Regardez clairement depuis Hyperliquid : l'intégration verticale est le véritable cœur de la concurrence

Auteur : Joel John Source : X, @Decentralisedco Traduction : Shan Ouba, Jinse Finance

Hyperliquid, USDAI, MetaMask, Maple et Centrifuge comment superposer leur valeur pratique par intégration verticale, bâtissant une barrière concurrentielle dans l’industrie.

En observant le total des revenus de 3,5 milliards de dollars dans la piste décentralisée, une règle claire de l’industrie commence à apparaître. Environ 40 % des revenus proviennent des plateformes de dérivés, avec à elle seule Hyperliquid générant environ 902 millions de dollars. La deuxième plus grande piste de revenus est celle des échanges décentralisés, dont le leader Uniswap réalise environ 927 millions de dollars de frais. La piste du prêt arrive en troisième, avec des plateformes comme MakerDAO totalisant près de 500 millions de dollars de revenus.

Ces projets de tête ont une caractéristique commune : ils appartiennent tous à des activités à forte intensité de capital.

Ce type de piste ne peut pas être rapidement déployé uniquement par un développement de code à court terme, nécessitant une collaboration profonde de capitaux à long terme, et les investisseurs sont prêts à assumer les risques potentiels des plateformes. Certains protocoles de tête s’appuient sur un réseau complexe de ressources côté offre, construisant progressivement des barrières concurrentielles difficiles à franchir. Prenons Jupiter, par exemple, dont le système d’intégration écologique massif ne peut pas être facilement reproduit par des concurrents à court terme.

La valeur centrale de la blockchain réside dans la réalisation de flux financiers et la vérification que les transactions respectent le cadre de règles défini par les développeurs. C’est précisément pour cette raison que seule une activité à forte intensité de capital peut libérer la véritable valeur de la blockchain. Les échanges de contrats perpétuels peuvent faire circuler de gros montants de fonds en une seule journée, générant des revenus continus ; les plateformes de prêt prélèvent une part des intérêts issus d’un volume massif d’actifs, assurant une rentabilité stable.

Prenons Aave, par exemple : au cours de la dernière année, le total des intérêts générés par ses actifs s’élevait à environ 920 millions de dollars, avec un bénéfice d’environ 123 millions de dollars. Mais pour qu’une plateforme de concentration de capitaux domine le marché à long terme, elle doit maîtriser trois éléments clés :

1. La fourniture de liquidités

2. La demande des utilisateurs en flux

3. Les canaux de distribution à l’échelle globale

Hyperliquid est un modèle unique dans ce domaine. Bien qu’elle ait dépensé près de 100 millions de dollars en incitations pour le développement, la majorité de ses revenus provient encore de ses canaux frontaux natifs officiels. La plateforme parvient à fidéliser ses utilisateurs clés à haute valeur, tout en élargissant continuellement ses points d’accès pour de nouveaux utilisateurs, réalisant une croissance bilatérale de l’écosystème.

Quelle est la logique sous-jacente à ce modèle commercial ?

D’un point de vue superficiel, Hyperliquid semble être un simple agrégateur de capitaux côté offre, mais sa valeur fondamentale va bien au-delà.

Dans le secteur Web3, la distribution de flux est en soi une activité à barrière payante. Les protocoles leaders parviennent souvent à sédimenter et à verrouiller leurs utilisateurs clés. La différence de revenus entre les échanges décentralisés et les agrégateurs de commandes on-chain illustre bien ce point. Hyperliquid a un revenu total cumulé d’environ 1,1 milliard de dollars, dont seulement 6 % proviennent de la coopération avec des développeurs. Trust Wallet, grâce à une intégration profonde dans l’écosystème Ethereum, a réalisé l’an dernier 184 millions de dollars de frais via ses activités d’échange de tokens ; le portefeuille Phantom de l’écosystème Solana a également généré près de 180 millions de dollars. Et ce n’est qu’une petite partie de la taille économique de leur vaste écosystème.

Les produits de détail basés sur un seul protocole leader, pour fonctionner durablement, doivent s’appuyer sur une liquidité abondante, une activité économique active et une capacité à transmettre de la valeur.

