Les 15 milliards de dollars de financement : comment a16z redéfinit le jeu du capital-risque

Un empire de capital-risque peu ordinaire

9 janvier 2025, a16z annonce avoir finalisé sa dernière levée de fonds, injectant 15 milliards de dollars supplémentaires. Ce chiffre en soi est déjà impressionnant — mais ce qui est encore plus intéressant, c’est ce qu’il implique.

Actuellement, la gestion d’actifs d’a16z dépasse 900 milliards de dollars, représentant plus de 18 % des financements en capital-risque aux États-Unis cette année-là. Parmi ces 15 milliards, quatre fonds distincts figurent parmi les 10 plus importants en financement de capital-risque aux États-Unis en 2025. En d’autres termes, a16z n’est pas seulement une grande société de capital-risque, elle est en train de redéfinir le concept de « société de capital-risque ».

Certains diront que cette taille est trop grande pour une société de capital-risque, qu’elle ne peut pas générer de rendements supérieurs à la moyenne. Mais la réponse d’a16z est simple : nous chassons l’éléphant.

Pourquoi la taille devient un avantage

Ce raisonnement peut sembler contre-intuitif, mais il est étayé par des données.

Depuis la crise financière mondiale de 2009, le premier fonds d’a16z ne faisait que 300 millions de dollars. À l’époque, presque tous les concurrents se moquaient de cette taille « trop petite ». Et alors ? De Fund I à Fund IV, la valeur totale des entreprises dans les quatre premiers fonds d’a16z, en termes de distribution ou de valorisation post-investissement, a atteint 853 milliards de dollars.

Une seule société, Facebook, a depuis augmenté sa capitalisation de plus de 1,5 trillion de dollars.

En 2016, un concurrent en capital-risque a écrit un article affirmant que les retours d’a16z « étaient en retard par rapport à l’élite du capital-risque ». La critique visait le fonds — Fund III — qui a finalement atteint un TVPI net (multiplicateur de rendement total) de 11,3x (9,1x avec les fonds parallèles). Ce fonds comprenait Coinbase (qui a versé 7 milliards de dollars de dividendes aux LP), Databricks, Pinterest, GitHub et Lyft.

Ce ne sont pas des spéculations théoriques, mais des faits historiques concrets.

L’histoire de Databricks : comment la foi se transforme en valeur

Parmi tous les cas, Databricks illustre le mieux la logique opérationnelle d’a16z.

Au milieu des années 2000, la vague du big data battait son plein. Hadoop, grâce à son modèle de programmation MapReduce, était très en vogue, et de nombreux capitaux affluaient dans ce secteur. Mais Ben Horowitz d’a16z pensait que Hadoop n’était pas la future architecture — il était trop inefficace pour traiter des tâches itératives (comme l’apprentissage automatique).

Ses collègues lui disaient alors : « Ben, tu fais une grosse erreur. Tout le monde investit dans Hadoop, et toi tu n’investis pas du tout. »

Puis Databricks est apparu. Fondé par Ali Ghodsi et une équipe issue de l’AMPLab de Berkeley, ils ont développé Spark — un cadre de traitement de big data plus élégant et plus efficace.

L’équipe pensait qu’elle avait besoin de 200 000 dollars pour démarrer. La réponse de Ben a tout changé :

« Je ne vais pas te faire un chèque de 200 000 dollars. Je vais te faire un chèque de 10 millions de dollars. »

Sa logique était : si tu veux vraiment faire ça, il faut y aller à fond. L’équipe a finalement quitté ses études pour lancer l’entreprise, et a16z a mené la levée de fonds en série A.

Cette transaction illustre trois qualités fondamentales d’a16z :

• croire qu’un fondateur ou une équipe peut devenir un gagnant dans un domaine
• être prêt à leur fournir le capital nécessaire — voire plus
• une fois l’objectif fixé, continuer à investir toutes les ressources disponibles

Trois ans après sa création, Databricks ne réalisait que 1,5 million de dollars de revenus. Personne ne pouvait alors prédire si l’entreprise réussirait. Sauf une personne : Ben Horowitz.

