Bitwise CIO 指出自 2025 年 1 月進入加密貨幣寒冬，比特幣跌 39%、以太坊跌 53%。ETF 和 DAT 買入 750 億美元掩蓋散戶崩盤。資產三級分化：有 ETF 跌 10-20%，無 ETF 暴跌 61-74%。歷史上寒冬持續 13 個月，當前已歷時 13 個月接近尾聲。
ETF 和 DAT 的 750 億美元掩蓋真相
（來源：Bitwise）
Bitwise 首席投資長 Matt Hougan 認為，壞消息是自 2025 年 1 月以來，我們一直處於加密貨幣寒冬之中。好消息是我們很可能已經接近寒冬的結束，而不是開始。他強調，比特幣比 2025 年 10 月的歷史高點下跌了 39%，以太坊下跌了 53%，許多其他加密資產的跌幅更大。這不是「牛市回調」或「下跌」，這是一場徹頭徹尾的、類似 2022 年那樣的加密貨幣寒冬。
Hougan 花時間分析當前「寒冬」後，越意識到它早在 2025 年 1 月就開始了。我們只是看不到它，因為來自 ETF 和數位資產財庫公司（DAT）的資金流動掩蓋了真相。仔細觀察自 2025 年 1 月 1 日以來 Bitwise 10 大市值加密貨幣指數成分股的表現，市場可以清楚地分為三組。
第一組資產（BTC、ETH、XRP）表現尚可，下跌幅度在 10.3% 至 19.9% 之間。第二組資產（SOL、LTC、LINK）經歷了標準的熊市，下跌幅度在 36.9% 至 46.2% 之間。而第三組資產（ADA、AVAX、SUI、DOT）則遭遇重創，下跌幅度高達 61.9% 至 74.7%。
這三組資產的主要差異在於機構投資人是否具備投資能力。第一組資產受益於全年大量的 ETF/DAT 支援；第二組資產的 ETF 在 2025 年獲得批准；第三組資產從未獲得此類支援。這種分級崩盤模式清晰揭示了機構資金在加密貨幣寒冬中的關鍵作用。
資產表現三級分化
第一級（有 ETF 全年支持）：BTC/ETH/XRP 跌 10-20%
第二級（2025 年獲 ETF）：SOL/LTC/LINK 跌 36-46%
第三級（無 ETF 支持）：ADA/AVAX/SUI/DOT 跌 61-74%
機構支持的規模非常可觀。在圖表所示的這段時間內，ETF 和 DAT 買入了 744,417 枚比特幣，價值約 750 億美元。試想一下，如果沒有這 750 億美元的支持，比特幣的價格會跌到什麼程度？Hougan 估計會下跌約 60%，這將使比特幣與無 ETF 支持的山寨幣處於相同的慘況。自 2025 年 1 月以來，散戶加密貨幣市場一直處於嚴冬之中，機構投資者只是掩蓋了某些資產的事實。
加密貨幣寒冬通常持續 13 個月
加密貨幣寒冬通常持續約 13 個月。例如，比特幣在 2017 年 12 月達到峰值，在 2018 年 12 月觸底，歷時 12 個月。它在 2021 年 10 月再次達到峰值，並在 2022 年 11 月觸底，同樣約 13 個月。這種規律性並非巧合，而是反映了市場從極度貪婪到極度恐懼、再到情緒修復的完整心理週期。
按此計算，我們將面臨一段艱難時期。畢竟，比特幣的高峰出現在 2025 年 10 月，若按 13 個月規律，要等到 2026 年 11 月才觸底。但 Hougan 不這麼認為。他花在分析當前「寒冬」的時間越多，就越意識到它早在 2025 年 1 月就開始了。我們只是看不到它，因為來自 ETF 和 DAT 的資金流動掩蓋了真相。
若從 2025 年 1 月起算，當前加密貨幣寒冬已歷時 13 個月（至 2026 年 2 月）。這意味著按照歷史規律，我們可能已經接近或正處於底部區域。這個判斷為長期投資者提供了重要的時間框架參考：當前的痛苦可能不會持續太久，春天可能比市場預期的更近。
然而，歷史規律不是絕對的。2018 年和 2022 年的寒冬雖然都約 13 個月，但觸底的具體時間點和反彈的力度各不相同。2018 年底部後的反彈相對溫和，花了數月才確認趨勢反轉。2022 年底部後的反彈則相對迅速，部分歸功於 FTX 崩盤後監管預期的改善和減半週期的臨近。當前寒冬的結束方式，將取決於宏觀環境、監管進展和市場情緒的綜合作用。
黎明前總是最黑暗的潛在能量
Hougan 強調，認識並接受加密貨幣寒冬這一事實讓人豁然開朗。為什麼加密貨幣價格在普及、監管和其他領域取得進展的利多消息不斷的情況下仍然下跌？因為我們正處於加密貨幣寒冬的深淵。為什麼新任聯準會主席是比特幣的擁躉，加密貨幣恐懼與貪婪指數卻接近歷史最高水準？因為我們正處於加密貨幣寒冬。
如果你曾在過去的寒冬，無論是 2018 年還是 2022 年，關注過加密貨幣市場，你就會記得，在寒冬最深的時候，好消息毫無意義。華爾街大舉招募或摩根士丹利加大對加密貨幣的投資，都不會推動市場反彈。這些因素長遠來看或許重要，但現在還不是時候。加密貨幣的寒冬不會以興奮告終，而是以疲憊告終。
現在要記住的是，加密貨幣領域確實有許多好消息。監管方面的進展是實實在在的，機構的採用是實實在在的，穩定幣和代幣化是實實在在的，華爾街的接納也是實實在在的。在熊市中，利好消息往往被忽視，但它並不會消失，而是會以潛在能量的形式儲存起來。一旦市場撥雲見日，情緒恢復正常，這股儲存的能量就會強勢回歸。
那麼，有什麼因素能夠驅散陰霾呢？強勁的經濟成長或許會引發一波激進的風險偏好上漲行情；《Clarity 法案》的積極進展或許會令人驚訝；比特幣獲得主權國家認可的跡像或許會顯現；又或許僅僅是時間的流逝。作為一個經歷過多次加密貨幣寒冬的 OG，Hougan 可以告訴你，那些寒冬結束時的感覺和現在非常相似：絕望、沮喪和萎靡不振。但目前的市場回檔並沒有從根本上改變加密貨幣的任何本質。
Hougan 認為我們很快就會強勢回歸。從 2025 年 1 月到現在都還是冬天，春天一定很快就會來了。這種樂觀預期基於歷史週期規律和潛在利好因素的累積，為投資者提供了堅持的理由。
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