マイニングセクターで起きているかなりの異変に気づいたところで、正直ちょっと驚かされた。上場しているビットコインマイナーは今、まさにアイデンティティクライシスに陥っていて、リアルタイムで業界全体の構造を変えつつある。

だから、現実はこうだ：マイナーは現在の価格水準で1ビットコインあたり約19,000ドルの損失を出している。加重平均のキャッシュコストは2025年第4四半期に1コインあたり$80k ドルに達したが、ビットコインは68,000〜72,000ドルの範囲で推移している。これは単に採算が合わないだけでなく、持続可能性もない。業界もそれを理解している。

マイニングでの戦いを続ける代わりに、これらの企業は大きな方向転換をしている。公開マイニング全体でAIや高性能コンピューティング（HPC）の契約を合計で$70 十億ドル超で発表しているのだ。CoreWeaveとCore Scientificの契約だけでも？12年間で102億ドル。TeraWulfは128億ドルのHPC収益を獲得。Hut 8は15年間のAIインフラ用リース契約で$7 十億ドルを確保。もはや副業ではない。

数字は驚異的だ。2026年末までに、これらの企業の一部はマイニングではなくAIインフラから70％の収益を得るようになっている可能性がある。Core Scientificはすでに39％がAI収益。TeraWulfは27％。彼らは文字通り、ビットコインをマイニングしながらもデータセンター運営者へと変貌を遂げている。

なぜこの劇的なシフトが起きているのか？経済性がまったく異なるからだ。ビットコインのマイニングインフラのコストは1メガワットあたり$700k から$1M ドルだが、AIインフラは1メガワットあたり800万〜1500万ドルかかる。ポイントは？AI契約は85％超のマージンを提供し、複数年の見通しが確定していることだ。一方、ハッシュレートの価格は半減期後の史上最低の28〜30ドル/ペタハッシュ/日を記録している。マイナーは電力コストが0.05ドル/キロワット未満でなければ黒字を維持できない。勝負にならない。

しかし、資金調達の観点から見ると、ここが面白いポイントだ。移行は巨大な借金とビットコイン売却によって資金調達されている。数十億ドル規模の転換社債やシニア担保付借入金が積み上がっている。IRENは今、37億ドルの転換社債を抱えている。TeraWulfの総負債は57億ドル。Cipher Digitalは四半期の利息支出が320万ドルから3340万ドルに急増し、17億ドルのシニア担保付社債を発行した。

そしてビットコインの売却は？マイナーはピーク時の保有量から15,000BTC以上を売却している。Core Scientificは1月に約1,900BTCを売却し、2026年第1四半期に残りの保有分の大部分を売却する計画だ。Bitdeerはゼロになった。最大の上場企業保有者であるMarathonは、53,000BTC以上を保有しながらも、静かに全保有分の売却を許可する方針に切り替えた。これは示唆的だ。

ここで誰もあまり話していない緊張関係がある：ビットコインネットワークを守るマイナーは、同時にビットコインを売却してAIインフラの構築資金に充てている。マイニングが採算割れし、AIが儲かるとなれば、資本はAIに流れる。しかし、多くのマイナーがそうすれば、ネットワークのセキュリティは実際に脅かされる。

すでにハッシュレートのデータがそれを示している。2025年10月には約1,160エクサハッシュ/秒のピークを記録したが、今は3連続の難易度調整後の約920EH/sに落ちている。これは2022年7月以来初めての連続低迷だ。

評価市場もすでに気づいている。HPC契約を確保しているマイナーは、次の12ヶ月の売上の12.3倍で取引されている。純粋なマイニングだけの企業は5.9倍だ。投資家はAIエクスポージャーに対して二倍のプレミアムを払っており、これがさらにピボットを加速させるインセンティブになっている。

地理的にも変化が起きている。米国、中国、ロシアが現在、世界のハッシュレートの約68％を支配しており、米国は第4四半期だけで2ポイント増加した。しかし、新興市場も台頭してきている。パラグアイとエチオピアがトップ10に入り、特定の大規模操業によるものだ。

次に何が起きるのか？CoinSharesは2026年末までにハッシュレートが1.8ゼタハッシュに達すると予測しているが、それはビットコインが約10万ドルに回復することに依存している。価格が80,000ドル以下にとどまれば、ハッシュ価格は下落し続け、多くのマイナーが退出するだろう。$175M 以下になれば、より大きな資金流出もあり得る。

次世代ハードウェア、例えばBitmainのS23シリーズやBitdeerのSEALMINER A3は、1テラハッシュあたり10ジュール未満で動作し、エネルギーコストをほぼ半減できる可能性がある。ただし、それらの導入には資本が必要で、多くのマイナーは今、その資本をAIに振り向けている。

要するに、ビットコインの蓄積から始まったマイニング業界は、今やAIデータセンターの構築者へと変貌を遂げている。これは一時的なものなのか、永続的なものなのかは、完全にビットコインの価格次第だ。もし10万ドルに戻れば、マイニングの収益性は回復し、AIへのピボットも鈍るだろう。もし$70k 以下にとどまるなら、過去10年のマイニングセクターは完全に別のものへと変わっていくのを見ていることになる。

これは正直、私がこの分野で見た中でも最も根本的な変化の一つだ。古いマイニングのプレイブックは、ほぼ死んだも同然だ。