こちらが現状です：S&P 500はたった10営業日で9.8％の上昇を記録—2020年4月のパンデミック後の反発以来最も強い伸びです。一方、国債の利回りは戦争勃発前の水準からほとんど動いていません。原油は依然として主要なマクロドライバーですが、その伝達メカニズムは完全に変わっています。株式は今や原油価格からの実質的な乖離を示しており、一方で債券は原油の動きとほぼ完全に連動しています。

債券市場はほとんど閉じ込められた状態です。戦争前は、FRBの積極的な利下げや労働市場の弱さを見越した投資家の間で利回りが人工的に抑えられていました。そのシナリオは完全に崩れました。最新の雇用データは堅調さを示し、誰も予想していなかったことです。したがって、今やインフレ期待が債券価格を支配しています—原油高は利回り上昇をもたらし、債券保有者はただ耐えるしかありません。

しかし、株式がこれを異なる形で処理している理由は次の通りです：企業の利益は名目値です。インフレが進むと、利益は自動的に拡大します。Q1のS&P 500の利益成長は19％に向かっており、コンセンサスを大きく上回っています。この自然な緩衝効果は債券には存在しません。固定金利のキャッシュフローはインフレに調整されないため、原油価格の上昇は直接割引率に影響し、評価額を押し下げます。

財政拡大も加わると、株と債券の乖離はさらに拡大します。戦争は政府支出を増やします—短期的にはエネルギー補助金、長期的には防衛やエネルギー自立への投資です。その結果、債券の供給が増え、利回りが上昇し、価格に圧力をかけます。しかし、株式は財政支出を需要の後押しと見なしており、特に防衛やエネルギー関連にとってはプラスです。

さて、この株と債券の乖離にあまり安心しすぎないように注意してください。原油価格が依然として重要な変数です。S&P 500先物とブレント原油の逆相関は縮小していますが、逆転はしていません。もし原油が再び急騰したり、雇用データがFRBの期待を変えるような動きになれば、このパターンはすぐにリセットされる可能性があります。短期的には株式の方が耐性がありますが、まだ一つのショックでこの状況を試すことになるかもしれません。

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