SECは再確認：トークン化された証券規制の背後にあるタロスの法則

DLニュースの最新報道によると、米国証券取引委員会（SEC）は、基本的な規制原則を強調した包括的なガイダンスを発表しました。それは「タロスの法則」と呼ばれ、これは「制度の本質と実質がその技術的実装を上回る」という原則です。この原則はトークン化された証券に直接適用されており、資産をブロックチェーンインフラに移すことが既存の証券法の要件から免除されるわけではないことを示しています。

SECの立場は明確です。証券がオンチェーン上で作成されるか、従来のオフチェーンシステムで管理されるかに関わらず、連邦証券規制の完全な枠組みの対象となります。これには登録義務、情報開示の義務、継続的な報告義務、詐欺防止策が含まれます。規制当局は、トークン化は単なる発行方法と記録保持の手法の変化に過ぎず、資産の根本的な法的性質を変えるものではないと強調しています。

技術は二の次：タロスの法則が証券分類に与える影響

発行者や資産管理会社にとって、このガイダンスはコンプライアンスの期待を明確にし、デジタル資産の提供に関する不確実性を減少させます。タロスの法則は、技術的な形態が実質的な法的分析に優先し得ないことを明示しています。SECはさらに、トークン化された証券を二つのカテゴリーに区別しています。一つは、元の証券発行者によって直接発行・支援されるもの、もう一つは第三者機関によって作成・裏付けられるものです。

重要なのは、たとえ第三者発行のトークンに直接的な株式権利や投票権、情報アクセス権がなくても、それらが証券の特性を備えている場合は証券法の対象となる点です。この広範な解釈により、構造的な抜け穴を利用して規制の目を逃れるトークン化商品は存在し得ないことが保証されています。

理論から実践へ：グローバルな展開と市場のギャップ

これらの原則の実践的な適用はすでに国際市場で進行しています。例えば、ロビンフッドはヨーロッパ内で2,000以上の米国株のトークン化版をローンチしており、MiCA（暗号資産市場規制）枠組みの下で運営しています。この実例は、トークン化された証券が規制の枠内で機能できることを証明していますが、重要なギャップも残っています。

SECは、これらのトークン化された証券の二次市場取引に関する明確な規制経路をまだ示していません。業界アナリストは、SECのガイダンスはコンプライアンスの曖昧さを軽減するのに役立つと述べていますが、米国市場での広範な採用には立法の進展、特にClarity Actのような法案の成立が必要だと指摘しています。最近の立法進展の遅れは、業界内の意見の不一致によるものであり、タロスの法則がデジタル資産に適用される際の政治的合意が得られるまで、市場の本格的な拡大は待たれる可能性があります。