Point de vue : USDT en déflation, détenir des stablecoins entraîne encore des pertes, comment faut-il interpréter cela et que faire ?

Auteur : @Web3Mario

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Pourquoi le renminbi entre-t-il dans une phase d’appréciation, et pourquoi le USDT affiche-t-il une prime négative ?

Tout d’abord, j’aimerais parler des raisons pour lesquelles le renminbi est actuellement en phase d’appréciation. À ce sujet, revenons à un concept économique fondamental : le PIB. En général, nous pensons que, bien que cet indicateur présente quelques défauts, il reste le moyen le plus simple et le plus efficace d’évaluer l’état global de l’économie d’un pays. La composition du PIB est :

PIB = C + I + G + (X–M)

où :

C : Dépenses de consommation : dépenses totales des ménages et des particuliers pour l’achat de biens et services finaux.

I : Dépenses d’investissement : formation de capital par les entreprises (nouveaux équipements, usines, etc.) et construction résidentielle.

G : Dépenses publiques : dépenses d’achat de biens et services par le gouvernement (hors transferts).

X–M : Exportations nettes : exportations (X) moins importations (M).

Après avoir clarifié cette formule simple, les raisons de l’appréciation du renminbi deviennent plus évidentes, avec principalement trois points :

1. Attirer les investissements étrangers, stimuler les dépenses d’investissement

Le premier avantage de l’appréciation du renminbi est d’attirer rapidement les flux de capitaux étrangers. Nous savons que ces derniers temps, la Chine et les États-Unis font face au même problème — la dette. La dette fédérale américaine se manifeste par la dette publique, c’est-à-dire la taille de la dette nationale, tandis que la Chine a une dette implicite au niveau local. Étant donné que la dette nationale américaine est négociable et que la proportion détenue par les investisseurs étrangers est élevée, la pression pour la réduire est plus forte, car le risque de défaut se répercute rapidement sur le prix des obligations via le marché secondaire, affectant ainsi la capacité de refinancement des États-Unis. Par conséquent, seule une dépréciation du dollar peut faire diminuer la valeur réelle de la dette libellée en dollars pour les créanciers étrangers. Par cette “taxe inflationniste”, on réduit la valeur nominale de la dette. Les moyens classiques sont la baisse des taux d’intérêt et l’assouplissement quantitatif. La dette locale chinoise, quant à elle, est principalement intérieure, détenue par des banques commerciales ou des investisseurs domestiques, et peut être atténuée par des moyens tels que le report de la dette ou le transfert de paiements, par exemple en prolongeant la maturité ou en transférant des paiements. Ainsi, en comparaison, le taux de change du renminbi n’est pas autant soumis à la pression de la dette. Cependant, cette problématique de la dette a un impact sur les deux pays : la capacité des gouvernements à s’endetter est limitée, ce qui rend plus difficile d’utiliser l’augmentation des dépenses publiques pour stimuler le PIB. À ce stade, pour relancer l’économie, l’appréciation du renminbi peut favoriser la reconquête des capitaux.

2. Stimuler la consommation, augmenter les dépenses de consommation

Un autre avantage de l’appréciation du renminbi est de rendre l’achat de biens étrangers moins cher pour les investisseurs domestiques, ce qui se traduit par deux effets : d’une part, cela donne aux consommateurs ordinaires plus d’argent pour la consommation et l’investissement. Cela se voit notamment dans les catégories de biens essentiels, comme l’alimentation et l’énergie, qui représentent la part la plus importante des dépenses de consommation totales. On peut s’attendre, dans un avenir proche, à voir de plus en plus de produits importés sur les étagères des supermarchés, avec des prix qui continueront de baisser. D’autre part, cela réduit le coût pour les entreprises lorsqu’elles importent des matières premières ou des composants clés, augmentant ainsi leur marge bénéficiaire, ce qui leur permet d’investir davantage dans l’expansion, la répartition des profits, etc.