Les plateformes d’intégration verticale, grâce à leur réserve de liquidités solide, disposent naturellement d’un avantage concurrentiel clé pour attirer et retenir les utilisateurs. En adoptant une nouvelle perspective, on constate que le capital dans le marché crypto n’est plus constitué de produits standardisés homogènes, mais de besoins fondamentaux pour le fonctionnement de l’écosystème. L’intégration verticale du capital peut maximiser la rétention des utilisateurs ; dans un écosystème en boucle fermée, la circulation continue du capital génère une énorme liquidité, permettant une réutilisation efficace des fonds et une production continue de valeur.

Le capital n’a jamais été une barrière, mais plutôt un résultat secondaire de l’intégration verticale ; cette dernière, en soi, constitue la véritable barrière fondamentale, le capital n’étant qu’un sous-produit.

Se reposer uniquement sur des actifs bloqués importants (TVL) ne garantit pas le succès à long terme. Les capitaux dormants ou peu efficients, une fois confrontés à des attaques de hackers, peuvent devenir de graves risques pour la plateforme. Cela explique pourquoi, aujourd’hui, toutes les grandes protocoles se concentrent sur des scénarios spécifiques et cherchent à créer une capacité économique différenciée, afin de construire une compétitivité centrale.

1. $CHIP , opérée par USDAI, indique : ce trimestre, le volume de prêt déployé a atteint près de 100 millions de dollars, avec 1,5 milliard de dollars de projets de financement en cours ; ses produits à risque élevé, avec stratification des actifs, peuvent atteindre un rendement annualisé d’environ 16 %.

2. Le pool de fonds à haut risque de Maple Finance affiche un rendement annualisé stable entre 15 % et 20 %, un niveau comparable voire supérieur au taux annualisé de 12,6 % du pool USDC d’Aave. La plateforme rassemble une masse importante de demande de prêt de qualité, créant continuellement de la valeur dans l’économie réelle grâce à une liquidité suffisante.

3. Hyperliquid est un exemple parfait d’utilisation efficace du capital. L’année dernière, ses revenus ont atteint 942 millions de dollars, avec une moyenne quotidienne d’actifs bloqués d’environ 3,5 milliards de dollars. En estimant grossièrement : pour chaque dollar d’actifs dans la plateforme, la fréquence de rotation annuelle atteint 285 fois, chaque unité d’actifs bloqués pouvant générer 0,3 dollar de frais. En comparaison, dans le marché de prêt d’Aave, chaque dollar bloqué ne génère que 0,05 dollar de frais, une différence énorme.

Certes, comparer Hyperliquid dans la piste des échanges avec Aave dans celle des prêts présente des différences de scénarios. Mais dans un marché crypto où la liberté de choix des utilisateurs et la faible fidélité à la marque prédominent, le capital coule toujours vers la piste la plus rentable et la plus efficace. De plus, face aux risques potentiels comme les attaques de hackers, les investisseurs exigeront une prime de rendement plus élevée pour les activités à haut risque. À ce stade, les échanges de contrats perpétuels sont la seule piste capable de dynamiser le capital dormant, en utilisant la fréquence élevée de réutilisation on-chain pour générer continuellement des frais.

La vague d’intégration verticale dans l’industrie crypto

De plus en plus de protocoles commencent à déployer des stratégies d’intégration verticale.

Dans le secteur Web3, sans un système d’intégration verticale pour réduire les barrières de collaboration, les fournisseurs de capitaux ne seront que des ressources standardisées facilement remplaçables. Seule une fusion profonde de l’écosystème, créant une expérience en boucle fermée unique, peut établir une fidélité durable des utilisateurs.

La barrière centrale de Maple provient de ses années d’expérience dans le service aux hedge funds et market makers ; le protocole d’actifs réels hors chaîne Centrifuge, quant à lui, est profondément lié aux institutions, ayant récemment obtenu près de 1 milliard de dollars de fonds de coopération en obligations de Grove Finance avec Janus Henderson. Ces projets ne se contentent plus de rassembler des besoins fragmentés, mais offrent une expérience intégrée de meilleure qualité via une intégration verticale complète, bâtissant une barrière solide difficile à reproduire à court terme. À une époque où le capital et le réseau de contacts deviennent des barrières clés, l’expérience en gestion des risques de Maple et la capacité de coordination de capitaux crédibles de Centrifuge sont des avantages concurrentiels irremplaçables.