Des années plus tard, lorsque Ali Ghodsi a tenté de nouer un partenariat avec Microsoft mais que cela avançait lentement, Ben l’a directement présenté à Satya Nadella, PDG de Microsoft. Le jour même, Ali a reçu un email de Satya, et en quelques heures, 20 emails de différents départements de Microsoft l’ont inondé.

Plus tard, lorsqu’Ali a recruté un cadre commercial, celui-ci a exigé une clause de « changement de contrôle » dans le contrat. Cela a créé une impasse. Ben a envoyé un email à Ali :

Tu sous-estimes gravement cette opportunité. Nous sommes l’Oracle du cloud. La valeur de Salesforce est 10 fois celle de Siebel. La valeur de Workday est 10 fois celle de PeopleSoft. Notre valeur sera 10 fois celle d’Oracle. Cela représente 2 trillions de dollars, pas 100 milliards. Pourquoi aurait-il besoin d’une clause de changement de contrôle ? Nous ne changerons pas le contrôle.

Ce message a été écrit en 2018, lorsque Databricks était évaluée à seulement 1 milliard de dollars, avec 100 millions de dollars de revenus annuels. Aujourd’hui, la valorisation de Databricks atteint 1340 milliards de dollars, avec plus de 4,8 milliards de dollars de revenus annuels.

Ben pariait sur l’avenir. Il a gagné.

L’évolution à travers trois époques

Pour comprendre pourquoi a16z peut gérer une levée de fonds de 150 milliards de dollars, il faut voir comment elle a évolué.

Première époque (2009-2017) : la logique centrale était que le logiciel engloutissait le monde, et que les plus grandes sociétés de logiciels seraient valorisées bien au-delà du marché. Pendant cette période, a16z a émergé grâce à trois stratégies : payer des prix plus élevés, construire des infrastructures opérationnelles que d’autres considéraient comme inutiles, et considérer les fondateurs technologiques comme une ressource rare. Résultat : des rendements nets de 3 à 5 fois.

Seconde époque (2018-2024) : les gagnants sont devenus plus grands que prévu, avec des entreprises en private plus longtemps. La réponse d’a16z a été de lever des fonds plus importants, de créer des fonds spécialisés (cryptomonnaies, capital-risque tardif comme LSV), et de conserver leurs positions plus longtemps. Pendant cette période, le net TVPI de LSV I a atteint 3,3x, et les fonds cryptos ont affiché de très bons résultats — CNK I a déjà retourné 5,4x le DPI aux LP.

Troisième époque (2024 et au-delà) : si de nouvelles entreprises technologiques reçoivent du soutien, elles peuvent non seulement transformer leur secteur, mais aussi le dominer. Cela signifie qu’a16z doit non seulement sélectionner des gagnants, mais aussi façonner l’environnement concurrentiel pour « fabriquer » des gagnants.

Mécanismes de pouvoir

Que fournit réellement a16z à ses sociétés en portefeuille ?

La réponse : le pouvoir.

Ce pouvoir s’exerce par plusieurs canaux :

Capacité de recrutement : a16z dispose de la plus grande équipe de recrutement du secteur. Le CFO de Cursor, le bras droit financier de Deel, le président d’Applied Intuition — de nombreux cadres clés viennent du vivier d’a16z. Ce n’est pas un service supplémentaire, mais une véritable force concurrentielle.

Canal de vente : lorsque Odyssey doit collaborer avec des gouvernements pour des comptes d’épargne-études, le réseau de relations gouvernementales d’a16z ouvre des portes. Quand Flock Safety veut vendre aux entreprises, ses connexions dans le secteur B2B lui donnent accès à plus de 200 décideurs clés.

Crédibilité de la marque : pour une startup, le soutien d’a16z confère une légitimité immédiate. Cette légitimité est particulièrement cruciale pour vendre aux administrations publiques ou aux grandes entreprises.