3. Atténuer les frictions politiques liées au commerce international, réduire les dépenses publiques

Depuis l’annonce en novembre dernier que le excédent commercial chinois a dépassé 1 billion de dollars, la communauté internationale discute davantage de la sous-estimation du taux de change du renminbi. La Chine rencontre de plus en plus de frictions lors des négociations commerciales avec ses principaux partenaires, notamment l’Union européenne et d’autres grands pays consommateurs. Pourquoi ?

Théoriquement, selon le principe comptable, le compte courant mondial doit toujours s’équilibrer à zéro, car les exportations d’un pays correspondent aux importations d’un autre, et les revenus ou transferts sont des flux économiques opposés. Lorsqu’un excédent commercial atteint un nouveau sommet, cela implique que certains pays fortement importateurs ont également un déficit accru. Dans le contexte macroéconomique actuel, chaque pays cherche avant tout à stimuler son économie. Par conséquent, l’élargissement du déficit commercial peut freiner la croissance du PIB national, surtout pour certains pays développés en faible croissance. De petites fluctuations dans les données peuvent avoir un impact plus important sur la croissance. Pour atténuer le déficit commercial, deux moyens principaux existent : d’une part, le protectionnisme commercial avec l’augmentation des droits de douane, et d’autre part, l’ajustement du taux de change. La première a été temporairement suspendue par le cessez-le-feu dans la guerre commerciale sino-américaine, tandis qu’une appréciation ordonnée du renminbi peut aider à réduire rapidement les frictions commerciales et politiques avec d’autres pays, diminuant ainsi les dépenses publiques liées à ces conflits.

Bien que l’appréciation du renminbi présente ces avantages, un principe clé est qu’elle doit être stable et ordonnée, sans accélération excessive. Au cours du dernier mois, la hausse du taux de change du renminbi a été particulièrement rapide, ce qui s’explique notamment par le fait qu’à l’approche de la fin de l’année, la croissance économique des trois premiers trimestres a atteint 5,2 %, ce qui est proche de l’objectif annuel d’environ 5 %. Par conséquent, une certaine libéralisation de l’appréciation peut permettre de préparer la transition économique de l’année suivante, en observant le marché et en identifiant précocement les opportunités et risques. Sinon, avec ses importantes réserves de change, la Banque centrale peut maintenir une certaine stabilité du taux de change.

Pour l’année prochaine, je pense que la vitesse d’appréciation du taux de change ralentira nettement, pour des raisons simples : la contribution du commerce extérieur au PIB chinois, bien qu’en diminution, reste cruciale. Si le renminbi s’apprécie trop rapidement, cela réduira rapidement les exportations nettes, ce qui pourrait peser sur l’atteinte des objectifs de croissance pour l’année suivante.

Après avoir compris les raisons de l’appréciation à court terme du renminbi, examinons pourquoi le USDT affiche une prime négative. Je pense que les trois principales raisons sont :

1. La morosité persistante du marché des cryptomonnaies, le manque d’actifs d’investissement attractifs, et la réallocation des portefeuilles par les investisseurs.

2. La fin d’année voit souvent une concentration de demandes de change pour les entreprises engagées dans le commerce international, ce qui accroît la demande de conversion de dollars en renminbi. Sachant que le plafond de change du renminbi sur le marché intérieur est limité, de nombreux PME engagées dans le commerce international ou à l’étranger choisissent d’utiliser USDT pour faire du change, afin d’éviter ces limites et de bénéficier d’une procédure plus simple et moins coûteuse.

3. La récente politique de resserrement du gouvernement chinois concernant les stablecoins, ce qui augmente la prime de risque pour l’investissement en cryptomonnaies, provoquant une fuite vers la sécurité.

En résumé, je pense que la prime négative du USDT ne durera pas longtemps. Cette situation est principalement due à des changements temporaires de l’offre et de la demande, mais la tendance haussière à court et moyen terme du renminbi entraînera inévitablement une certaine perte de change pour les investisseurs en renminbi.