Les entreprises adoptant une stratégie d’intégration verticale ont souvent tendance à externaliser certains processus pour réduire les coûts, car l’exploitation autonome est peu rentable. Par rapport aux activités à haute rentabilité comme l’échange de tokens ou la souscription de crédits, les services d’hébergement auto-développés ou l’émission de cartes bancaires physiques offrent des marges très limitées.

Mais lorsqu’une entreprise entre en phase de croissance exponentielle, la maîtrise complète de toute la chaîne devient essentielle pour bâtir un avantage concurrentiel durable, ce qui constitue la logique centrale des fusions et acquisitions dans l’industrie. Lorsqu’une entreprise atteint une intégration verticale profonde, sa compétition ne se limite plus à un seul produit, mais couvre une expérience utilisateur en boucle fermée à 360°.

Prenons l’exemple de la proposition HIP-4 de Hyperliquid : les utilisateurs pourront entrer et sortir gratuitement via Native Markets, ouvrir une position de marché de prédiction en un clic, et utiliser leurs actifs en position comme garantie pour trader en perpétuel. Tout le processus repose sur un moteur de risque auto-développé, permettant une intégration fluide, même dans un système financier traditionnel où, sans l’intervention de banques d’investissement professionnelles, de telles opérations seraient difficiles à réaliser.

Un exemple concret dans la communauté montre la valeur de l’intégration verticale : un utilisateur a partagé qu’il pensait que transférer des fonds de Hyperliquid vers IBKR via USDH était compliqué, mais en réalité, cela n’a pris que 10 minutes pour lier, tester et transférer, avec un déblocage le jour même.

Annonce officielle de Native Markets : lancement officiel du service de dépôt et retrait sans frais chez Hyperliquid, grâce à l’intégration transparente avec USDH. Hyperliquid mise sur l’auto-gérance, la liquidité profonde, les transferts sans frais, et une stabilité de trading 24/7.

De la gestion des dépôts, du système de contrôle des risques, de l’interface de trading, de la liquidité sous-jacente, à l’émission de tokens natifs, Hyperliquid maîtrise toute la chaîne. Pour ses nouveaux concurrents, il sera nécessaire de rivaliser dans six domaines clés, ce qui rend la tâche très difficile.

Pour un nouveau projet, s’appuyer sur une écosystème intégré mature pour conquérir un segment de marché est bien plus réaliste que de partir de zéro sur une nouvelle blockchain comme Monad. Les données montrent que le volume total des dérivés sur les cinq protocoles perpétuels de Monad n’atteint que 2,6 milliards de dollars.

L’écosystème fermé intégré représenté par Hyperliquid peut continuer à attirer des développeurs, à étendre la coopération, à gagner en visibilité dans l’industrie, tout en protégeant les intérêts des détenteurs de tokens. Les grandes bourses ont déjà compris cette tendance. Coinbase a acquis le leader des dérivés Deribit, construit ses propres services de garde, émet conjointement le stablecoin USDC avec Circle, et a développé une infrastructure de portefeuille et de canaux d’entrée pour des centaines de pays, tout en développant sa propre blockchain pour promouvoir une intégration verticale complète.

Cependant, la stratégie initiale de Coinbase dans la piste retail était un peu prématurée, car les utilisateurs ordinaires n’ont pas besoin de contenu on-chain ou de réseaux sociaux décentralisés. Bien que leur stratégie d’intégration ait été mise en œuvre, elle est limitée par des barrières réglementaires, des processus internes et des priorités stratégiques. C’est là la différence fondamentale entre une écosystème ouvert et une « ferme » fermée. La bourse leader, avec une capitalisation de 600 milliards de dollars, manque naturellement de motivation pour servir les petits développeurs.

À l’inverse, Hyperliquid, en perfectionnant l’expérience de trading de haut niveau tout en améliorant son écosystème, continue à alimenter sa propre tokenisation, créant un cycle de valeur positif. Dans ce modèle, le token de la plateforme devient le lien de valeur de tout le système d’intégration verticale, ainsi que le vecteur de consensus sous-jacent, assurant le fonctionnement de l’écosystème et la conservation de la valeur. Cela clarifie deux concepts souvent confondus dans l’industrie : protocole tokenisé et entité commerciale tokenisée. Le protocole tokenisé vise à réduire la barrière d’entrée pour les développeurs tiers, en augmentant la valeur du token via l’écosystème, souvent par des rachats et des destructions ; tandis que des géants comme Coinbase ou Robinhood, malgré leur puissance économique, ne peuvent pas reproduire le système de réseau autonome et de gouvernance communautaire développé par Hyperliquid.

