予測市場の誤解：過度な金融化ではなく、主体性と真実の発見

出典：Jeff Park、Bitwiseアドバイザー；翻訳：金色财经Claw

先週、Axios と More Perfect Union（MPU）の二つのメディアが揃って登場し、一般に予測市場とは何かを解説した。Axios の Dan Primack は、Kalshi 創業者との討論の中立的な場を提供しようとした（ただし彼の偏見はかなり明白だが）、一方 MPU の Trevor Hayes はより直接的な立場を取り、予測市場を「社会的な腫瘍」として描いた。

正直なところ、私は両者の意見に一部共感を抱いている。ウォール街と暗号資産の交差点にキャリアを持つ者として、社会が「過度な金融化」に対して抱く懸念を理解している。この傾向は、「ギャンブルによる公衆衛生危機」的な文化を助長している。しかし同時に、これらの記者たちがよく犯す誤りは、結論を先に設定し、その「共犯者」を逆探しすることだ。しばしば、過度に単純化された物語の中で複数の問題を混同してしまう。たとえば、「インサイダー取引」について議論していると思ったら、次の瞬間には「オンラインカジノ」になり、最終的には「ギャンブル依存症」へと収束する。

しかしこれこそ、多くの人が予測市場について誤解している点だ。過度な金融化の弊害（0DTEオプション、スワップベースのETF、ミーム株など）をどう見るかに関わらず、予測市場の物語は「主体性（High Agency）」「真実発見（Truth Discovery）」「非中央集権的な道徳的権利」の促進者として称賛されるべきだ。

以下の文章では、この見解をより深く解き明かそうと思う。

「投資」と「ギャンブル」の曖昧な境界線

「投資」か「ギャンブル」かの区別は、その行為が「正の期待値（+EV）」を持つかどうかに完全に依存し、システム自体が決定論的か確率的かには依存しない。言い換えれば、それはプレイヤーが定義するものであり、ゲームが定義するものではない。

詳しく見てみよう。MPU の報道で最初に気づいたのは、Trevor Hayes がしばしば「予測市場は明らかにギャンブルだから……」と質問の冒頭に持ち出すことだ。まるでそれが既定事実のように。こうした根本的な仮定は、まず見直す必要がある。

過去20年の金融界の最大のトレンドは、「投資」と「ギャンブル」の明確な境界が次第に曖昧になってきたことだ。以下の事実を考えてみよう：1) 米国株の取引量の60%は高頻度取引（HFT）で占められ、Jane Street や Citadel などの寡占的な機関によって支配されている；2) パッシブ型ETFがETF資産管理規模の90%以上を占めている（ただしアクティブ戦略も遅ればせながら反発し始めている）；3) 米国株の平均保有期間は、1970年代中頃の9年から2025年にはわずか6ヶ月程度に短縮された！。同時に、アルゴリズム取引の推進により、過去10年で日次取引量は2倍以上に増加している。これらのデータの上に、もう一つの止められないトレンドがある：2025年の個人投資家の取引活動は5兆ドルを超え、2023年比で約50%増加している。

しかし、多くの専門家が「株式取引はギャンブルだ」と声高に非難するのを見かけない。なぜだろうか？多くの人が、株式選択はギャンブルに等しくないと考えているからだ（推測だが）。それは、「スキル」が必要とされるからだ。ここで重要な理解は、「ギャンブル」という言葉が不公平に使われる背景には、「技術的なゲーム」と「純粋な確率的ゲーム」を混同している点にある。例えば、スロットマシンとポーカーはともにギャンブルと呼ばれるが、多くの人は直感的にこれが不公平だと感じる。スロットは純粋な運に基づく負期待値（-EV）の戦略であり、ポーカーは実際のスキルに基づく正期待値（+EV）の戦略になり得る。

率直に言えば、「投資」と「ギャンブル」の定義は、ある戦略が正の期待値を得られると信じるかどうかに依存している。それは「ゲーム」自体には関係なく、確定的（リスクアービトラージやスロットのように）でも、確率的（株選びやポーカーのように）でも同じだ。

予測市場もポーカーと同じく、確定性を持つ要素を含む確率的なゲームだ。あなたがそれを「ギャンブル」とみなすか、「投資」とみなすかは、完全にプレイヤー次第――つまりあなた次第だ。あなたが主体性（High Agency）が高く、スキルも高い人間なのか、それとも主体性が低く、スキルも低い人間なのか。これが第二の問いを引き起こす：もし私たちがギャンブルを「プレイヤー駆動の投機」と定義するなら、そうした市場は一体どう機能しているのか？そして誰が流動性を提供しているのか？

