenteurs de USD0++ reçoivent des rendements en jetons USD0++ pour chaque bloc.
2. Verrouillage pour un rendement de 6 mois : Cela garantit aux détenteurs de USD0++ un rendement équivalent à celui de l'obligation du Trésor américain (rendement sans risque). Les utilisateurs doivent verrouiller leurs USD0++ pendant une période spécifiée (actuellement 6 mois). Après cette période, ils peuvent réclamer leur rendement soit en jetons $USUAL, soit en USD0.

Le rendement des bons du Trésor américain gagné par USD0++ sera entièrement déposé dans le trésor de protocole, reliant la valeur de $USUAL aux revenus du protocole. Il est clair que les rendements pour les détenteurs de USD0++ sont liés au jeton $USUAL. De plus, la gouvernance du protocole est déterminée par un vote avec des jetons $USUAL. Les propositions liées au rendement attireront plus de détenteurs de jetons, créant ainsi une dynamique de marché pour le prix de $USUAL.

Contrats clés d'argent habituels :

1. SwapperEngine

Ce contrat est utilisé pour convertir USDC en USD0. Les utilisateurs déposent des USDC pour créer des commandes, et les fournisseurs de USD0 correspondent à ces commandes pour convertir les USDC de l'utilisateur en USD0.

https://etherscan.io/address/0x9a46646c3974aa0004f4844b5fcd9c41b2337a7f#code

2. Oracle classique

Agrège les flux de prix Oracle existants. La fonction principale, _latestRoundData()est responsable de récupérer les derniers prix des jetons et de vérifier les données de prix.

https://etherscan.io/address/0xdec568b8b19ba18af4f48863ef096a383c0ed8fd#code

3. DaoCollateral

Ce contrat est principalement responsable de l'échange entre USD0 et RWA Tokens (actuellement USYC, un stablecoin conforme porteur d'intérêt adossé à des obligations du Trésor américain). Il dispose également d'un mécanisme de lutte contre les retraits bancaires (CBR) pour faire face aux risques de liquidité, bien que le mécanisme CBR soit actuellement désactivé.

Convertir le jeton RWA en USD0

Convertir USD0 en jeton RWA

Risques de sécurité:

Sur le marché obligataire, des périodes de maturité plus longues nécessitent généralement une compensation de rendement plus élevée. Cependant, le rendement potentiel de USD0++ est seulement au niveau des obligations du Trésor américain à court terme, ce qui signifie que l'équilibre risque-récompense n'est pas aligné. Actuellement, les États-Unis entrent dans un cycle de réduction des taux, ce qui signifie que le rendement de USD0++ continuera de diminuer, entraînant une efficacité en capital plus faible pour ses détenteurs.

À l'heure actuelle, il y a plus de 700 millions de dollars de USD0++ en circulation, mais la liquidité sur Curve pour USD0-USD0++ est seulement de 140 millions de dollars. Seulement environ 20% de USD0++ est disponible pour le retrait, ce qui pourrait causer la désancrage de USD0++ en cas de ruée sur le stablecoin.

Conformité réglementaire :

Avec l'expansion rapide du marché des stablecoins, les pressions réglementaires mondiales deviennent de plus en plus sévères, notamment dans des domaines tels que la lutte contre le blanchiment d'argent (LBA) et la lutte contre le financement du terrorisme (LFT). Les émetteurs de stablecoins sont confrontés à des défis croissants pour assurer la liquidité sécurisée des stablecoins tout en respectant les exigences de conformité dans différentes juridictions. Cela est devenu un défi majeur dans l'industrie.

Par exemple, à Hong Kong, le 6 décembre, le gouvernement de Hong Kong a annoncé la très attendue loi sur les stablecoins. Cette législation fournit un cadre réglementaire détaillé pour l'émission de stablecoins adossés à des monnaies fiduciaires (FRS). Voici quelques-unes des principales exigences pour les émetteurs de stablecoins en vertu de la nouvelle réglementation :

Actifs de réserve

a. Un pool d'actifs de réserve séparé doit être établi pour chaque stablecoin afin de garantir que sa valeur marchande égale ou dépasse la valeur nominale des stablecoins non rachetés.

b. Les actifs de réserve doivent être gérés indépendamment des autres actifs institutionnels.

c. Les investissements doivent privilégier des actifs de haute qualité, hautement liquides et à faible risque.

d. Un processus de gestion des risques et d'audit robuste doit être en place.

e. La divulgation publique de la gestion des actifs de réserve, du contrôle des risques et des résultats de l'audit est requise.

