Que doit-il se passer pour que le monde accumule des RMB

Karthik Sankaran est chercheur principal en géoéconomie au programme du Sud global à l’Institut Quincy pour une Responsabilité d’État.

La Chine dispose de très peu du privilège/excès de charge exorbitante (supprimer selon vos préjugés) conféré aux émetteurs de monnaies de réserve. Malgré le fait que l’économie chinoise soit la deuxième au monde, le renminbi se classe à la septième place dans le tableau de classement COFER du FMI des réserves officielles de change. Mais le MainFT a récemment rapporté que Xi Jinping prévoit de changer cela.

Quelles sont même les conditions nécessaires pour qu’une monnaie soit véritablement internationale ? Et comment cela influence-t-il la mécanique du système monétaire international et l’économie mondiale en général ? Alphaville vous accompagne.

Une idée largement répandue qu’il faut rejeter d’emblée est que, pour qu’une monnaie serve d’actif de réserve mondial, un pays doit enregistrer des déficits commerciaux. Ce n’est pas vrai. Le Royaume-Uni durant l’étalon-or classique, les États-Unis de 1945 à environ 1980, et l’euro aujourd’hui (même si seulement en rôle secondaire) ont tous atteint ce statut malgré des excédents commerciaux.

La façon la plus simple de l’expliquer est qu’un pays peut internationaliser sa monnaie en l’utilisant pour acquérir des biens ou des actifs du reste du monde (et les pays en surplus ont choisi cette dernière voie).

Dans un petit aspect, le renminbi possède déjà un « statut de réserve » — il a été admis en 2016 comme l’un des composants des « droits de tirage spéciaux » du FMI. Cela permet aux pays de le comptabiliser comme un composant de leurs réserves officielles selon les règles de reporting du FMI. Mais il ne représente qu’une petite part des réserves officielles de change mondiales déclarées, atteignant 1,9 % au troisième trimestre 2025. La part du dollar était de 57 %, celle de l’euro de 20 %, et même le dollar australien surpassait la faible part de la Chine.

Cependant, « actif de réserve » met trop l’accent sur un aspect de l’internationalisation — l’attractivité d’une monnaie pour les banques centrales, lui conférant apparemment une aura de désirabilité. Mais la réalité des actifs de réserve dans ce siècle a été bien moins flatteuse.

Plutôt que d’être un signe de prestige d’une monnaie, l’accumulation de réserves est plus susceptible de se produire lorsque (et précisément parce que) le secteur privé ne souhaite pas la détenir. À ces moments-là, les banques centrales achètent un actif moins désirable pour protéger leurs industries d’une appréciation trop rapide de leur propre monnaie, ce qui pourrait nuire aux exportations. Cela a conduit la Banque populaire de Chine à acheter des dollars au début des années 2000, et la Banque nationale suisse à acheter des euros et des dollars dans les années 2010.

Il pourrait donc être plus logique d’examiner la fonction la plus importante qu’une monnaie internationale remplit réellement — servir de véhicule pour l’emprunt et le prêt transfrontaliers. Là aussi, le dollar domine, représentant environ la moitié (23 000 milliards de dollars) de toute la dette transfrontalière et 55 % (14 000 milliards de dollars) de toute la dette négociable en titres de créance.

Deux points doivent être notés ici. Le premier est que l’emprunt transfrontalier mondial est environ trois fois supérieur au montant des actifs de réserve mondiaux. Le second est que la part du dollar dans les réserves correspond approximativement à sa part dans l’emprunt transfrontalier.

La correspondance entre la part du dollar dans l’emprunt et dans les réserves suggère que les pays aiment faire correspondre leurs actifs et passifs financiers. Le problème est que, même si une économie parvient à faire correspondre ses positions financières, elle ne fait peut-être pas correspondre ses expositions financières avec les impulsions économiques réelles qui peuvent se transmettre d’une économie à l’autre.

L’Amérique est la plus grande économie mondiale, mais elle est aussi relativement fermée, surtout en comparaison avec la Chine et la zone euro. Et bien que la Réserve fédérale prête attention aux événements extérieurs aux États-Unis, son mandat officiel (et ses politiques de taux d’intérêt) sont basés sur les conditions internes aux États-Unis. À l’inverse, en tant que deuxième plus grande économie mondiale, et en tant que plus grand importateur de matières premières et plus grand exportateur de biens industriels, la Chine exerce une influence considérable sur les prix et les activités des marchés mondiaux de biens.