Faut-il échanger ses stablecoins en dollars contre du renminbi ?

Puisque le renminbi entre dans une phase d’appréciation, faut-il échanger ses stablecoins en dollars contre du renminbi pour éviter des pertes de change ? Je pense que sauf si la proportion de stablecoins en dollars dans votre portefeuille est trop élevée, il est possible de faire un ajustement, sinon il est conseillé de conserver une certaine part d’actifs. Trois raisons à cela :

1. La perte de change liée à la prime négative du USDT à court terme : comme expliqué précédemment, je considère que cette prime négative est due à des facteurs temporaires, et non à un risque structurel. Si l’on changeait brutalement de devises maintenant, on pourrait subir une perte de change importante. Par conséquent, si vous souhaitez ajuster votre portefeuille, il vaut mieux attendre que la prime moyenne se normalise.

2. Le coût d’opportunité : bien que la situation macroéconomique chinoise montre une certaine résilience, elle fait face à des défis importants, notamment la perte d’effet de richesse liée à la baisse des prix de l’immobilier. Dans ce contexte, la politique économique privilégie la stabilité, la réduction de la dette, la restructuration industrielle et la réallocation. Bien que le marché boursier chinois ait connu une hausse, je pense que cela ne doit être considéré que comme une correction de valorisation ou une spéculation, et non comme un signe d’un environnement favorable à long terme. De plus, la baisse continue des taux des obligations d’État en renminbi augmente le coût d’opportunité de cette stratégie. La détention de stablecoins reste plus flexible, notamment pour la gestion d’actifs globaux, surtout dans un contexte de cycle de baisse des taux aux États-Unis.

3. L’incertitude sur l’appréciation du renminbi : la guerre commerciale sino-américaine n’est pas une résolution définitive, elle n’est qu’en pause pour un an. Les États-Unis ne peuvent pas répondre rapidement à la question des terres rares, et avec la prochaine échéance électorale, ils doivent faire profil bas. Cela ne signifie pas que la guerre commerciale est terminée, comme nous l’avons analysé dans nos articles précédents sur la politique de l’administration Trump. Avant que la relocalisation de l’industrie manufacturière ne soit réalisée, il y a un risque que la guerre commerciale reprenne, ce qui affectera inévitablement le taux de change du renminbi.

Comment couvrir le risque de change via des stratégies on-chain, l’or et les stablecoins en euro ?

Face à ces enjeux, comment couvrir de manière appropriée le risque de change lié à l’appréciation du renminbi ? La première idée est d’utiliser des dérivés de change pour se couvrir, mais cela est très difficile à réaliser en environnement blockchain. En début d’année dernière, j’avais envisagé de créer une plateforme décentralisée de dérivés de change pour anticiper cette demande, mais les résultats de recherche montrent que certains concurrents ne se sont pas développés comme prévu. Par exemple, la plateforme de dérivés Foreign de DYDX présente une profondeur de marché très faible, une liquidité insuffisante, ce qui montre peu d’intérêt des market makers. La raison principale est la pression réglementaire : la régulation des taux de change est une préoccupation majeure pour de nombreux pays manufacturiers, comme la Chine ou la Corée. Par conséquent, les dérivés de change sont soumis à une réglementation stricte, et la majorité des investisseurs ayant besoin de couverture sont issus de ces pays, ce qui limite leur accès.

Cela dit, il existe des moyens d’atténuer ces contraintes. Je recommande de suivre trois classes d’actifs :

· Stablecoins en HKD, JPY, KRW : à la mi-année, avec l’adoption de lois sur les stablecoins par les États-Unis, plusieurs pays ont lancé leur propre émission de stablecoins. La particularité de la HKD et la forte intégration des économies d’Asie de l’Est dans la structure industrielle mondiale devraient faire converger les tendances de change. Investir dans ces stablecoins peut partiellement compenser la hausse du renminbi, mais récemment, la crainte d’une régulation accrue a freiné ces initiatives. Il faut donc rester attentif à l’évolution du marché, et n’investir qu’après la sortie de produits matures.