Influence politique : depuis 2022, a16z a commencé à constituer une équipe de relations gouvernementales à Washington, pour défendre les politiques favorables à la cryptomonnaie, à l’IA et autres technologies émergentes. Les efforts bipartites du comité politique super-activiste Fairshake, et l’adoption finale de la loi GENIUS, en bénéficient.

Ces valeurs ont une caractéristique : à mesure que la taille d’a16z augmente, le coût de ces capacités diminue relativement. Une équipe de 100 recruteurs servant 10 entreprises coûte peu, mais sert 100 entreprises, le coût reste limité, alors que la valeur augmente exponentiellement.

La prophétie qui se réalise

Un aspect souvent négligé : comment le soutien continu d’a16z se traduit par des valorisations plus élevées et de meilleurs résultats commerciaux.

L’exemple de Deel illustre parfaitement cette dynamique. En 2024, cette société a été victime de reportages négatifs. Les GP d’a16z ont presque immédiatement tweeté leur soutien, et ont défendu la société en privé. Lors de la levée suivante, la valorisation de Deel a dépassé de 50 millions de dollars celle de la ronde précédente.

Ce n’est pas qu’un soutien moral. Quand Ben Horowitz dit qu’il achèterait toutes les actions secondaires de Deel disponibles sur le marché, c’est une réalité. Selon le fondateur Alex Bouaziz, a16z a finalement obtenu « un peu plus de 20 % » des parts de Deel.

Cela crée un cercle vertueux :

1. a16z connaît intimement ses sociétés en portefeuille
2. leur fournit un soutien concret (recrutement, ventes, politique)
3. celles-ci croissent plus vite et plus grand
4. a16z peut continuer à investir davantage lors de tours de financement ultérieurs
5. ce soutien continu renforce encore leur position sur le marché

Comment la taille génère des intérêts composés

Alors, pourquoi a16z affirme-t-elle qu’un nouveau fonds de 15 milliards de dollars peut produire un rendement de 5 à 10 fois ?

La logique superficielle est que le marché s’élargit. Selon la théorie d’a16z, à mesure que la technologie pénètre davantage d’industries (de la fabrication à la santé en passant par la défense), la valeur adressable du capital-risque (VCAV) augmentera considérablement. La taille des entreprises de pointe sera 10 ou 100 fois celle des anciennes.

Mais la logique plus profonde est que : a16z a construit une machine auto-renforçante.

Chacune de ses composantes — recrutement, ventes, influence politique, médias, marque — se renforce avec la taille. Chaque dollar de frais de gestion investi dans la plateforme permet de récupérer plusieurs fois son coût dans le portefeuille.

C’est pourquoi a16z est prête à paraître « idiote » — investir dans des applications IA controversées comme Cluely, soutenir des trajectoires technologiques risquées, entrer dans des domaines inconnus. Le coût d’échec d’un seul investissement est minime, mais le potentiel de gain est infini.

De plus, cette dynamique a des externalités positives. Plus a16z devient puissant, plus les autres fonds sont contraints d’améliorer leurs capacités opérationnelles pour rivaliser. Résultat : une amélioration globale de l’infrastructure du secteur — bénéfique pour tous les fondateurs.

Les paris pour l’avenir

Le pari de la troisième époque d’a16z peut se résumer ainsi : une société de capital-risque peut, comme d’autres entreprises technologiques, devenir plus forte à mesure qu’elle grandit, plutôt que plus faible.

Si ce pari est gagnant :

• les meilleurs fondateurs continueront à affluer vers a16z, car ses ressources sont les plus riches
• les LP continueront à investir, car les retours prouvent la viabilité de cette échelle
• la concurrence sera forcée de s’améliorer, mais ne pourra jamais rattraper l’avantage de l’effet de levier de l’avance

15 milliards de dollars ne sont pas une fin, mais le début de la v2.

Car si ce modèle fonctionne, les meilleures années d’a16z ne font que commencer. Et tous ceux qui espèrent que la nouvelle technologie changera le monde devraient espérer qu’elle réussisse.