Ainsi, pour les producteurs mondiaux de matières premières et de produits manufacturés, ce qui se passe en Chine est un grand déterminant des prix des biens, tandis que ce qui se passe aux États-Unis détermine largement le coût d’emprunt et de service de la dette. Et lorsque ces deux forces sont déphasées, de nombreux pays dans le monde (et en particulier les exportateurs de matières premières du Sud global) font face à des périodes de boom, de crise ou des deux successivement.

Les pays pourraient avoir intérêt à emprunter davantage en renminbi, mais cette monnaie est depuis longtemps une outsider dans le domaine du prêt transfrontalier. Même l’Initiative Belt and Road, d’un trillion de dollars dans les années 2010, a prêté bien plus en dollars qu’en renminbi. Selon un récent article de Sebastian Horn, Carmen Reinhart et Christoph Trebesch, environ trois quarts de tous les prêts BRI étaient libellés en dollars.

Cela commence à changer récemment, avec une part croissante des prêts bancaires chinois à l’étranger libellés en renminbi plutôt qu’en dollars. Les chiffres récents montrent des prêts en dollars à 375 milliards de dollars jusqu’à fin novembre 2025, contre 587 milliards en 2022, tandis que la valeur des prêts en yuan était presque aussi élevée, à 357 milliards. Les institutions chinoises proposent également aux emprunteurs en difficulté dans le cadre de la BRI, comme au Kenya (et peut-être en Éthiopie), la possibilité de convertir leur dette en dollars en renminbi.

De même, les entreprises minières chinoises en Zambie peuvent désormais effectuer leurs paiements de redevances au gouvernement en renminbi. Une telle étape boucle la boucle de la facture, de l’actif et de la devise de la dette, du point de vue à la fois du gouvernement zambien et des entités chinoises, réduisant potentiellement le risque de décalages cycliques et financiers.

Ce sont des étapes intéressantes et importantes, mais l’ampleur de leur mise en œuvre montre à quel point le renminbi est encore loin d’être une monnaie mondiale majeure, surtout sur les marchés obligataires.

La Chine possède d’énormes marchés de la dette, mais ceux-ci sont presque entièrement utilisés par des entités locales. Sur plus de 9 000 milliards de dollars de titres de créance transfrontaliers émis en 2025, 25 milliards de dollars provenaient d’entités étrangères émettant sur les marchés intérieurs chinois, et 125 milliards de dollars d’émissions par toutes les entités sur les marchés offshore en Hong Kong.

Pour l’instant, la Chine trouvera beaucoup plus facile d’utiliser le renminbi pour des prêts bancaires transfrontaliers, mais beaucoup plus difficile de le faire à grande échelle pour des obligations transfrontalières ou autres titres, un domaine qui inclut non seulement l’émission de dette mais aussi la négociation sur des marchés secondaires relativement liquides.

L’existence de contrôles de capitaux constitue un vrai problème pour le développement de l’émission obligataire transfrontalière. Cependant, un assouplissement progressif des contrôles sur les flux entrants et sortants par certaines institutions pourrait aider à élargir l’attrait du renminbi, dans une certaine mesure.

Mais la structure du marché est une autre question. Bien que les marchés de la dette chinoise soient énormes (25 000 milliards de dollars), la base émettrice est composée d’entités privées opaques et de gouvernements locaux. Le véritable obstacle à l’internationalisation de la dette en renminbi pourrait être moins l’absence de l’État de droit que l’absence de règles comptables. Or, la probité comptable est précisément ce dont le renminbi a besoin pour atteindre, ne serait-ce qu’approcher, le niveau d’internationalisation de l’euro.

L’idée que c’est la dénomination des passifs plutôt que le statut de réserve qui est un déterminant clé du statut de monnaie internationale a également des implications pour le rôle de la banque centrale chinoise, la PBoC. La maîtrise de l’inflation est l’une des missions d’une banque centrale, et si l’on en croit, la Chine excelle dans ce domaine. L’économie a souffert et exporté des pressions déflationnistes persistantes pendant des années.

Mais une autre mission, et une bien plus importante pour une banque centrale gérant une monnaie mondiale, est d’agir en tant que prêteur en dernier ressort sur les marchés de la dette internationale en crise face à la panique. La Fed a joué ce rôle lors de crises répétées, notamment en 2008 et à nouveau en 2020 (bien que de manière sélective en excluant presque toutes les banques centrales des marchés émergents).

Ainsi, la PBoC devra répondre présente pour réussir l’internationalisation du renminbi. Cela ne devrait pas être trop difficile, étant donné la formation, les liens professionnels et les perspectives communes sur les retombées qui unissent les plus importants banquiers centraux du monde. Mais la PBoC ne pourra aller aussi loin que ses marchés de capitaux encore très peu développés.