· Or tokenisé (RWA) : le prix de l’or a connu une croissance spectaculaire ces dernières années, soutenue par l’incertitude géopolitique et la dépréciation attendue du dollar. Pour les investisseurs on-chain, l’achat de tokens adossés à l’or est relativement simple et liquide, avec des exemples comme Tether Gold ou Pax Gold. Cependant, la question de la bulle de l’or n’a pas été tranchée, et la volatilité récente montre que le marché est dans une phase de jeu subtil. Pour les investisseurs à faible appétit au risque, il peut être plus sûr d’attendre plutôt que d’acheter dans l’urgence.

· Stablecoins en euro : je considère que les stablecoins en euro sont la classe d’actifs la plus intéressante. La société Circle a lancé l’EURC, un stablecoin conforme, avec une forte liquidité. De plus, la volatilité du taux de change euro/rmb est généralement plus modérée que celle du dollar. En regardant les données d’exportation chinoises, on voit que les principaux partenaires sont l’ASEAN, l’Union européenne et les États-Unis. La baisse des exportations vers les États-Unis est notable, mais l’Union européenne et l’ASEAN restent des partenaires importants. L’ASEAN, principalement composée de pays en développement à forte croissance, voit ses exportations impactées par la baisse de la demande chinoise, mais aussi par la relocalisation de la production et l’augmentation des importations de machines et d’équipements industriels liés à la modernisation. La relation commerciale avec l’UE est plus complexe : la part des produits manufacturés dans les exportations chinoises vers l’UE est plus élevée, ce qui génère des marges plus importantes. La balance commerciale avec l’UE est un marché clé pour le commerce en stablecoins, et le taux de change RMB/EUR doit rester à un niveau relativement bas pour préserver la compétitivité. La gestion du risque de change avec l’UE doit aussi prendre en compte les tensions politiques : la majorité des pays européens étant des économies avancées, leur dépendance aux revenus salariaux est plus forte que celle aux gains en capital. La crise énergétique liée à la réduction des approvisionnements russes a augmenté les coûts de production, impactant la rentabilité industrielle, notamment dans l’automobile. La baisse des marges et des recettes fiscales pourrait freiner la politique sociale et la stabilité sociale, ce qui pourrait réduire la consommation. Sur le plan des investissements, le manque de projets innovants en IA limite la capacité de l’Europe à concurrencer dans ce secteur, et beaucoup de capitaux ont été transférés vers le marché américain. La balance commerciale et la position de change de l’Europe restent donc sensibles, et une gestion prudente est nécessaire.

En conclusion, je pense que l’UE ne dispose pas de la même capacité de confrontation que la Chine dans la guerre commerciale, et que les positions des différents pays européens sont divergentes, rendant difficile une négociation unifiée. La stratégie probable sera plutôt une coopération basée sur des accords d’investissement en euro, plutôt qu’un ajustement massif du taux de change. La stabilité de l’euro, en tant que monnaie de référence pour les investissements européens, est un levier pour maintenir la compétitivité des produits chinois en Europe.

Pour revenir à la stratégie de couverture du change, je recommande de convertir ses stablecoins en dollars en EURC, puis de les déposer sur des plateformes comme AAVE pour générer des intérêts. Avec un taux d’intérêt actuel d’environ 3,87 %, cela reste attractif. Si vous souhaitez également maintenir une position en BTC ou autres actifs risqués tout en se couvrant contre le risque de change, vous pouvez utiliser l’EURC comme collatéral pour emprunter des stablecoins en dollars, puis réallouer votre portefeuille, par exemple en achetant du BTC.