「投機のもう一面は保険」

すべての金融革新は最初はギャンブルのように見える。最初の株式市場もそうだった（熱狂的なインサイダー取引に満ちていた）、先物市場もそうだった（ヨーロピアン・ドルは政府関係者の最初の政治的「インサイダー取引」ツールだった）、もちろん現代のコモディティ市場もそうだ（そこでは古典的なインサイダー取引の定義はほとんど意味をなさない）。これは厳密に言えば、「投機のもう一面は保険」だからだ。これらは同じ硬貨の表裏であり、厳格な合成リスク移転によって定義されるゼロサムゲームだからだ。そして、すべての「情報」が私企業から自然に生まれるわけではない。

これが、予測市場の批判者たちがよく投げかける次の疑問だ：「一部の市場は純粋に投機的であり、社会に価値をもたらさないため存在すべきではない」と。最も標的にされるのはスポーツギャンブルだ。娯楽としてのスポーツは、根本的に生産性のないものとみなされている。

しかし、この見方は誤りだ。娯楽は社会的消費だ。あるいは、娯楽こそが人類が生活の充実を見出す根本的な理由だとも言える。さらに重要なのは、娯楽自体が経済的な消費であり、二面市場を持つことだ。スポーツ産業は500億ドル超の収益を生み出し、その周辺エコシステム（メディア、装備、衣料品、栄養補助食品など）を含めると、推定で1兆ドルを超える。例えばNikeは、選手やチームに数百万ドルのスポンサー料を支払い、資本配分（およびリスクヘッジ）の実際の経済的利益を享受している。これらはすべて、スポーツイベントや選手の結果に基づいている。今日、社会は広く洗脳されている：スポーツギャンブルは純粋に「カジノ」行為だと考えられているが、これは予測市場がもたらす想像を超えた可能性を完全に見落としている。

デリバティブが有用なのは、リスクの移転を可能にするからだ。これはすべての保険モデル（および証券化）の基本原則だ。保険を持つには、もう一方の投機者が必要だ。政府の干渉のない透明な市場では、それ以外に選択肢はない。実際、保険が最も失敗しやすいのは、国家の介入によって市場価格が歪められるときだ。保険と証券化は、資本効率を解放する最も偉大な金融革新の一つだ。

しかし、「イベント」の問題は依然として存在する：どのような状況で、あるイベントが本当に社会的な腫瘍になり得るのか？それとも自然に役立つ金融サービスの一つなのか？「イベント分類法」をどう開発すればよいのか？これが私の最後のポイントだ。

予測市場と他のデリバティブの違い

「予測市場と他のデリバティブの違いは、二つの特徴にある：1) それらは正確（Precise）であること、2) 期限が限定的（Expiry）であること。」

これが何を意味するのか理解するには、「マーケットメーカー101」のコースに立ち返ろう。ほとんどの金融市場では、中央制限注文簿（CLOB）が流動性を測定し提供する役割を果たす。資産は通常、永続的な価値を持つからだ。しかし、予測市場は異なる：イベントのきっかけが実現すると、流動性は崩壊しゼロになる。買い手も売り手もいなくなるのだ。これが、流動性提供者にとって大きな課題だ。なぜなら、結果が二者択一の0か1だから、継続的な動的ヘッジの仮定が崩れるからだ。

さらに重要なのは、予測市場は「価格」ではなく「オッズ」に基づく市場だということだ。これは、50%付近の2ポイントの市場流動性は、98%付近の2ポイントの市場よりもはるかに高いことを意味する。後者のオッズは、各ポイントに対して指数関数的に重くなるからだ。言い換えれば、流動性は単なるスプレッドだけでは持続的に提供できない。固定利付証券のトレーダーはこの概念を非常によく理解している（例：金利が4%のときに10ベーシスポイント動くのと、0.5%のときに動くのとでは意味がまったく異なる）。

これらすべては、情報が極度に非対称で結果が正確に予知できる市場においては、専門のマーケットメーカーが大量の流動性を提供しにくいことを示している。つまり、多くのインサイダーが内部情報を使って「キャッシュアウト」する仮説も、実際には関係する金額は非常に小さい可能性が高い。市場は最終的に、人々が何に関心を持つかを決める。たとえば、「Jeff Park が次に録画を行うときにBitwiseのセーターを着ているかどうか」の秘密情報を持っていたとしても、その市場で流動性を得られる可能性はごくわずかだ。多くの「インサイダー取引反対派」の見解は、内部者が大金を稼ぐと仮定しているが、実際にはそうではないことが多い。結局のところ、関心のない市場には自然な流動性は生まれない。むしろ、その情報の価値に正確に価格付けされるのだ。これが、「イベント分類法」が有機的に発展する仕組みだ。