Le mécanisme de distribution d’Hyperliquid, qui cible précisément les contributeurs de l’écosystème, lie étroitement les détenteurs de tokens aux intérêts de la plateforme, en leur permettant de contribuer activement à l’écosystème. La plateforme consacre également 99 % de ses revenus au rachat de tokens sur le marché secondaire. À l’image d’une société cotée, cela revient à utiliser tous ses revenus pour racheter ses actions pour ses employés. Ce mode de distribution est en train de remodeler la logique de valeur de l’industrie.

Quelle que soit la divergence d’idéologie dans l’industrie, la réalité commerciale finira par dominer la direction du développement : Solana mise sur l’immutabilité, Ethereum sur la résistance à la censure et l’esprit open source, mais la direction du flux de capitaux et de trafic montre que l’industrie se rapproche de la réalité commerciale.

Coexister dans le chaos

Une intégration verticale complète et extrême nécessite forcément de faire certains compromis avec l’idéal de décentralisation totale, en échange d’une croissance économique à grande échelle. L’industrie internet a déjà prouvé cette règle : dans les années 90, l’aspiration à un internet ouvert, sans contraintes ni régulation, a finalement été corrigée par la nécessité de règles pour éviter le chaos. Le juriste Tim Wu, dans « Who Controls the Internet », analyse en profondeur : toutes les trajectoires de développement des réseaux commerciaux évoluent d’une décentralisation absolue vers un équilibre avec des règles, pour répondre aux besoins de collaboration commerciale.

Il faut atténuer l’idéal originel et compléter par un cadre réglementaire pour permettre une expansion commerciale à grande échelle ; poursuivre une liberté absolue ne mènera qu’à un chaos sectoriel. La croissance rapide et la régulation dans l’industrie crypto aujourd’hui ressemblent fortement à la période de développement sauvage de l’Ouest ou à la bulle internet : après une croissance brutale, une normalisation s’impose.

Ce constat donne une leçon claire aux entrepreneurs : en s’inspirant des profits de Trust Wallet ou Phantom, ces produits d’écosystème en aval génèrent des revenus bien supérieurs à ceux de la plupart des chaînes secondaires. Les infrastructures sous-jacentes déconnectées des besoins réels ou les exchanges isolés sans flux ont déjà perdu leur viabilité commerciale, et les risques de hacking ne font qu’amplifier la crise opérationnelle. Se concentrer sur des produits de terrain, basés sur la liquidité et la concentration d’utilisateurs, reste la clé de la survie.

Il n’est pas réaliste de copier à court terme des modèles intégrés matures, mais les entrepreneurs peuvent s’appuyer sur le développement secondaire d’écosystèmes leaders pour accélérer leur croissance. L’histoire des systèmes d’exploitation le montre : après le déclin de BlackBerry et la domination d’iOS, les développeurs se sont concentrés sur les zones de forte circulation ; le secteur crypto reproduit cette tendance, et les incitations financières élevées prolongent la période de consolidation du marché.

Je prends souvent l’exemple du parc Cubbon à Bangalore : sa propreté, sa stabilité opérationnelle à long terme, reposent sur des règles claires — fermeture à heure fixe, interdiction de rassemblements non autorisés, etc. Ces règles strictes, bien que rigoureuses, sont la base d’un fonctionnement efficace des espaces publics. Les plateformes internet et protocoles blockchain sont similaires : des règles contraignantes, même si peu populaires, sont la clé de la stabilité de l’écosystème.

À l’ère de l’intégration verticale, les utilisateurs accepteront volontiers des règles raisonnables pour assurer la sécurité de leurs actifs et maintenir une croissance durable de l’écosystème crypto. Stablecoins, actifs réels RWAs, contrats perpétuels en boucle fermée, market makers spécialisés, protocoles d’enchères hors chaîne comme DeriveXYZ… tous convergent vers une tendance ultime : des plateformes d’intégration verticale, qui abandonnent progressivement l’idéal de décentralisation totale, en faisant des compromis pour assurer un développement durable et une concrétisation commerciale.