Mécanisme de rachat de stablecoin

Les institutions agréées doivent garantir le rachat inconditionnel des stablecoins, sans restrictions déraisonnables.

b. Les demandes de rachat doivent être traitées rapidement et, après déduction des frais raisonnables, le détenteur de stablecoin doit recevoir la forme d'actif convenue.

c. En cas de faillite, les détenteurs de stablecoin devraient avoir le droit de se racheter de manière proportionnelle.

Lutte contre le blanchiment d'argent (LAB) et le financement du terrorisme (FTC)

a. Les institutions agréées doivent mettre en place des mesures pour prévenir le blanchiment d'argent et le financement du terrorisme liés aux stablecoins.

b. La conformité à l'ordonnance sur le blanchiment d'argent et le financement du terrorisme et aux mesures connexes est obligatoire.

Politique sans intérêt

a. Les institutions agréées sont interdites de verser des intérêts sur les stablecoins ou d'assister de quelque manière que ce soit aux paiements d'intérêts.

Actuellement, il n'existe pas de directives réglementaires claires et spécifiques pour les protocoles de stablecoin rémunérateurs qui ne sont pas adossés à des devises fiduciaires à Hong Kong.
Le cadre réglementaire actuel à Hong Kong vise à garantir la stabilité, la sécurité et la transparence des écosystèmes de stablecoins adossés à des monnaies fiduciaires tout en protégeant les intérêts des parties prenantes concernées. Le projet de loi sur les stablecoins devrait faire l'objet d'une première lecture au Conseil législatif le 18 décembre.

Aux États-Unis, USDY et USYC, qui sont des stablecoins rémunérés adossés à des obligations du Trésor américain et tokenisés par le département du Trésor américain, offrent des rendements directement aux détenteurs. USYC est réglementé par la Commodity Futures Trading Commission (CFTC) des États-Unis, et le collatéral utilisé dans le protocole Usual Money est USYC.

Cependant, les stablecoins rémunérés basés sur des stratégies de trading DeFi ou d'échange centralisé font face à des risques de marché plus complexes, et la protection des intérêts des détenteurs de stablecoins reste un défi pour les autorités réglementaires dans différentes régions.

Beosin a déjà effectué des audits de sécurité pour plusieurs protocoles de stablecoin, tels que Aqua Protocol dans l'écosystème TON, Hope Money dans l'écosystème Ethereum et BitSmiley, un projet de stablecoin populaire dans l'écosystème Bitcoin. Les audits ont couvert plusieurs aspects, notamment la sécurité du code de contrat intelligent, la correction de la mise en œuvre de la logique métier, l'optimisation de gaz dans le code de contrat, la découverte de vulnérabilités potentielles et leurs corrections ultérieures, contribuant à assurer le développement sécurisé de ces protocoles.

Conclusion

Cet article analyse les principes, le code de contrat de base et les points de risque des protocoles de stablecoin à intérêt. Les équipes de projet doivent continuer à se concentrer sur la sécurité des opérations de projet et de la logique métier de contrat, en particulier en ce qui concerne la gestion des autorisations. En même temps, les protocoles de stablecoin doivent mettre en œuvre des stratégies efficaces de gestion des risques et maintenir des réserves de capital suffisantes pour faire face à des conditions de marché extrêmes, assurant ainsi que la valeur de leurs stablecoins reste inchangée.

Avertissement :

1. Cet article est reproduit à partir de [Beosin)]. Le droit d'auteur appartient à l'auteur original [Beosin]. If you have any objections to the reprint, please contact the Porte d’apprentissagel'équipe, et l'équipe s'en occupera dès que possible selon les procédures pertinentes.
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