では、なぜ予測市場は有用なのか？その利益が潜在的コストを上回るのはなぜか？

それは、予測市場が「正確（Precise）」だからだ。これが、予測市場の最も美徳といえる点だ。過度な金融化により、資産価格がファンダメンタルズよりもテクニカルや資金流に左右されやすい世界において、予測市場は**「真実」への最もクリーンなベーシスリスク（Basis Risk）を還元**している。将来的に、Tesla の売上高が予想を超えるかどうかのファンダメンタルアルファ（Alpha）を持つと信じるなら、株を買うのではなく予測市場に賭けるべきだ。なぜなら、株価は他の外部要因により異常に動く可能性があるからだ。非農業雇用統計に優位性を持つと考えるなら、そのデータに賭けるべきであり、ユーロドルやE-mini先物を売買すべきではない。言い換えれば、正確性は真の超過収益、真のリサーチ、真のスキルを正当に報いる。

多くの人は、予測市場が金融リテラシーを搾取していると考えるが、実際には最も公平な仕組みを持ち、高主体性の投資家の真のスキルを正当に評価している。さらに強調すべきは、予測市場には「ディーラー」や「カジノのハウス」のような存在がいないことだ。ラスベガスのカジノが正の期待値（+EV）のプレイヤーを排除するのとは異なり、予測市場はあなたの参加を歓迎している。

Citadel Securities や Charles Schwab も、予測市場への参入を模索していると発表した。彼らは「経済的に弱い立場の人々を搾取している」のか？と疑う向きもあるだろうが、私は深く疑わない。彼らは単に、「投機のもう一面は保険」だと理解しているだけだ。すなわち、**あなたの凹性（リスクを受動的に負うこと）は、私の凸性（リスクを能動的にヘッジすること）**なのだ。

「灰色の婦人」が真実市場を恐れる理由

これが私の最後の注釈だ。もしあなたがこれまでの内容を読んだなら、正しく規制された予測市場の力を少なくとも理解し始めているはずだ。利益がコストを上回ると信じるなら、さまざまな方法で「ギャンブル問題」や「社会的弊害」を解決できるだろう。しかし、あなたが気づくかもしれない問題もある。それは、「重要な公共利益に関わる市場のインサイダー取引はどうなるのか？」という疑問だ。これは私が別の文章で答えるつもりだが、今は一つのアイデアと、最近読んだ本『The Gray Lady Winked』を紹介したい。

この本は、メディア機関の失敗は偶然ではなく、長年にわたる構造的な問題だと記録している。スターリンの大飢饉の抑圧、キューバのカストロの奇妙な台頭、イラクの大量破壊兵器の扇動、ヒトラーの台頭の系統的な美化など、これらの事件において、『ニューヨーク・タイムズ』（通称「灰色の婦人」）は常に関与し、アクセス権、イデオロギー、組織の自己保身を駆使して、大衆の真実への欲求を攪乱してきた。

この本を読むと、「メディア偏見」が左派・右派の争いを超えた、より根本的な構造問題に再定義されることがわかる。それは、「名声機関がどうやってコンセンサスを作り、過ちを追跡的に洗い流すのか」という問題だ。実際、私たちの最初の議論に戻ると、Axios と MPU はどちらも偏見のない行動者ではない。だからこそ、今後も多くのメディアが予測市場を批判し続けるだろう。しかし、誤解しないでほしい。彼らがそれを嫌う理由こそ、あなたがそれを支持すべき理由なのだ。

情報には価格がついている。これは争いの余地がない。私もよく言うが、誤情報の反面は必ずしも真実ではない。誤情報の反面は、「国家によるコントロールされた情報」だ。

この議論の焦点は、誰が価格を設定し、誰がそこから利益を得るのか、そしてそれがあなたの目に触れる前にすでに起きているのかどうかだ。内部者が非対称情報を蓄積しているとき、金銭的動機は権力の交換の前では二の次になる。無知を利用して税を徴収し、その情報を武器化して感情を操ったり虚偽情報を撒いたりできるのだ。そして、真実市場自体も捕捉され得る。

したがって、インサイダー取引に反対する本当の理由は、経済効率よりもむしろ参入権に関わる。事実、ある人々は知っている情報に基づいて取引し、我々は「許可された情報」に基づいて取引しているのだ。

これを理解すれば、あなたは予測市場に対しても世の中に対しても、偏見や諦観を抱かなくなる。むしろ、この世界をより正確に理解できるようになる。だからこそ、私は予測市場に対して楽観的であることが、最も民主的な価値観の一つだと信じている。